Luận văn Ảnh hưởng của cổ phần hóa đến hiệu quả tài chính của các doanh nghiệp nhà nước Việt Nam được nghiên cứu với mục tiêu nhằm tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng cổ phần hóa đến hiệu quả tài chính của doanh nghiệp cổ phần hóa trong nước và quốc tế.
24 KẾT LUẬN Luận án “Ảnh hưởng cổ phần hóa đến hiệu tài DNNN Việt Nam” so với nghiên cứu nước doanh nghiệp cổ phần hóa trước nghiên cứu thực với phạm vi rộng thời gian (các doanh nghiệp CPH từ năm 2002 đến năm 2011) quy mô mẫu nghiên cứu lớn (140 doanh nghiệp đại chúng) Phương pháp nghiên cứu thực gồm phương pháp Wilcoxon kiểm định hồi quy đa biến phương pháp OLS Các biến độc lập đưa vào mơ hình xem xét dựa tổng quan nghiên cứu kết so sánh hiệu tài trước sau CPH, số nhân tố có thước đo sử dụng khác như: tỷ lệ sở hữu đo tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước (từ 0->100%), quy mô doanh nghiệp đo tài sản doanh nghiệp Hơn nữa, mơ hình nghiên cứu cịn xem xét ảnh hưởng yếu tố vĩ mô kinh tế đến HQTC Do vậy, kết nghiên cứu luận án đạt kết có khác biệt định so với nghiên cứu trước Đối với kết kiểm định giả thuyết mơ hình hồi quy tuyến tính xây dựng, luận án thu ảnh hưởng nhân tố hiệu tài theo tỷ lệ thuận bao gồm: Tốc độ tăng trưởng kinh tế, Quy mô doanh nghiệp, tốc độ tăng trưởng doanh thu, Rủi ro tài chính; Các nhân tố có ảnh hưởng theo tỷ lệ nghịch gồm: Tỷ lệ sở hữu Nhà nước, thay đổi giám đốc điều hành, Địn bẩy tài chính; Khơng có ảnh hưởng thời điểm hoạt động hiệu tài Riêng tiêu ROE tỷ lệ sở hữu Nhà nước Địn bẩy tài khơng có ảnh hưởng Cịn mơi trường kinh tế vĩ mơ khơng có ảnh hưởng đến ROA ROE mà ảnh hưởng đến ROS Từ kết nghiên cứu, tác giả đưa số khuyến nghị nhằm nâng cao hiệu tài DNNN Việt nam Mặc dù đạt kết nghiên cứu định so với nghiên cứu trước luận án cịn có số hạn chế mở nghiên cứu tương lai so sánh với hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước CPH với DNNN không CPH; tính tốn so sánh dựa tiêu tài có điều chỉnh ảnh hưởng lạm phát nghiên cứu với mẫu nghiên cứu lớn phạm vi không gian thời gian rộng Ngồi ra, mẫu nghiên cứu chia nhỏ đánh giá theo nhóm ngành cụ thể để đánh giá sâu ảnh hưởng cổ phần hóa nhóm ngành kinh tế CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU VỀ ĐỀ TÀI NGHIÊN CỨU 1.1 Sự cần thiết đề tài Trong bối cảnh hiệu hoạt động lĩnh vực công chưa thực hiệu hầu hết quốc gia việc đổi lĩnh vực công thông qua việc chuyển đổi sở hữu Nhà nước doanh nghiệp sang tư nhân nhiều quốc gia giới lựa chọn giải pháp khả thi Ở Việt Nam, chủ trương cổ phần hóa (CPH) doanh nghiệp Nhà nước (DNNN) phê chuẩn từ năm 1986 đến năm 1992 thức thực đẩy nhanh từ năm 2000 Sau gần 30 năm theo đuổi sách cổ phần hóa, Việt Nam đạt thành tựu định sau cổ phần hóa, doanh nghiệp cổ phần có tăng trưởng doanh thu lợi nhuận (Amin Webster, 1998; Vũ Thành Tự Anh, 2005; Sjoholm, 2006; Tran cộng sự, 2006) Ngoài ra, số tiêu tình hình tài hiệu kinh doanh DNNN sau cổ phần hóa có cải thiện đáng kể (Phạm Đức Cường cộng sự, 2013; Vũ Duy Hào cộng sự, 2013) Tuy nhiên, nghiên cứu trước dừng lại việc sử dụng phương pháp so sánh thống kê mô tả để đánh giá thay đổi tiêu doanh thu, lợi nhuận doanh nghiệp nghiên cứu trước có phạm vi nghiên cứu hẹp phương pháp nghiên cứu hạn chế Để đưa kết có tính thuyết phục tin cậy hơn, luận án sử dụng phương pháp so sánh kiểm định thống kê để đánh giá thay đổi hiệu tài thời điểm trước sau cổ phần hóa Đồng thời lý giải ảnh hưởng CPH đến hiệu tài doanh nghiệp thông qua việc đánh giá nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước cổ phần hóa 1.2 Mục tiêu câu hỏi nghiên cứu Trên sở lý luận kết tổng quan cơng trình nghiên cứu có liên quan trước đây, luận án đặt mục tiêu cụ thể sau: Tổng quan nghiên cứu ảnh hưởng cổ phần hóa đến hiệu tài DN cổ phần hóa nước quốc tế Hệ thống hóa sở lý luận hiệu tài doanh nghiệp Đánh giá thực trạng hiệu tài DNNN CPH Việt Nam Xác định nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài DNNN CPH Việt Nam 2 23 Đề xuất khuyến nghị nhằm nâng cao hiệu tài DNNN Việt Nam thời gian tới Với mục tiêu nghiên cứu, tác giả tiến hành thu thập tài liệu, thực phân tích, so sánh tiêu áp dụng phương pháp nghiên cứu thích hợp để trả lời câu hỏi nghiên cứu sau: Hiệu tài DNNN thay đổi sau cổ phần hóa? Những nhân tố ảnh hưởng tới hiệu tài DNNN CPH Việt Nam? kiện hoạt động cho doanh nghiệp hoạt động cách cơng Ngồi ra, Nhà nước cần ban hành Luật sử dụng vốn Nhà nước đầu tư vào kinh doanh để điều chỉnh lĩnh vực, ngành nghề Nhà nước đầu vốn, quy định trình tự, thủ tục đầu tư vốn Nhà nước,… 5.3.2 Thúc đẩy phát triển đồng loại thị trường Nhà nước cần quan tâm, trọng đến phát triển thị trường chứng khoán; quan tâm đến việc đào tạo nguồn nhân lực có chất lượng cao cần có sách để đảm bảo doanh nghiệp cạnh tranh lành mạnh, tạo sân chơi bình đẳng cho loại hình doanh nghiệp 1.3 Đối tượng, nội dung phạm vi nghiên cứu Đối tượng nghiên cứu Luận án nghiên cứu ảnh hưởng CPH đến hiệu tài DNNN CPH thơng qua tiêu phân tích từ báo cáo tài (BCTC) doanh nghiệp Nội dung nghiên cứu: Luận án tập trung vào hai (02) nội dung sau: Thứ nhất, đánh giá thay đổi hiệu tài DNNN Việt Nam sau thực chương trình cổ phần hóa thơng qua nhóm tiêu (1) Khả sinh lợi; (2) Hiệu sử dụng vốn; (3) Hiệu sử dụng chi phí; (4) Hiệu sử dụng lao động Thứ hai, xác định nhân tố ảnh hưởng tới hiệu hoạt động tài DNNN cổ phần hóa cách xây dựng mơ hình hồi quy biểu thị mối liên hệ hiệu tài (đo lường ROA, ROE, ROS) nhân tố ảnh hưởng, bao gồm tỷ lệ sở hữu nhà nước, tốc độ tăng trưởng kinh tế, thời điểm hoạt động, thay đổi giám đốc điều hành sau CPH, tốc độ tăng trưởng doanh thu, địn bẩy tài chính, quy mơ tài sản, rủi ro tài ngành nghề kinh doanh doanh nghiệp Phạm vi nghiên cứu - Phạm vi không gian: Nguồn liệu để thực nghiên cứu nguồn liệu thứ cấp gồm thông tin BCTC DNNN CPH cung cấp Luận án tập trung khai thác nguồn liệu BCTC DNNN CPH công ty đại chúng Và loại bỏ doanh nghiệp lĩnh vực tài khỏi mẫu nghiên cứu Như vậy, mẫu nghiên cứu tác giả bao gồm DNNN phi tài CPH có chào bán cổ phiếu rộng rãi công chúng - Phạm vi thời gian: để đảm bảo việc thu thập thông tin BCTC DNNN từ trước CPH đến sau CPH từ 1-2 năm nên nghiên cứu tập 22 kinh doanh có lãi; đầu tư vào dự án sinh lợi nhanh; tối ưu hóa suất, máy móc 5.2.4 Doanh nghiệp Nhà nước nên thực niêm yết thị trường chứng khốn thức Để DN thuận lợi việc giảm hệ số nợ, tăng vốn chủ sở hữu DN nên thực niêm yết thị trường chứng khốn Bởi thơng qua thị trường DN phát hành cổ phiếu rộng rãi cơng chúng, qua huy động vốn chủ sở hữu thuận lợi Đồng thời yêu cầu bắt buộc công bố thông tin giúp cho hoạt động quản trị DN hoàn thiện hơn, dân chủ hơn, hội khuyếch trương hình ảnh DN mở rộng 5.2.5 Doanh nghiệp scần tăng cường biện pháp để kiểm sốt chi phí sản xuất kinh doanh Để doanh nghiệp tiếp tục phát huy hiệu sử dụng chi phí sau CPH cần có số số giải pháp như: kiểm sốt tốt chi phí giá vốn hàng bán, giảm chi phí bán hàng, chi phí quản lý DN nhằm tăng cường hiệu sử dụng chi phí doanh nghiệp 5.2.6 Tăng cường hiệu sử dụng vốn doanh nghiệp nhà nước sau cổ phần hóa Các DNNN sau CPH cần nâng cao hiệu sử dụng vốn thông qua số giải pháp như: kiểm sốt tốt cơng tác quản lý hàng tồn; xem xét, trọng đến sách thu hồi công nợ phải; cần xác định giá trị TSCĐ làm sở cho việc tính đúng, tính đủ chi phí khấu hao vào giá thành lợi nhuận kỳ năm CPH sau CPH; xác định cấu hợp lý tài sản lưu động tài sản cố định đưa định đầu tư 5.2.7 DNNN sau CPH cần đảm bảo phát huy tối đa vai trò cổ đông Các doanh nghiệp sau CPH cần trọng đến quyền lợi ích cổ đơng để họ hiểu rõ sẵn sàng gắn kết lợi ích với hiệu doanh nghiệp Một số vấn đề doanh nghiệp cần quan tâm cải thiện là: tạo điều kiện để cổ đơng thực tốt quyền nghĩa vụ mình, đảm bảo đối xử bình đẳng cổ đơng, nâng cao vai trị cổ đơng, 5.3 Điều kiện để thực kiến nghị Để nâng cao hiệu kinh doanh DNNN cần quan tâm, tạo điều kiện lớn từ phía Nhà nước Muốn vậy, Nhà nước cần xem xét số vấn đề liên quan như: 5.3.1 Hồn thiện sách, pháp luật kinh tế nói chung cổ phần hóa DNNN nói riêng Nhà nước cần hồn thiện hệ thống văn CPH hoàn thiện quy định pháp lý chế giám sát, đánh giá hiệu DNNN trước chuyển đổi loại hình DN Đối với giai đoạn sau CPH, Nhà nước cần ban hành, phổ biến hướng dẫn văn pháp luật DN, tạo lập môi trường điều trung thu thập thông tin đánh giá hiệu tài DNNN CPH từ năm 2002 đến năm 2011 1.4 Kết cấu luận án Xuất phát từ mục tiêu nghiên cứu luận án chia thành chương để trả lời cho câu hỏi nghiên cứu nhằm hướng tới mục tiêu tương ứng Chương 1: Giới thiệu vấn đề nghiên cứu Chương 2: Tổng quan nghiên cứu sở lý luận cổ phần hóa hiệu tài doanh nghiệp Chương 3: Dữ liệu phương pháp nghiên cứu Chương 4: Kết nghiên cứu Chương 5: Một số khuyến nghị nhằm nâng cao hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước Việt Nam 4 21 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU VÀ CƠ SỞ LÝ LUẬN VỀ CỔ PHẦN HĨA VÀ HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH TRONG DOANH NGHIỆP CHƯƠNG 5: MỘT SỐ KHUYẾN NGHỊ NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC Ở VIỆT NAM Dựa vào kết nghiên cứu trên, tác giả đưa số kiến nghị doanh nghiệp Nhà nước nhằm nâng cao hiệu tài DNNN Việt Nam thời gian tới sau: 5.1 Các kiến nghị Nhà nước 5.1.1 Đẩy mạnh thực cổ phần hóa doanh nghiệp Nhà nước Tác giả ủng hộ quan điểm Chính phủ việc đẩy mạnh cơng đổi hoạt động DNNN Trong hình thức xếp, đổi DNNN lựa chọn số hình thức CPH, có khả tách bạch chức quản lý chức sở hữu vốn, giảm bớt chức kinh doanh Nhà nước nên cần phải đẩy mạnh hình thức 5.1.2 Cổ phần hóa Doanh nghiệp Nhà nước theo hướng giảm tối đa tỷ lệ sở hữu Nhà nước sau cổ phần Trong hoạch định sách CPH phân loại DNNN để thực CPH, phủ cần mở rộng nhóm DN phép thối vốn hồn tồn nhóm DN Nhà nước tham gia cổ phần tiếp tục giảm sau thời điểm tiến hành CPH Đồng thời có sách khuyến khích thành phần kinh tế khác tham gia cổ phần vào DNNN CPH để giảm tỷ lệ sở hữu Nhà nước 5.2 Các kiến nghị DNNN tiến hành cổ phần hóa 5.2.1 Doanh nghiệp cần lành mạnh hóa tình hình tài trước cổ phần hóa Các doanh nghiệp chuẩn bị CPH thực CPH cần tuyệt đối tuân thủ theo quy định chuyển doanh nghiệp 100% vốn nhà nước thành công ty cổ phần; Khi tiến hành định giá DN cần kiểm kê, đánh giá tất tài sản có DN, đặc biệt quyền sử dụng đất, quyền sử dụng khai thác tài nguyên thiên nghiên, cảng biển, loại giấy phép đặc biệt, tài sản dùng cho hoạt động phúc lợi, khoản phải thu,… 5.2.2 Doanh nghiệp nên thay đổi máy quản lý sau cổ phần hóa Các DN sau CPH cần có thay đổi tổ chức máy quản lý, thay đổi giám đốc điều hành doanh nghiệp nhằm tạo “luồng gió mới” thực cho DN Điều có nghĩa là, sau CPH DN nên lựa chọn, bổ nhiệm lại giám đốc điều hành có lực nhằm điều hành khắc phục yếu mà DNNN gặp phải 5.2.3 Doanh nghiệp cần tái cấu trúc tài sau cổ phần hóa DN cần xem xét lại cấu đầu tư tài sản ngắn hạn tài sản cố định để giúp doanh nghiệp khai thác hiệu vốn có DN Ngồi ra, để đảm bảo cấu trúc tài doanh nghiệp hợp lý doanh nghiệp cần có biện pháp để nâng cao hiệu quả, lực tài như: lập quỹ dự phòng 2.1 Tổng quan nghiên cứu cổ phần hóa ảnh hưởng cổ phần hóa đến hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước 2.1.1 Tổng quan nghiên cứu khác biệt hiệu tài trước sau cổ phần hóa Từ CPH trở thành tượng quốc tế vào thập niên 80 có khối lượng đáng kể nghiên cứu tập trung vào tác động CPH đến hiệu tài doanh nghiệp Điển hình nghiên cứu Megginson cộng (1994); Macquieira Zurita (1996); La porta Loper (1997); Bouraki Cosset (1998); D'Souza Megginson (1999); Harper (2002); Aussen Jelic (2002); Wei cộng (2003); Sun Tong (2002); Boubakri cộng (2005); Mathur Banchuenvijit (2007); Oqdeh Nassar (2011); Alipour (2012) Kết thu có nhiều điểm tương đồng có ý kiến trái ngược Tựu chung lại kể đến số ảnh hưởng CPH đến hiệu tài doanh nghiệp sau: - Tạo khác biệt lợi nhuận doanh nghiệp sau CPH - Thay đổi hiệu lao động tính theo doanh thu, thu nhập - Thay đổi chi tiêu đầu tư vốn - Thay đổi sản lượng đầu - Thay đổi địn bẩy tài - Thay đổi chi trả cổ tức/lợi nhuận - Thay đổi việc làm số lượng lao động - Thay đổi đội ngũ điều hành Tại Việt Nam, CPH DNNN phủ thực với kỳ vọng tạo tín hiệu tích cực khơng cho kinh tế vĩ mơ mà mục tiêu cải thiện hiệu tài doanh nghiệp Từ thực CPH DNNN đến này, có nhiều báo cáo, tổng kết đánh giá hiệu tài doanh nghiệp Tuy nhiên báo cáo chủ yếu đánh giá khía cạnh so sánh số tương đối tuyệt đối sở tự đánh giá báo cáo tổng kết doanh nghiệp Chỉ số nghiên cứu với phương pháp nghiên cứu cụ thể thay đổi hiệu tài doanh nghiệp mặt tài như: Amin Webster (1998); Tran cộng (2006-2007); Sjoholm (2006); Truong cộng (2006); Tran (2007); Phạm Đức Cường cộng (2013); Vũ Duy Hào cộng (2013); Đoàn Ngọc Phúc (2014) Mặc dù kết tiêu nghiên cứu khác thấy trước sau CPH, hiệu tài có thay đổi số tiêu như: - Tăng trưởng doanh thu lợi nhuận - Giảm tỷ lệ nợ xấu doanh nghiệp - Thay đổi hiệu sử dụng tài sản 20 Biến độc lập Rủi ro doanh nghiệp (đo lường độ lệch chuẩn ROA) Ngành kinh doanh doanh nghiệp Kết nghiên cứu trước Kết nghiên cứu Alipour (2012) cho thấy rủi ro tài tỷ lệ thuận tác động đến ROA, ROS có tác động tới ROE Các nghiên cứu trước nước không xem xét đến yếu tố rủi ro tài đến HQTC doanh nghiệp Các nghiên cứu cho ngành kinh doanh khác tạo HQTC DNNN CPH khác Tùy vào hiệu tài đo lường theo ROA, ROS hay ROE cách DN kinh doanh ngành khác thu HQTC mức độ khác Kết nghiên cứu luận án doanh Kéo theo hiệu tài khơng cao Kết nghiên cứu luận án đồng với kết Alipour (2012) ROA ROS Qua cho thấy doanh nghiệp có rủi ro tài cao tức mức độ ổn định ROA cao HQTC doanh nghiệp lớn Kết nghiên cứu đồng với kết Harper (2002), Trái ngược với kết nghiên cứu Truong cộng (2006), Vũ Duy Hào cộng (2013) Các DN ngành Công nghiệp xây dựng đạt ROA ROE cao ngành khác Nhưng ROS lại khơng có khác biệt ngành khác Nguồn: Tác giả tự tổng hợp Như vậy, với mục tiêu nghiên cứu ban đầu đặt ra, nghiên cứu cho thấy cổ phần hóa thơng qua suy giảm tỷ lệ sở hữu Nhà nước đem lại cải thiện hiệu tài DNNN Bên cạnh đó, từ cổ phần hóa số yếu tố khác thay đổi giám đốc điều hành, thay đổi cấu trúc tài sau CPH, tốc độ tăng trưởng doanh thu tăng lên quy mô tài sản đem lại cải thiện Ngồi yếu tố vĩ mô tăng trưởng kinh tế tạo khác biệt hiệu tài ROS doanh nghiệp - Thay đổi lao động doanh nghiệp - Thay đổi cấu trúc tài doanh nghiệp - Tăng số thuế TNDN phải nộp cho Nhà nước - Thay đổi chế điều hành, quản lý doanh nghiệp 2.1.2 Tổng quan nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước sau cổ phần hóa Khi đánh giá ảnh hưởng nhân tố đến việc tạo khác biệt hiệu tài chính, nghiên cứu giới thực chủ yếu theo hai phương pháp khác (1) phương pháp DID (2) xây dựng hàm hồi quy kiểm định mối liên hệ biến độc lập nhân tố ảnh hưởng biến phụ thuộc hiệu tài Các nghiên cứu điển hình theo hướng (2) nghiên cứu Claessens Djankov (1999), Harper (2002), Wei cộng (2003); Boubakri cộng (2005); Omran (2009); Huang&Wang (2011); Alipour (2012) Qua nghiên cứu giới vài nhân tố chủ yếu tạo khác biệt hiệu tài DNNN CPH như: (1) quy mơ doanh nghiệp; (2) tỷ lệ sở hữu vốn Nhà nước; (3) tập trung sở hữu tỷ lệ sở hữu Giám đốc doanh nghiệp; (4) rủi ro doanh nghiệp; (5) Chủ tịch hội đồng quản trị giám đốc điều hành đại diện sở hữu Nhà nước hay cá nhân; (6) Sự tăng trưởng doanh thu doanh nghiệp; (7) Sự thay đổi ban giám đốc doanh nghiệp; (8) Hệ số nợ doanh nghiệp; (9) Ngành kinh doanh doanh nghiệp; (10) Công tác quản trị doanh nghiệp (11) cải thiện vĩ mô bao gồm tăng trưởng kinh tế, tự hóa thương mại, phát triển thị trường chứng khốn, Mỗi nhân tố có ảnh hưởng khác đến hiệu kinh doanh doanh nghiệp, theo chiều hướng tích cực, tiêu cực Tại Việt Nam, để trả lời cho câu hỏi “ảnh hưởng CPH đến hiệu tài DNNN CPH” số tác giả quan tâm nghiên cứu vấn đề thông qua xây dựng mơ hình hồi quy tuyến tính biểu diễn mối liên hệ biến độc lập hiệu tài Điển hình nghiên cứu Truong cộng (2006), Tran (2007), Vũ Duy Hào cộng (2013), Đoàn Ngọc Phúc (2014); Các biến độc lập đa dạng kết ảnh hưởng đến nhân tố phụ thuộc nghiên cứu khác Tuy nhiên nghiên cứu có nghiên cứu Truong cộng (2006), Tran (2007) thu thập liệu làm rõ khác biệt trước sau CPH hiệu tài chính, nghiên cứu khác quan tâm đến hiệu tài doanh nghiệp sau CPH mà khơng có so sánh với trước CPH Kết thu nghiên cứu có khác biệt phạm vi nghiên cứu thời gian, không gian phương pháp nghiên cứu khác Các biến độc lập đề cập nghiên cứu nước chủ yếu gồm: (1) Tỷ lệ sở hữu Nhà nước; (2) Quy mô doanh nghiệp; (3) Người đại diện vốn Nhà nước; (4) Vị trí địa lý doanh nghiệp; (5) Doanh nghiệp có tham gia hoạt động xuất khẩu; (6) Có thay đổi giám đốc điều hành; (7) Doanh nghiệp niêm yết thị trường chứng khốn; (8) Sự hỗ trợ quyền địa phương; (9) Quy mô hội đồng quản trị; (10) Tính kiêm nhiệm Giám đốc Chủ tịch hội đồng quản trị; (11) Sở hữu nước ngoài; (12) Trình độ hội đồng quản trị; (13) Sở hữu tổ chức DNNN; (14) Ngành kinh doanh 2.1.3 Khoảng trống nghiên cứu Qua tổng quan nghiên cứu ngồi nước thấy nhiều học giả giới nước nghiên cứu thay đổi hiệu tài doanh nghiệp nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài DNNN CPH Tuy nhiên, với nghiên cứu giới hầu hết đối tượng nghiên cứu nằm phạm vi quốc gia, nghiên cứu với đối tượng nhiều quốc gia chưa có nghiên cứu chọn mẫu doanh nghiệp Việt Nam Đối với nghiên cứu nước có nhiều nghiên cứu hiệu tài DNNN CPH chủ yếu đề cập đến giai đoạn sau CPH mà không đánh giá khác biệt so với trước cổ phần Chỉ có số nghiên cứu khác biệt trước sau CPH tiêu phản ánh hiệu tài kết thu tương đối lại khác Sự khác biệt kết xuất phát từ yếu điểm môi trường nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu, quy mô mẫu nghiên cứu, tiêu phản ánh hiệu tài chưa đầy đủ, Mặt khác, hầu hết nghiên cứu thực nghiệm đánh giá thay đổi hiệu tài DNNN sau CPH chưa giải thích rõ nguyên nhân dẫn đến thay đổi Đã có số nghiên cứu lí giải điều phương pháp nghiên cứu chưa thực phù hợp, mẫu nghiên cứu nhỏ dẫn đến độ tin cậy chưa cao Xuất phát từ hạn chế nghiên cứu trước, tác giả thực nghiên cứu với mẫu khảo sát DNNN CPH niêm yết chưa niêm yết thị trường chứng khoán nhằm tìm kiếm khác biệt trước sau CPH tiêu phản ánh hiệu tài DNNN CPH Sau luận án lý giải khác biệt thông qua nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài doanh nghiệp cách kiểm định mơ hình hồi quy tuyến tính biểu diễn mối liên hệ nhân tố ảnh hưởng hiệu tài Trong có nhân tố tỷ lệ sở hữu nhà nước thước đo cho nhân tố cổ phần hóa, cịn lại nhân tố khác coi biến kiểm sốt mơ hình Với mục tiêu nghiên cứu trên, tác giả kỳ vọng khỏa lấp hạn chế mà học giả trước quan tâm nghiên cứu khác biệt hiệu tài nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài DNNN CPH 2.2 Cơ sở lý luận cổ phần hóa DNNN hiệu tài 2.2.1 Cổ phần hóa DNNN Theo Nguyễn Lê Q Hiển (2010) CPH Việt Nam biện pháp tư nhân hóa mà quốc gia giới thực lẽ việc cổ phần hóa Việt Nam tập trung vào mục tiêu giảm bớt quyền sở hữu Nhà nước kiểm soát Nhà nước doanh nghiệp Vì vậy, CPH DNNN q trình chuyển phần tồn sở hữu Nhà nước 19 Biến độc lập Kết nghiên cứu trước Kết nghiên cứu luận án vốn nhanh nên tạo nhiều lợi nhuận từ khoản đầu tư hơn, doanh nghiệp đạt hiệu tài cao Hầu hết nghiên cứu cho DN có quy mơ lớn thường đạt HQTC cao (Huang&Wang, 2011; Alipour, 2012 (đối với ROS), Đồn Ngọc Phúc (đối với ROA) Tuy nhiên có nghiên cứu đưa nhận định trái chiều với nhận định (Harper, 2002, Wei cộng sự, 2003; Truong cộng sự, 2006, Tran, 2007; Alipour, 2012 (đối với ROE), Vũ Duy Hào cộng sự, 2013) Kết nghiên cứu quán với Huang &Wang (2011), Alipour (2012), Đoàn Ngọc Phúc (2014) trái ngược với Harper (2002), Truong cộng (2006), Tran (2007), Vũ Duy Hào cộng (2013) Từ kết hồi quy cho thấy DNNN có quy mơ tài sản lớn, sau CPH đạt hiệu tài cao Điều doanh nghiệp lớn thường có nguồn lực để dễ dàng thay đổi, đổi TSCĐ, máy móc thiết bị giúp suất lao động cao Qua cải thiện HQTC doanh nghiệp Hầu hết nghiên cứu cho địn bẩy tài tỷ lệ nghịch với HQTC doanh nghiệp (Astami, 2010; Đòn bẩy tài Alipour, 2012 (đối với ROE), Chu Thị Thu Thủy (2015), (đo lường số nghiên cứu lại Nợ cho giữ địn bẩy tài HQTC có quan hệ tỷ phải trả/Tổng tài lệ thuận (Huang&Wang, 2011; Alipour, 2012 (đối với sản) ROA, ROS); Kết nghiên cứu đồng với kết Alipour (2012) tác động đến ROA, ROS, nghiên cứu Chu Thị Thu Thủy cộng (2015), Astami (2010); trái ngược với kết Alipour (2012) tiêu ROE Kết hồi quy cho thấy địn bẩy tài (hệ số nợ) DN cao HQTC DNNN CPH thấp Điều hệ số nợ cao làm cho mức độ độc lập tài DN thấp, DN gặp khó khăn việc huy động vốn đầu tư cho trình sản xuất kinh Quy mô doanh nghiệp (đo lường logarit tổng tài sản) 18 Biến độc lập trước CPH, nhận giá trị cho giai đoạn sau CPH) Thay đổi Giám đốc điều hành sau CPH (Biến giả nhận giá trị DN không thay đổi giám đốc điều hành, nhận giá trị DN có thay đổi giám đốc điều hành sau CPH) Kết nghiên cứu trước điểm hoạt động trước hay sau cổ phần hóa ảnh hưởng đến HQTC DNNN CPH Các nghiên cứu thu nhận định trái chiều thay đổi máy quản lý đến HQTC doanh nghiệp, có nghiên cứu cho thay đổi máy quản lý làm HQTC tốt (Megginson cộng sự, 1994), Truong cộng (2006), có nghiên cứu lại thu kết ngược lại (D’zouse cộng sự, 2002); Vũ Duy Hào cộng sự, 2013) Các nghiên cứu trước cho tốc độ tăng trưởng doanh thu tỷ lệ thuận với HQTC (Khatab cộng sự, Tốc độ tăng 2011, Alipour, 2012; Đoàn trưởng doanh Ngọc Phúc, 2014), thu (năm sau có nghiên cứu so với năm cho tốc độ tăng trưởng trước) doanh thu tỷ lệ nghịch với ROE (Costea, 2012) Kết nghiên cứu luận án khác cổ phần hóa mang lại, có thay đổi tỷ lệ sở hữu, chuyển biến quản lý, cạnh tranh, Kết hồi quy cho thấy, sau DNNN thực CPH thay đổi máy quản lý, hiệu tài cao Kết đồng với Megginson cộng (1994); Truong cộng (2006) trái ngược với D’zouse cộng (2002), Vũ Duy Hào cộng (2013) Cụ thể, thay đổi giám đốc điều hành tạo đổi công tác quản lý doanh nghiệp, đổi tư cách thức lãnh đạo, điều hành hoạt động doanh nghiệp, giúp cho doanh nghiệp vận hành theo phương thức giúp doanh nghiệp đạt HQTC cao Kết nghiên cứu đồng với nghiên cứu Alipour (2012); Đoàn Ngọc Phúc (2014); Trái ngược với kết nghiên cứu Costea (2012) tiêu ROE Kết hồi quy cho thấy, doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng doanh thu cao đạt HQTC cao Điều tốc độ tăng trưởng doanh thu cao chứng tỏ doanh nghiệp tiêu thụ tốt nên doanh nghiệp thu hồi vốn nhanh, vịng quay doanh nghiệp sang hình thức sở hữu khác nhằm mục đích huy động nguồn lực từ thành phần kinh tế phi Nhà nước để nâng cao hiệu sản xuất kinh doanh doanh nghiệp Hiểu cách đơn giản CPH DNNN việc chuyển doanh nghiệp từ 100% vốn Nhà nước thành công ty cổ phần Do vậy: Xét mặt hình thức, cổ phần hóa việc Nhà nước bán phần hay toàn giá trị cổ phần doanh nghiệp cho đối tượng tổ chức cá nhân nước cho cán quản lý công nhân viên doanh nghiệp cách đấu giá công khai thông qua thị trường chứng khốn để hình thành cơng ty cổ phần Xét mặt chất, cổ phần hóa q trình thực xã hội hóa sở hữu Nhà nước DNNN để tác động tới quan hệ tổ chức, quản lý, quan hệ phân phối nhằm nâng cao hiệu hoạt động doanh nghiệp Xã hội hóa sở hữu Nhà nước DNNN hiểu q trình loại hình sở hữu khác tham gia, hợp tác chí thay sở hữu Nhà nước có cấu chủ thể sở hữu doanh nghiệp CPH Toàn tài sản thuộc doanh nghiệp trước CPH thuộc sở hữu Nhà nước Thông qua CPH, tỷ lệ sở hữu Nhà nước doanh nghiệp giảm xuống, đồng thời chủ thể sở hữu trước Nhà nước có tham gia chủ thể sở hữu phi Nhà nước để tạo thành cấu đa sở hữu doanh nghiệp 2.2.2 Hiệu tài tiêu chí đánh giá hiệu tài 2.2.2.1 Khái niệm hiệu tài Theo IFRS foundation hiệu tài hành vi thực hoạt động tài Theo nghĩa rộng hơn, hiệu suất tài đề cập đến mức độ mà mục tiêu tài thực Đó q trình đo lường kết sách tài doanh nghiệp tiền tệ Nó sử dụng để đo lường đánh giá tình hình tài tổng thể công ty khoảng thời gian định dùng để so sánh mặt tài doanh nghiệp với doanh nghiệp khác ngành lĩnh vực tương tự 2.2.2.2 Các tiêu đo lường hiệu tài doanh nghiệp o Các tiêu tài cổ điển: Theo Nguyễn Ngọc Quang (2011), Nguyễn Năng Phúc (2014) để đánh giá hiệu tài chính, nhà nghiên cứu sử dụng hệ thống tiêu truyền thống hay gọi tiêu tài cổ điển bao gồm: (1) Nhóm tiêu phản ánh khả sinh lợi; (2) Nhóm tiêu phản ánh hiệu sử dụng tài sản; (3) Nhóm tiêu phản ánh hiệu sử dụng chi phí; (4) Nhóm tiêu phản ánh hiệu sử dụng lao động tính theo tiêu doanh thu lợi nhuận o Các tiêu tài đại: Theo Nguyễn Thế Hùng (2012), tiêu đại đề xuất gồm: giá trị gia tăng thị trường (MVA); giá trị gia tăng kinh tế (EVA); Thu nhập cổ phiếu (EPS); Thu nhập cổ phiếu phổ thông (EPSC); Giá thị trường so với lợi nhuận cổ phần (P/E); Giá thị trường so với giá sổ sách cổ phần (P/B) 8 17 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU kiểm soát lựa chọn với thang đo khác Do vậy, kết ảnh hưởng chiều hướng tác động nhân tố thu giống khác so với nghiên cứu trước Kết nghiên cứu tổng hợp trình bày bảng Bảng 7: Tổng hợp kết hồi quy mối quan hệ nhân tố Biến độc lập Kết nghiên cứu Kết nghiên cứu luận án trước Hầu hết nghiên cứu Kết nghiên cứu luận trước cho tỷ lệ sở án đồng với Truong cộng hữu Nhà nước tỷ lệ (2006); Tran (2007), Vũ Duy Tỷ lệ sở nghịch với HQTC DN Hào cộng (2013) trái hữu (Truong cộng sự, 2007; ngược với Wei cộng (2003) Nhà nước Tran, 2007; Vũ Duy Hào Kết cho thấy thay đổi tỷ lệ (đo cộng sự, 2013) Tuy nhiên có sở hữu Nhà nước tỷ lệ sở số nghiên cứu lại cho kết doanh nghiệp CPH có quan hệ tỷ hữu ngược lại (Wei cộng lệ nghịch với hiệu tài Nhà nước sự, 2003) doanh nghiệp Cụ thể, DN) chuyển đổi từ 100% vốn Nhà nước xuống tỷ lệ định doanh nghiệp sau CPH giúp cho DN cải thiện hiệu tài chính, đặc biệt với tiêu ROA, ROS 3.1 Phương thức tiếp cận mơ hình nghiên cứu Nghiên cứu có mục tiêu (1) đánh giá khác biệt hiệu tài DNNN thời điểm trước sau CPH; (2) tìm hiểu ảnh hưởng nhân tố, có nhân tố CPH đến hiệu mặt tài nhằm lý giải khác biệt mục tiêu Vì vậy, thiết kế nghiên cứu xây dựng cho mục tiêu đó, cụ thể: 3.1.1 Đánh giá khác biệt hiệu tài trước sau cổ phần hóa Các tiêu tài đại gắn với giá trị thị trường doanh nghiệp đo lường chủ yếu doanh nghiệp doanh nghiệp cổ phần niêm yết thị trường chứng khoán nên thời điểm trước cổ phần hóa, doanh nghiệp chưa thể đánh giá hiệu tài thơng qua tiêu đại Do vậy, luận án đánh giá hiệu tài DNNN trước sau CPH dựa tiêu tài cổ điển Dựa kết nghiên cứu tổng quan, luận án đánh giá hiệu tài dựa bốn nhóm tiêu gồm: (1) Khả sinh lợi; (2) Hiệu sử dụng vốn; (3) Hiệu sử dụng chi phí; (4) Hiệu sử dụng lao động Trong nhóm tiêu, luận án xem xét khác biệt tiêu chi tiết Cách tính tốn tiêu nhóm sau: Bảng 1: Cách xác định tiêu phân tích hiệu tài Các tiêu phân tích Cách tính I Khả sinh lợi Tỷ suất sinh lợi tài sản (ROA) Lợi nhuận trước thuế/Tổng tài sản Tỷ suất sinh lợi vốn CSH (ROE) Lợi nhuận trước thuế/Vốn chủ SH Tỷ suất sinh lợi doanh thu (ROS) Lợi nhuận trước thuế/Doanh thu II Hiệu sử dụng vốn Hiệu sử dụng tổng tài sản Hiệu sử dụng tài sản lưu động Doanh thu thuần/Tổng tài sản bình quân Doanh thu thuần/Tài sản lưu động bình quân Hiệu sử dụng tài sản cố định Số lần thu hồi nợ phải thu ngắn hạn Số lần luân chuyển hàng tồn kho Doanh thu thuần/Tài sản cố định bình quân Doanh thu thuần/Phải thu ngắn hạn bình quân Giá vốn hàng bán/Hàng tồn kho bình quân Hiệu sử dụng vốn chủ sở hữu Doanh thu thuần/Vốn chủ sở hữu bình Tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP) Thời điểm hoạt động (Biến giả nhận giá trị cho giai đoạn Kết nghiên cứu nước trước cho tăng trưởng GDP ảnh hưởng tới hiệu tài đo lường ROS (Boubakri cộng sự, 2005) Các nghiên cứu nước trước DNNN CPH chưa xem xét đến tốc độ tăng trưởng kinh tế đến HQTC DN Kết nghiên cứu luận án đồng với Boukakri cộng (2005) Kết chứng tỏ môi trường kinh tế vĩ mô mà cụ thể tốc độ tăng trưởng kinh tế (GDP) ảnh hưởng tích cực đến hiệu suất sinh lời doanh thu (ROS) doanh nghiệp Nghiên cứu nước ngồi cho thời điểm cổ phần hóa khơng ảnh hưởng tới hiệu tài (Alipour, 2012) Các nghiên cứu nước không xem xét đến thời Kết hồi quy cho thấy thời điểm hoạt động trước hay sau cổ phần hóa khơng phải nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài Do đó, khác biệt hiệu tài sau CPH yếu tố 16 Thứ nhất, luận án mô tả khái quát mẫu biến mơ hình Nghiên cứu thu thập số liệu 140 DNNN CPH, doanh nghiệp thu thập số liệu năm tài từ trước CPH năm đến sau CPH năm Do vậy, số quan sát mẫu gồm 560 quan sát Nghiên cứu thực mô tả biến mô hình bao gồm giá trị trung bình, độ lệch chuẩn, giá trị nhỏ nhất, lớn biến Thứ hai, luận án thực đánh giá mức độ tương quan biến độc lập, kiểm soát biến phụ thuộc mơ hình Kết cho thấy biến độc lập, kiểm sốt có tương quan với biến phụ thuộc mơ hình Tiếp đó, luận án sử dụng phương pháp phân tích hồi quy bình phương nhỏ OLS để kiểm định mơ hình Đồng thời kiểm tra khuyết tật mô hình Kết cho thấy mơ hình khơng có tượng đa cộng tuyến có phương sai sai số thay đổi Tác giả thực khắc phục tượng phương sai sai số thay đổi cách sử dụng ma trận ước lượng vững hiệp phương sai Kết ước lượng hồi quy mơ hình với biến độc lập, biến kiểm soát tổng hợp bảng Bảng 6: Tổng hợp kết ước lượng hồi quy mơ hình ROA, ROS, ROE ROA ROS ROE Biến độc lập/kiểm soát Coefficient P-value Coefficient P-value Coefficient P-value C -12,6455 0.000 -41.7905 0.000 -60.8153 0.000 Tỷ lệ sở hữu Tăng trưởng kinh tế -0.04479 0.02729 0.042 0.301 -0.08582 1.33638 0.023 0.002 -0.08460 0.73645 0.185 0.408 Thời điểm hoạt động Thay đổi giám đốc -0.33697 -2.49419 0.796 0.000 -1.83205 -2.98091 0.365 0.009 2.22309 -6.23251 0.535 0.006 Đòn bẩy tài Tăng trưởng doanh thu -14.5469 0.01252 0.000 0.050 -15.4944 0.02131 0.000 0.163 5.54607 0.06533 0.321 0.029 Quy mơ tài sản Rủi ro tài 1.03086 0.74331 0.000 0.000 2.46658 0.37135 0.000 0.001 2.93786 1.31524 0.000 0.000 Ngành kinh doanh R-Squared Biến KS 0.3950 Biến KS 0.3494 Biến KS 0.2316 Sau thực kiểm định hồi quy mơ hình biểu diễn mức độ ảnh hưởng nhân tố đến hiệu tài doanh nghiệp đo lường tỷ suất khả sinh lợi ROA, ROS, ROE lý giải nhân tố tạo nên khác biệt tiêu trước sau cổ phần hóa Với quy mô mẫu gồm 140 doanh nghiệp CPH nước từ năm 2002 đến năm 2011 so với cơng trình thực nước trước đó, mơ hình hồi quy thực với liệu khảo sát khác nhau; biến độc lập quân III Hiệu sử dụng chi phí Tỷ suất sinh lợi giá vốn hàng bán Tỷ suất sinh lợi chi phí bán hàng quản lý DN Tỷ suất sinh lợi tổng chi phí Lợi nhuận gộp/ Giá vốn hàng bán Lợi nhuận từ HĐKD/Tổng chi phí bán hàng chi phí quản lý DN Lợi nhuận trước thuế/Tổng chi phí SXKD IV Hiệu sử dụng lao động Hiệu sử dụng lao động tính Doanh thu thuần/số lượng lao động bình theo doanh thu quân Hiệu sử dụng lao đơng tính Lợi nhuận trước thuế/số lượng lao động theo lợi nhuận bình quân Giả thuyết đặt cho nhóm tiêu sau: Bảng 2: Xu hướng biến động tiêu tài DNNN sau CPH Các tiêu Xu hướng biến động Khả sinh lợi Tăng Hiệu sử dụng vốn Tăng Hiệu sử dụng chi phí Hiệu sử dụng lao động Tăng Tăng 3.1.2 Các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước sau cổ phần hóa 3.1.2.1 Mơ hình nghiên cứu Dựa kết tổng quan nghiên cứu giới kết hợp với thực trạng nghiên cứu Việt nam, luận án xây dựng mơ hình tuyến tính biểu diễn mối liên hệ hiệu tài nhân tố ảnh hưởng sau: PER= α0 + β1SHNN + β2TTKT + β3TDHD+ β4TDGD + β5 DBTC + β6TTDT + β7QMTS + β8RRTC + β9 NGANH + ε Theo mô hình hồi quy này, biến phụ thuộc (PER) sử dụng tiêu đo lường hiệu tài doanh nghiệp, bao gồm ROA, ROE, ROS Các biến độc lập kiểm soát xây dựng dựa tổng quan nghiên cứu với giả thuyết chiều hướng tác động đến hiệu tài sau: 10 15 Bảng 3: Xu hướng biến động tiêu tài DNNN sau CPH Chiều hướng tác Tên biến Kí hiệu Ghi động dự kiến Tỷ lệ sở hữu Nhà nước SHNN + Các biến kiểm soát Tốc độ tăng trưởng kinh tế Thời điểm hoạt động DN TTKT TDHD + - Thay đổi Giám đốc điều hành Tốc độ tăng trưởng doanh thu TDGD TTDT + + Địn bẩy tài Quy mô doanh nghiệp DBTC QMTS + RRTC NGANH + Rủi ro kinh doanh Ngành kinh doanh 3.2 Dữ liệu phương pháp thu thập liệu Nguồn liệu sử dụng nghiên cứu chủ yếu hệ thống BCTC DNNN hàng năm từ trước doanh nghiệp CPH đến sau CPH từ 1-3 năm Nguồn liệu mà luận án thu thập DNNN CPH công ty đại chúng niêm yết thức khơng niêm yết thức sàn HNX HOSE Sau tìm hiểu thơng tin, đọc cáo bạch hồ sơ doanh nghiệp, gửi thư ngỏ để xin thơng tin tài doanh nghiệp, luận án phân loại, tổng hợp thức thu thập BCTC 140 DNNN CPH Trong đó, có 109 DN niêm yết sàn giao dịch chứng khốn 31 DNNN CPH có chào bán rộng rãi cổ phiếu công chúng sàn OTC 3.3 Phương pháp xử lý liệu kiểm định kết Để thực mục tiêu đề ra, luận án sử dụng phương pháp: + Phương pháp nhóm gộp xử lý liệu: Tác giả đặt năm cổ phần hóa năm t=0, năm trước cổ phần hóa năm t-1, năm sau cổ phần hóa t+1, t+2 Việc nhóm gộp liệu theo năm tài áp dụng cho tồn mẫu nghiên cứu thời điểm cổ phần hóa khác Như vậy, mẫu nghiên cứu, có liệu thời điểm khác cần xử lý Kỹ thuật làm cho mẫu nghiên cứu đủ lớn để thực kiểm định thống kê kết phân tích + Phương pháp kiểm định Wilcoxon: Đối với việc đánh giá khác biệt tiêu tài trước sau CPH, luận án sử dụng kiểm định phi tham số kiểm định Wilcoxon Sign Rank test sau thực kiểm định Kolmogorov-Smirnov cho thấy mẫu nghiên cứu không tuân theo quy luật phân bố chuẩn Chỉ tiêu Nghiên cứu trước tạo doanh thu vốn chủ sở hữu Hiệu sử dụng chi phí Khơng có nghiên cứu đề cập đến hiệu sử dụng chi phí Hiệu sử dụng lao động Một số nghiên cứu gọi hiệu tài nghiên cứu cho tiêu tăng Dự đoán Kết nghiên cứu - Xu hướng giảm khơng xuất năm sau cổ phần hóa Tăng Tăng - Có chứng cho thấy doanh nghiệp sử dụng hiệu loại chi phí SXKD gồm giá vốn hàng bán, chi phí bán hàng quản lý doanh nghiệp Chứng tỏ doanh nghiệp kiểm soát tốt chi phí cách đổi kỹ thuật sản xuất, nâng cao suất lao động, hạ giá thành sản phẩm, tinh giảm máy quản lý có sách khuyến khích bán hàng tốt Qua đem lại lợi nhuận cao cho doanh nghiệp từ chi phí bỏ Hiệu sử dụng lao động tính theo doanh thu hay lợi nhuận trước thuế thay đổi theo hướng tích cực qua năm kỳ nghiên cứu Điều cho thấy doanh nghiệp sử dụng hiệu nguồn nhân lực Nguồn: Tác giả tự tổng hợp 4.3 Các nhân tố ảnh hưởng đến hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước sau CPH Như trình bày trước, nhằm lý giải thay đổi hiệu tài DNNN sau CPH, luận án sử dụng hàm hồi quy với biến độc lập nhân tố tạo thay đổi hiệu tài doanh nghiệp Mơ hình hồi quy tuyến tính biểu diễn sau: PER= α0 + β1SHNN + β2TTKT + β3TĐHĐ+ β4TDGD + β5 DBTC + β6TTDT + β7QMTS + β8RRTC + β9Ng_1 + β10Ng_2 + ε Dưới hỗ trợ phần mềm Stata 23, việc kiểm định mơ hình thực sau: 14 Chỉ tiêu Khả sinh lợi Nghiên cứu Dự đoán trước nghiêp Nhà nước sau cổ Tăng phần hóa Một số nghiên cứu cho khả sinh lợi cải thiện Một số khác cho khả năm sinh lợi giảm Hiệu sử dụng tài sản - Hiệu sử dụng tổng tài sản, TSCĐ tăng, hiệu sử dụng tài sản ngắn hạn khơng có cải thiện sau CPH - Số lần thu hồi nợ phải thu trước CPH - Số lần luân chuyển hàng tồn kho bình qn có xu hướng tăng so với trước CPH Hiệu sử dụng vốn chủ sở hữu Các nhà nghiên cứu đánh giá khả sinh lợi mà không đánh giá khả Tăng Tăng 11 Kết nghiên cứu phần với ROA ROS khơng có cải thiện, cịn ROE lại có dấu hiệu giảm - Khi phân tích yếu tố cấu thành gồm lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh lợi nhuận khác cho thấy lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh lợi nhuận khác tăng lên nhiều doanh thu doanh nghiệp tăng Do vậy, dễ dàng nhận thấy khả sinh lợi doanh nghiệp tăng lên chủ yếu lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh tạo nên - Hiệu sử dụng tổng tài sản không khác biệt sau CPH lại giảm xuống năm t+2 so với năm t+1 - Hiệu sử dụng tài sản ngắn hạn khơng có dấu hiệu cho thấy khác biệt - Hiệu sử dụng TSCĐ lại có dấu hiệu thay đổi theo chiều hướng tăng năm sau so với trước CPH Và sau CPH cải thiện tiếp tục trì - Số lần luân chuyển hàng tồn kho số lần thu nợ phải thu doanh nghiệp thay đổi mức độ không rõ ràng Như vậy, hiệu sử dụng TSCĐ cải thiện rõ rệt hiệu sử dụng vốn ngắn hạn không hiệu làm cho hiệu sử dụng tổng tài sản không cải thiện sau CPH - Hiệu sử dụng vốn chủ sở hữu có khác biệt theo chiều hướng giảm giai đoạn sau so với trước CPH Tức đồng vốn chủ sở hữu doanh nghiệp tạo doanh thu sau CPH + Phương pháp kiểm định mơ hình hồi quy tuyến tính: Đối với việc lý giải cho khác biệt hiệu tài trước sau CPH thông qua nhân tố ảnh hưởng, tác giả xây dựng hàm hồi quy tuyến tính thực kiểm định hàm hồi quy với công việc thống kê mô tả, kiểm tra phù hợp mơ hình thơng qua kiểm định tự tương quan, kiểm tra khuyết tật mơ hình khắc phục có, ước lượng tuyến tính để đánh giá ảnh hưởng nhân tố độc lập đến hiệu tài CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1 Khái quát kết cổ phần hóa Việt Nam Tính đến tháng năm 2014, sau 20 năm thực chủ trương CPH, nước CPH 4073 doanh nghiệp phận doanh nghiệp, bình quân năm CPH 185 doanh nghiệp (chiếm khoảng 67% tổng số doanh nghiệp xếp) (Theo Đoàn Ngọc Phúc, 2014) Trong trình CPH, Nhà nước thực nhiều hình thức CPH bán phần vốn nhà nước có doanh nghiệp kết hợp phát hành thêm cổ phiếu (69,4%), bán toàn vốn nhà nước doanh nghiệp (15,5%), giữ nguyên vốn nhà nước phát hành thêm cổ phiếu (15,1%) Cổ phần hóa làm thay đổi tỷ lệ sở hữu Nhà nước doanh nghiệp, làm thay đổi cấu chủ thể sở hữu doanh nghiệp Từ làm thay đổi cơng tác quản trị, sản xuất, tài chính, lao động,… doanh nghiệp thay đổi hiệu tài doanh nghiệp 4.2 Sự khác biệt hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước sau cổ phần hóa Luận án phân tích tổng qt thay đổi tiêu tài doanh nghiệp thông qua việc so sánh tiêu trước sau CPH Tiếp đến, luận án tính tốn hệ số tài phản ánh hiệu tài doanh nghiệp, so sánh tiêu thời điểm sau cổ phần hóa (năm t+1 năm t+2) năm so với năm trước CPH (năm t-1) Thực kiểm định KolmogorovSmirnov để kiểm tra quy luật phân bố chuẩn Sau đó, luận án sử dụng kiểm định Wilcoxon để đánh giá khác biệt năm sau CPH so với năm trước CPH tiêu tài Kết trình bày bảng tổng hợp theo nhóm tiêu, tiêu tài trình bày giá trị trung bình cộng, trung vị, thay đổi trung bình cộng, trung vị, kết kiểm định giá trị thống kê độ tin cậy năm t+1, t+2 so với năm t-1 Kết kiểm định thu nhóm tiêu tài khác tựu chung lại sau CPH, doanh nghiệp có cải thiện hiệu sử dụng nhóm tiêu về: khả sinh lợi, hiệu sử dụng tài sản, hiệu sử dụng chi phí, hiệu sử dụng lao động lại có giảm sút hiệu sử dụng vốn chủ sở hữu doanh nghiệp 12 13 Bảng 4: Kết kiểm định Wilcoxon Sign Rank test tiêu tài Sự thay đổi Trung bình (trung vị) t+2&t1 Sự thay đổi Trung bình (trung vị) t+2&t+1 Tỷ suất sinh lợi tài sản 2,78 (3,15) 2,89 (2,16) 0,11 (-0,99) -4.824 (.000)* Tỷ suất sinh lợi doanh thu 3,48 (9,59) 2,94 (2,26) -0,54 (0,15) -5.290 (.000)* 72,1 Tỷ suất sinh lợi vốn CSH 8,37 (9,59) 6,59 (7,31) -1,55 (-2,28) -4.822 (.000)* Hiệu sử dụng tổng tài sản 0,01 (-0,02) -0,09 (0,10) -0,08 (-0,08) -.693 (.489) Hiệu sử dụng tài sản lưu động -0,14 (0,16) -0,24 (-0,07) -0,1 (-0,09) -.921 (.357) Hiệu sử dụng tài sản cố định 1,44 (0,06) 2,07 (0,34) 0,71 (0,28) Số lần luân chuyển hàng tồn kho 1,03 (0,44) 0,07 (0,71) Số lần thu nợ khoản phải thu 0,40 (-0,23) Hiệu sử dụng vốn chủ sở hữu Tỷ suất sinh lợi giá vốn hàng bán Chỉ tiêu Chỉ tiêu Sự thay đổi Trung bình (trung vị) t+2&t1 Sự thay đổi Trung bình (trung vị) t+2&t+1 ZStatistic (pvalue) Tỷ suất sinh lợi CPBH QLDN 0,435 (0,306) 0,266 (0,244) -0,169 (-0,062) -4.967 (.000)* 70,8 -3.439 (.001)* 63,5 -.081 (.936) 54,7 Tỷ suất sinh lợi tổng chi phí 4,309 (2,316) 4,578 (2,393) 0,278 (0,077) -5.327 (.000)* 73,6 -4.218 (.000)* 70,7 -.061 (.951) 52,1 Doanh thu thuần/tổng số lao động BQ (tỷđ/LĐ) 0,70 (0,12) 0,81 (0,20) 0,11 (0,08) -2.767 (.000)* 71,4 -6.905 (.000)* 77,8 -4.388 (.000)* 69,3 Lợi nhuận trước thuế/tổng số lao động BQ (tỷđ/LĐ) 0,13 (0,02) 0,16 (0,03) 0,03 (0,01) -6.400 (.000)* 75,0 -6.126 (.000)* 75,0 -2,714 (.007)* 61,4 Kết kiểm định Wilcoxon Sự thay đổi Trung bình (trung vị) t+1&t1 Sự khác biệt năm t+1 & t-1 ZStatistic (pvalue) % DN tăng 70,0 Sự khác biệt năm t+2 & t-1 ZStatistic (pvalue) -3.875 (.000)* % DN tăng 61,4 -4.227 (.000)* 70,0 68,6 -3.440 (.000)* 47,8 -1.387 (.165) 45,7 -1.161 (.246) -2.470 (.041)** -0,96 (0,27) -1,11 (0,16) -0,79 (0,58) 5,395 (2,51) Sự khác biệt năm t+2 & t+1 ZStatistic (pvalue) -.861 (.389) % DN tăng 45,7 -.890 (.929) 50,7 63,6 -2.113 (.035)** 42,1 53,6 -1.729 (.084)*** 46,4 47,9 -1.250 (.211) 60,7 -1.656 (.098)*** 57,9 -.736 (.035)** 51,7 -1.179 (.238) 55,8 -.175 (.861) 52,1 -1.421 (.155) 46,5 -1,41 (0,39) -.733 (.463) 45,0 -.255 (.799) 48,6 -.194 (.846) 47,1 -1,45 (-1,30) -0,66 (-0,89) -1.351 (.177) 49,3 -2.020 (.043)** 47,9 -2.619 (.009)* 41,4 5,91 (1,964) 0,0515 (0,546) -4.183 (.000)* 63,6 -2.619 (.009)* 60,0 -.194 (.846) 48,9 46,4 Kết kiểm định Wilcoxon Sự thay đổi Trung bình (trung vị) t+1&t1 Sự khác biệt năm t+1 & t-1 % DN tăng Sự khác biệt năm t+2 & t-1 ZStatistic (pvalue) % DN tăng Sự khác biệt năm t+2 & t+1 ZStatistic (pvalue) % DN tăng Nguồn: tác giả tự tổng hợp dựa kết kiểm định So với báo cáo tổng kết hội nghị phủ nhiều nghiên cứu học giả liên quan có điểm tương đồng có kết trái chiều Kết tổng hợp trình bày bảng sau: Chỉ tiêu Bảng 5: Tổng hợp kết khác biệt hiệu tài DNNN sau CPH Nghiên cứu Dự đoán Kết nghiên cứu trước Kết thống kê mô tả kiểm định Wilcoxon cho thấy tiêu Có nhận phản ánh khả sinh lợi ROA, định trái chiều ROE, ROS cho thấy có cải thiện khả sinh năm t+1 năm t+2 so với trước CPH lợi doanh Tuy nhiên, so sánh năm sau cổ ... hiệu quả, lực tài như: lập quỹ dự phòng 2.1 Tổng quan nghiên cứu cổ phần hóa ảnh hưởng cổ phần hóa đến hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước 2.1.1 Tổng quan nghiên cứu khác biệt hiệu tài trước sau cổ. .. NHẰM NÂNG CAO HIỆU QUẢ TÀI CHÍNH CỦA CÁC DOANH NGHIỆP NHÀ NƯỚC Ở VIỆT NAM Dựa vào kết nghiên cứu trên, tác giả đưa số kiến nghị doanh nghiệp Nhà nước nhằm nâng cao hiệu tài DNNN Việt Nam thời gian... hiệu tài doanh nghiệp Nhà nước sau cổ phần hóa Luận án phân tích tổng quát thay đổi tiêu tài doanh nghiệp thông qua việc so sánh tiêu trước sau CPH Tiếp đến, luận án tính tốn hệ số tài phản ánh