B! GIÁO D"C VÀ #ÀO T$O TR%&NG #$I H'C KINH T( TP HCM - LÊ TH) KIM TUY*N CÁC NHÂN T+ TÁC #!NG #(N C,U TRÚC V+N C-A CÁC DOANH NGHI.P NIÊM Y(T TRÊN SÀN CH/NG KHOÁN VI.T NAM LU0N V1N TH$C S2 KINH T( TP H! Chí Minh – N"m 2013 B! GIÁO D"C VÀ #ÀO T$O TR%&NG #$I H'C KINH T( TP HCM - LÊ TH) KIM TUY*N CÁC NHÂN T+ TÁC #!NG #(N C,U TRÚC V+N C-A CÁC DOANH NGHI.P NIÊM Y(T TRÊN SÀN CH/NG KHỐN VI.T NAM Chun ngành: Tài - Ngân hàng Mã s#: 60340201 LU0N V1N TH$C S2 KINH T( NG$%I H$&NG D'N KHOA H(C: GS – TS TR)N NG(C TH* TP H! Chí Minh – N"m 2013 ! L!I CAM "OAN Tôi xin cam !oan r"ng lu#n v$n “Các nhân t% tác !&ng !'n c(u trúc v%n c)a doanh nghi*p niêm y't sàn ch+ng khoán Vi*t Nam” cơng trình nghiên c+u c)a riêng tơi.! D, li*u !-.c s/ d0ng lu#n v$n trung th1c !-.c thu th#p t2 nh,ng ngu3n !áng tin c#y k't qu4 trình bày lu#n v$n ch-a !-.c cơng b% t5i b(t k6 cơng trình nghiên c+u tr-7c !ây N'u phát hi*n có b(t k6 gian l#n nào, tơi xin ch8u tồn b& trách nhi*m tr-7c H&i !3ng !! ! ! ! ! TP.HCM, tháng 11 n$m 2013 Tác gi# lu$n v%n Lê Th& Kim Tuy'n M!C L!C TRANG PH! BÌA L"I CAM #OAN M!C L!C DANH M!C K$ HI%U CÁC CH& VI'T T(T DANH M!C CÁC B)NG Tóm t!t 1 Gi"i thi#u chung 1.1 L$ ch%n &' tài 1.2 M(c tiêu nghiên c)u T*ng quan k+t qu, nghiên c)u tr-"c 2.1 Các l$ thuy+t truy'n th.ng 2.1.1 l! thuy"t tr#t t$ phân h%ng 2.1.2 L! thuy"t &ánh &'i 2.1.3 L! thuy"t th(i &i)m th* tr+(ng 2.1.4 L! thuy"t chi phí &%i di,n 2.2 Các nghiên c)u th/c nghi#m t0 nh1ng qu.c gia &ang phát tri2n th+ gi"i Ph-3ng pháp nghiên c)u 12 3.1 D1 li#u 3.2 Cách xác &4nh bi+n &-a vào mơ hình 12 3.3 Mơ hình -"c l-5ng 13 3.4 Ph-3ng pháp -"c l-5ng 15 3.5 Ki2m &4nh Hausman v' s/ phù h5p c6a mơ hình FEM hay mơ hình REM 16 K+t qu, mơ hình 17 4.1 Th.ng kê mô t, 17 4.2 Phân tích h# s t-3ng quan gi1a bi+n 19 4.3 K+t qu, -"c l-5ng c6a mơ hình h7i quy 22 4.3.1 H-i quy giai &o%n t'ng th) t n/m 2007 - 2012 22 4.3.1.1 Mơ hình bình ph+0ng bé nh1t g2p 22 4.3.1.2 Mơ hình nhân t3 4nh h+5ng c3 &*nh 25 4.3.1.3 Ki)m &*nh Hausman 28 4.3.1.4 Mơ hình bình ph+0ng bé nh1t g2p có thêm bí"n lãi su1t 30 4.3.1.5 Mơ hình nhân t3 4nh h+5ng c3 &*nh giai &o%n t 2007 - 2012 có thêm bí"n lãi su1t 32 4.3.1.6 Mơ hình nhân t3 4nh h+5ng ng6u nhiên giai &o%n t 2007 - 2012 có thêm bí"n lãi su1t 34 4.3.1.7 Ki)m &*nh Hausman 37 4.3.2 H-i quy giai &o%n sau kh7ng ho4ng kinh t" t n/m 2009 2012 39 4.3.2.1 Mơ hình bình ph+0ng bé nh1t g2p 39 4.3.2.2 Ki)m &*nh Hausman v8 s$ phù h9p c7a mơ hình FEM hay mơ hình REM giai &o%n t 2009 - 2012 41 4.3.2.3 Mô hình nhân t3 4nh h+5ng c3 &*nh 44 4.3.2.4 Mơ hình bình ph+0ng bé nh1t g2p có thêm bí"n lãi su1t cho vay giai &o%n sau kh7ng ho4ng (2009-2012) 46 4.3.2.5 Ki)m &*nh Hausman 49 4.3.2.6 Mơ hình nhân t3 4nh h+5ng ng6u nhiên giai &o%n t 2009 - 2012 có thêm bí"n lãi su1t 51 4.4 Gi,i thích k+t qu, nghiên c)u 54 K+t lu8n 57 DANH M!C TÀI LI%U THAM KH)O PH! L!C ! DANH M!C C!M T" VI#T T$T C%m vi&t t't Tên ()y (* ti&ng Anh Tên ()y (* ti&ng Vi+t S! giao d"ch ch#ng khoán HOSE HoChiMinh Stock Exchange HNX HaNoi Stock Exchange S! giao d"ch ch#ng khoán Hà N%i LEV Leverage ratio T& l' n( t)ng ngu$n v*n TP H$ Chí Minh T& l' tài s+n c* ,"nh TANGI Tangibility PROFIT Profitability Kh+ n-ng sinh l(i GROW Growth opportunity C h%i t-ng tr/!ng NDTS Non-debt tax shield T0m ch1n thu2 phi n( LIQ Liquidity Tính kho+n VOL Earnings volatility/risk Bi2n ,%ng c3a thu nh4p SIZE Firm size Quy mô c3a công ty SPP Share price performance Giá c) phi2u th5c hi'n LS level of interest rates Lãi su0t cho vay Ordinary Least Squares Ph/.ng pháp bình ph/.ng nh6 nh0t OLS t)ng tài s+n ! REM Random Effects Model FEM Fixed Effects Model IMF International Monetary Fund Mơ hình nhân t! "nh h#$ng ng%u nhiên Mơ hình nhân t! "nh h#$ng c! &'nh Qu( ti)n t* qu!c t+ DANH M!C CÁC B"NG, BI#U B$ng 2.1: Tóm t!t h" s# tác $%ng kì v&ng c'a bi(n $#i v)i m*c $òn b+y c'a cơng ty B$ng 4.1: Th#ng kê mơ t, B$ng 4.2: Phân tích h" s# t-.ng quan gi/a bi(n B$ng 4.3: K(t qu, h0i quy mơ hình bình ph-.ng bé nh1t g%p t2 2007 – 2012 B$ng 4.4: K(t qu, h0i quy mơ hình nhân t# ,nh h-3ng c# $4nh (FEM) t2 2007 – 2012 B$ng 4.5: K(t qu, ki5m $4nh Hausman t2 2007 - 2012 B$ng 4.6: K(t qu, h0i quy mơ hình bình ph-.ng bé nh1t g%p t2 2007 – 2012 có thêm bi(n lãi su1t B$ng 4.7: K(t qu, h0i quy mô hình nhân t# ,nh h-3ng c# $4nh (FEM) t2 2007 – 2012 có thêm bi(n lãi su1t B$ng 4.8: K(t qu, h0i quy mơ hình nhân t# ,nh h-3ng ng6u nhiên (REM) t2 2007 – 2012 có thêm bi(n lãi su1t B$ng 4.9: K(t qu, ki5m $4nh Hausman t2 2007 – 2012 có thêm bi(n lãi su1t B$ng 4.10: K(t qu, h0i quy mơ hình bình ph-.ng bé nh1t g%p t2 2009 – 2012 !"#$% &'(()% !"# $%&'# ()*# +,-# ""/01# 23!# *4"&5# 5676# 8"9&# $7,# (':&5# '"-&5# (6&'#*)#;#?#i nhCng ngu2n tài tr; tA bên Do )ó, ch! y&u ngu2n tài tr; c!a hB )&n tA vay n; Vì doanh nghi0p vAa nhD nên hB sJ không )/;c h/:ng /u )ãi vay nh/ doanh nghi0p l>n mà sJ ph5i vay v>i lãi su6t cao Trong )ó, )(i v>i doanh nghi0p l>n, c5 lãi su6t cho vay, hB cNng không )i vay ngu2n ti'n n4i b4 )! l>n )# tài tr; cho d$ án Do )ó, hB cNng sJ )i vay h9n Tr/.ng h;p )i#n hình cơng ty Vinamilk hFu nh/ hB không sM d@ng v(n vay (hoKc chi&m m4t tE trBng r6t nhD) t*ng ngu2n tài tr; c!a hB # Trong giai &o1n sau kh8ng ho,ng (t5 n=m 2009 – 2012): 1a phFn bi&n gi5i thích )'u gi(ng nh/ v>i kì vBng c!a mơ hình, chE có s$ khác bi0t bi&n: Bi&n tE l0 tài s5n c( )-nh t*ng tài s5n (TANGI) mang d6u âm có % nghQa th(ng kê, : giai )o,n t*ng th# khơng có % nghQa th(ng kê 1i'u có th# )/;c gi5i thích r!i ro )Fu t/ giai )o,n sau kh!ng ho5ng l>n nên doanh nghi0p sJ ch! y&u )Fu t/ v(n c!a b=ng vi0c sM d@ng ngu2n v(n c* phFn MKt khác, giai )o,n này, n; x6u c!a ngân hàng Vi0t Nam cNng r6t cao, )ó ngân hàng cNng sJ h,n ch& cho vay )(i v>i doanh nghi0p, )Kc bi0t doanh nghi0p vAa nhD Vì th&, vi0c m: r4ng s5n xu6t cNng nh/ gia t"ng )Fu t/ sJ có xu h/>ng sM d@ng v(n c* phFn nhi'u h9n, )ó s$ gia t"ng t/9ng )(i c!a tài s5n c( )-nh sJ ng/;c chi'u v>i tE l0 sM d@ng )òn b8y c!a doanh nghi0p Ngoài ra, giai )o,n này, h0 s( c!a bi&n lãi su6t )ã khơng % nghQa th(ng kê mơ hình h2i quy K&t qu5 phFn cNng )úng )(i v>i gi5i thích : bên 57 K+t lu/n Bài nghiên c3u )ã ki#m tra nhân t( 5nh h/:ng )&n c6u trúc v(n theo l% thuy&t truy'n th(ng, )2ng th.i xem xét tác )4ng c!a cu4c kh!ng ho5ng kinh t& 2008 )&n nhân t( 5nh h/:ng )&n c6u trúc v(n B=ng ch3ng th$c nghi0m cho k&t qu5 c@ th# nh/ sau Trong giai )o,n t*ng th# (2006-2012) bi&n c9 h4i t"ng tr/:ng, kh5 n"ng sinh l;i, kho5n, giá c* phi&u )/;c th$c hi0n )'u có m(i t/9ng quan âm v>i t7 l0 )òn b8y Hai bi&n quy mơ doanh nghi0p, t6m chi t7 l0 )òn b8y Các m(i quan h0 )'u )/;c gi5i thích b=ng l% thuy&t truy'n th(ng c!a c6u trúc v(n Tuy nhiên giai )o,n bi&n t7 l0 tài s5n c( )-nh t*ng tài s5n l,i khơng có % nghQa th(ng kê, )i'u phù h;p v>i gi5i thích nghiên c3u g(c r=ng doanh nghi0p có th# có m(i quan h0 thân thi&t v>i ngân hàng, hoKc doanh nghi0p có s: hCu nhà n/>c cao hoKc pháp lu+t /u tiên b5o v0 ch! n; vi0c t"ng gi5m tài s5n c( )-nh sJ khơng tác )4ng )&n t7 l0 )òn b8y Và )/a thêm bi&n lãi su6t vào mô hình tác )4ng c!a lãi su6t t7 l0 )òn b8y chi'u Trong giai )o,n sau kh!ng ho5ng (2009-2012) bi&n gi5i thích )'u t/9ng )2ng v>i giai )o,n t*ng th# Tuy nhiên )4 l>n c!a h0 s( bi&n )ã có s$ thay )*i mà )a phFn gi5m, gi5m m,nh nh6t h0 s( c!a bi&n t6m chc )ây qu(c gia nghiên c3u g(c ta th6y có nhCng )i#m t/9ng )2ng nh6t )-nh Tuy nhiên mIi qu(c gia có )i'u ki0n v"n hóa, pháp lu+t, th# ch& tài mơi tr/.ng khác nên có s$ khác bi0t m(i t/9ng quan giCa bi&n v>i t7 l0 )òn b8y MKt khác nghiên c3u cNng cho th6y có m4t s( )i#m khác bi0t s$ tác )4ng c!a nhân t( )&n t7 l0 )òn b8y giai )o,n t*ng th# giai )o,n kh!ng ho5ng kinh t& # H1n ch+ c8a nghiên c)u MKc dù )/a nhCng gi5i thích : trên, nhiên có th# )ó v?n ch/a ph5i nguyên nhân 5nh h/:ng t>i k&t qu5 nghiên c3u M4t th$c t& cho th6y t,i Vi0t Nam, cơng ty Vi0t Nam cNng ch/a có nhi'u sách sM d@ng t6m chi lí thuy&t kinh t& Ngoài ra, m?u quan sát c!a nghiên c3u chE 137 công ty, không ),i di0n )/;c h&t cho toàn b4 t*ng th# doanh nghi0p Vi0t Nam )ã )/;c niêm y&t sàn giao d-ch ch3ng khoán Ch/a so sánh )/;c nhân t( tác )4ng c6u trúc v(n : giai )o,n tr/>c sau kh!ng ho5ng N&u l6y s( li0u tr/>c n"m 2007 m?u sJ b- thu hSp khơng có tính ),i di0n TÀI LI!U THAM KH"O: Danh m#c tài li$u ti%ng Vi$t Lê !"t Chí, 2013 Các nhân t! "nh h#$ng %&n vi'c ho(ch %)nh c*u trúc v!n c+a nhà qu"n tr) tài t(i Vi't Nam T"p chí phát tri#n h$i nh%p Tr&n Ng'c Th( c$ng s), 2007 Tài doanh nghi'p hi'n %(i !"i h'c Kinh t* Tp H+ Chí Minh Danh m#c tài li$u ti%ng Anh: A De Jong, R Kabir, TT Nguyen, 2008 Capital structure around the world: The roles of firm- and country-specific determinants Journal of Banking & Finance 32, 1954-1969 B Fattouh, P Scaramozzino, L Harris, 2005 Capital structure in South Korea: a quantile regression approach Journal of Development Economics 76, 231-250 Booth, L., Aivazian, V., Demirgỹỗ-Kunt, A., and Maksimovic, V., 2001 Capital structure in developing countries Journal of Finance 56, 87-130 Donaldson, G., 1961 Corporate debt capacity: a study of corporate debt policy and the determination of corporate debt capacity Boston, division of research, Harvard Graduate School of Busine F Modigliani, MH Miller, 1958 The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment The American economic review Vol 48, No G Huang, FM Song, 2006 The determinants of capital structure: evidence from China China Economic Review 17, 14-36 Giannetti, M., 2003 Do better institutions mitigate agency problems? Evidence from corporate finance choices Journal of Financial and Quantitative Analysis 38, 185-212 Graham, J and Harvey, C., 2001 The theory and practice of corporate finance: Evidence from the field Journal of Financial Economics 60, 187-243 M Harris, A Raviv, 1978 Some results on incentive contracts with applications to education and employment, health insurance, and law enforcement The American Economic Review Vol 68, No M Harris, A Raviv, 1991 The Theory of Capital Structure The Journal of Finance, 46: 297–355 M Spence, R Zeckhauser, 1971 Insurance, information, and individual action The American economic review Vol 61, No MC Jensen, WH Meckling, 1976 Theory of the firm: Managerial behavior, agency costs and ownership structure Journal of Financial Economics 3, 305–360 MK Suhaila, WM Mahmood, 2008 Capital Structure and Firm Characteristics: Some Evidence from Malaysian Companies Universiti Teknologi MARA Terengganu Myers and Majluf, 1984 Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors not have Journal of Financial Economics 20: 237 - 265 O Hart, J Moore, 1994 A theory of debt based on the inalienability of human capital The Quarterly Journal of Economics 109, 841-879 R Deesomsak, K Paudyal, G Pescetto, 2004 The determinants of capital structure: evidence from the Asia Pacific region Journal of Multinational Financial 14, 387405 Rajan, R and Zingales, L., 1995 What we know about capital structure? Some evidence from international data Journal of Finance 50, 1421-1460 Titman, S., and Wessels, R., 1988 The determinants of capital structure Journal of Finance 43, 1-19 Wald, J., 1999 How firm characteristics affect capital structure: an international comparison Journal of Financial Research 22, 161-187 PH! L!C Danh sách 137 công ty niêm y"t sàn ch#ng khoán HOSE HNX m$u nghiên c#u Sàn STT Mã c% Tên công ty phi"u Ngành ch#ng khoán niêm y"t ABT CTCP Xu!t nh"p kh#u Th$y s%n B&n Tre Nông nghi'p HOSE CTCP Xu!t nh"p kh#u Th$y s%n C(u Long ACL An Giang Nông nghi'p HOSE AGF CTCP Xu!t nh"p kh#u Th$y s%n An Giang Nông nghi'p HOSE ALP CTCP )*u t+ Alphanam B)S XD HOSE ALT CTCP V,n hóa Tân Bình D-ch v HNX ANV CTCP Nam Vi't Nông nghi'p HOSE Hàng tiêu BBC CTCP Bibica BHS CTCP )+/ng Biên Hồ dùng HOSE Nơng nghi'p HOSE Ngun v"t BMC CTCP Khống s%n Bình )-nh li'u HOSE 10 BMP CTCP Nh0a Bình Minh B)S XD HOSE 11 BT6 CTCP Beton B)S XD HOSE 12 CIC CTCP )*u t+ Xây d0ng COTEC B)S XD HNX Công nghi'p HOSE CTCP )*u t+ H1 t*ng K2 thu"t Tp.H3 Chí 13 CII Minh Nguyên v"t 14 CLC CTCP Cát L4i li'u HOSE 15 CMC CTCP )*u t+ CMC B)S XD HNX 16 COM CTCP V"t t+ - X,ng d*u N,ng l+4ng HOSE 17 CTN CTCP Xây d0ng Cơng trình Ng*m B)S XD HNX 18 DBC CTCP T"p 5ồn Dabaco Vi't Nam Nơng nghi'p HNX 19 DCL CTCP D+4c ph#m C(u Long Y t& HOSE Hàng tiêu 20 DCS CTCP T"p 5oàn )1i Châu dùng HNX 21 DHG CTCP D+4c H"u Giang Y t& HOSE 22 Y t& HNX Y t& HOSE DHT CTCP D+4c ph#m Hà Tây 23 DMC CTCP Xu!t nh"p kh#u Y t& Domesco Hàng tiêu 24 DNP CTCP Nh0a )3ng Nai dùng HNX 25 DPM T6ng CTCP Phân bón Hóa ch!t D*u khí Nơng nghi'p HOSE 26 Nơng nghi'p HOSE DPR CTCP Cao Su )3ng Phú Hàng tiêu 27 DQC CTCP Bóng 5èn )i'n Quang 28 DRC CTCP Cao su )à N7ng 29 DXV CTCP VICEM V"t li'u Xây d0ng )à N7ng dùng HOSE Công nghi'p HOSE B)S XD HOSE Hàng tiêu 30 FMC CTCP Th0c ph*m Sao Ta 31 FPT CTCP FPT CTCP S%n xu!t Kinh doanh XNK Bình 32 GIL Th1nh dùng HOSE Cơng ngh' HOSE Hàng tiêu dùng HOSE Hàng tiêu 33 GMC CTCP S%n xu!t Th+8ng m1i May Sài Gòn 34 GMD CTCP Gemadept dùng HOSE Cơng nghi'p HOSE 35 HAG CTCP Hồng Anh Gia Lai B)S XD HOSE 36 Nông nghi'p HOSE HAI CTCP Nông d+4c H.A.I Nguyên v"t 37 HAP CTCP T"p )ồn Hapaco 38 HAX CTCP D-ch v Ơ tơ Hàng Xanh li'u HOSE D-ch v HOSE B)S XD HOSE B)S XD HOSE CTCP Xây d0ng Kinh doanh )-a 9c Hồ 39 HBC Bình 40 HDC CTCP Phát tri:n nhà Bà R-a-V;ng Tàu Hàng tiêu 41 HHC CTCP Bánh k