BÁO CÁO PHÂN TÍCH -ooo Bộ phận Phân tích Nghiên cứu Tổng cơng ty cổ phần Phân bón Hóa chất Dầu khí (DPM) Nguyễn Anh Thương Email: thuong.na@mhbs.vn Cơng ty Cổ phần Chứng khóan MHB Trụ sở chính: Tầng 2, 161 Đồng Khởi, Opera View, Q.1, TpHCM Tel: 38.241.567 Fax: 38.241.572 Website: www.mhbs.vn Chi nhánh Hà Nội: Tầng 6, Minexport, 28 Bà Triệu, Hòan Kiếm, Hà Nội Tel: 626 82888 Fax: 627 02146 Ngày phát hành: 30/03/2010 MỤC LỤC TỔNG QUAN NGÀNH VÀ TIỀM NĂNG PHÁT TRIỂN NGÀNH PHÂN TÍCH NGÀNH THEO MƠ HÌNH 05 FORCES CỦA MICHAEL PORTER TỔNG QUAN VỀ DOANH NGHIỆP PHÂN TÍCH TÌNH HÌNH ĐẦU TƯ PHÂN TÍCH TÌNH HÌNH HOẠT ĐỘNG SẢN XUẤT KINH DOANH 14 PHÂN TÍCH CÁC TỶ SỐ TÀI CHÍNH 19 PHÂN TÍCH SWOT 21 SO SÁNH VỚI CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT 22 MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ 24 NHẬN ĐỊNH ĐẦU TƯ 26 Tổng công ty cổ phần Phân bón Hóa chất Dầu khí Mã CK: DPM Sàn niêm yết: HSX Ngày: 30/03/2010 Khuyến nghị đầu tư MUA Giá Hóa chất Vốn điều lệ Ngành Lĩnh vực Giá cao 52 tuần Giá thấp 3.536 12.203 tỷ BV 14.420 32.200 Khối lượng niêm yết 380.000.000 P/E 9,1 26.800 KLLHBQ năm 2009 379.000.000 P/B 2,2 52.500 KLGD BQ 30 ngày 52 tuần 37.900 3.800 tỷ EPS 2009 Nguyên vật liệu GTVH thị trường Giá Giá mục tiêu 32.200 628.590 Beta 0,92 Biểu đồ giá năm (đã điều chỉnh giá) DPM (34.9000, 35.0000, 34.0000, 34.0000, -1.00000), Volum e (492,880) 36000 50 30000 24000 40 18000 12000 30 6000 x 100 February March April May June July Augus t Septem ber October Novem ber Hội Đồng Quản Trị Nguyễn Xuân Thắng Chủ tịch Ban điều hành Phan Đình Đức Bùi Quang Hưng Ủy viên Nguyễn Đức Thành Phó TGĐ Nguyễn Thị Hiền Ủy viên Lê Văn Quốc Việt Phó TGĐ Phạm Đăng Nam Ủy viên Từ Cường Phó TGĐ Nguyễn Đức Hòa Ủy viên Nguyễn Văn Tòng Phó TGĐ Chu Thị Hiền Phó TGĐ Nguyễn Hồng Vinh Phó TGĐ Huỳnh Kim Nhân TGĐ Decem ber 2010 February March Ban kiểm soát Nguyễn Thị Hiền Trưởng Ban Lê Vinh Văn Thành viên KTT ĐVT: tỷ đồng Chỉ tiêu TÓM TẮT 2008 2009 5.192 6.351 - DPM nhà sản xuất Ure lớn nước, chiếm khoảng 451 794 40% thị phần cung cấp Ure nước Ngoài ra, công ty Vốn chủ sở hữu 4.688 5.488 Doanh thu tăng cường tham gia hoạt động kinh doanh nhập 6.475 6.630 71% 2% 1.851 1.985 Tổng Tài sản Nợ phải trả Tăng trưởng doanh thu Lợi nhuận gộp - Thị trường phân bón nước phụ thuộc nhiều vào nhập cung nội địa không đáp ứng đủ nhu cầu Đối với phân đạm Ure khả sau năm 2012 cung vượt cầu Lợi nhuận gộp/Doanh thu Lợi nhuận sau thuế Tăng trưởng lợi nhuận sau thuế Lợi nhuận sau thuế/Doanh thu 29% 30% 1.385 1.351 4% -3% 21% 20% gây sức ép xuất cho nhà sản xuất loại phân nước - Những năm vừa qua DPM hưởng lợi lớn từ giá khí ưu đãi đầu vào Tập đồn dầu khí cho hoạt động sản xuất phân Ure Tuy nhiên từ năm 2010 khấu hao nhà máy đạm Phú Mỹ hồn thành mức giá khí ưu đãi Lợi nhuận thuộc cổ 1.384 1.348 ROA 27% 21% ROE 30% 25% EPS 3.642 3.536 đông cơng ty mẹ loại phân bón khác cung cấp cho thị trường nội địa khơng mà Tập đoàn định lại giá theo thị trường - Hiện tại, với nguồn tiền lớn DPM triển khai nhiều dự án đầu tư ngành phân bón, đặc biệt dự án lớn đầu tư sản xuất phân bón nước ngồi Đối với Chi phí sản xuất Ure Tỷ đồng 2500 2000 1500 dự án nhà máy đạm Cà Mau hoàn thành vào năm 2012, đại diện công ty cho biết DPM Tập đoàn giao kế hoạch chuẩn bị tiếp quản Hiện DPM chuẩn bị hồ 2009 E2010 sơ trình Đại hội đồng cổ đơng thơng qua kế hoạch mua nhà máy đạm Cà Mau 1000 - Trên sở thận trọng chúng tơi ước tính giá trị hợp lý 500 DPM 37.900 đồng Chúng kiến nghị XEM XÉT Khấu hao Nguyên Chi phí Tổng chi vật liệu khác phí (khí) MUA vào cổ phiếu DPM với mức giá cho mục tiêu đầu tư trung dài hạn TỔNG QUAN NGÀNH VÀ TIỀM NĂNG PHÁT TRIỂN NGÀNH Diễn biến giá Ure, DAP thị trường giới (tháng 01/2006 – tháng 01/2010) Thị trường phân bón giới có biến động mạnh giai đoạn tháng 6/2008 đến tháng 6/2009 Giá loại phân bón liên tục tăng cao lập đỉnh sau giảm mạnh Diễn biến giá phân bón tương đồng với diễn biến giá dầu thơ thị trường giới vào thời điểm dầu thô sản phẩm từ dầu nguồn ngun liệu để sản xuất phân bón Từ đầu năm 2010 giá phân bón có xu hướng phục hồi theo xu hướng phục hồi giá dầu thô Dự báo giá dầu thô năm 2010 năm tới phục hồi trì mức cao hồi phục kinh tế giới Do xu hướng chung giá phân bón ổn định có chiều hướng Nguồn: mongabay.com tăng theo giá dầu thô Việt Nam nước nông nghiệp nhu cầu phân bón phục vụ sản xuất nơng nghiệp lớn Theo ước tính Tổng Cơng ty Hố chất Việt Nam, nhu cầu phân bón loại nước năm 2009 7,8 triệu tấn, gồm 1,7 triệu phân đạm urê; 1,85 triệu phân NPK; DAP 0,7 triệu tấn; 1,6 triệu phân lân nước sản xuất số chủng loại phân khác (SA, Kali ) Bộ Nông nghiệp Phát triển Nông thôn nhận định năm 2010 nhu cầu phân bón loại phục vụ sản xuất nơng nghiệp khoảng 8,9-9,1 triệu Tuy nhiên, sản lượng phân bón sản xuất nước đạt khoảng 5,6 triệu Như vậy, để đáp ứng đủ nhu cầu nước, buộc phải nhập thêm khoảng 3,3 triệu phân bón loại Hiện Việt Nam có khoảng 300 sở sản xuất phân bón; 35 nhà nhập 20 văn phòng đại diện phân bón nước ngồi Việt Nam Tuy nhiên, thị trường phân bón Việt Nam phụ thuộc chủ yếu vào nhập Cơng nghiệp sản xuất phân bón nội địa Việt Nam đáp ứng khoảng 50-60% nhu cầu urê, 100% phân lân nung chảy NPK từ lân nung chảy Các loại phân khác SA, Kali phải nhập 100% Về thị trường, Trung Quốc thị trường cung cấp phân bón chủ yếu Việt Nam, chiếm 40% tổng kim ngạch nhập phân bón Việt Nam Do sách điều tiết xuất nhập phân bón Trung Quốc có tác động nhanh chóng trực tiếp tới thị trường Việt Nam Hiện tương lai gần, tiềm tương đối lớn cho ngành sản xuất phân bón nước cung đáp ứng phần nhu cầu hàng năm Riêng phân Ure, nhu cầu hàng năm Việt Nam từ 1,7 - triệu Từ sau năm 2012 cung Ure nước vượt cầu nhà máy đạm nước bắt đầu hồn thành nâng cơng suất Đạm Hà Bắc, hoàn thành xây dựng như: Đạm Cà Mau, Đạm Ninh Bình Khi xu hướng xuất Ure thay tình trạng nhập nay, đồng thời cạnh tranh doanh nghiệp sản xuất Ure nước trở nên gay gắt PHÂN TÍCH NGÀNH THEO MƠ HÌNH 05 FORCES CỦA MICHAEL PORTER Tác động từ phía cung Đối với doanh nghiệp sản xuất phân bón, áp lực từ nhà cung cấp tương đối lớn giá nguyên vật liệu đầu vào cho sản xuất tăng vào thời điểm đầu năm 2010 như: giá điện, giá khí, giá than… Tác động từ phía nhu cầu Nhu cầu phân bón Việt Nam hàng năm khoảng 9-10 triệu loại, sản xuất nước đáp ứng 50-60% Do nhu cầu cho ngành sản xuất phân bón nước lớn Đối với mặt hàng phân Ure cung vượt cầu từ sau năm 2012 Ngoài ra, xu hướng tăng thâm canh, nâng cao suất trồng, đất đai ngày bị bạc màu nhu cầu sử dụng phân bón ngày tăng lên Sản phẩm thay Nhu cầu phân bón Việt Nam dự báo ổn định tăng nhẹ hàng năm tùy theo tình hình sản xuất nơng nghiệp Đối với lĩnh vực nơng nghiệp, phân bón yếu tố sản xuất cấp thiết thay Rào cản thị trường đối thủ tiềm Lĩnh vực sản xuất phân bón đòi hỏi phải có kinh nghiệm, quy trình cơng nghệ đại đủ sức cạnh tranh, vốn đầu tư xây dựng nhà máy lớn, thị trường đầu khó khăn cho doanh nghiệp tham gia vào ngành đòi hỏi phải có thương hiệu, việc xuất bị hạn chế… Do rào cản thị trường cho ngành sản xuất phân bón nước tương đối lớn, có khả xuất đối thủ lớn tiềm Sự cạnh tranh doanh nghiệp ngành Như phân tích nhu cầu phân bón nước cao so với khả sản xuất, cạnh tranh doanh nghiệp sản xuất nước không cao, chủ yếu cạnh tranh thương hiệu, hệ thống phân phối Tuy nhiên, ngành sản xuất phân bón nước phải cạnh tranh gay gắt với phân bón nhập khẩu, đặc biệt từ thị trường Trung Quốc Các doanh nghiệp sản xuất phân bón nước khơng khỏi xu hướng cạnh tranh Ngoài ra, việc điều chỉnh tỷ giá theo hướng giảm giá đồng nội tệ gây áp lực định doanh nghiệp nhập phân bón TỔNG QUAN VỀ DOANH NGHIỆP Tóm tắt q trình hình thành phát triển: - Ngày 28/03/2003 thành lập công ty Phân đạm Hóa chất Dầu khí - Ngày 19/01/2004 cơng ty thức vào hoạt động với nhiệm vụ tiếp nhận, quản lý, vận hành sản xuất Nhà máy đạm Phú Mỹ; Sản xuất, kinh doanh phân đạm, a-mơ-ni-ắc lỏng, khí cơng nghiệp sản phẩm hóa chất khác có liên quan - Ngày 21/09/2004 cơng ty tiếp nhận bàn giao Nhà máy đạm Phú Mỹ cho lơ sản phẩm thức thị trường với thương hiệu “Đạm Phú Mỹ” - Ngày 01/09/2006 cơng ty tiến hành cổ phần hóa - Ngày 01/09/2007 cơng ty thức chuyển thành Cơng ty Cổ phần Phân đạm Hóa chất Dầu khí - Ngày 05/11/2007 Cơng ty thức niêm yết 380,000,000 cổ phiếu thị trường chứng khốn - Ngày 5/4/2008, Cơng ty Cổ phần Phân đạm Hóa chất Dầu khí (Đạm Phú MỹPVFCCo) thống chuyển công ty thành Tổng cơng ty hoạt động theo mơ hình cơng ty mẹ - công ty - Ngày 15/05/2008, Công ty Phân đạm Hóa chất Dầu khí thức chuyển đổi thành Tổng Cơng ty Phân bón Hóa chất Dầu khí – Cơng ty Cổ phần (Tên viết Tiếng Anh PetroVietnam Fertilizer and Chemicals Corporation tên viết tắt PVFCCo) Hoạt động kinh doanh - Sản xuất, kinh doanh phân đạm, amơniac lỏng, khí cơng nghiệp, sản phẩm hoá chất khác; - Các dịch vụ kỹ thuật sản xuất, kinh doanh phân đạm sản phẩm hóa chất khác có liên quan (trừ hóa chất có tính độc hại mạnh); - Sản xuất kinh doanh điện; - Kinh doanh ngành nghề khác phù hợp với quy định pháp luật Chiến lược phát triển công ty đến 2015 Tổng công ty lấy lĩnh vực sản xuất, kinh doanh phân bón hóa chất làm định hướng phát triển chủ đạo sở trì tối đa lực sản xuất, kinh doanh có (đạm urê, amoniac điện) phát triển nhanh lực sản xuất, kinh doanh lĩnh vực phân bón hóa chất Tổng cơng ty có chiến lược phát triển thành doanh nghiệp mạnh, sản xuất kinh doanh đa ngành, đứng đầu nước hàng đầu khu vực phân bón hóa chất Các mục tiêu tổng quát: - Giữ thị phần lớn nước sản xuất, kinh doanh phân bón: 50% nhu cầu urê hạt, 90% nhu cầu urê viên, 30% DAP, NPK, SA… - Nằm số doanh nghiệp hàng đầu sản xuất kinh doanh loại hóa chất khác - Tổng doanh thu đạt 13.374 tỷ đồng - Tổng lợi nhuận sau thuế đạt 1.976 tỷ đồng - Vốn điều lệ: 7.800 tỷ đồng - Tổng tài sản: đạt 36.342 tỷ đồng PHÂN TÍCH TÌNH HÌNH ĐẦU TƯ Đầu tư vào công ty STT Tên công ty Vốn Nơi thành Tỷ lệ phần sở điều lệ lập hoạt hữu quyền động biểu (%) (Tỷ) Công ty TNHH MTV Thương mại dịch vụ Phân bón Hóa chất dầu khí 500 TP.HCM 100 80 Bình Định 100 100 Cần Thơ 100 85 TP.HCM 100 65 Hà Nội 100 Công ty TNHH MTV Phân bón hóa chất dầu khí Miền Trung Cơng ty TNHH MTV Phân bón hóa chất dầu khí Miền Tây Nam Bộ Cơng ty TNHH MTV Phân bón hóa chất dầu khí Đơng Nam Bộ Cơng ty TNHH MTV Phân bón hóa chất dầu khí Miền Bắc Cơng ty CP Bao bì Đạm Phú Mỹ 42 Bà Rịa Vũng Tàu 51 Hoạt động Kinh doanh phân bón hóa chất Kinh doanh phân bón hóa chất Kinh doanh phân bón hóa chất Kinh doanh phân bón hóa chất Kinh doanh phân bón hóa chất Sản xuất bao bì Đầu tư vào cơng ty liên doanh STT Tên công ty liên kết Tỷ lệ phần sở hữu Nơi thành quyền biểu (%) lập hoạt động Hoạt động Giá trị góp vốn ngày 31/12/2009 (tỷ) Thi công xây Công ty CP Phát triển thị Dầu khí (PVC Cà Mau) 20 Cà Mau lắp cơng trình dân dụng, 22,9 cơng nghiệp Công ty CP Quản lý Phát triển nhà Dầu khí Nhơn Trạch (PVC Nhơn Trạch) 20 Bà Rịa Đầu tư kinh doanh bất động sản 10,8 Ngoài cơng ty góp vốn đầu tư dài hạn vào dự án 43 Mạc Đĩnh Chi 182 tỷ đồng, góp vốn vào cơng ty CP Hóa dầu Xơ sợi tổng hợp Petrovietnam – Vinatex Đình Vũ 215 tỷ đồng, đầu tư dài hạn khác 22 tỷ Năm 2008 doanh thu công ty tăng 71% so với năm Tỷ đồng 7000 2007 giá phân bón tăng, công ty tăng cường kinh doanh 6000 5000 phân bón nhập Năm 2009 giá bán bình qn giảm 4000 mạnh (-17%) từ 6.500 đồng/kg xuống 5.400 đồng/kg, sản 3000 2000 lượng tiêu thụ năm 2009 giảm nhẹ khiến doanh thu từ kinh 1000 doanh Ure nước giảm gần 1.000 tỷ đồng từ 4.800 tỷ Doanh thu nhập Doanh thu sản xuất nước 2007 2008 Doanh thu đồng năm 2008 3.860 tỷ đồng năm 2009 Tuy nhiên năm 2009 công ty tiếp tục đẩy mạnh kinh doanh nhập loại phân bón, đẩy doanh thu từ mảng tăng 2009 74,7% so với năm 2008, tăng 1.100 tỷ đồng Kết thúc năm 2009 tổng doanh thu DPM đạt 6.630 tỷ đồng, tăng 2,4% so với năm 2008 Lợi nhuận gộp năm 2009 có mức tăng trưởng 7,2% cao Lợi nhuận sau thuế Lợi nhuận gộp 2008 mức tăng trưởng doanh thu chứng tỏ năm 2009 2009 DPM kiểm sốt tốt chi phí đầu vào cấu giá vốn hàng bán Tuy nhiên lợi nhuận sau thuế lại giảm 2,5% nguyên nhân tăng chi phí tài chính, chi phí bán hàng, chi Doanh thu phí quản lý doanh nghiệp chi phí thuế thu nhập doanh 2000 4000 6000 8000 Tỷ đồng nghiệp Các khoảng mục chi phí tăng lên phù hợp với tình hình chung Tỷ suất lợi nhuận gộp/doanh thu năm 2009 hoạt động sản xuất Ure DPM tương đối 60% 40% Hàng hóa sản xuất 20% 0% -20% -40% -60% -80% Xét riêng hoạt động kinh doanh, nhận thấy 2007 2008 ổn định, sản lượng Ure sản xuất tăng nhẹ, vượt công suất thiết kế nhà máy Hoạt động kinh doanh hàng hóa nước khơng tốt năm 2008 giá bán giảm mạnh phân tích Theo đại diện cơng ty, q năm 2009 Hàng hóa nhập 2010 nhà máy đạm Phú Mỹ hoàn thành nâng cơng suất lên 800.000 tấn/năm, năm bán thêm thị trường gần 20.000 Ure từ năm sau trở DPM cung cấp thị trường 800.000 Ure năm (tăng 8% sản lượng so với tại) Riêng hoạt động kinh doanh hàng hóa nhập 15 cơng ty năm 2009 có chuyển biến tích cực, doanh thu tăng mạnh, lợi nhuận gộp chuyển từ lỗ nặng năm 2008 sang có lợi nhuận Tuy nhiên suất sinh lợi hoạt động kinh doanh thấp (khoảng 2% năm 2007 2009) Đại diện công ty cho biết thời gian tới DPM cố gắng đẩy mạnh công tác dự báo thị trường, nâng cao hiệu hoạt động kinh doanh loại phân bón nhập Chúng tơi tiến hành phân tích chi phí hoạt động sản xuất phân Ure bán nước DPM, hoạt động kinh doanh nhập hoạt động thương mại bình thường mua bán lại phí phụ thuộc vào thời điểm kế hoạch kinh doanh công ty Cơ cấu chi phí sản xuất Ure Tỷ đồng Chi phí sản xuất phân đạm Phú Mỹ bao gồm chi phí khấu hao nhà máy, chi phí nguyên vật liệu (chủ yếu khí 2500 mua từ Tập đồn) khoảng chi phí khác Trong 2000 1500 1000 500 2008 2009 Chi phí khác chiếm tỷ trọng cao chi phí khấu hao 50%, với mức Nguyên vật liệu (khí) chi phí mua khí khoảng 700 tỷ đồng năm, lại Khấu hao khoảng mục chi phí có thay đổi lớn khấu hao trung bình năm khoảng 1.000 tỷ đồng, khoảng chi phí khác, chiếm 17% Tuy nhiên, từ năm 2010 trở Chi phí khấu hao nhà máy lại khoảng 600 tỷ đồng hồn thành vào q 3/2010, chi phí sản xuất Ure DPM giảm khoảng 400 tỷ năm 2010 Từ năm 2011 trở đi, DPM khấu hao 1.000 tỷ đồng năm Đây lợi lớn cho công ty công suất nhà máy nâng lên, hoạt động q trình ổn định, khấu hao hồn thành Chi phí ngun liệu khí cơng ty Tập đồn ưu đãi đến hết năm 2009 với mức giá 2,2 USD/triệu BTU Từ năm 16 Thay đổi chi phí sản xuất Ure trường Năm 2010 mức giá khí bình qn 3,41 USD/triệu Tỷ đồng 2500 2000 2010 trở mức giá định lại theo giá thị BTU, tăng 55% so với năm 2009 Giá khí đầu vào tăng mạnh 2009 làm tổng chi phí sản xuất Ure tăng thêm khoảng 450 tỷ đồng E2010 Theo đại diện cơng ty, giá khí Tập đồn ấn định 1500 năm tùy vào tình hình thực tế nên khơng thể biết trước giá khí năm sau Đây rủi ro đáng 1000 quan tâm định đầu tư vào DPM 500 Chúng nhận thấy năm 2010 tổng chi phí sản xuất Ure có thay đổi lớn cấu số tuyệt đối Khấu hao Nguyên vật liệu (khí) Chi phí Tổng chi khác phí thay đổi khơng đáng kể Từ năm 2011 trở đi, chi phí có thay đổi mạnh mẽ Tuy nhiên, nghiêng hướng tích cực, cơng ty hưởng lợi từ khoảng khấu hao lớn, đủ bù đắp cho phần gia tăng giá khí hàng năm, góp phần giảm giá vốn sản xuất phân Ure, tăng tính cạnh tranh cơng ty thị trường Phân tích rủi ro đặc thù DPM Hoạt động sản xuất Ure công ty chịu rủi ro lớn từ giá khí đầu vào thay đổi hàng năm mức thay đổi cụ thể biết phụ thuộc vào Tập đồn dầu khí Sự biến động giá khí năm tới ảnh hưởng đến lợi nhuận tương lai công ty Theo đại diện công ty, Tập đồn dầu khí đảm bảo cung cấp ổn định nguồn khí cho cơng ty sản xuất phân đạm, nhiên giá khí từ năm 2010 Tập đồn định lại hàng năm theo thị trường Hoạt động kinh doanh hàng hóa nhập cơng ty chứa đựng nhiều rủi ro, rủi ro giá giá phân bón nhập phụ thuộc vào giới Nếu công tác dự báo công ty không tốt dẫn đến nhập số lượng lớn phân bón với giá cao, gây thua lỗ, phải trích dự phòng lớn năm 2008 Điều ảnh hưởng nhiều đến kết hoạt động kinh doanh chung tồn cơng ty 17 Biến động tỷ giá có ảnh hưởng đến hoạt động công ty hoạt động kinh doanh nhập công ty ngày tăng, giá nguyên liệu khí đầu vào tính USD Tuy nhiên theo đại diện công ty, ảnh hưởng tỷ giá hoạt động mua khí nguyên liệu USD khơng đáng kể giá bán điều chỉnh linh hoạt có thay đổi giá khí đầu vào Rủi ro tỷ giá ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh nhập loại phân bón cơng ty Từ sau năm 2012 sản lượng Ure sản xuất nước vượt nhu cầu, thách thức lớn cho công ty kinh doanh mặt hàng chủ lực Hiện công ty tiến hành đầu tư nhiều dự án, năm 2010 công ty tiếp tục đầu tư 2.000 tỷ đồng Chúng tơi khơng có đủ thơng tin để phân tích tình hình hiệu dự án Đây xem rủi ro lớn công ty thực đầu tư không hiệu 18 PHÂN TÍCH CÁC TỶ SỐ TÀI CHÍNH Suất sinh lời doanh thu (ROS) giảm dần, từ năm 20072009 giảm 15% Nguyên nhân chủ yếu doanh thu Khả sinh lời 40% tăng mạnh 75% (2007-2009), tăng trưởng lợi nhuận 1/3 tăng trưởng doanh thu 30% So với năm 2007 suất sinh lợi tài sản (ROA) tăng 4% vào năm 2008 giá trị tài sản giảm 10% lợi nhuận tăng 20% 4% Năm 2009 giá trị tài sản tăng lên 22% công ty gia 10% tăng khoản tiền gởi có kỳ hạn từ đến tháng ngân hàng Tuy nhiên lợi nhuận ròng năm 2009 giảm nhẹ giá 0% 2007 ROS 2008 ROA 2009 ROE bán hàng hóa giảm, lẽ ROA năm 2009 giảm 5% so với năm 2008 Suất sinh lợi vốn chủ sở hữu (ROE) giữ mức cao 25% năm có xu hướng giảm dần giai đoạn 2007-2009 Nguyên nhân xu hướng giảm gia tăng mạnh nguồn vốn chủ sở hữu (tăng 24%) lợi nhuận ròng thay đổi khơng đáng kể DPM sử dụng phương pháp khấu hao nhanh nhà máy, giai đoạn 2007-2009 khoản trích khấu hao chiếm tỷ trọng lớn có xu hướng tăng dần cấu giá vốn hàng bán, 100% điều làm giảm lợi nhuận ròng cơng ty giai đoạn Tuy nhiên sau hết khấu hao vào năm 50% 76% 91% 87% 2010, ROE có khả cải thiện năm tới Xét cấu trúc vốn, phần lớn công ty sử dụng vốn chủ sở hữu 0% 2007 Nợ phải trả 2008 2009 Vốn chủ sở hữu tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh giai đoạn 2007-2009 Năm 2008 vốn chủ sở hữu chiếm 91% tổng nguồn vốn Với cấu trúc vốn giúp công ty tránh 19 tác động tiêu cực lãi suất vay vốn tăng cao kỷ lục vào năm 2008 Năm 2009, công ty gia tăng vay nợ tỷ lệ vay không cao, chiếm 13% tổng nguồn vốn Khả tốn Xét khả tốn cơng ty tốt tăng mạnh qua năm (2007-2009) So với 2007 khả toán hành năm 2008 tăng 3,4 lần vay nợ ngắn hạn giảm 576 tỷ, khả toán nhanh tăng 2,4 lần hàng tồn kho gia tăng 2.8 lần, nợ ngắn hạn giảm mạnh Đến năm 2009 khả toán hành tăng 1,1 lần, khả toán nhanh tăng 1,6 lần Khả 2007 2008 2009 Hệ số toán tiền mặt toán tiền mặt tăng dần, vào năm 2009 kinh tế Khả toán nhanh nước lẫn giới phục hồi hệ số so với 2008 tăng 2,4 Khả toán hành lần Với cấu trúc vốn khả toán tại, chúng tơi đánh giá tình hình tài cơng ty lành mạnh an tồn Đây lợi lớn cho công ty việc huy động vốn để tài trợ cho dự án tương lai 20 PHÂN TÍCH SWOT Thế mạnh (S) Cơ hội (O) - Công ty tạo dựng thương hiệu " Đạm Phú Mỹ " thị trường, sản phẩm có chất lượng tốt, tín nhiệm cao bà nông dân - Công ty mở rộng hoạt động, có chiến lược nước nâng cao tầm hoạt động khu vực với dự án - Hệ thống công ty thành viên, nhà phân phối đầu tư nước phủ khắp nước, tạo nhiều lợi phân phối sản - Trong giai đoạn 2010-2012 nhu cầu phân Ure phẩm, xây dựng thương hiệu nước cao cung nước, - Cơng ty chiếm 40% thị phần Ure nước, cơng ty khơng cần lo lắng thừa cung, tập trung cơng ty có khả điều phối giá phân Ure thị cho hoạt động đầu tư phát triển trường - Các mảng phân bón khác thị trường nước - Nguồn ngun liệu (khí) Tập đồn dầu chưa đáp ứng phải nhập như: khí đảm bảo cung cấp ổn định SA, DAP… với lợi thương hiệu, công ty - Nguồn tiền mặt lớn, tạo lợi định việc có nhiều hội việc cung cấp loại phân xây dựng dự án mới, giảm thiểu rủi ro lãi suất bón tăng cao từ vay nợ - Khấu hao nhà máy Đạm hoàn thành năm 2010, tạo điều kiện giảm giá thành, nâng sức cạnh tranh Điểm yếu (W) - Tỷ suất lợi nhuận kinh doanh phân bón nhập thấp cơng tác dự báo biến động thị trường chưa tốt - Tập đồn dầu khí nắm số lượng lớn cổ phần, khả chi phối lớn, dẫn đến thiếu động hoạt động kinh doanh, nhiều định phải chờ thông qua từ Tập đồn - Do có nhiệm vụ bình ổn thị trường phân bón nước nên hiệu kinh doanh nhập phân bón thấp, chí thua lỗ công ty phải thực Thách thức (T) - Biến động bất thường khó dự báo từ thị trường phân bón giới thách thức lớn hoạt động kinh doanh công ty - Sự cạnh tranh mạnh mẽ từ phân bón Trung Quốc - Nguồn cung phân Ure, sản phẩm cơng ty dư thừa từ năm 2012, tạo áp lực tiêu thụ lớn cho cơng ty - Thời tiết, khí hậu năm gần thay đổi thất thường, ảnh hưởng đến mùa màng, nhiều khả giảm nhu cầu phân bón 21 SO SÁNH VỚI CÁC DOANH NGHIỆP NIÊM YẾT Hiện thị trường niêm yết DPM doanh nghiệp lớn quy mô, hoạt động sản xuất kinh doanh Ure chiếm thị phần lớn nước C húng tơi nhận thấy khơng có doanh nghiệp niêm yết ngành quy mô để tiến hành so sánh Do đó, chúng tơi thực so sánh DPM với doanh nghiệp có mức vốn hóa thị trường lớn niêm yết Sở Giao dịch chứng khoán TP.HCM STT Mã 10 VCB VNM BVH HAG EIB VIC SSI STB PVF HPG 11 DPM 12 PVD 13 FPT 14 KBC 15 SJS 16 ITA 17 DIG 18 PPC 19 KDC 20 REE Bình quân Giá trị vốn hóa EPS EPS điều chỉnh P/E 53,486 30,363 26,698 21,866 19,978 17,209 16,116 15,009 14,250 12,469 3.970 6.792 2.129 3.216 1.757 4.439 5.496 2.657 1.012 6.519 3.970 6.792 2.129 3.216 1.757 4.439 2.748 2.657 1.012 6.519 11.1 12.7 20.0 25.2 13.0 20.0 16.7 8.4 28.2 9.7 12,431 3.536 3.536 9.3 12,104 12,010 11,301 7,500 7,418 7,000 5,430 4,946 4,174 4.308 7.467 3.270 7.639 2.340 7.585 2.736 6.601 5.378 4.442 4.308 7.467 3.270 7.639 2.340 7.585 2.736 6.601 5.378 4.305 13.3 11.2 17.9 9.8 15.6 9.2 6.1 9.5 9.6 13.8 Nguồn: HSX Ghi chú: - Giá tính P/E giá ngày 26/03/2010 22 - Các mã chứng khốn có vốn hóa lớn CTG, MSN khơng tính vào mức EPS bình qn, P/E bình quân (do không đủ liệu, P/E > 50) Dựa vào bảng thống kê thấy DPM có EPS thấp so với mức bình qn nhóm giao dịch mức P/E 9,3 lần Chúng cho mức giá giao dịch DPM phù hợp với kết hoạt động kinh doanh năm 2009 công ty phù hợp với thực trạng thị trường thời điểm 23 MƠ HÌNH ĐỊNH GIÁ Chúng tơi có buổi trao đổi trực tiếp với người đại diện công ty để tìm hiểu tình hình kinh doanh tình hình thực triển khai dự án Theo người đại diện công ty, dự án q trình triển khai chúng tơi đề cập phần phân tích tình hình đầu tư Do mơ hình ước lượng doanh thu, lợi nhuận ước lượng doanh thu, lợi nhuận phát sinh từ dự án khơng có đủ thơng tin cần thiết, kể tác động dự án nhà máy đạm Cà Mau chúng tơi khơng đề cập mơ hình Đối với hoạt động kinh doanh nhập công ty, giữ nguyên tỷ suất sinh lợi thấp năm 2007 2009 Mơ hình dự báo doanh thu, lợi nhuận Chúng sử dụng giả định để đưa vào mơ hình dự báo doanh thu, lợi nhuận sau: - Hoạt động sản xuất phân Ure nước đạt công suất ổn định năm 2010-2012 - Giá bán Ure tăng 5% năm, giá khí đầu vào tăng 5% năm so với mức giá - Kinh doanh nhập hàng hóa công ty tăng trưởng năm 2% Tỷ suất lợi nhuận gộp doanh thu tiếp tục trì mức thấp 2-2,5% Kết kinh doanh DPM theo ước lượng sau: Chỉ tiêu Doanh thu (tỷ) 2010 7,653.8 2011 8,287.3 2012 8,611.9 Lợi nhuận sau thuế (tỷ) EPS (đồng) 1,348.3 4,645.6 1,765.3 6,267.6 2,381.7 6,147.7 Các mơ hình định giá Các giả định: - Thu nhập ròng, EBIT cơng ty từ năm 2013 tăng trưởng liên tục 5% năm, sau tăng trưởng ổn định 3% - Từ 2013 cơng ty phát triển ổn định, chi phí đầu tư thay đổi vốn lưu động năm tài trợ khấu hao - Lãi suất chiết khấu WACC = 16,1% tính mức bình qn vốn chủ sở hữu bình quân nợ giai đoạn 2009-2012 24 - Lãi suất chiết khấu Re = 17% tính mức mức lãi suất tiền gửi tiết kiệm 10,5% cộng (+) mức bù rủi ro 6,5% - P/E bình quân 12 lần; P/B bình quân từ 2,5 lần - Giá trị sổ sách thời điểm cuối năm 2009 14.420 đồng/CP, công ty không tăng vốn Mô hình FCFF Kết định giá theo FCFF: 44.338 đồng/CP Với mơ hình định giá chúng tơi lấy tỷ lệ 20% việc kết hợp mơ hình Mơ hình FCFE Kết định giá theo FCFE: 36.404 đồng/CP Với mơ hình định giá chúng tơi lấy tỷ lệ 20% việc kết hợp mơ hình Mơ hình định giá theo chiết khấu dòng cổ tức (DDM) Kết định giá theo DDM: 20.569 đồng/CP Với mô hình định giá chúng tơi lấy tỷ lệ 10% việc kết hợp mơ hình Mơ hình định giá theo P/E Kết định giá theo P/E: 42.578 đồng/CP Với mơ hình định giá chúng tơi lấy tỷ lệ 25% việc kết hợp mơ hình Mơ hình định giá theo P/B Kết định giá theo P/B: 36.050 đồng/CP Với mơ hình định giá lấy tỷ lệ 25% việc kết hợp mơ hình Tổng hợp mơ hình định giá Theo mơ hình định giá chúng tơi sử dụng, giá trị hợp lý DPM nằm khoảng 21.000-44.000 đồng/CP Với việc cho tỷ lệ phần kết hợp mơ hình giá hợp lý bình qn DPM vào khoảng 37.900 đồng/CP 25 Mơ hình định giá FCFF FCFE DDM P/E P/B Giá hợp lý Giá 44.338 36.404 20.569 42.578 36.050 Tỷ trọng 20% 20% 10% 25% 25% 100% Bình quân 8.868 7.281 2.057 10.645 9.013 37.862 NHẬN ĐỊNH ĐẦU TƯ Giá trị DPM theo phương pháp định giá sử dụng ước tính vào khoảng 37.900đồng/CP cao 18% so với giá đóng cửa ngày 30/03/2010 Đây mức định giá thận trọng ước lượng doanh thu, lợi nhuận từ dự án tương lai công ty giả định hoạt động kinh doanh phân bón nhập đạt tỷ suất lợi nhuận thấp tương lai Với phân tích trên, kiến nghị XEM XÉT MUA cổ phiếu DPM với mức giá cho mục tiêu đầu tư trung dài hạn 26 Phụ lục Bảng cân đối kế toán, báo cáo hoạt động kinh doanh, tiêu tài BẢNG CÂN ĐỐI KẾ TỐN A - TÀI SẢN NGẮN HẠN I Tiền khoản tương đương tiền II Các khoản đầu tư tài ngắn hạn III Các khoản phải thu ngắn hạn IV Hàng tồn kho V Tài sản ngắn hạn khác B - TÀI SẢN DÀI HẠN I Các khoản phải thu dài hạn II Tài sản cố định Tài sản cố định hữu hình Tài sản cố định th tài Tài sản cố định vơ hình Chi phí xây dựng dở dang III Bất động sản đầu tư IV Các khoản đầu tư tài dài hạn V Lợi thương mại VI Tài sản dài hạn khác TỔNG CỘNG TÀI SẢN A - NỢ PHẢI TRẢ I Nợ ngắn hạn II Nợ dài hạn B - VỐN CHỦ SỞ HỮU I Vốn chủ sở hữu II Nguồn kinh phí quỹ khác C LỢI ÍCH CỦA CỔ ĐÔNG THIỂU SỐ TỔNG CỘNG NGUỒN VỐN KẾT QUẢ HOẠT ĐỘNG KINH DOANH Doanh thu bán hàng cung cấp dịch vụ Giá vốn hàng bán Lợi nhuận gộp bán hàng cung cấp dịch vụ Doanh thu hoạt động tài Chi phí tài Chi phí bán hàng Chi phí quản lý doanh nghiệp Lợi nhuận từ hoạt động kinh doanh Tổng lợi nhuận kế toán trước thuế Lợi nhuận sau thuế thu nhập doanh nghiệp 2009 2010 2011 2012 Đã kiểm toán Dự báo Dự báo Dự báo 3,866,941,356,360 2,906,125,166,959 115,000,000,000 191,371,460,791 569,253,465,178 85,191,263,432 2,484,260,740,715 1,723,752,796,976 933,331,955,781 85,445,544,216 704,975,296,979 453,146,885,327 307,361,058,412 3,563,729,907,695 2,541,566,458,803 274,905,600,863 657,546,810,484 89,711,037,545 3,990,258,620,822 3,165,044,057,739 1,137,227,234,559 53,885,991,639 1,973,930,831,541 451,665,321,377 373,549,241,706 4,542,019,361,745 3,432,627,189,484 322,349,528,374 700,552,333,153 86,490,310,733 3,818,544,130,236 3,027,929,555,529 1,547,419,535,741 29,670,858,606 1,450,839,161,183 451,665,321,377 338,949,253,330 5,629,737,071,398 4,346,448,585,368 378,730,082,078 812,676,637,861 91,881,766,090 3,624,195,799,478 2,802,982,568,769 1,726,714,237,872 9,901,547,427 1,066,366,783,469 451,665,321,377 369,547,909,332 6,351,202,097,075 7,553,988,528,518 8,360,563,491,981 9,253,932,870,876 794,323,265,405 565,622,460,761 228,700,804,644 5,535,404,355,059 5,487,903,530,694 47,500,824,365 21,474,476,611 1,287,355,241,083 532,452,563,054 754,902,678,029 6,245,158,810,824 6,180,004,631,036 65,154,179,788 21,474,476,611 971,333,281,885 567,894,683,958 403,438,597,927 7,367,755,733,485 7,278,784,743,985 88,970,989,500 21,474,476,611 1,070,399,477,945 624,094,714,703 446,304,763,243 8,162,058,916,319 8,049,726,840,684 112,332,075,635 21,474,476,611 6,351,202,097,075 7,553,988,528,518 8,360,563,491,981 9,253,932,870,876 2009 2010 2011 2012 Đã kiểm toán Dự báo Dự báo Dự báo 6,630,060,842,747 4,644,816,371,488 1,985,244,471,259 181,197,706,742 80,671,774,691 293,839,472,451 285,306,226,584 1,506,624,704,275 1,519,703,324,711 1,351,283,882,241 7,653,812,654,374 4,926,762,895,983 2,727,049,758,391 190,257,592,079 168,927,906,954 390,093,119,028 378,764,618,919 1,979,521,705,570 1,982,173,539,137 1,768,464,290,050 8,287,311,311,451 4,771,807,167,660 3,515,504,143,791 199,770,471,683 129,005,277,981 464,618,823,351 451,126,059,356 2,670,524,454,787 2,673,176,288,354 2,384,966,156,403 8,611,919,107,351 5,032,310,055,438 3,579,609,051,913 209,758,995,267 141,995,971,451 521,443,003,387 506,300,036,663 2,619,629,035,680 2,622,280,869,247 2,339,558,057,949 27 Các tiêu tài I TĂNG TRƯỞNG Tăng trưởng doanh thu Tăng trưởng lợi nhuận gộp Tăng trưởng lợi nhuận ròng Tăng trưởng tổng tài sản Tăng trưởng vốn chủ sở hữu II KHẢ NĂNG SINH LỢI Lợi nhuận gộp biên Lợi nhuận trước thuế biên Lợi nhuận ròng biên EBITDA ROA ROE III PHÂN TÍCH DUPONT Lợi nhuận ròng biên (1) Vòng quay tổng tài sản (2) Đòn bẩy tài (3) ROE = (1) x (2) x (3) IV SỨC MẠNH TÀI CHÍNH Thanh toán Thanh toán nhanh Tỷ số Nợ dài hạn - Tổng tài sản Tỷ số Tổng nợ - Tổng tài sản Tỷ số Tổng tài sản - Tổng vốn chủ sở hữu V HIỆU QUẢ QUẢN LÝ Vòng quay phải thu Vòng quay phải trả Vòng quay tồn kho Chu kỳ tiền mặt Vòng quay tổng tài sản Vòng quay tài sản dài hạn Vòng quay tài sản cố định 2007 2008 2009 23.87% 31.51% 14.48% -13.84% -5.88% 71.35% 25.01% 4.09% -9.52% 7.25% 2.39% 7.24% -2.57% 22.32% 17.07% 39.19% 28.59% 29.94% 35.19% 23.18% 22.92% 35.18% 21.37% 20.34% 1,997,066,786,854 2,608,910,530,653 2,573,118,320,234 21.44% 25.32% 23.36% 29.50% 30.55% 26.50% 35.18% 0.61 1.38 29.50% 21.37% 1.18 1.21 30.55% 20.34% 1.15 1.13 26.50% 1.81 1.52 0.00 0.24 1.31 6.14 3.51 0.00 0.09 1.11 6.84 4.15 0.04 0.13 1.16 63.51 2.78 5.74 189.37 0.61 1.14 1.24 11.30 14.76 4.16 80.14 1.18 2.24 2.77 34.64 11.72 8.16 65.34 1.15 2.66 3.66 28 CAM KẾT CỦA PHỊNG PHÂN TÍCH Tất quan điểm chúng tơi trình bày báo cáo phản ánh hồn tồn quan điểm riêng chúng tơi thị trường chứng khốn Chúng tơi khơng đưa các khuyến cáo ảnh hưởng trực tiếp hay gián tiếp đến hoạt động kinh doanh chứng khoán của các nhà đầu tư KHUYẾN CÁO Báo cáo viết dựa nguồn thông tin đáng tin cậy xem xét cẩn trọng Những quan điểm, nhận định, dự báo báo cáo thuộc cá nhân chuyên viên phân tích, khơng đại diện cho cơng ty nên MHBS khơng chịu trách nhiệm độ xác thơng tin Báo cáo viết phát hành cơng ty cổ phần chứng khốn MHB Các hành vi chép, phát hành, phân phối phần hay toàn báo cáo phải đồng ý MHBS Vui lòng ghi rõ nguồn trích dẫn sử dụng thơng tin báo cáo BẢN QUYỀN © 2010 Cơng ty Cổ phần Chứng khốn MHB Mọi quyền thuộc Cơng Ty Cổ Phần Chứng Khốn MHB Mọi chép, tái xuất bản, tái phát hành tái phân phối báo cáo mục đích khơng có cho phép Cơng ty Cổ phần Chứng khốn MHB Xin vui lòng ghi rõ nguồn trích dẫn thơng tin báo cáo 29