Khảo sát một số nhân tố ảnh hưởng đến mức độ định dưới giá khi IPO tại việt nam

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ THÙY KHẢO SÁT MỘT SỐ NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN MỨC ĐỘ ĐỊNH DƯỚI GIÁ KHI IPO TẠI VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ THÙY KHẢO SÁT MỘT SỐ NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN MỨC ĐỘ ĐỊNH DƯỚI GIÁ KHI IPO TẠI VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH: TÀI CHÍNH NGÂN HÀNG MÃ SỐ: 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC TS LÊ ĐẠT CHÍ TP HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 TÓM TẮT Việc định giá sai đợt phát hành chứng khốn lần đầu cơng chúng (IPO) kiểm chứng rộng rãi nghiên cứu nhiều nước giới Mục tiêu nghiên cứu muốn kiểm chứng xem có hay khơng việc định giá đợt IPO Việt Nam chịu tác động nhân tố quy mô phát hành, giá khởi điểm, khác biệt tốc độ tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội năm IPO với năm cổ phiếu niêm yết, tuổi công ty, uy tín tổ chức bảo lãnh phát hành, quy mô công ty, tỷ số ROA, tỷ số P/E tỷ số nợ Bài nghiên cứu thực nghiên cứu công ty IPO thông qua phương thức đấu giá sàn giao dịch chứng khoán tập trung Việt Nam Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Nghiên cứu mức độ định giá tính trung bình IPO Việt Nam 30,5% Kết nghiên cứu phương pháp hồi quy Bình Phương Bé Nhất cho thấy hai nhân tố giá khởi điểm khác biệt tốc độ tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội năm IPO năm cổ phiếu niêm yết có mối tương quan ngược chiều với mức độ định giá; nhân tố quy mơ phát hành có mối tương quan chiều với mức độ định giá; nhân tố quy mơ cơng ty có mối tương quan ngược chiều không thực mạnh với mức độ định giá Các nhân tố lại bao gồm tuổi cơng ty, uy tín tổ chức bảo lãnh phát hành, tỷ số ROA, tỷ số P/E tỷ số nợ khơng có mối quan hệ có ý nghĩa thống kê với mức độ định giá đợt IPO Việt Nam Cuối cùng, hạn chế nghiên cứu mơ hình, kết nghiên cứu khơng xác cho việc dự báo giá đợt IPO Việt Nam Từ khóa: phát hành chứng khốn lần đầu cơng chúng, mức độ định giá, giá khởi điểm, ngày giao dịch đầu tiên, uy tín nhà bảo lãnh phát hành MỤC LỤC TRANG PHỤ BÌA LỜI CAM ĐOAN MỤC LỤC DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT DANH MỤC CÁC BẢNG DANH MỤC CÁC HÌNH TÓM TẮT CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 IPO tượng định giá IPO 1.1.1 IPO - Phát hành chứng khoán lần đầu công chúng 1.1.2 Hoạt động IPO Việt Nam 1.1.3 Hiện tượng định giá IPO 1.2 Lý chọn đề tài 10 1.3 Tính cấp thiết đề tài 11 1.4 Mục tiêu nghiên cứu 12 CHƯƠNG 2: TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY 16 2.1 Quy mô phát hành 16 2.2 Giá khởi điểm 17 2.3 Tốc độ tăng trưởng kinh tế 18 2.4 Tuổi công ty 20 2.5 Uy tín nhà bảo lãnh phát hành 21 2.6 Các số kế toán 23 2.7 Vay nợ 24 CHƯƠNG 3: DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 26 3.1 Thu thập liệu 26 3.2 Phương pháp nghiên cứu 33 3.2.1 Mơ hình 33 3.2.2 Biến phụ thuộc 34 3.2.3 Biến độc lập 35 CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 41 4.1 Lý thuyết 41 4.2 Kết thực nghiệm 41 4.2.1 Thống kê mô tả mẫu 41 4.2.2 Hệ số tương quan 43 4.2.3 Kết phân tích hồi quy 44 4.3 Thảo luận kết 51 4.3.1 Quy mô phát hành 52 4.3.2 Giá khởi điểm 53 4.3.3 Chênh lệch tốc độ tăng trưởng GDP 54 4.3.4 Quy mô công ty 54 4.3.5 Tuổi công ty 55 4.3.6 Uy tín nhà bảo lãnh phát hành 55 4.3.7 Hệ số ROA, tỷ số P/E tỷ lệ nợ 56 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ GIỚI HẠN CỦA ĐỀ TÀI 57 5.1 Kết luận 57 5.2 Giới hạn đề tài 57 DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT Chữ viết tắt Cách viết đầy đủ IPO Initial Public Offering OLS Ordinary Least Squares GDP Gross Domestic Product ROA Return On Assets P/E Price-Earnings Ratio EPS Earnings Per Share HSX Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM HNX Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội UPCoM Unlisted Public Company Market DANH MỤC CÁC BẢNG Bảng 1.1: Thống kê đấu giá từ 01/2005 đến tháng 10/2013 Bảng 1.2: Lợi nhuận trung bình ngày số quốc gia Bảng 2.1 Tóm tắt kết nghiên cứu trước 25 Bảng 3.1: Tốc độ tăng trưởng GDP bình quân năm từ năm 2005 – 2012 28 Bảng 3.2: Tóm tắt giả thiết kỳ vọng biến 39 Bảng 4.1: Bảng thống kê mô tả 42 Bảng 4.2 Bảng hệ số tương quan 43 Bảng 4.3: Phân tích hồi quy mức độ định giá (DUP) với biến độc lập 44 Bảng 4.4: Bảng ma trận hệ số tương quan cặp biến giải thích 47 Bảng 4.5: Bảng tóm tắt kết chạy mơ hình hồi quy phụ 48 Bảng 4.6: Bảng kết kiểm định tự tương quan 49 Bảng 4.7: Kết kiểm định phương sai thay đổi phương pháp Harvey 50 Bảng 4.8: Bảng so sánh kết hồi quy 51 DANH MỤC CÁC HÌNH Hình 1.1: Tốc độ tăng trưởng GDP số lượng đợt đấu giá qua năm Hình 1.2: Lợi nhuận trung bình ngày nước khu vực đồng Euro Hình 1.3: Lợi nhuận trung bình ngày Mỹ Hình 1.4: Lợi nhuận trung bình ngày Anh CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU 1.1 IPO tượng định giá IPO 1.1.1 IPO - Phát hành chứng khoán lần đầu cơng chúng Phát hành chứng khốn lần đầu cơng chúng cịn gọi IPO (Initial Public Offering) định nghĩa việc chào bán chứng khoán lần đầu công chúng Tại công ty phải tiến hành IPO? IPO đem lại lợi ích cho cơng ty? Trước hết, với phát triển mạnh mẽ thị trường chứng khốn, cơng ty huy động nhanh nhiều vốn thông qua việc tiến hành IPO thị trường chứng khoán Cổ phiếu cơng ty đạt tính khoản cao đạt giá trị gia tăng giá sau IPO Đó lý khiến doanh nghiệp tiến hành IPO Tiền mặt mục tiêu để công ty tiến hành IPO Số tiền quan trọng việc thu hút nhân tài mới, phát triển sản phẩm, gia tăng hàng tồn kho xây dựng sở vật chất Thông thường, công ty thiếu vốn chọn IPO kênh để huy động thêm vốn bên cạnh kênh khác vay nợ, phát hành trái phiếu, huy động góp thêm vốn cổ đơng hữu vận động nhà đầu tư thứ ba hay đối tác chiến lược đầu tư vào công ty Tuy nhiên có cơng ty quy mơ lớn, khơng thiếu vốn tiến hành IPO cho mục đích trở thành công ty cổ phần đại chúng Tại nước phát triển, hầu hết công ty trước vào hoạt động sau trình phát triển tiến hành IPO Công việc biết đến Việt Nam thời gian gần công ty tiến hành nhanh, mạnh cảm nhận mạnh IPO nâng cao uy tín cho cơng ty Điều đặc biệt quan trọng cho công ty việc thu hút thêm nhiều khách hàng Nhìn từ góc độ tài chính, trở thành cơng ty cổ phần đại chúng giúp giảm chi phí vốn cho cơng ty Tại Việt Nam, công ty niêm yết sàn giao dịch chứng khốn ngân hàng đánh giá cao áp dụng mức lãi suất vay ưu đãi thấp đáng kể so với công ty khác Cuối cùng, điểm thuận lợi vô quan trọng việc IPO làm tăng giá trị tài sản rịng, giúp cơng ty thu hút nguồn vốn lớn, lâu dài dễ dàng huy động thêm vốn thị trường thứ cấp Mặc dù có nhiều điểm thuận lợi công ty IPO trở thành cơng ty cổ phần đại chúng có nhiều điểm bất lợi Phát hành cổ phiếu công chúng làm cho tỷ lệ sở hữu cổ đông hữu thay đổi (được gọi tượng pha loãng cổ phiếu) số trường hợp làm cho cổ đơng hữu quyền kiểm sốt cơng ty Bên cạnh đó, cấu quyền sở hữu công ty luôn bị biến động chịu ảnh hưởng giao dịch cổ phiếu hàng ngày Việc phát hành cổ phiếu công chúng làm cho công ty phải gánh chịu thêm khoản chi phí cao cho đợt phát hành chi phí thuê tổ chức bảo lãnh phát hành, chi phí th cơng ty tư vấn, phí kiểm tốn báo cáo tài chính, phí in ấn tài liệu, chi phí tổ chức vận động, phí niêm yết… Ngồi ra, hàng năm cơng ty phải đóng mức phí định cho Sở giao dịch chứng khốn để trì niêm yết, cơng bố thơng tin hay chi phí kiểm tốn báo cáo tài định kỳ Một điểm bất lợi quan trọng khác mà công ty IPO đối mặt việc công ty phải tuân thủ chế độ công bố thông tin rộng rãi, nghiêm ngặt chịu giám sát chặt chẽ so với công ty khác Việc công bố thông tin rộng rãi rỏ rỉ bí mật kinh doanh công ty cho đối thủ 1.1.2 Hoạt động IPO Việt Nam Hiện có ba chế xác định giá IPO bao gồm chế chào bán với giá cố định, chế đấu giá chế lập danh sách Ở Việt Nam chưa có chế lập danh sách, có số đợt IPO chào bán với giá cố định, lại đa số IPO theo chế đấu giá Có số đấu giá IPO Việt Nam thực 56 tầm quan trọng nhân tơ uy tín tổ chức bảo lãnh phát hành đến mức độ định giá 4.3.7 Hệ số ROA, tỷ số P/E tỷ lệ nợ Trong nghiên cứu tỷ số P/E, tỷ lệ nợ tỷ số ROA khơng có nhiều ảnh hưởng đến mức độ định giá, trái với kết nghiên cứu nhiều nghiên cứu trước Nguyên nhân tượng Việt Nam số liệu kế tốn có độ tin cậy thấp nhà đầu tư không dành nhiều quan tâm đến liệu khứ 57 CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ GIỚI HẠN CỦA ĐỀ TÀI 5.1 Kết luận Nghiên cứu xem xét nhân tố ảnh hưởng đến mức độ định giá IPO thị trường chứng khốn Việt Nam thơng qua nghiên cứu mẫu gồm 74 đợt IPO tiến hành IPO thông qua hình thức đấu giá Sở giao dịch chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội Kết cho thấy mức độ định giá trung bình 30,5% Điều chứng tỏ tồn định giá sai cổ phiếu IPO Việt Nam Có chín nhân tố tiến hành khảo sát nghiên cứu bao gồm quy mô phát hành, giá khởi điểm, khác biệt tốc độ tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội (GDP) năm IPO với năm cổ phiếu niêm yết, tuổi cơng ty, uy tín tổ chức bảo lãnh phát hành, quy mô công ty, tỷ số ROA, tỷ số P/E tỷ số nợ Phân tích hồi quy theo phương pháp OLS thị trường chứng khốn Việt Nam, chín nhân tố tiến hành khảo sát có nhân tố quy mơ phát hành, giá khởi điểm, chênh lệch tốc độ tăng trưởng GDP thời điểm IPO thời điểm niêm yết có tương quan với mức độ định Nhân tố quy mơ cơng ty có ảnh hưởng đến mức độ định giá chứng không thực mạnh Các nhân tố cịn lại khơng có mối quan hệ có ý nghĩa thống kê đến mức độ định giá bao gồm tỷ số P/E, tỷ lệ nợ, tuổi cơng ty, uy tín nhà bảo lãnh phát hành hệ số ROA 5.2 Giới hạn đề tài Có số hạn chế ảnh hưởng đến kết việc nghiên cứu Đầu tiên vấn đề thu thập liệu Do liệu bị thiếu vấn đề bảo mật, tác giả nhận tất thông tin cần thiết cho việc phân tích hồi quy Kết quả, có số lượng hạn chế đợt IPO thu thập từ thị trường kết luận nghiên cứu bị sai lệch vấn đề 58 Hạn chế thứ hai, mẫu nghiên cứu nhỏ, 74 quan sát Tuy nhiên, hạn chế tác giả, nghiên cứu chưa sử dụng phương pháp OLS robust để khảo sát mẫu nhỏ nhằm làm tăng mức độ tin cậy kết Hạn chế thứ ba, tính mức độ định giá đợt IPO, để đơn giản tính tốn, tác giả bỏ qua tỷ suất sinh lợi cổ phiếu thị trưởng khoảng thời gian từ IPO đến cổ phiếu niêm yết sàn giao dịch chứng khoán Việc bỏ qua làm cho kết nghiên cứu sai lệch so với thực tế Hạn chế thứ tư, nghiên cứu sử dụng giá trúng thầu bình qn để tính mức độ định giá Giá trúng thầu bình qn tính giá đấu thành công tất nhà đầu tư Tuy nhiên nhà đầu tư trúng thầu mua cổ phiếu Trong thực tế cho thấy có số đấu giá có giá trúng thầu cao bất thường Ví dụ, giá đấu thành cơng cao Công ty Thủy Điện Thác Mơ 56 triệu đồng/cổ phiếu, Công ty Nhiệt Điện Phả Lại 50 triệu đồng/cổ phiếu, Công ty Nhiệt Điện Bà Rịa 20 triệu đồng/cổ phiếu, Công ty Dược Phẩm Bến Tre 29,5 triệu đồng/cổ phiếu…Mức mức giá cao bất thường góp phần lớn vào việc đẩy giá trúng thầu bình quân lên cao sau nhà đầu tư đưa mức giá thường bỏ tiền đặt cọc không mua cổ phiếu Do thiếu thông tin nên tác giả loại bỏ nhà đầu tư trúng thầu khơng mua cổ phiếu để tính tốn mức giá trúng thầu bình quân thực đợt IPO Nếu loại bỏ phần mức độ định giá cao Hạn chế thứ năm, nghiên cứu sử dụng giá đóng cửa ngày để tính mức độ định chưa đề cập đến giá cổ phiếu tuần, hai tuần, tháng hay ba tháng sau niêm yết Thực tế Việt Nam cho thấy, hầu hết thời điểm niêm yết công ty chưa lưu ký chứng khoán đầy đủ trung tâm lưu ký chứng khốn nên dẫn đến tình trạng thiếu nguồn cung tạm thời vào thời điểm niêm yết đẩy giá giao dịch cổ phiếu ngày lên cao 59 Hạn chế cuối không phần quan trọng nhân tố đưa để xem xét nghiên cứu hạn chế Trong thực tế, giá chứng khốn phụ thuộc vào nhiều nhân tố ngồi chín nhân tố đề cập nghiên cứu Tác giả khuyến nghị nhân tố nghiên cứu trước đây, nghiên cứu Việt Nam tương lai nên xem xét việc đưa thêm vào nhiều biến độc lập ngành hàng, tỷ lệ lạm phát, số VN Index, tỷ lệ sở hữu nhà nước, lãi suất thị trường, giá vàng, giá dầu… DANH MỤC TÀI LIỆU THAM KHẢO TIẾNG VIỆT Trần Thị Hải Lý & Dương Kha (2012) Bằng chứng tượng định giá IPO Việt Nam Tạp chí Phát triển kinh tế , 26-37 TIẾNG ANH Almisher, M A., Buell, S G., & Kish, R J (January 01, 2002) The relationship between systematic risk and underpricing of the ipo market Research in Finance : a Research Annual, 19 Beatty, R.P & Ritter, J.R (1984) Investment Banking, Reputation, and Underpricing of Initial Public Offerings Journal of Financial Economics,15, 213-232 Carter, R & Manaster, S (1990) Initial Public Offerings and Underwriter Reputation The Journal of Finance, 45, 4, 1045-1067 Clark, D T (2002) A Study of the Relationship Between Firm Age-at-IPO and Aftermarket Stock Performance Financial Markets, Institutions and Instruments, 11, 4, 385-400 Clarkson, P M., & Merkley, J (1994) Ex Ante Uncertainty and the Underpricing of Initial Public Offerings: Further Canadian Evidence Canadian Journal of Administrative Sciences / Revue Canadienne Des Sciences De L'administration, 11, 2, 54-67 Grinblatt, M., & Hwang, C Y (1989) Signalling and the Pricing of New Issues Journal of Finance, 44, 2, 393-420 Hiromasa N (2003) Analysis of Initial Returns Rate in the IPOMarket among 21 Countries Kennedy, D., Sivakumar, R., & Vetzal, K (2006) The implications of IPO underpricing for the firm and insiders: Tests of asymmetric information theories Journal of Empirical Finance, 13, 1, 49-78 Kristian R (2013) Initial Public Offerings: International Insights 10 Loughran, T., & Ritter, J (2004) Why Has IPO Underpricing Changed over Time? Financial Management, 33, 3, 5-37 11 Megginson, W L., & Weiss, K A (1991) Venture Capitalist Certification in Initial Public Offerings Journal of Finance, 46, 3, 879-903 12 Rogue, D E (1973) On the Pricing of Unseasoned Equity Issues: 1965-1969 Journal of Financial and Quantitative Analysis, 8, 1, 91-103 13 Ritter, J.R (1984) The ‘hot issue’ market of 1980 Journal of Business ,57, 215240 14 Rock, K (1986) Why new issues are underpriced Journal of Financial 15 Yuan Tian (2012) An examination factors influencing Under-Pricing Of IPOs on the London Stock Exchange 16 Zamzi Ahmad (2007) Why IPOs are underpriced? Evidence from the Dhaka Stock Exchange, Bangladesh CÁC TRANG WEB 18 www.hsx.vn 19 www.hnx.vn < http://www.hnx.vn/web/18114/daugia> ...BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH NGUYỄN THỊ THÙY KHẢO SÁT MỘT SỐ NHÂN TỐ ẢNH HƯỞNG ĐẾN MỨC ĐỘ ĐỊNH DƯỚI GIÁ KHI IPO TẠI VIỆT NAM CHUYÊN NGÀNH:... xem xét nhân tố ảnh hưởng đến mức độ định giá IPO Việt Nam mối quan hệ biến độc lập với mức độ định giá IPO thông qua mẫu nghiên cứu gồm 74 công ty IPO khoảng thời gian từ tháng 01/2005 đến tháng... nghĩa IPO bị định giá  Nếu DUP < có nghĩa IPO bị định giá cao  DUP = có nghĩa IPO định giá 35 Theo quan sát từ liệu nghiên cứu cho thấy, số 74 đợt IPO có 38 đợt IPO định giá (DUP > 0) 36 đợt IPO