Tác động của đòn bẩy tài chính đến quyết định đầu tư của các công ty niêm yết bằng chứng thực nghiệm tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -  - ĐẶNG DUY TÂN TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP Hồ Chí Minh – Năm 2017 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH -  - ĐẶNG DUY TÂN TÁC ĐỘNG CỦA ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: GS TS TRẦN NGỌC THƠ TP Hồ Chí Minh – Năm 2017 LỜI CAM ĐOAN Tơi xin cam đoan luận văn thạc sỹ kinh tế “TÁC ĐỘNG CỦA ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM” cơng trình nghiên cứu cá nhân hướng dẫn PGS.TS Trần Ngọc Thơ Nguồn liệu sử dụng để phân tích đề tài lấy từ trung tâm liệu Khoa Tài Chính – Đại học Kinh tế Thành Phố Hồ Chí Minh Tơi cam đoan nội dung luận văn độc lập, không chép từ cơng trình khác Người viết Học viên cao học khóa 24 Trường Đại học Kinh tế Thành Phố Hồ Chí Minh MỤC LỤC Trang phụ bìa Lời cam đoan Mục lục Danh mục bảng TÓM TẮT CHƯƠNG – GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài 1.2 Mục tiêu nghiên cứu 1.3 Phương pháp liệu nghiên cứu 1.4 Bố cục luận văn CHƯƠNG – CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 2.1 Đầu tư đòn bẩy 2.1.1 Các nghiên cứu nước 2.1.2 Nghiên cứu nước 14 2.2 Đầu tư lợi nhuận 15 2.3 Đầu tư khoản 15 2.4 Đầu tư doanh số 16 2.5 Đầu tư Tobin’Q 16 2.6 Đầu tư dòng tiền tự 16 CHƯƠNG – PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU, MÔ HÌNH VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU 20 3.1 Cơ sở liệu 20 3.2 Phương pháp nghiên cứu 20 3.3 Mô hình nghiên cứu biến 22 CHƯƠNG – NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 27 4.1.Phân tích cho tồn mẫu 27 4.1.1 Thống kê mô tả biến 27 4.1.2.1 Kết hồi quy 27 4.1.2.2 Kiểm định giả định hồi quy 30 4.2.Phân tích cho trường hợp cơng ty có hội tăng trưởng cao 34 4.2.1 Thống kê mô tả biến 34 4.2.2 Kết nghiên cứu tác động đòn bẩy lên đầu tư 34 4.2.2.1 Kết hồi quy 34 4.2.2.2 Kiểm định giả định hồi quy 37 4.2.2 Tóm lượt kết nghiên cứu so với kỳ vọng 40 4.3.Phân tích cho trường hợp cơng ty có hội tăng trưởng thấp 41 4.3.1 Thống kê mô tả biến 41 4.3.2 Kết nghiên cứu tác động đòn bẩy lên đầu tư 41 4.3.2.1 Kết hồi quy 41 4.3.2.2 Kiểm định giả định hồi quy 44 4.3.2 Tóm lượt kết nghiên cứu so với kỳ vọng 47 4.4 Thảo luận kết nghiên cứu 47 CHƯƠNG – KẾT LUẬN 52 TÀI LIỆU THAM KHẢO PHỤ LỤC KẾT QUẢ CHẠY STATA DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1 Tổng hợp nghiên cứu trước 18 Bảng 3.1: Bảng tổng hợp biến sử dụng mơ hình nghiên cứu giả thiết nghiên cứu 26 Bảng 3.2: Mô tả số công ty số mẫu quan sát từ năm 2007 đến năm 2015 26 Bảng 4.1 Thống kế mơ tả liệu nghiên cứu cho tồn mẫu 27 Bảng 4.2 Kết ước lượng yếu tố ảnh hưởng đến đầu tưcho toàn mẫu 28 Bảng 4.3 So sánh ước lượng phương pháp GMM 32 Bảng 4.4 So sánh kết nghiên cứu với kỳ vọng trường hợp toàn mẫu 33 Bảng 4.5 Thống kế mô tả liệu nghiên cứu cho trường hợp cơng ty có hội tăng trưởng cao 34 Bảng 4.6 Kết ước lượng yếu tố ảnh hưởng đến đầu tưcho trường hợp cơng ty có hội tăng trưởng cao 35 Bảng 4.7 Kết ước lượng phương pháp GMM cho công ty tăng trưởng cao 39 Bảng 4.8 So sánh kết nghiên cứu với kỳ vọng trường hợp Cơng ty có hội tăng trưởng cao 40 Bảng 4.9 Thống kế mô tả liệu nghiên cứu cho trường hợp cơng ty có hội tăng trưởng thấp 41 Bảng 4.10 Kết ước lượng yếu tố ảnh hưởng đến đầu tưcho trường hợp cơng ty có hội tăng trưởng thấp 42 4.11 Kết ước lượng GMM cho công ty tăng trưởng thấp 46 Bảng 4.12 So sánh kết nghiên cứu với kỳ vọng trường hợp cơng ty có hộităng trưởngthấp 47 TĨM TẮT Nghiên cứu tác động địn bẩy tài đến đầu tư doanh nghiệp sử dụng số liệu công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam khoảng giai đoạn từ năm 2007 đến năm 2015 Nghiên cứu đóng góp thêm chứng thực nghiệm tác động đòn bẩy tài đến đầu tư doanh nghiệp Kết cho thấy mối quan hệ nghịch chiều địn bẩy tài đầu tư doanh nghiệp, đặc biệt công ty tăng trưởng thấp Kết phù hợp với lý thuyết địn bẩy có vai trị hạn chế đầu tư mức công ty tăng trưởng thấp Từ khóa: Địn bẩy tài chính, đầu tư doanh nghiệp, FFM, hội tăng trưởng CHƯƠNG – GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI 1.1 Lý chọn đề tài Quyết định đầu tư định quan trọng hàng đầu doanh nghiệp Mối quan hệ định tài trợ mà cụ thể đòn bẩy với định đầu tư chủ đề nhận nhiều quan tâm, giới học thuật thực hành tài Bản chất mối quan hệ mối quan hệ nội sinh, địn bẩy định đầu tư có tác động qua lại lẫn Do đó, việc nghiên cứu mối tương quan đòi hỏi kỹ thuật xử lý chặt chẽ mơ hình định lượng để đưa ước lượng xác Nghiên cứu tác động địn bẩy hoạt động đầu tư tiến hành nhiều thị trường, thị trường phát triển Ở Việt Nam có số nghiên cứu đề cập đến vấn đề này, nhiên theo tìm hiểu tác giả, nghiên cứu chưa xử lý triệt để vấn đề nội sinh hai biến này, dẫn đến độ tin cậy thấp ước lượng Ngồi ra, có nghiên cứu đề cập đến mối quan hệ đòn bẩy hoạt động đầu tư với hội tăng trưởng Các nghiên cứu giới cung cấp chứng cho thấy công ty với hội tăng trưởng khác có mối quan hệ khác đòn bẩy hoạt động đầu tư Đây điều đề xuất lý thuyết chi phí đại diện Tác động địn bẩy lên hoạt động đầu tư ứng với khác biệt hội tăng trưởng dẫn đến vấn đề đầu tư mức đầu tư mức Đây vấn đề nhận quan tâm lớn Việt Nam Do luận văn thực để làm rõ mối quan hệ đòn bẩy tài hoạt động đầu tư cơng ty hoạt động Việt Nam, để từ giúp nhà quản trị doanh nghiệp đưa định hợp lý, góp phần nâng cao giá trị doanh nghiệp 1.2 Mục tiêu nghiên cứu Mục tiêu viết kiểm định tác động địn bẩy tài đến định đầu tư doanh nghiệp xem xét trường hợp công ty niêm yết thị trường chứng khoán Việt Nam Cụ thể với mục đích giải câu hỏi sau đây: Bằng chứng thực nghiệm Việt Nam có chứng minh địn bẩy tài có tác động đến đầu tư doanh nghiệp hay khơng? Nếu địn bẩy tài có tác động đến đầu tư doanh nghiệp tác động theo hướng nào? Ảnh hưởng địn bẩy tài đến đầu tư doanh nghiệp có khác cơng ty tăng trưởng cao công ty tăng trưởng thấp? Nghiên cứu nhằm cung cấp thêm chứng mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư khoản thời gian từ năm 2007 đến năm 2015 1.3 Phương pháp liệu nghiên cứu Bài nghiên cứu áp dụng phương pháp nghiên cứu Varouj A Aivazian, Ying Ge, Jiapng Qiu (2005) để kiểm định tác động địn bẩy tài đến định đầu tư doanh nghiệp Việt Nam Tác giả thực luận văn theo phương pháp nghiên cứu định lượng với hỗ trợ phần mềm Stata Mô hình nghiên cứu sử dụng liệu bảng (data panel) với hai thước đo thay đòn bẩy hồi quy theo ba phương pháp: pooling (hiệu ứng tổng hợp), random effect (hiệu ứng ngẫu nhiên) fixed effect (hiệu ứng cố định) Ðể tìm hiểu xem phương pháp hồi quy phù hợp ba phương pháp trên, tác giả sử dụng hai kiểm định Lagrangian Multiplier (LM test, Breusch Pagan 1980) kiểm định Hausman (Hausman 1978) Nguồn liệu để phân tích báo cáo tài kiểm tốn cơng ty niêm yết Sở giao dịch chứng khốn thành phố Hồ Chí Minh (HSX) Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) khoản thời gian từ năm 2007 đến năm 2015 Các liệu thu thập chủ yếu từ nguồn liệu Khoa Tài Chính – Đại học Kinh tế TP HCM websitehttp://www.hsx.vn, http://www.hnx.vn, http://vietstock.vn, http://www.fpts.com.vn Các quan sát thiếu số liệu quan sát có số liệu dị biệt khơng có tính đại diện bị loại khỏi mẫu Dữ liệu giá thị trường cổ phiếu giá đóng cửa cơng ty thu thập từ hệ thống sở liệu Sở giao dịch chứng khốn Thành Phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội vào thời điểm giao dịch cuối năm nghiên cứu Cơng ty chọn mẫu quan sát có liệu từ năm trở lên Sau thu thập liệu, kiểm tra liệu, lọc bỏ liệu dị biệt Nghiên cứu giữ lại công ty có liệu đầy đủ cho tất biến số mà nghiên cứu sử dụng mơ hình Mẫu sau nghiên cứu gồm 2593 quan sát từ năm 2007 đến năm 2015 thuộc dạng liệu bảng không cân 1.4 Bố cục luận văn Kết cấu luận văn bao gồm chương: Chương 1: Giới thiệu đề tài, chương tác giả nêu lý chọn đền tài, mục tiêu nghiên cứu, phương pháp phạm vi nghiên cứu Luận văn bố cục Luận văn Chương 2: Cơ sở lý thuyết tổng quan nghiên cứu trước đây, chương tác giả trình bày sở lý thuyết định đầu tư định tài trợ, tổng hợp đúc kết chứng thực nghiệm giới mối quan hệ địn bẩy tài định đầu tư doanh nghiệp Chương 3: Phương pháp liệu nghiên cứu, phần tác giả trình bày chi tiết phương pháp nghiên cứu, mơ hình nghiên cứu, sở liệu, biến độc lập, biến phụ thuộc mơ hình Chương 4: Kết nghiên cứu, phần tác giả đưa kết ảnh hưởng địn bẩy tài đến đầu tư doanh nghiệp theo phương pháp ảnh hưởng cố định (Fixed Effects Model) để đưa kết luận Chương 5: Kết luận, chương tác giả đúc kết lại kết luận nghiên cứu đưa hạn chế đề tài Chính từ hạn chế đề tài dung để làm tiền đề cho hướng nghiên cứu  Kiểm định Hausman (lựa chọn REM FEM) hausman fe1 re1 CF LEV1 Q SALE ROA LIQ b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg B = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg Test: Ho: difference in coefficients not systematic chi2(6) = (b-B)'[(V_b-V_B)^(-1)](b-B) b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg = B Test : Ho: difference in coefficients not systematic chi2(6) = (b- B)'[(V_b - V_B)^(-1)](b-B) = 15.91 0.0143 Prob>chi2 =  Kiểm định Breusch-Pagan Lagrangian(lựa chọn Pooled OLS REM) Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects IN[Country,t] = Xb + u[Country] + e[Country,t] Estimated results: Test: IN[Country,t] Estimated results: Test:  Phân tích tương quan: IN IN CF 1.0000 LEV1 LEV2 Q SALE ROA LIQ  Kiểm định tượng đa cộng tuyến:  Kiểm định tượng tự tương quan: xtserial Wooldridge H0: no first-order autocorrelation F( xtserial Wooldridge H0: no first-order autocorrelation F(  Kiểm định tượng phương sai sai số không đổi: Modified in fixed H0: sigma(i)^2 chi2 (191) Prob>chi2 Modified in fixed H0: sigma(i)^2 chi2 (191) Prob>chi2  Khắc phục vi phạm giả định hồi quy phương pháp GMM Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM Group variable: Country Time variable Number of instruments = 31 Wald chi2(6) Prob > chi2 Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable Instruments for first differences equation Standard D.(IV L.SALE) GMM-type (missing=0, separate instruments for L2.(LEV1 SALE) Instruments for levels equation Standard IV L.SALE _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for each period unless collapsed) DL.(LEV1 SALE) Arellano-Bond test for Arellano-Bond test for Sargan test of = = 0.352 = 0.042 = 0.345 = = 0.572 = = 0.290 0.359 Difference-in-Hansen tests of exogeneity of instrument subsets: GMM instruments for levels Hansen test excluding group: iv(IV L.SALE) Hansen test excluding group: 0.227 0.598 Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM Group variable: Country Time variable Number of instruments = 37 Wald chi2(6) Prob > chi2 Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable Instruments for first differences equation Standard D.IV GMM-type (missing=0, separate instruments for Instruments for levels equation Standard IV _cons GMM-type (missing=0, separate instruments for DL.LEV2 Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: Sargan test of (Not robust, Hansen test of (Robust, but overid restrictions: chi2(30) but not weakened by many instruments.) overid restrictions: chi2(30) weakened by many instruments.) Difference-in-Hansen tests of exogeneity of instrument subsets: GMM instruments for levels Hansen test excluding group: Difference (null H = iv(IV) Hansen test excluding group: Difference (null H = exogenous): chi2(29) chi2(1) PHỤ LỤC KẾT QUẢ HỒI QUY CHO TRƯỜNG HỢP CƠNG TY CĨ CƠ HỘI TĂNG TRƯỞNG THẤP  Mơ hình Pooled OLS Source Model Residual Total IN CF LEV1 Q SALE ROA LIQ _cons Source Model Residual Total IN CF LEV2 Q SALE ROA LIQ _cons  Mơ hình FEM Fixed-effects (within) regression Group variable: Country R-sq: between overall within F(6,1498) corr(u_i, Xb) sigma_u sigma_e F test that all Fixed-effects (within) regression Group variable: Country R-sq: between = 0.0842 overall F(6,1498) corr(u_i, Xb) sigma_u sigma_e F test that all u_i=0: within  Mơ hình REM Random-effects GLS regression Group variable: Country R-sq: between = 0.0940 overall within Wald chi2(6) corr(u_i, X) sigma_u sigma_e Random-effects GLS regression Group variable: Country R-sq: between = 0.1141 overall Wald chi2(6) corr(u_i, X) sigma_u sigma_e within  Kiểm định Hausman (lựa chọn REM FEM) CF LEV1 Q SALE ROA LIQ B Test: Ho: b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg difference in coefficients not systematic chi2(6) = (b- B)'[(V_b-V_ B)^( -1)](b-B) = 143.03 0.0000 Prob>chi2 = CF LEV2 Q SALE ROA LIQ B Test: Ho: b = consistent under Ho and Ha; obtained from xtreg = inconsistent under Ha, efficient under Ho; obtained from xtreg difference in coefficients not systematic chi2(6) = (b- B)'[(V_b-V_ B)^( -1)](b-B) = 133.84 0.0000 Prob>chi2 =  Kiểm định Breusch-Pagan Lagrangian (lựa chọn Pooled OLS REM) Breusch and Pagan Lagrangian IN[Country,t] Test: Breusch and Pagan Lagrangian multiplier test for random effects IN[Country,t] = Xb + u[Country] + e[Country,t] Test:  Phân tích tương quan: IN CF LEV1 LEV2 Q SALE ROA LIQ  Kiểm định tượng đa cộng tuyến:  Kiểm định tượng tự tương quan: Mean VIF xtserial Wooldridge H0: no first-order autocorrelation F( xtserial Wooldridge H0: no first-order autocorrelation F(  Kiểm định tượng phương sai sai số không đổi: Modified Wald test for groupwise heteroskedasticity in fixed effect regression model H0: sigma(i)^2 = sigma^2 for all i chi2 (336) = Prob>chi2 = Modified in fixed H0: sigma(i)^2 chi2 (336) Prob>chi2  Khắc phục vi phạm giả định hồi quy phương pháp GMM Dynamic panel-data estimation, two-step system GMM Group variable: Country Time variable Number of instruments = 45 Wald chi2(6) Prob > chi2 Warning: Uncorrected two-step standard errors are unreliable Instruments for first differences equation Standard D.(IV L.SALE) GMM-type (missing=0, separate instruments for L(0/2).(LEV1 SALE) Instruments for levels equation Standard IV L.SALE _cons Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: Sargan test of (Not robust, Hansen test of (Robust, but overid restrictions: chi2(38) but not weakened by many instruments.) overid restrictions: chi2(38) weakened by many instruments.) Difference-in-Hansen tests of exogeneity of instrument subsets: iv(IV L.SALE) Hansen test excluding group: Difference (null H = Dynamic panel-data estimation, one-step system GMM Group variable: Country Time variable Number of instruments = 59 Wald chi2(6) Prob > chi2 Instruments for first differences equation Standard D.(IV L.SALE) GMM-type (missing=0, separate instruments for L(2/8).(LEV2 SALE) Instruments for levels equation Standard IV L.SALE _cons Arellano-Bond test for AR(1) in first differences: Arellano-Bond test for AR(2) in first differences: Sargan test of (Not robust, Hansen test of (Robust, but overid restrictions: chi2(52) but not weakened by many instruments.) overid restrictions: chi2(52) weakened by many instruments.) Difference-in-Hansen tests of exogeneity of instrument subsets: iv(IV L.SALE) Hansen test excluding group: Difference (null H = ... văn “TÁC ĐỘNG CỦA ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM? ?? sử dụng nguồn liệu để phân tích báo cáo tài kiểm tốn cơng ty niêm yết. .. CHÍ MINH -  - ĐẶNG DUY TÂN TÁC ĐỘNG CỦA ĐÒN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CƠNG TY NIÊM YẾT - BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 60340201... Tôi xin cam đoan luận văn thạc sỹ kinh tế “TÁC ĐỘNG CỦA ĐỊN BẨY TÀI CHÍNH ĐẾN QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ CỦA CÁC CÔNG TY NIÊM YẾT BẰNG CHỨNG THỰC NGHIỆM TẠI VIỆT NAM? ?? cơng trình nghiên cứu cá nhân hướng