LỢI NHUẬN VÀ RỦI RO Lợi nhuận thước đo kết đầu tư, mục tiêu đầu tư để tìm kiếm l ợi nhuận B ất c ứ khoản đầu tư bỏ ra, nhà đầu tư hy vọng mang l ại cho h ọ m ột kho ản l ợi nhu ận đó.Tuy nhiên lợi nhuận mang lại từ đầu tư kỳ vọng, l ớn h ơn kỳ v ọng ho ặc nh ỏ h ơn kỳ vọn Rủi ro xảy tỷ suất sinh lời thực tế bị âm thấp kỳ vọng Trong chương nghiên cứu cách đo đường lợi nhuận r ủi ro nh m ối quan h ệ gi ữa l ợi nhuận rủi ro khoản đầu tư danh mục đầu tư 6.1 Lợi nhuận đo lường lợi nhuận 6.1.1 Lợi nhuận tỷ suất lợi nhuận Lợi nhuận Lợi nhuận giá trị tăng thêm mà khoản đầu tư tạo khoảng th ời gian Nhà đ ầu t có lợi nhuận từ đầu tư chứng khoán, cụ thể cổ phiếu, bao gồm phần: c ổ t ức đ ược chia (dividend) lãi/lỗ vốn (capital gain/loss) Trong đó, c ổ t ức đ ược chia ph ụ thu ộc theo sách chia cổ tức hàng năm cơng ty, lãi lỗ vốn đ ược hình thành tăng ho ặc gi ảm giá c ổ phi ếu thị trường Giả sử, bạn sở hữu 1.000 cổ phiếu công ty T&T v ới m ức giá 22.000 đ ồng m ột c ổ phi ếu thời điểm đầu năm, đến cuối năm giá cổ phiếu 28.000 đồng, c ổ t ức đ ược chia năm 2.000 đồng/ cổ phiếu Như lợi nhuận mà 1.000 cổ phiếu công ty T&T mang l ại cho b ạn năm bao gồm: Thứ 1: Lãi vốn: 28.000 * 1.000 – 22.000 * 1.000 = 6.000.000 đồng Thứ 2: Cổ tức: 2.000 * 1.000 = 2.000.000 đồng Tổng lợi nhuận: 6.000.000 + 2.000.000 = 8.000.000 đồng Trường hợp ngược lại, giá cổ phiếu cơng ty T&T cuối năm 18.000 đ ồng b ạn b ị l ỗ v ốn : (18.000 – 22.000)*1.000 = -4.000.000 đồng Tổng lợi nhuận: -4.000.000 + 2.000.000 = - 2.000.000 đồng Lợi nhuận = Lãi/lỗ vốn + Cổ tức chia Tuy nhiên, giả sử bạn mua cổ phiếu nói nắm giữ cổ phi ếu khơng bán vào cu ối năm (lúc giá đạt 28000 VND) lợi nhuận bạn có bao gồm phần lãi vốn không? Câu tr ả l ời ch ắc chắn có Tiền lãi/lỗ vốn (capital gain/loss) đ ược xem m ột phần c l ợi nhu ận mà b ạn có đ ược giống cổ tức, dù bạn chưa bán để thu tiền Vi ệc nắm gi ữ đ ược ngầm hi ểu vào thời điểm cuối năm, bạn bán cổ phiếu l ập tức mua l ại (v ới gi ả đ ịnh ều ki ện không thuế chi phí trung gian) Việc tính tốn lợi nhuận theo phương pháp nói đơn giản nhiên có hai v ấn đ ề c ần ý quy mô vốn đầu tư thời gian Thứ nhất, quy mô vốn, số ti ền l ời 100 đ ồng năm so với số vốn đầu tư ban đầu 100 đồng khoản đầu tư hi ệu qu ả, nh ưng so v ới s ố v ốn 10000 đồng rõ ràng khoản đầu tư không tốt Th ứ hai, v ề th ời gian, 100 đ ồng ti ền l ời có từ vốn đầu tư 100 đồng thời gian năm có hiệu tốt so với số lợi nhuận quãng thời gian 20 năm Cả hai vấn đề đ ều đ ược gi ải quy ết thông qua tỷ suất sinh lời (rates of return percentage returns) Tỷ suất sinh lời Tỷ suất sinh lời khoản đầu tư tỷ số giá trị tăng thêm mà kho ản đ ầu t mang l ại sau khoảng thời gian – thông thường năm– so với giá trị vốn gốc thời ểm đầu kỳ Giả sử, thời gian năm, giá cổ phiếu vào thời điểm đầu năm P t, cổ tức chia năm Dt+1, tỷ lệ cổ tức giá cổ phiếu đầu năm (dividend yield) Tỷ lệ cổ tức (dividend) yield) = Gọi Pt+1 giá cổ phiếu vào thời điểm cuối năm, lãi/lỗ vốn so với giá ban đầu: Tỷ lệ tăng (giảm) giá = Như tổng tỷ suất sinh lời vốn (Rt+1) là: Lấy lại ví dụ trên, tỷ suất sinh lời vốn theo năm tính sau: 6.1.2 Tỷ suất lợi nhuận trung bình Xét theo cách tiếp cận liệu q khứ, nhà đầu t tìm th r ất nhi ều thông tin v ề suất sinh lời hàng năm doanh nghiệp Vi ệc tính t ỷ suất sinh l ời trung bình (average return) cho thấy khả tạo lợi nhuận trung bình năm kho ảng th ời gian nghiên c ứu Có hai cách tính tỷ suất sinh lời trung bình: trung bình cộng (arithmetic average return) trung bình nhân (geometric average return compound annual return) Giả định R1, R2,…, Rn suất sinh lời năm từ năm đến năm n Trung bình cộng: Trung bình nhân: Bảng 6.1 - Suất sinh lời năm thị trường chứng khoán Việt Nam (tính theo VNIndex) 10 năm từ năm 2008-2017 NĂM 2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 TỶ SUẤT SINH LỜI -65,73% 56,76% -2,04% -27,46% 19,00% 20,62% 8,12% 6,12% 14,82% 49,77% Từ số liệu nói dễ dàng xác định tỷ suất sinh lời trung bình theo cách nói trên: Trung bình cộng: Trung bình nhân: Tỷ suất sinh lời trung bình cộng có cách tính gi ản đơn, cho th nhà đ ầu t ki ếm l ời đ ược năm thông thường Tỷ suất sinh l ời trung bình nhân có đ ưa y ếu t ố ghép lãi (compound return), cho thấy lợi nhuận mà nhà đầu tư thật có đ ược m ỗi năm, phù h ợp v ới nhà đầu tư không rút lãi từ khoản đầu t đó, hay nói cách khác, có th ể ng ầm hi ểu nhà đ ầu t bán cổ phiếu mua lại (với giả định điều kiện không thuế chi phí trung gian) Lưu ý: cần phân biệt khác tỷ suất sinh lời trung bình nhân t ỷ su ất sinh l ời chung giai đoạn (Holding Period Returns) hai lãi su ất gi ống Căn c ứ vào t ỷ su ất sinh lời năm, tính tỷ suất sinh lời nắm giữ giai đoạn: Trong đó: R tỷ suất sinh lời chung quãng thời gian n năm R1, R2, …, Rn tỷ suất sinh lời qua năm 1, 2, …, n Mối quan hệ tỷ suất sinh lời trung bình nhân ( tỷ suất sinh lời chung giai đoạn: Với liệu bảng 6.1, tính dược t ỷ suất sinh l ời chung cho c ả giai đo ạn 10 năm: = 8,11 (%/mười năm) 6.1.3 Tỷ suất lợi nhuận kỳ vọng (expected rates of return) Tỷ suất sinh lời kỳ vọng suất sinh lời mà nhà đầu tư kỳ v ọng ch ứng khoán mang l ại quãng thời gian (thường năm), tỷ suất có th ể th ấp h ơn ho ặc cao h ơn so v ới th ực t ế Tỷ suất sinh lời kỳ vọng tỷ suất sinh l ời bình quân gia quy ền v ới quy ền s ố xác su ất c t ỷ su ất sinh lời Để ước lượng suất sinh lời kỳ vọng, cần có đầy đủ thông tin v ề t ương lai c doanh nghiệp (kể thông tin nội bộ) với m ỗi tình hu ống có th ể x ảy t ương lai đ ược ước tính xác suất cụ thể Trong đó, pi: xác suất xảy tình i dự báo; Ri: suất sinh lời tình i Bảng 6.2 Bảng phân phối xác suất tỷ suất sinh lời Tình trạng kinh tế Hưng thịnh Bình thường Suy thối Xác suất 0,25 0,5 0,25 Tỷ suất sinh lời cổ phiếu Cổ phiếu X Cổ phiếu Y 35% 50% 15% 15% -5% -20% Số liệu bảng 6.2 cho thấy kinh tế hưng th ịnh nhu c ầu tiêu dùng cao, doanh thu l ợi nhuận công ty tăng cao, tỷ lệ sinh lời c hai c ổ phi ếu đ ều cao, xác su ất c tình 0,25 Ngược lại kinh tế suy thoái, c ầu tiêu dùng gi ảm t ỷ su ất sinh l ời c c ổ phi ếu mức thấp, xác suất tình 0,25 Nhiều kh ả n ền kinh t ế v ẫn bình th ường, xác suất tình 50% Sử dụng số liệu trên, tỷ suất sinh lời kỳ vọng cổ phiếu X Y xác định sau : Tỷ suất sinh lời kỳ vọng cổ phiếu X = 35% * 0,25 + 15% *0,5 + (-5%) * 0,25 =15% Tỷ suất sinh lời kỳ vọng cổ phiếu Y = 50%* 0,25 + 15%*0,5 + (-20%)* 0,25 = 15% Ngoài ra, trường hợp thông tin d ự báo doanh nghi ệp khơng có đ ầy đ ủ, t ỷ suất sinh lời kỳ vọng tính đơn giản t ỷ suất sinh l ời trung bình mà ch ứng khốn có q khứ theo cơng thức tính trung bình mục 6.1.2 nói 6.2 Mối quan hệ lợi nhuận rủi ro Bất nhà đầu tư mong muốn tỷ suất sinh l ời vốn đầu t c cao, nh ưng khơng thích rủi ro cao Đây tốn khơng thể gi ải đ ược th ực t ế khơng th ể có m ột c h ội đầu tư lúc thỏa mãn hai mục tiêu t ỷ su ất sinh l ời cao r ủi ro th ấp L ợi nhu ận rủi ro hai mục tiêu mà nhà đầu tư định phải lựa chọn nguyên tắc đánh đổi 6.2.1 Nguyên tắc đánh đổi lợi nhuận rủi ro Bất nhà đầu tư mong muốn tỷ suất sinh l ời vốn đầu t c cao, nh ưng khơng thích rủi ro cao Đây tốn khơng thể gi ải đ ược th ực t ế khơng th ể có m ột c h ội đầu tư lúc thỏa mãn hai mục tiêu t ỷ su ất sinh l ời cao r ủi ro th ấp L ợi nhu ận rủi ro hai mục tiêu mà nhà đầu tư quy ết định phải lựa chọn nguyên t ắc đánh đ ổi T ại vậy? điều giải thích sở lý lẽ sau: Thứ nhất, ngành nghề, lĩnh vực kinh doanh có r ủi ro hoạt đ ộng khác nhau, nuôi tr ồng th ủy sản có rủi ro cao chăn ni gia cầm; kinh doanh bất động s ản có r ủi ro cao h ơn kinh doanh v ật liệu xây dựng; kinh doanh vật liệu xây dựng có rủi ro cao h ơn kinh doanh d ược ph ẩm… Do nhà đ ầu tư thường khơng thích rủi ro nên họ chọn đầu tư vào lĩnh v ực ho ạt đ ộng kinh doanh có r ủi ro thấp, tính cạnh tranh cao ến l ợi nhu ận gi ảm, t làm gi ảm t ỷ su ất sinh l ời trung bình ngành Những ngành có rủi ro cao, có nh ững nhà đ ầu t m ạo hi ểm, dám ch ấp nh ận r ủi ro đầu tư, tính cạnh tranh thấp làm cho ngành có tỷ suất sinh l ời bình qn cao h ơn Thứ hai, nhà đầu tư chấp nhận đầu tư vào lĩnh vực kinh doanh có r ủi ro cao, h ọ th ường kỳ vọng đạt suất sinh lời cao họ thành công, ngược l ại h ọ ph ải chu ẩn b ị tinh thần để đón nhận thiệt hại, lỗ lã thất bại với xác suất xảy cao Do đó, r ủi ro cao lợi nhuận kỳ vọng cao để bù rủi ro mà nhà đầu t h ọ gánh chịu; ều đ ược phân tích cụ thể nội dung sau 6.2.2 Tác động rủi ro đến lợi nhuận Một suất sinh lời yêu cầu (kỳ vọng) cao để bù đắp nh ững r ủi ro mà h ọ ph ải ch ấp nh ận, ph ải đối phó trình đầu tư Để làm sáng tỏ ều này, xem ba tr ường h ợp đ ược đ ưa b ảng 6.12 Bảng 6.12 Mối quan hệ lợi nhuận rủi ro Các hội đầu tư Tỷ suất sinh lời bình quân Độ lệch chuẩn (�) Mức đền bù rủi ro Trái phiếu phủ 8% 0 Cổ phiếu cơng ty A 12,4% 9,74% 4,4% Cổ phiếu công ty B 16% 24,85% 8% Trái phiếu phủ chứng khốn phi rủi ro có t ỷ suất sinh l ời 8% ( đ ộ l ệch chu ẩn, � = 0%) Cổ phiếu cơng ty A có tỷ suất sinh lời trung bình 12,4%, l ớn lãi su ất trái phi ếu ph ủ 4,4%, độ lệch chuẩn 9,74%, mức chênh lệch tỷ suất sinh lời trung bình c cố phi ếu A v ới lãi su ất trái phiếu phủ mức đền bù rủi ro cổ phiếu A; Tương tự, c ổ phi ếu c cơng ty B có t ỷ suất sinh lời trung bình 16%, cao h ơn lãi suất trái phi ếu ph ủ 8%, đ ộ l ệch chu ẩn 24,85%, mức chênh lệch 8% tỷ suất sinh lời trung bình c c ổ phi ếu B v ới trái phi ếu ph ủ mức đền bù rủi ro cổ phiếu B Rủi ro lớn, mức đền bù rủi ro cao Tỷ suất sinh lời Cổ phiếu B 16% 12,4% Cổ phiếu A 8% (Trái phiếu CP) 9,7% 24,8% Rủi ro (δ) Hình 6.6 Mối quan hệ lợi nhuận rủi ro Từ suy công thức tổng quát: Suất sinh lời phi rủi ro Suất sinh lời yêu cầu khoản đầu tư có rủi ro + = Mức đền bù rủi ro 6.2.3 Phân loại rủi ro đầu tư Như phân tích 6.3.5, Đa dạng hóa danh m ục đầu tư lo ại tr hoàn toàn r ủi ro n ếu Cov ≤ Nhưng thực tế hầu hết cặp chứng khốn đ ều có Cov > Ngun nhân c v ấn đ ề xuất phát từ đâu? Muốn trả lời câu hỏi này, phân tích nguồn gốc c nh ững r ủi ro xem nh ững thơng tin sau có khác biệt: (1) thông tin lãi su ất th ị tr ường, công b ố v ề t ốc đ ộ tăng tr ưởng c kinh tế, tốc độ lạm phát hay (2) thông tin v ề doanh s ố bán hàng, k ết qu ả nghiên c ứu phát triển sản phẩm công ty Rõ ràng, rủi ro liên quan đ ến thông tin (2) ch ỉ tác đ ộng lên vài công ty Tuy nhiên, rủi ro liên quan đến thông tin (1) tác đ ộng lên t ất c ả công ty thị trường Ví mức tăng bất ngờ c l ạm phát ảnh h ưởng đ ến t iền lương chi phí nguồn cung cấp mà công ty mua, ảnh h ưởng đ ến giá tr ị tài s ản mà công ty s hữu ảnh hưởng đến giá bán sản phẩm mà công ty cung cấp cho thị trường tiêu thụ Những rủi ro nhóm (2) gọi rủi ro phi hệ thống, r ủi ro ch ỉ tác đ ộng lên m ột kho ản đ ầu t hay lĩnh vực đầu tư, mang tính chất nội công ty m ột ngành ngh ề kinh doanh, chẳng hạn công nhân biểu tình, đình cơng, cạnh tranh, khơng minh bạch quản lý Những rủi ro nhóm (1) cịn gọi rủi ro hệ thống hay gọi r ủi ro th ị tr ường Tác đ ộng ảnh hưởng đến hầu hết chứng khoán thị tr ường R ủi ro h ệ th ống có th ể b nguồn từ nhiều nguyên nhân lạm phát, lãi suất tăng cao, suy thoái kinh t ế, kh ủng ho ảng kinh t ế, tài chính, khủng bố, bất ổn trị… Có thể dễ dàng nhận th ấy, kinh t ế suy thoái giá t ỷ su ất sinh lời cổ phiếu giảm, ngược lại kinh tế h ưng th ịnh giá t ỷ su ất sinh l ời c chứng khoán tăng Điều dẫn đến kết thực tế hầu hết cặp ch ứng khoán có t ương quan đ ồng biến mức độ Và đa dạng hóa đầu tư ch ỉ làm giảm ho ặc tri ệt tiêu r ủi ro đ ến m ột m ức đó, hay nói rõ hơn, triệt tiêu rủi ro phi hệ thống không loại trừ rủi ro hệ thống Hình 6.7 đồ thị biểu diễn mối quan hệ gi ữa độ lệch chu ẩn danh mục đ ầu t v ới s ố l ượng chứng khoán danh mục Khi số lượng chứng khoán danh m ục tăng t m ột cho t ới bao gồm tồn chứng khốn thị trường, độ lệch chuẩn danh m ục gi ảm, ban đ ầu gi ảm nhanh sau chậm lại khơng giảm nữa, độ lệch chu ẩn c danh m ục m ức th ấp nh ất (bão hịa) Khi số lượng chứng khốn danh m ục bao g ồm toàn b ộ ch ứng khốn th ị tr ường ta có danh mục đầu tư thị trường (Market Portfolio) Danh mục thị tr ường ch ỉ chịu r ủi ro h ệ th ống (r ủi ro thị trường) rủi ro phi hệ thống triệt tiêu hoàn toàn tác động đa dạng hóa Độ lệch chuẩn danh mục đầu tư Rủi ro phi hệ thống (Є) Rủi ro hệ thống (m) Số lượng loại cổ phiếu Hình 6.7 Mối quan hệ độ lệch chuẩn danh mục đầu tư với số lượng chứng khoán danh mục đầu tư Như vậy, phân rủi ro thành loại r ủi ro h ệ thống (Systematic risk) r ủi ro phi hệ thống (unsystematic risk) Tỷ suất sinh lời thực hi ện đ ược c m ột kho ản đ ầu t có th ể xác định công thức tổng quát sau : Trong : : suất sinh lời trung bình (kỳ vọng – Expected return) u: tác động rủi ro ( unexpected part of return)1 m tác động rủi ro hệ thống Є tác động rủi ro phi hệ thống Tác động rủi ro suất sinh lời thực tế khác với kỳ vọng, r ủi ro h ệ th ống – r ủi ro chung toàn kinh tế – khó tránh kh ỏi; ng ược l ại r ủi ro phi h ệ th ống có th ể phân tán rủi ro Nếu đa dạng hóa tốt gi ảm r ủi ro phi h ệ th ống, th ậm chí tri ệt tiêu r ủi ro phi hệ thống danh mục đầu tư lúc chịu tác động r ủi ro h ệ th ống hay g ọi r ủi ro thị trường Tỷ suất sinh lời từ danh mục đầu tư có rủi ro phi h ệ th ống b ằng khơng lãi Nếu u ≥ 0, có nghĩa khơng có tác động r ủi ro làm gi ảm su ất sinh l ời kỳ v ọng ; Nếu u < 0, có nghĩa rủi ro có tác động làm giảm suất sinh lời kỳ vọng suất thị trường hay tỷ suất sinh lời thị trường (R m) Do lãi suất thị trường tính đến mức đền bù rủi ro hệ thống 6.2.4 Rủi ro hệ thống mơ hình CAPM Ở phần ta biết phần lớn nhà đầu tư đ ều ghét r ủi ro, v ậy h ọ đòi h ỏi ph ần bù cho việc gánh chịu rủi ro, rủi ro chứng khoán lớn t ỷ su ất sinh l ời địi h ỏi cao Th ế nhà đầu tư hợp lý (rational investors) không n ắm gi ữ m ột ch ứng khoán mà n ắm gi ữ m ột danh mục đầu tư gồm nhiều chứng khoán, họ quan tâm tới rủi ro danh mục mà không quan tâm tới rủi ro riêng lẻ chứng khoán Cái mà họ quan tâm chứng khốn đóng góp ch ứng khốn vào r ủi ro chung danh mục Một chứng khốn giữ riêng lẻ có th ể r ất r ủi ro nh ưng đóng góp c vào rủi ro chung danh mục lại thấp Theo mơ hình đ ịnh giá tài s ản v ốn (Capital Asset Pricing Model - CAPM) rủi ro thích hợp chứng khốn riêng lẻ (Relevant risk) ph ần đóng góp vào rủi ro chung danh mục đa dạng hóa tốt Có thể hiểu danh mục đầu tư đa dạng hóa tơt danh m ục loại tr hồn tốn r ủi ro phi hệ thống Vậy đóng góp chứng khốn vào r ủi ro chung c m ột danh m ục đ ược đa d ạng hóa tốt xác định nào? Chúng ta biết r ủi ro c m ột ch ứng khoán riêng l ẻ g ồm hai phần: rủi ro hệ thống rủi ro phi hệ thống Phần lớn rủi ro phi hệ thống c ch ứng khoán loại trừ cách đa dạng hóa, phần rủi ro cịn l ại đóng góp c vào r ủi ro chung danh mục- Rủi ro hệ thống hay rủi ro thị trường Rủi ro thích hợp chứng khoán hay rủi ro hệ thống rủi ro loại trừ cách đa dạng hóa, phần đóng góp chứng khốn vào rủi ro chung danh mục đa dạng hóa tốt Tỷ suất sinh lời chứng khoán khác chịu tác động c nhân t ố th ị tr ường khác nhau, chẳng hạn lãi suất tăng nhu cầu tiêu dùng gi ảm, nh ưng c ầu s ản ph ẩm thi ết y ếu gi ảm sản phẩm khơng thiết yếu Do đóng góp c c ổ phi ếu khác vào r ủi ro chung danh mục khác nhau, hay nói cách khác chúng có mức rủi ro thị trường khác Nhà đầu tư cần đền bù rủi ro, họ rủi ro thích hợp chứng khốn rủi ro hệ thống – rủi ro loại trừ đa dạng hóa, r ủi ro h ệ th ống c m ột ch ứng khốn cao tỷ lệ sinh lời địi hỏi cao Ta có: Suất sinh lời yêu cầu khoản đầu tư có rủiSuất ro sinh lời phi rủi ro + = Mức đền bù rủi ro hệ thống Mơ hình CAPM biểu đạt lại cơng thức nói thành cơng thức sau: RA = Rf + (RM- Rf)* β A Trong đó: RA: suất sinh lời kỳ vọng chứng khoán A Rf: Suất sinh lời phi rủi ro Rm: Suất sinh lời danh mục đầu tư thị trường βA hệ số dùng để đo lường rủi ro hệ thống Rm – Rf: Phần bù rủi ro thị trường (Rm – Rf)* βA: Phần bù rủi ro (hệ thống) chứng khoán A 10 ... vào r ủi ro chung danh mục- Rủi ro hệ thống hay rủi ro thị trường Rủi ro thích hợp chứng khốn hay rủi ro hệ thống rủi ro loại trừ cách đa dạng hóa, phần đóng góp chứng khốn vào rủi ro chung danh... đền bù rủi ro cổ phiếu B Rủi ro lớn, mức đền bù rủi ro cao Tỷ suất sinh lời Cổ phiếu B 16% 12,4% Cổ phiếu A 8% (Trái phiếu CP) 9,7% 24,8% Rủi ro (δ) Hình 6.6 Mối quan hệ lợi nhuận rủi ro Từ suy... ếu khác vào r ủi ro chung danh mục khác nhau, hay nói cách khác chúng có mức rủi ro thị trường khác Nhà đầu tư cần đền bù rủi ro, họ rủi ro thích hợp chứng khốn rủi ro hệ thống – rủi ro khơng