Các nhân tố ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ của các công ty trên sàn chứng khoán việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM Nguyễn Quốc Khang CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN LƯỢNG TIỀN MẶT NẮM GIỮ CỦA CÁC CÔNG TY TRÊN SÀN CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TPHCM - Năm 2013 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HCM -Nguyễn Quốc Khang CÁC NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN LƯỢNG TIỀN MẶT NẮM GIỮ CỦA CÁC CÔNG TY TRÊN SÀN CHỨNG KHỐN VIỆT NAM Chun ngành: Tài - Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS LÊ THỊ LANH TPHCM - Năm 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu tơi, có hỗ trợ từ giáo viên hướng dẫn PGS.TS Lê Thị Lanh Những nội dung nghiên cứu kết đề tài trung thực Những số liệu, tài liệu dùng phục vụ cho việc phân tích, nhận xét, đánh giá tác giả thu thập tính tốn từ nguồn khác có ghi phần tài liệu tham khảo Nếu phát có gian lận tơi xin hồn tồn chịu trách nhiệm trước Hội đồng, kết luận văn TP.HCM, ngày 23 tháng 10 năm 2013 Tác giả Nguyễn Quốc Khang Mục lục Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục ký hiệu, chữ viết tắt Danh mục bảng Danh mục hình vẽ, đồ thị Tóm tắt 1 Giới thiệu 2 Tổng quan lý thuyết 2.1 Các lý thuyết giải thích việc nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp 2.1.1 Lý thuyết đánh đổi 2.1.2 Lý thuyết trật tự phân hạng 2.1.3 Lý thuyết chi phí đại diện 2.2 Những nhân tố tác động lên việc giữ tiền mặt doanh nghiệp 2.2.1 Động giảm thiểu chi phí giao dịch 2.2.2 Do nhu cầu phòng ngừa 2.2.3 Do thuế 2.3 Các nghiên cứu trước Phương pháp nghiên cứu 16 3.1 Các nhân tố ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ công ty 16 3.1.1 Cơ hội đầu tư 16 3.1.2 Quy mô công ty 16 3.1.3 Khả sinh lời 17 3.1.4 Vốn luân chuyển 17 3.1.5 Chi tiêu vốn 18 3.1.6 Tỷ lệ nợ 18 3.2 Mơ hình hồi qui mô tả biến 20 3.2.1 Mơ hình hồi qui 20 3.2.2 Mô tả biến 21 3.2.3 Điều chỉnh kỳ vọng 34 3.3 Phương pháp tiến hành thực nghiệm 34 3.3.1 Chạy mơ hình hồi qui OLS 34 3.3.2 Kiểm định giả thiết mô hình hồi qui 38 Kết thực nghiệm 41 4.1 Mơ hình hồi qui thơng thường 41 4.2 Mô hình ảnh hưởng cố định 42 4.3 Mô hình ảnh hưởng ngẫu nhiên 45 4.4 Lựa chọn mô hình 46 4.5 Nhận xét kết 49 4.6 Kiểm định giả định mơ hình hồi qui 50 4.6.1 Kiểm định đa cộng tuyến 50 4.6.2 Kiểm định White 53 4.6.3 Kiểm định tự tương quan 58 Kết luận 61 5.1 Kết luận hạn chế đề tài 61 5.2 Gợi ý hướng nghiên cứu 61 Tài liệu tham khảo Phụ lục Danh mục ký hiệu, chữ viết tắt: FEM (Fixed Effects Model) Mơ hình ảnh hưởng cố định NPV (Net present value) Giá trị Ordinary least squares (OLS) Bình phương tối thiểu thơng thường p_value Giá trị p Q1 Q REM (Random Effects Model) Mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên Std Error (Standard error) Sai số chuẩn t-Statistic Trị thống kê t Danh mục bảng Bảng 3.1: Dự đoán ban đầu mối quan hệ tiền mặt cơng ty biến giải thích 19 Bảng 3.2: Số liệu thống kê biến thu thập 20 Bảng 3.3: Mối quan hệ tiền mặt công ty biến giải thích 34 Bảng 4.1: Kết chạy hồi qui OLS 42 Bảng 4.2: Kết chạy hồi qui theo mơ hình FEM 43 Bảng 4.3: Kết chạy hồi qui theo mơ hình FEM có loại bỏ biến CAPEXPEND 45 Bảng 4.4: Kết chạy hồi qui theo mơ hình REM 46 Bảng 4.5: Hệ số hồi qui thích hợp cho mơ hình 47 Bảng 4.6: Ma trận hệ số tương quan biến 50 Bảng 4.7: Kết hồi qui phụ 51 Bảng 4.8: Kết hồi qui sau bỏ biến L khỏi mơ hình 52 Bảng 4.9: Kết hồi qui kiểm định White 53 Bảng 4.10: Kết hồi qui mơ hình biến đổi 55 Bảng 4.11: Kết kiểm định White mơ hình biến đổi 57 Bảng 4.12: Kết hồi qui mơ hình khắc phục tự tương quan 59 Danh mục hình vẽ, đồ thị Hình 3.1: Tỷ lệ tiền mặt tổng tài sản công ty 22 Hình 3.2: Thống kê mơ tả cho biến Cash 23 Hình 3.3: Tỷ lệ tiền mặt công ty phân theo tứ phân vị 24 Hình 3.4: Mối quan hệ tỷ lệ tiền mặt hội đầu tư cơng ty 25 Hình 3.5: Mối quan hệ tiền mặt vốn luân chuyển công ty 27 Hình 3.6: Quy mơ trung bình công ty theo quý 28 Hình 3.7: Mối tương quan tiền mặt quy mơ cơng ty 29 Hình 3.8: Tỷ lệ nợ trung bình cơng ty 30 Hình 3.9: Mối quan hệ tỷ lệ nợ tiền mặt nắm giữ cơng ty 31 Hình 3.10: Mối quan hệ tiền mặt khả sinh lời 32 Hình 3.11: Mối quan hệ tiền mặt chi tiêu vốn 33 Hình 4.1: Kết kiểm định Wald cho biến CAPEXPEND 44 Hình 4.2: Kết kiểm định Hausman 47 Hình 4.3: Kết kiểm định Likelihood 48 Hình 4.3: Giá trị sai số biến Cash thay đổi 54 Hình 4.4: Mối quan hệ sai số biến Cash theo mô hình .57 Hình 4.5: Hàm tự tương quan tự tương quan riêng phần biến uhat 58 Hình 4.6: Hàm tự tương quan tự tương quan riêng phần biến e01 60 Tóm tắt Đề tài nghiên cứu mẫu gồm 50 cơng ty niêm yết hai sàn chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ Q1 2009 đến Q2 2013 để kiểm định lại nhân tố ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ công ty sàn chứng khốn Việt Nam dựa mơ hình Mai Daher nghiên cứu trước Kết cho thấy, công ty Việt Nam, việc nắm giữ tài sản có tính khoản cao chịu ảnh hưởng khả sinh lời, hội đầu tư, vốn luân chuyển, chi tiêu vốn, tỷ lệ nợ quy mô công ty Cụ thể, chạy hồi quy mơ hình nhân tố ảnh hưởng cố định tỷ lệ tiền mặt tổng tài sản công ty biến trên, lượng tiền mặt nắm giữ có mối quan hệ nghịch biến với tỷ lệ nợ, vốn luân chuyển chi tiêu vốn lại có mối quan hệ đồng biến với khả sinh lời, hội đầu tư quy mô công ty 51 Bảng 4.7: Kết hồi qui phụ Biến phụ thuộc C SIZE R Biến phụ thuộc C L R (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) Nhận xét: có mối tương quan biến NWC L Biến L giải thích gần 40% thay đổi biến NWC Tuy nhiên mức độ giải thích cịn thấp, đồng thời hệ số tương quan hai biến NWC L nhỏ 0.8 Do đó, ta chưa thể kết luận có tượng đa cộng tuyến mơ hình Tuy nhiên, nhận thấy biến “L” (tỷ lệ nợ) có mối tương quan cao với qui mơ (SIZE) vốn luân chuyển (NWC), ta thử bỏ biến “L” khỏi mơ hình chạy lại hồi qui Kết bảng 4.8: 52 Bảng 4.8: Kết hồi qui sau bỏ biến L khỏi mơ hình Biến phụ thuộc C CAPEXPEND CF NWC SALEGROWTH SIZE R2 Durbin-Watson (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) Nhận xét: hệ số Durbin-Watson mức độ giải thích mơ hình có thay đổi không đáng kể Lúc biến SIZE lại khơng có ý nghĩa thống kê mức 5%, 10% có tác động ngược chiều (-1.24) so với hồi qui theo mơ hình FEM ban đầu (1.83) Mơ hình sau bỏ biến L cho kết so với mơ hình gốc (FEM) Do đó, ta chưa thể khẳng định có tượng đa cộng tuyến mơ hình Do đề tài giữ lại kết ban đầu mơ hình FEM (bảng 4.5) 4.6.2 Kiểm định White Kiểm định White dùng để kiểm tra xem mơ hình có tượng phương sai sai số thay đổi hay không Sau ước lượng mô hình FEM, ta thu phần dư “uhat”, hồi qui phần dư với biến mơ sau: 53 uhat = α1 + α2.CAPEXPEND + α3.CF + α4.L + α5.NWC + α6.SALEGROWTH + α7.SIZE + α8.CAPEXPEND2 + α9.CF2 + α10.L2 + 2 α11.NWC + α12.SALEGROWTH + α13.SIZE (4.2) kiểm định giả thiết HO:α2=α3= =α13=0 H1 : hệ số hồi qui khác không Kết hồi qui bảng 4.9 sau: Bảng 4.9: Kết hồi qui kiểm định White Biến phụ thuộc C CAPEXPEND CF L NWC SALEGROWTH SIZE CAPEXPEND2 CF L2 NWC SALEGROWTH SIZE2 R2 n (số quan sát) (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) 54 Hình 4.3: Giá trị sai số biến Cash thay đổi Tra bảng ta có χ 0,05(12) = 21.026 Vì nR = 900*0.052466 = 42.22 > 21.026 nên ta bác bỏ H O Vậy mơ hình có tượng phương sai sai số thay đổi Đồng thời, từ hình 4.1 ta dễ dàng nhận thấy điều Khắc phục: Hồi qui phụ để kiểm định phương sai sai số thay đổi với biến Cash hay không ? 2 uhat = α1 + α2.Cash Kết kiểm định uhat = 16.36 + 0.0276*Cash 55 Có nR = 900*0.075 = 67.5 > χ20,05(12) = 21.026 nên có tượng phương sai sai số thay đổi theo biến Cash (giả định phương sai sai số tỷ lệ với bình phương kỳ vọng biến Cash) Khắc phục theo biến Cash cách thay đổi mơ sau: Cash Cashf = αO +α1 α5 Trong biến “Cashf” lấy từ kết hồi qui từ phương trình gốc ban đầu mơ hình nhân tố ảnh hưởng cố định (FEM) Kết ước lượng bảng 4.10 sau: Bảng 4.10: Kết hồi qui mơ hình biến đổi Biến phụ thuộc C 1/CASHF CAPEXPEND/CASHF CF/CASHF L/CASHF NWC/CASHF SALEGROWTH/CASHF SIZE/CASHF R2 Durbin-Watson stat (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) 56 Nhận xét: Sau điều chỉnh mơ hình cách chia cho biến “Cashf”, ngồi quy mơ (khơng có ý nghĩa thống kê) hội đầu tư, dấu hệ số hồi qui bảng 4.10 qn với mơ hình FEM ban đầu (bảng 4.5) Mức độ giải thích mơ hình tăng đáng kể Ngoài ra, ảnh hưởng chi tiêu vốn (0,2685 so với 0,0013) khả sinh lời (0,4049 so với 0,1643) mạnh Trong đó, mức độ ảnh hưởng tỷ lệ nợ, vốn luân chuyển khơng cịn cao ban đầu Cơ hội đầu tư có tác động mạnh lên lượng tiền mặt nắm giữ doanh nghiệp so với kết hồi qui mơ hình FEM ban đầu tác động ngược chiều Sau lấy phần dư kết phương trình hồi qui trên, đặt tên “uhat2” thực kiểm định White lại lần nữa: uhat22 = βo + β β L β ( Kết hồi qui phụ bảng 4.11 sau: Cashf 57 Bảng 4.11: Kết kiểm định White mơ hình biến đổi Biến phụ thuộc C CAPEXPEND/CASHF CF/CASHF L/CASHF NWC/CASHF SALEGROWTH/CASHF SIZE/CASHF (CAPEXPEND/CASHF) (CF/CASHF)2 (L/CASHF) (NWC/CASHF) (SALEGROWTH/CASHF)2 (SIZE/CASHF) R (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) Hình 4.4: Mối quan hệ sai số biến Cash theo mơ hình 58 Nhận xét: ta thấy nR = 900*0.488 = 439 > 21.026 nên có tượng phương sai sai số thay đổi mô hình khắc phục phần Nguyên nhân mơ hình định dạng sai (cịn có yếu tố khác ảnh hưởng đến tiền mặt nắm giữ doanh nghiệp mà đề tài chưa phát ra) chất mối quan hệ biến Bên cạnh đó, Cashf xác E(Cash) cỡ mẫu đủ lớn Tuy nhiên tượng phương sai sai số thay đổi giảm bớt (hình 4.4) so với ban đầu (hình 4.3) Vì vậy, uớc lượng mơ hình khơng thiên chệch quán hiệu thấp 4.6.3 Kiểm tra tự tương quan Dùng phần dư sau ước lượng mơ hình FEM, ta lập đồ thị hàm tự tương quan tự tương quan riêng phần phần dư hình 4.5 sau: Hình 4.5: Hàm tự tương quan tự tương quan riêng phần biến uhat (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) 59 Nhận xét: trị thống kê Q-Stat cao p_value độ trễ thấp, đồng thời hàm tự tương quan tự tương quan riêng phần khác không độ trễ 2, cho thấy có tượng tự tương quan mơ hình Khắc phục: Ta thực hồi qui với độ trễ biến mơ hình Mơ hình hồi qui sau: Cash = α0 + α1.Cash(-1) + α2.CAPEXPEND + α3.CAPEXPEND(-1) + α4.CF + α5.CF(-1) + α5.L + α7.L(-1) + α8.NWC + α9.NWC(-1) + α10.SALEGROWTH + α11.SALEGROWTH(-1) + α12.SIZE + α13.SIZE(-1) Kết hồi qui như bảng 4.12: Bảng 4.12: Kết hồi qui mơ hình khắc phục tự tương quan Biến phụ thuộc C CASH(-1) CAPEXPEND CAPEXPEND(-1) CF CF(-1) L L(-1) NWC NWC(-1) SALEGROWTH SALEGROWTH(-1) SIZE SIZE(-1) R (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) 60 Nhận thấy hệ số Durbin-Watson mơ hình gần 2, cho thấy tượng tự tương quan khơng cịn Để kiểm định, ta lấy phần dư sau chạy hồi qui mơ hình “e01” lập biểu đồ tự tương quan tự tương quan riêng phần “e01” với độ trễ hình 4.6 sau: Hình 4.6: Hàm tự tương quan tự tương quan riêng phần biến e01 (nguồn: tác giả tự tính tốn phần mềm Eviews) Nhận xét: giá trị hàm tự tương quan tự tương quan riêng phần gần độ trễ giá trị Q-Stat khơng có ý nghĩa thống kê mức 5%, cho thấy khơng cịn tượng tự tương quan mơ hình Lúc này, ngoại trừ hệ số hồi qui biến CF khơng có ý nghĩa thống kê, hệ số hồi qui khác quán với kết hồi qui phương trình 4.1 ban đầu theo mơ hình FEM Tỷ lệ nợ, vốn luân chuyển, chi tiêu vốn có mối quan hệ ngược chiều tiền mặt doanh nghiệp nắm giữ Cơ hội đầu tư có ý nghĩa thống kê mức 5% có tác động khơng đáng kể đến lượng tiền mặt doanh nghiệp 61 Kết luận 5.1 Kết luận hạn chế đề tài: Kết hồi qui cho thấy mối quan hệ tiền mặt công ty biến khác phù hợp với nghiên cứu Mai Daher áp dụng cho công ty Anh Kết cho thấy lượng tiền mặt nắm giữ cơng ty có mối quan hệ nghịch biến với tỷ lệ nợ, vốn luân chuyển, chi tiêu vốn đồng biến với hội đầu tư công ty Tuy nhiên, khác với nghiên cứu Daher, tiền mặt nắm giữ lại có quan hệ đồng biến với khả sinh lời (biến CF) quy mô công ty (SIZE) Điều cho thấy công ty Việt Nam dự trữ tiền mặt để phục vụ cho hội đầu tư tương lai dùng đệm an tồn để phịng tránh cú sốc vĩ mơ Hạn chế đề tài: để lấy đầy đủ số liệu từ Q1 2009 đến Q2 2013, số công ty không thoả điều kiện lấy mẫu bị bỏ ra, làm cho cỡ mẫu nhỏ nên kết hồi qui chưa phản ánh hết mức độ tác động nhân tố lên lượng tiền mặt nắm giữ công ty, biến hội đầu tư ý nghĩa thống kê Bên cạnh đó, đề tài chưa khắc phục hết tượng phương sai sai số thay đổi mơ hình 5.2 Gợi ý hướng nghiên cứu Vì vấn đề số liệu thu thập, đề tài lấy mẫu công ty sàn chứng khốn, mức độ tín nhiệm tương đối cao, khả tiếp cận nguồn tài trợ thường dễ dàng so với doanh nghiệp chưa niêm yết, khơng thể phản ánh khác biệt rõ ràng sách tiền mặt nhóm cơng ty (đặc biệt so sánh công ty vừa nhỏ chưa niêm yết với công ty sàn) Do đó, 62 được, đề tài nên mở rộng cách so sánh ảnh hưởng yếu tố lên lượng tiền mặt nắm giữ hai nhóm cơng ty: niêm yết chưa niêm yết Tài liệu tham khảo Tiếng Việt Trần Ngọc Thơ cộng sự, 2007 Tài doanh nghiệp đại Hà Nội: Nhà xuất Thống kê Tiếng Anh Almeida et al., 2004 The cash flow sensitivity of cash [pdf] Available at: [Accessed September 2013] Daher, 2010 The determinants of cash holdings in UK public and private firms [pdf] Available [Accessed September 2013] Han et al., 2007 Corporate Precautionary Cash Holdings [pdf] Available at: [Accessed September 2013] Hartzell et al., 2006 Why firms hold so much cash? A tax-based explaination [pdf] Available at: [Accessed September 2013] Riddick et al., 2009 The Corporate Propensity to Save [pdf] Available at: [Accessed September 2013] Phụ lục Danh sách công ty mẫu liệu Mã công ty AAM ABT ACL ALP APP APS ASP BBS BCC BST CCM CII CJC CLC COM CPC CTN CYC DC4 DHA DHC DHG DMC DPM DRC DTT FMC FPT HAG HCC HPG HTV LSS OPC PPC PVD PVS REE SGC TV4 VHL VIC VMC VNE VNM VPK VSH VTB VTC VTS ... mẫu gồm 50 công ty niêm yết hai sàn chứng khoán Việt Nam giai đoạn từ Q1 2009 đến Q2 2013 để kiểm định lại nhân tố ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ cơng ty sàn chứng khốn Việt Nam dựa mơ... Mai Daher (2010) 3.1 Các nhân tố ảnh hưởng đến lượng tiền mặt nắm giữ công ty: Theo Mai Daher, nhân tố ảnh hưởng lên lượng tiền mặt công ty là: 3.1.1 Cơ hội đầu tư: Một cơng ty có nhiều hội đầu... chứng khoán Việt Nam ? Mức độ ảnh hưởng nhân tố lên lượng tiền mặt nắm giữ công ty ? Để hiểu rõ mối quan hệ lượng lượng tiền mặt công ty nắm giữ yếu tố đặc trưng công ty, đề tài áp dụng lại mơ hình