Tác động của độ chính sách tiền tệ đối với tỷ suất sinh lợi của các chứng khoán

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TPHCM TRỊNH QUANG CƠNG TÁC ĐỘNG CỦA CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ ĐỐI VỚI TỶ SUẤT SINH LỢI CỦA CÁC CHỨNG KHỐN Chun ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SỸ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN HỮU HUY NHỰT TpHCM năm 2015 LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu riêng tơi dƣới hƣớng dẫn TS.Nguyễn Hữu Huy Nhựt Các số liệu kết đƣợc nêu luận văn trung thực chƣa đƣợc công bố cơng trình khác Tơi xin chịu trách nhiệm nghiên cứu cửa Tác giả luận văn Trịnh Quang Cơng MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC BẢNG BIỂU DANH MỤC HÌNH VẼ TĨM TẮT CHƢƠNG 1:GIỚI THIỆU 1.1Đặt vấn đề: 1.2Mục tiêu nghiên cứu: 1.3Đối tƣợng phạm vi nghiên cứu: 1.4Phƣơng pháp nghiên cứu: 1.5Ý nghĩa thực tiễn: 1.6Kết cấu luận văn: CHƢƠNG 2:TỔNG QUAN CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU TRƢỚC ĐÂY 2.1Cơ sở lý thuyết: 2.1.1 Các mơ hình định giá chứng khốn: 2.1.1.1 Mơ hình định giá tài sản vốn 2.1.1.2 Mơ hình chiết khấu dịng tiền 2.1.2 Lý thuyết thị trƣờng hiệu 2.1.3 Các hàm ý rút từ lý thuyết sở: 2.2Tổng quan kết nghiên cứu trƣớc đây: CHƢƠNG 3:PHƢƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 3.1Dữ liệu: 3.1.1 Biến phụ th 3.1.2 Biến giải th 3.2Phƣơng pháp nghiên cứu: 3.2.1 Kiểm định nghiệm đơn vị: 3.2.1.1 Kiểm định Augmented Dickey – Fulle 3.2.1.2 Kiểm định Phillips – Perron (PP) 3.2.2Kiểm định 3.2.3Mơ hình VA 3.2.3.2 Hàm phản ứng đẩy : 3.2.3.3 Phân rã phƣơng sai : CHƢƠNG 4:NỘI DUNG VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 4.1Thống kê mô tả: 4.2Đồ thị phân phối biến : 4.3Kiểm định nghiệm đơn vị: 4.4Xác định độ trễ tối ƣu 4.5Kiểm định tính đồng liên kết 4.6Kết mơ hình VAR/VECM: 4.6.1Hệ thống B 4.6.2Hệ thống E 4.6.3Hệ thống P 4.6.4Hệ thống C 4.6.5Kiểm định 4.7Phân rã phƣơng sai: 4.7.1Kết ph 4.7.2Kết ph 4.7.3Kết ph 4.8Hàm phản ứng đẩy 5.1Những đóng góp luận văn 5.2Những hạn chế luận văn : 5.3Đề xuất hƣớng nghiên cứu : DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ADF: Augmented Dickey Fuller – Kiểm định ADF CAPM: Capital Asset Pricing Model – Mơ hình định giá tài sản vốn DCF: Discounted cash flow – mơ hình chiết khấu dịng tiền DDM: Dividend Discount Model – mơ hình chiết khấu dịng cổ tức GGM : Gordon Growth Model –Mơ hình Tăng trƣởng Gordon IMF: International Monetary Fund – Quỹ tiền tệ Quốc tế AP: Phillips – Perron (PP) – Kiểm định PP VAR: Vector autoregression – Vectơ tự hồi quy VECM: Vector error correction model - Vectơ hiệu chỉnh sai số DANH MỤC BẢNG BIỂU Bảng 3.1 Mô tả biến sử dụng nghiên cứu 15 Bảng 4.1 Thống kê mô tả liệu 23 Bảng 4.2 Kiểm định nghiệm đơn vị 28 Bảng 4.3 Xác định độ trễ tối ƣu 30 Bảng 4.4 Kiểm định đồng liên kết 30 Bảng 4.5 Kết ƣớc lƣợng mơ hình VAR với hệ thống BANK 31 Bảng 4.6 Kết kiểm định nhân Granger hệ thống BANK 35 Bảng 4.7 kết ƣớc lƣợng VECM hệ thống ELEC 36 Bảng 4.8 kết ƣớc lƣợng VECM hệ thống PROD 41 Bảng 4.9 kiểm định tính dừng phần dƣ 45 Bảng 4.10 kết phân rã phƣơng sai BANK 50 Bảng 4.11 Kết phân rã phƣơng sai ELEC 52 Bảng 4.12 Kết phân rã phƣơng sai PROD 54 DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 4.1a Đồ thị phân phối biến BANK 24 Hình 4.1b Đồ thị phân phối biến CONS 24 Hình 4.1c Đồ thị phân phối biến ELEC 25 Hình 4.1d Đồ thị phân phối biến PROD 25 Hình 4.1e Đồ thị phân phối biến REAL 26 Hình 4.1f Đồ thị phân phối biến MFER 26 Hình 4.1g Đồ thị phân phối biến LEND 27 Hình 4.1h Đồ thị phân phối biến DEPO 27 Hình 4.2 Đồ thị phần dƣ hệ thống BANK 46 Hình 4.3 Đồ thị phần dƣ hệ thống ELEC 48 Hình 4.4 Đồ thị phần dƣ hệ thống PROD 49 Hình 4.5 Phản ứng đẩy BANK 56 Hình 4.6 Phản ứng đẩy ELEC 57 Hình 4.7 Phản ứng đẩy PROD 58 Hình 4.8 Diễn biến VN-Index từ tháng 02/2011 đến tháng 02/2013 59 TÓM TẮT Trong nghiên cứu này, thực nghiên cứu tác động sách tiền tệ lên tỷ suất sinh lợi chứng khoán Để định lượng tác động này, sử dụng liệu giá giao dịch chứng khoán, mà cụ thể cổ phiếu niêm yết Sở Giao Dịch Chứng Khốn Thành Phố Hồ Chí Minh giai đoạn từ tháng 01 năm 2008 đến hết tháng 09 năm 2014 kết hợp với liệu sách tiền tệ, cụ thể hai cơng cụ phổ biến lãi suất tỷ giá kỳ nghiên cứu Mơ hình Vector tự hồi quy (VAR) Vector hiệu chỉnh sai số (VECM) sử dụng nghiên cứu tác động biến Kết cho thấy, lãi suất đóng vai trị chi phí đầu vào chủ yếu doanh nghiệp có tác động trái chiều (tương quan âm) với tỷ suất sinh lợi phần lớn chứng khoán nghiên cứu Trong biến tỷ giá tác động trực tiếp lên tỷ suất sinh lợi phần lớn chứng khoán nghiên cứu Từ khố : sách tiền tệ, tỷ suất sinh lợi, VAR, VECM CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 Đặt vấn đề: Thị trường chứng khoán kênh huy động vốn hiệu với chi phí thấp dành cho doanh nghiệp Đây kênh đầu tư thu hút dịng tiền nhàn rỗi ngồi nước Và quan trọng cả, thị trường chứng khoán “phong vũ biểu” kinh tế, sở để nhà làm sách đưa sách vĩ mô phù hợp Trên giới, có nhiều cơng trình nghiên cứu cung cấp chứng thực nghiệm việc yếu tố kinh tế vĩ mơ có tác động đến thị trường chứng khốn tăng trưởng GDP, lạm phát, cung tiền, lãi suất, tỷ giá hối đoái, … Trong bối cảnh thị trường Việt Nam nay, yếu tố sách tiền tệ, tỷ giá hối đối lãi suất đóng vai trò quan trọng việc tác động đến thị trường chứng khốn Bởi theo lý thuyết mơ hình chiết khấu dòng tiền (Discounted cash flow – DCF) giá trị doanh nghiệp hay giá cổ phiếu kỳ vọng giá dòng tiền ròng tương lai Trong đó, cú sốc sách tiền tệ dễ dàng tác động đến giá trị doanh nghiệp thơng qua: sách tiền tệ thắt chặt thể qua việc gia tăng lãi suất làm gia tăng tỷ suất sinh lợi đòi hỏi nhà đầu tư qua làm giảm giá trị doanh nghiệp ngược lại; gia tăng tỷ giá hối đối dễ dàng làm gia tăng chi phí đầu vào tương lai doanh nghiệp, qua làm sụt giảm dòng thu nhập tương lai doanh nghiệp nên làm giảm giá trị doanh nghiệp Do đó, luận văn tập trung kiểm định tác động lãi suất, tỷ giá đến giá trị doanh nghiệp thông qua nghiên cứu thực nghiệm cổ phiếu niêm yết Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh giai đoạn từ tháng 01 năm 2008 đến hết tháng 09 năm 2014 1.2 Mục tiêu nghiên cứu: Bằng việc thu thập liệu thực tế tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thị trường, thông số vĩ mô lãi suất, tỷ giá hối đoái phương pháp định lược sử dụng nghiên cứu, luân văn cung cấp chứng thực nghiệm việc: 1) Có hay khơng tác động lãi suất tỷ giá đến tỷ suất sinh lợi chứng khốn thị trường? 2) Nếu có tác động chiều tác động diễn mặt lượng mức độ tác động nào? 3) Yếu tố thời gian nghiên cứu như: độ trễ sách thời gian ảnh hưởng sách bao lâu? 1.3 Đối tƣợng phạm vi nghiên cứu: Như đề cập phần trên, luận văn tập trung nhiên cứu tác động sách tiền tệ đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán Việt Nam Nghiên cứu thực liệu tỷ suất sinh lợi chứng khoán, lãi suất tỷ giá hối đoái Việt Nam giai đoạn từ tháng 01 năm 2008 đến hết tháng 09 năm 2014 1.4 Phƣơng pháp nghiên cứu: Để thực nội dung yêu cầu mà luận văn đặt ra, luận văn sử dụng số phương pháp nghiên cứu khoa học sau: Phương pháp thống kê: để nghiên cứu tác động sách tiền tệ lên tỷ suất sinh lợi chứng khốn, chúng tơi thực thu thập, thống kê liệu giao dịch hàng ngày 194 cổ phiếu niêm yết Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh liệu lãi suất, tỷ giá hối đoái Việt Nam Các liệu thu thập từ nguồn website Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh Thư viện điện tử Quỹ Tiền Tệ Quốc Tế (IMF) Phương pháp mơ hình hố: phương pháp sử dụng hình vẽ, đồ để minh hoạ cho số liệu, kết nghiên cứu đạt cách cụ thể rõ ràng 52 4.7.2 Kết phân rã phƣơng sai ELEC: Bảng 4.11 Kết phân rã phƣơng sai ELEC Phân rã phương sai D(ELEC): Period 10 11 12 13 14 15 16 17 18 53 19 20 21 22 23 24 Kết phân rã phương sai ELEC: Tỷ suất sinh lợi chịu tác động lớn từ cú sốc q khứ, cú sốc tháng liền trước ảnh hưởng lên đến 100% biến động tháng tỷ suất sinh lợi Tác động lãi suất biến động tỷ suất sinh lợi cách không rõ ràng tháng với tỷ lệ từ 0% đến 1,4% Từ tháng thứ trở tỷ lệ tăng lên khoảng 5% Và sau đó, từ tháng thứ tỷ lệ ảnh hưởng lên đến 15% Xét dài hạn, lãi suất tác động đáng kể lên biến động tỷ suất sinh lợi ảnh hưởng tỷ giá không đáng kể 54 4.7.3 Kết phân rã phƣơng sai PROD: Bảng 4.12 Kết phân rã phƣơng sai PROD Phân rã phương sai D(PROD): Period S.E 0.07 0.08 0.08 0.08 0.09 0.09 0.09 0.09 0.09 10 0.09 11 0.09 12 0.09 13 0.09 14 0.09 15 0.09 16 0.09 17 0.09 18 0.09 19 0.09 55 20 21 22 23 24 Kết phân rã phương sai D(PROD) cho thấy tỷ suất sinh lợi nhóm ngành “Cơng nghiệp chế biến, chế tạo” chịu tác động từ cú sốc ngắn hạn q khứ Ngồi ra, cúc sốc lãi suất có tác động mạnh lên biến động tỷ suất sinh lợi từ tháng thứ trở (trên 18%) Kết tương tự phân tích nhóm ngành “Điện, khí đốt” với việc cú sốc lãi suất phải đến tháng tác động lên biến động tỷ suất sinh lợi doanh nghiệp 4.8 Hàm phản ứng đẩy Hàm phản ứng đẩy dùng để đo lường độ nhạy cảm tỷ suất sinh lợi cú sốc từ biến mơ hình Kết hàm phản ứng đẩy cho thấy: Các cú sốc tỷ giá không ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi nhóm ngành nghiên cứu Cú sốc lãi suất tiền gửi có tác động nhanh để nhóm ngành tài ngân hàng (khoảng tháng) Cú sốc lãi suất cho vay phải tháng để tác động lên doanh nghiệp thuộc nhóm cơng nghiệp chế biến, chế tạo điện, khí đốt,… cú sốc lãi suất cho vay có ảnh hưởng tiêu cực đến doanh nghiệp kéo dài đến năm Điều kiểm nghiệm qua thực tế Chính phủ thắt chặt sách tiền tệ năm 2011 dẫn cú sốc tăng lãi suất tác động làm sụt giảm tỳ suất sinh lợi thời gian dài đến năm 2013 phục hồi trở lại 56 Hình 4.5 Phản ứng đẩy BANK Response to Cholesky One S.D Innovations ± S.E 57 Hình 4.6 Phản ứng đẩy ELEC Response to Cholesky One S.D Innovations ± S.E Response of ELEC to MFER 58 Hình 4.7 Phản ứng đẩy PROD Response to Cholesky One S.D Innovations ± S.E 59 Chúng ta quan sát thấy đồ thị VN-Index từ năm 2011 đến năm 2013 có xu hướng giảm cách liên tục : Hình 4.8 Diễn biến VN-Index từ tháng 02/2011 đến tháng 02/2013 Diễn biến VN-Index từ tháng 02/2011 đến tháng 02/2013 600 500 400 300 200 100 Nguồn: Sở giao dịch chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh 60 CHƢƠNG 5: KẾT LUẬN 5.1 Những đóng góp luận văn Luận văn „„Tác động sách tiền tệ tỷ suất sinh lợi chứng khoán‟‟ việc sử dụng liệu tỷ suất sinh lợi 194 cổ phiếu niêm yết Sở Giao Dịch Chứng Khoán Thành Phố Hồ Chí Minh liệu lãi suất cho vay, lãi suất tiền gửi, tỷ giá hối đoái giai đoạn từ tháng 01 năm 2008 đến hết tháng 09 năm 2014 cung cấp chứng thực nghiệm sách tiền tệ có tác động đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán Việt Nam Trong đó, chiều hướng tác động, quy mơ tác động độ trễ sách nhóm ngành khác khác 1) Đối với nhóm ngành tài ngân hàng, lãi suất tiền gửi có quan hệ nhân Granger chặt chẽ với tỷ suất sinh lợi cổ phiếu nhóm ngành Tác động lãi suất tiền gửi lên tỷ suất sinh lợi cổ phiếu nhóm ngành tác động nghịch biến Do đặc thù hoạt động nên nhóm ngành chịu tác động lãi suất tiền gửi lãi suất cho vay chế kiêm suất lãi suất huy động Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam năm gần (trong lãi suất cho vay thả để tổ chức tín dụng khách hàng vay tự thoả thuận 2) Trong khoảng thời gian ngắn khoảng tháng lãi suất tiền gửi biến động có tác động đồng biến lên tỷ suất sinh lợi sau từ tháng thứ trở tác động đổi chiều trở nên rõ rệt Cơ chế lãi suất tiền gửi điều chỉnh tăng khoảng thời gian đầu ngắn chưa thể ảnh hưởng đến chi phí đầu vào nhóm ngành việc điều chỉnh tăng lãi suất cho vay diễn trước khoảng thời gian nên tỷ suất sinh lợi nhóm cổ phiếu có xu hướng biến động tăng với lãi suất 61 3) Đối với doanh nghiệp tuý nhóm ngành cơng nghiệp chế biến chế tạo ngành sản xuất, phân phối điện, khí đốt, nước nóng, nước điều hồ khơng khí có cân dài hạn tỷ suất sinh lợi lãi suất cho vay Tác động này, kỳ vọng phù hợp với lý thuyết tác động nghịch biến Tuy nhiên có khác biệt mức độ tác động lãi suất cho vay tỷ suất sinh lợi nhóm ngành Cụ thể nhóm ngành sản xuất điện, khí đốt, … có sử dụng vốn vay cao chịu tác động mạnh từ thay đổi lãi suất cho vay tốc độ điều chỉnh cân ngắn hạn nhanh so với nhóm ngành cơng nghiệp chế biến, chế tạo 4) Nhìn chung, sách tiền tệ cụ thể sách lãi suất có tác động đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán, tác động khác nhóm ngành nhìn chung ảnh hưởng sách có độ trễ định : tác động lãi suất đối nhóm ngành tài ngân hàng vốn nhạy cảm với biến động lãi suất phải khoảng đến tháng tác động thay đổi lãi suất phải từ tháng để ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi doanh nghiệp cịn lại 5) Mặc dù sách tiền tệ có độ trễ vào thực tiễn mức độ ảnh hưởng thường kéo dài Trong nghiên cứu phát ảnh hưởng cú sốc lãi suất tỷ suất sinh lợi chứng khoán thường kéo dài đến năm 6) Một điểm nghiên cứu việc đánh giá tác động sách tiền tệ lên nhóm cổ phiếu riêng lẻ thay đánh giá tác động chung lên số thị trường nghiên cứu trước thực 5.2 Những hạn chế luận văn : Do giới hạn thời gian nguồn liệu nên luận văn tồn hạn chế : 62 1) Luận văn nghiên cứu sách tiền tệ xem xét biến động lãi suất tỷ giá hối đối bỏ sót biến có khả ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán cung tiền, giá vàng, … 2) Phạm vị nghiên cứu giới hạn từ tháng 01 năm 2008 đến hết tháng 09 năm 2014 bao gồm 81 kỳ quan sát nên độ vững mạnh nghiên cứu cần kiểm nghiệm lại thời gian tới 3) Luận văn chưa chứng minh tác động sách tiền tệ tỷ suất sinh lợi cổ phiếu nhóm ngành xây dựng nhóm ngành kinh doanh bất động sản 4) Do gặp khó khăn việc phân loại doanh nghiệp có hoạt động xuất nhập với doanh nghiệp khác nên luận văn chưa đánh giá tác động củ tỷ giá hối đoái lên tỷ suất sinh lợi chứng khoán 5.3 Đề xuất hƣớng nghiên cứu : Căn đóng góp hạn chế đề tài, xin đề xuất hướng nghiên cứu việc kiểm định tác động sách tiền tệ tỷ suất sinh lợi chứng khoán Việt Nam như: 1) Khắc phụ hạn chế mà luận văn đề cập mở rộng phạm vi nghiên cứu, mở rộng việc sử dụng biến số khác cung tiền, lãi suất chiết khấu, lãi suất tái cấp vốn, giá vàng,… mở rộng nghiên cứu nhóm ngành khác 2) Sử dụng mơ hình kinh tế lượng khác để đánh giá tác động sách tiền tệ lên tỷ suất sinh lợi chứng khoán DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO Danh mục tài liệu tiếng Việt 1) Hà Quỳnh Hoa (2008) Cầu tiền hệ sách tiền tệ Việt Nam Luận án tiến sỹ Đại học Kinh tế Quốc Dân 2) Huỳnh Thế Nguyễn Nguyễn Quyết (2013) Mối quan hệ tỷ giá hối đoái, lãi suất giá cổ phiếu TP.HCM Tạp chí Phát triển Hội nhập UEF, 11(21), 37-41 3) Lê Hoàng Phong Đặng Thị Bạch Vân (2015) Kiểm chứng mơ hình ARDL tác động nhân tố vĩ mơ đến số chứng khốn Việt Nam Tạp chí Phát Triển Hội Nhập, 20 (3), 61-66 4) Lê Thị Lanh cộng (2014) Kiểm định nhân tố vĩ mô tác động đến thị trường chứng khốn Việt Nam Tạp chí Khoa Học Trường Đại học An Giang, 3, 70-78 5) Ngân hàng Nhà Nước Việt Nam (2004 đến 2009) Báo cáo thường niên Hà Nội 6) Nguyển Phúc Cảnh (2014) Truyền dẫn sách tiền tệ qua kênh giá tài sản tài : Nghiên cứu thực nghiệm Việt Nam Tạp chí Phát triển Hội nhập, 19(29), 11-18 7) Nguyễn Thị Phương Nhung (2014) Ứng dụng mơ hình Vectơ hiệu chỉnh sai số (VECM) để phân tích mối quan hệ tăng trưởng kinh tế phát triển thị trường chứng khốn Việt Nam Tạp chí phát triển Khoa học Cơng nghệ, 18 8) Thủ tướng Chính Phủ (2011) Nghị số 11/NQ-CP ngày 24/02/2011 giải pháp chủ yếu tập trung kiềm chế lạm phát, ổn định kinh tế vĩ mô, bảo đảm an sinh xã hội Công báo số 115 + 116 9) Trần Ngọc Thơ (2007) Tài doanh nghiệp đại, NXB Thống kê, TP.Hồ Chí Minh 10) Trần Ngọc Thơ (2012), Nghiên cứu sơ thảo phá giá tiền tệ số khuyến nghị sách cho VN, Đề tài nghiên cứu khoa học cấp sở, Trường Đại học Kinh tế TP.HCM 11) Trần Ngọc Thơ Nguyễn Hữu Tuấn (2013) Cơ chế truyền dẫn CSTT VN tiếp cận theo mơ hình SVAR Tạp chí Phát triển Hội nhập, 10, 8-16 Danh mục tài liệu tiếng Anh 1) Ahlgren, N and J Antell (2002) Testing for Cointegration between International Stock Prices Applied Financial Economics, 12, 851-61 2) Asel Isakova (2008) Monetary Policy Efficiency in the Economies of Central Asia Journal of Economics and Finance, 58, 11-12 3) Campbell, J.Y (1987) Stock Returns and the Term Structure Journal of Financial Economics, 18, 373-399 4) Dickey, D., & Fuller, W (1979) Distribution of the estimators for autoregressive time series with a unit root Journal of the American Statistical Association, 427-431 5) Dickey, D A (1984) Testing for Unit Roots in Autoregressive-Moving Average Models of Unknown Order Biometrika, 71, 599-607 6) Engle, R., & Granger, C (1987) Cointegration and error correction representation, estimation and testing Econometrica, 251-276 7) Fama, Eugene (1970), “Efficient Capital Markets: A Review of Theory and Empirical Work,” Journal of Finance, 25, 383-417 8) Fama, Eugene and Kenneth French (1993), “Common Risk Factors in the Returns on Stocks and Bonds,” Journal of Finance, 33, 3-56 9) Fisher, I (1930), The theory of interest, New York, Macmillan 10) Granger, C (1969) Investigating causal relation by econometric and cross sectional method Econometrica, 424-438 11) Johansen, S (1988) Statistical analysis of cointegration vectors Journal of Economic Dynamics and Control, 231-254 12) Johansen, S (1991) Estimation and hypothesis testing of integration vectors in gaussian vector autoregressive models Econometrica, 15511580 13) Johansen, S (2000) Modeling of cointegration in the vector autoregressive model Economic Modeling, 359-373 14) Jongmoo Jay Choi, Elyas Elyasiani Kenneth J Kopecky , 1992 The sensitivity of bank stock returns tomarket, interest and exchange rate risks Journal of Banking and Finance, 16, 983-1004 15) Lintner, J (1965a) The Valuation of Risk Assets and the Selection of Risky Investments in Stock Portfolios and Capital Budgets Review of Economics and Statistics, 73, 13-37 16) Lintner, J (1965b) Security Prices, Risk and Maximal Gains from Diversification Journal of Finance, 20, 587-615 17) Markowitz, H (1952) Portfolio Selection Journal of Finance, 12, 71-91 18) Maysami, R C., & Koh, T S (2000) A vector error correction model of the Singapore stock market International Review of Economics and Finance, 9, 79-96 19) Maysami, R C., Lee, C H., & Mohamad, A H (2004) Relationship between Macroeconomic Variables and Stock Market Indices: Cointegration Evidence from Stock Exchange of Singapore's All-S Sector Indices Journal Pengurusan, 24, 47-77 20) Mukherjee, K T., & Naka, A (1995) Dynamic Relations between Macroeconomic Variables and the Japanese Stock Market: An Application of a Vector Error Correction Model Journal of Financial Research, 18, 223237 21) Mohamed et al (2009), “Effects of macroeconomic variables on stock prices in Malaysia: an approach of error correction model” MPRA paper 22) Nader, M., & Alraimony, H (2012) The Impact of Macroeconomic Factors on Amman Stock Market Returns International Journal of Economics and Finance 23) Peersman, G., (2005) What Caused the Early Millennium Slowdown? Evidence Based on Vector Autoregressions Journal of Applied Econometrics, 20 (2), 185–207 24) Peersman, G., and Straub, R (2009) Technology Shocks and Robust Sign Restrictions in a Euro Area SVAR International Economic Review, 50 (3), 727-750 25) Phillips, P., & Perron, P (1988) Testing for a unit root in time series regression Biometrika, 335-346 26) Thorbecke, Willem (1997) On stock market returns and monetary policy The journal of finance, 52(2), 635- 654 27) Sharpe, W.F (1964) Capital Asset Prices: A Theory of Market Equilibrium under Conditions of Risk Journal of Finance, 19(3), 425-42 28) Sims, C.A (1980) Macroeconomics and Reality Econometrica 48 (1):1-48 29) Taylor, M P (2004) Estimating Structural Macroeconomic Shocks Through Long-Run Recursive Restrictions on Vector Autoregressive Models: The Problem of Identification International Journal of Finance and Economics, 9, 229-244 ... định tỷ suất sinh lợi chứng khoán: () ,( ) - (2.1) Trong đó: E(ri) tỷ suất sinh lợi kỳ vọng chứng khoán E(rm) tỷ suất sinh lợi kỳ vọng danh mục thị trường βi Beta chứng khoán rf tỷ suất sinh lợi. .. ra, tỷ suất sinh lợi nhóm ngành chịu tác động âm từ thay đổi tỷ giá tháng trước với thay đổi lãi suất tiền gửi tỷ suất sinh lợi chịu tác động dương từ thay đổi lãi suất tháng trước chịu tác động. .. tác động lãi suất tỷ giá đến tỷ suất sinh lợi chứng khoán thị trường? 2) Nếu có tác động chiều tác động diễn mặt lượng mức độ tác động nào? 3) Yếu tố thời gian nghiên cứu như: độ trễ sách thời gian