Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 NGHIÊN CỨU Các chứng thực nghiệm tác động quản trị rủi ro tới giá trị doanh nghiệp Trịnh Thị Phan Lan* Trường Đại học Kinh tế, Đại học Quốc gia Hà Nội, 144 Xuân Thủy, Cầu Giấy, Hà Nội, Việt Nam Nhận ngày 29 tháng năm 2015 Chỉnh sửa ngày 10 tháng năm 2015; chấp nhận đăng ngày 25 tháng năm 2015 Tóm tắt: Bài viết tìm hiểu tác động quản trị rủi ro doanh nghiệp giá trị doanh nghiệp thông qua việc khảo sát nghiên cứu khứ Phần lớn nghiên cứu thực nghiệm cho thấy, quản trị rủi ro có tác động tích cực tới giá trị doanh nghiệp; nhiên, có số nghiên cứu cho thấy giá trị doanh nghiệp giảm không tăng tác động quản trị rủi ro Điều lý giải số nguyên nhân như: khác quy mô, lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng kinh doanh, mức độ sử dụng đòn bẩy tài chính, tỷ lệ phân chia cổ tức doanh nghiệp… Dựa vào kết khảo sát, viết đề xuất mơ hình nghiên cứu nhằm đo lường tác động quản trị rủi ro giá trị doanh nghiệp cho doanh nghiệp Việt Nam Từ khóa: Rủi ro tài chính, quản trị rủi ro tài chính, giá trị doanh nghiệp năm hồ sơ pháp lý 500 doanh nghiệp lớn giới năm 2013, họ phát 92% doanh nghiệp có sử dụng công cụ phái sinh [1] Trong số doanh nghiệp sử dụng 92% doanh nghiệp sử dụng cơng cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro lãi suất, 85% doanh nghiệp sử dụng cơng cụ phái sinh phòng ngừa rủi ro hối đối 25% doanh nghiệp phòng vệ rủi ro biến động giá công cụ phái sinh Đặt vấn đề ∗ Ngày nay, khái niệm quản trị rủi ro doanh nghiệp (Enterprise Risk Management - ERM) trở nên phổ biến Số lượng doanh nghiệp giới áp dụng hệ thống ERM ngày nhiều Các nghiên cứu liên quan đến rủi ro, có đánh giá tác động ERM giá trị doanh nghiệp, tăng lên đáng kể Các viện nghiên cứu tin rằng, việc sử dụng công cụ phái sinh làm tăng giàu có cổ đơng Trước đó, tháng 3/2004, ISDA khảo sát 84 giáo sư tài 42 trường thuộc top 50 trường kinh doanh toàn giới tuyên bố: “Quản lý rủi ro tài hiệu Theo Hiệp hội Các nhà giao dịch hốn đổi quốc tế (International Swaps Dealers Association - ISDA), kiểm tra báo cáo hàng _ ∗ ĐT.: 84-4-37547506 (551) Email: lanttp@vnu.edu.vn T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 cách để doanh nghiệp tạo dựng giá trị cổ đơng” [2] Kết cho thấy có 44% người đồng ý mạnh mẽ, 47% đồng ý, 7% phần đồng ý có 2% phần khơng đồng ý Như vậy, nhà quản trị doanh nghiệp học giả tin ERM làm tăng giá trị doanh nghiệp Để kiểm chứng cho niềm tin này, tác giả đưa khái niệm liên quan đến chủ đề thảo luận, đồng thời tiến hành khảo sát số nghiên cứu khứ quốc gia khác nhau, từ lý giải khác biệt lý thuyết thực nghiệm Dựa kết khảo sát, tác giả đề xuất mơ hình đo lường tác động ERM tới giá trị doanh nghiệp nhằm áp dụng cho doanh nghiệp Việt Nam Standard & Poor (2008) coi ERM công cụ để giảm thiểu rủi ro hệ thống để lựa chọn rủi ro cần phòng vệ [4] Thơng qua ERM, doanh nghiệp đối mặt với rủi ro, tận dụng hội lực khác để tạo giá trị (Coso, 2004) Theo Hoyt cộng sự, ERM tăng cường cẩn trọng với rủi ro, điều khuyến khích doanh nghiệp hoạt động hiệu cẩn thận đưa định Pagach Warr (2011) cho ERM giúp giảm thiểu khả xảy dòng tiền âm Một loạt nhà kinh tế học (Baxter cộng sự, 2012; Hoyt Liebenberg, 2011; Kaplan Mikes, 2012; McShane cộng sự, 2011) đồng ý quan điểm ERM hệ thống giúp doanh nghiệp đối phó với tác động nhiều thiệt hại đồng thời xảy [5] Các khái niệm liên quan 2.2 Giá trị doanh nghiệp 2.1 ERM Giá trị doanh nghiệp biện pháp đo lường hoạt động kinh tế doanh nghiệp (Grossman Stiglitz, 1977; Sarma Rao, 1969) Giá trị doanh nghiệp trọng vào cấu vốn doanh nghiệp, cho phép doanh nghiệp so sánh giá trị doanh nghiệp với nhiều cấu vốn khác (Quiry cộng sự, 2011) Do đó, tối đa hóa giá trị mục tiêu nhiều doanh nghiệp (Sundaram Inkpen, 2004), doanh nghiệp tìm cách tối đa hóa giá trị doanh nghiệp lẽ đương nhiên [5] Trong năm 1990, ERM lần xuất phương pháp tiếp cận mới, nhận biết nhằm quản lý rủi ro Để hướng dẫn thực ERM, số khung lý thuyết phát triển Được biết đến nhiều khung lý thuyết ERM Ủy ban Các tổ chức bảo trợ Treadway (The Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission COSO) soạn thảo Khung lý thuyết cung cấp công cụ chuẩn để giúp tổ chức vạch lộ trình nhằm hướng đến việc thực hệ thống ERM cách tồn diện Theo COSO, ERM “một q trình, chịu ảnh hưởng hội đồng quản trị, ban giám đốc nhân viên khác, áp dụng việc xác định chiến lược bao trùm lên hoạt động doanh nghiệp, thiết kế để nhận dạng kiện tiềm tàng ảnh hưởng đến doanh nghiệp ERM mức độ cho phép, nhằm cung cấp bảo đảm hợp lý đạt mục tiêu tổ chức” [3] 2.3 Mối quan hệ ERM giá trị doanh nghiệp Daud cộng (2009) gợi ý ERM sử dụng để đạt mục tiêu doanh nghiệp COSO (2004) mơ tả lợi ích ERM sau [4]: (i) Đảm bảo quản lý rủi ro giới hạn cách xếp rủi ro chiến lược phòng vệ rủi ro (ii) Bằng cách tăng cường định liên quan đến rủi ro, doanh nghiệp có khả lựa chọn để tối đa hóa nguồn lực T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 (iii) Đảm bảo rủi ro tiềm tàng xác định, đánh giá kiểm sốt, làm giảm thiệt bất ngờ thay đổi môi trường kinh doanh (iv) Đảm bảo rủi ro mà doanh nghiệp phải đối mặt xác định, tác động rủi ro tìm hiểu cách xem xét tác động chéo rủi ro toàn doanh nghiệp (v) Đảm bảo chi phí liên quan đến rủi ro hợp lý hệ thống tích hợp phòng vệ rủi ro đưa xem xét (vi) Đảm bảo hội tiềm nắm bắt kịp thời (vii) Bảo đảm có đủ thơng tin cần thiết rủi ro để tiếp cận phân bổ tồn vốn có hiệu Một số tài liệu rủi ro đưa quan điểm tương tự Peter F Chrisktoffersen (2012) đồng ý quan điểm ERM làm tăng giá trị doanh nghiệp [6] Các tác giả “Hướng dẫn quản trị rủi ro - Các câu hỏi thường gặp” tổ chức tư vấn toàn cầu Protiviti liệt kê loạt lợi ích ERM bao gồm: Tích hợp quan điểm khác rủi ro, hình thành niềm tin cho cổ đông đối tác đầu tư, tăng cường quản trị doanh nghiệp, phòng vệ thành cơng trước thay đổi thị trường, xây dựng văn hóa phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp [7] Các chứng thực nghiệm tác động ERM tới giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu thực nghiệm vấn đề ERM giá trị doanh nghiệp xuất tương đối muộn Cơng trình xuất gần vào năm 2001 Để đại diện cho giá trị doanh nghiệp đa số nghiên cứu sử dụng số Tobin’Q1 _ James Tobin, người đoạt giải Nobel Kinh tế năm 1981, đưa khái niệm Q vào cuối thập niên 1960 Ý tưởng Trong trường hợp ERM lãi suất ERM hối đoái (Bảng 2), chứng cho thấy có mối quan hệ tích cực ERM giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu sử dụng công cụ phái sinh để ERM lãi suất tỷ giá ngân hàng kết luận hành động làm tăng giá trị doanh nghiệp Hơn nữa, nghiên cứu doanh nghiệp phi tài sử dụng cơng cụ phái sinh để phòng ngừa rủi ro tỷ giá tìm chứng ERM liên quan đến việc gia tăng giá trị doanh nghiệp Các nghiên cứu trích dẫn nhiều số nghiên cứu Allayannis Weston (2001) việc sử dụng công cụ phái sinh doanh nghiệp tài quy mơ lớn giai đoạn 1990-1995 Một lần nữa, Tonbin’Q lại sử dụng để đo lường giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu cho thấy, phòng vệ rủi ro tỷ giá chiếm 4,8% mức doanh số bán hàng nước Một nghiên cứu khác (Guay Kothari, 2003) kết luận công cụ phái sinh chiếm phần nhỏ cho việc giải thích tăng giá trị doanh nghiệp Do đó, mối quan hệ tích cực cơng cụ phái sinh giá trị doanh nghiệp phản ánh xu hướng thành công doanh nghiệp việc sử dụng công cụ phái sinh [8] Tuy nhiên, số nghiên cứu khác ERM tỷ giá lãi suất làm rõ câu trả lời Graham Rogers (2002) khảo sát 442 doanh nghiệp giới kết luận việc phòng ngừa rủi ro tỷ giá lãi suất giúp doanh nghiệp tăng giá trị lên 1,1% thông qua tăng khả vay nợ hưởng lợi từ chắn thuế [8] Trong đó, Nain (2004) cho doanh nghiệp khơng phòng ngừa rủi ro tỷ giá ngành sử dụng phổ biến cơng cụ phái sinh có tỷ số Tobin’Q thấp đối thủ khác [9] Tobin thị trường đánh giá doanh nghiệp cao giá trị vật chất doanh nghiệp tín hiệu thị trường cho doanh nghiệp có triển vọng phát triển Khi Q > 1, doanh nghiệp đẩy mạnh đầu tư để tăng trưởng, ngược lại Q < doanh nghiệp bán bớt tài sản vật chất giảm đầu tư xuống thấp 4 T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 Bảng 1: Bằng chứng thực nghiệm ERM tỷ giá lãi suất doanh nghiệp tài Tác giả Nội dung nghiên cứu Phát từ nghiên cứu Cyree Huang (2004) ERM lãi suất tỷ giá ngân hàng niêm yết (1993-1996) Ngân hàng sử dụng cơng cụ phái sinh có giá trị cao (Tobin’s Q) ngân hàng khơng sử dụng Nguồn: Tóm tắt từ nghiên cứu Bảng 2: Bằng chứng thực nghiệm ERM tỷ giá lãi suất doanh nghiệp phi tài Tác giả Nội dung nghiên cứu Phát từ nghiên cứu Mối quan hệ thuận chiều ERM giá trị doanh nghiệp (Tobin’s Q) ERM làm tăng giá trị doanh nghiệp (đúng trường hợp ERM lãi suất so với ERM tỷ giá) ERM tài làm tăng (hoặc khơng tác động) giá trị doanh nghiệp đo Tobin’s Q nhiều (hoặc ) đối thủ cạnh ERM Allayannis Weston (2001) Sử dụng công cụ phái sinh ERM tỷ giá 720 doanh nghiệp phi tài (1990-1995) Bartram, Brown Fehle (2004) Sử dụng công cụ phái sinh ERM tỷ giá lãi suất 7.292 doanh nghiệp Mỹ 47 nước khác (2000-2001) Nain (2004) ERM tỷ giá 548 doanh nghiệp có dùng cơng cụ phái sinh 2.711 doanh nghiệp không sử dụng (1997-1999) Kim, Mathur Nam (2004) Tác động ERM tài ( rủi ro hoạt động) nhạy cảm rủi ro tỷ giá 424 doanh nghiệp (1996-2000) ERM tài làm tăng giá trị doanh nghiệp Allayannis, Lel Miller (2005) Mối quan hệ ERM tỷ giá công cụ phái sinh giá trị doanh nghiệp 279 doanh nghiệp (1990-1999) Việc sử dụng công cụ phái sinh ERM tỷ giá giá trị doanh nghiệp có ảnh hưởng tích cực Nguồn: Tóm tắt từ nghiên cứu Bảng 3: Bằng chứng thực nghiệm ERM biến động giá doanh nghiệp sử dụng hàng hóa Tác giả Carter, Rogers Simkins (2004) Nội dung nghiên cứu ERM giá xăng dầu 26 hãng hàng không (1994-2000) Phát từ nghiên cứu Mối quan hệ thuận chiều ERM biến động giá giá trị doanh nghiệp (Tobin’s Q) Nguồn: Tóm tắt từ nghiên cứu Bảng cho thấy chứng thực nghiệm gợi ý việc phòng ngừa rủi ro biến động giá có làm tăng giá trị doanh nghiệp hay khơng phụ thuộc vào việc doanh nghiệp sử dụng hàng hóa hay doanh nghiệp sản xuất hàng hóa Từ cách tiếp cận tương tự nghiên cứu Nain (2004), nghiên cứu độc lập ERM tỷ giá doanh nghiệp sử dụng hàng hóa (Carter, Rogers Simkins, 2005) phát quản trị giá dầu làm tăng giá trị hãng hàng không [10] Cụ thể hơn, nghiên cứu khác 29 hãng hàng không Mỹ giai đoạn 1992-2003 cho thấy: (i) Giá cổ phiếu hãng hàng không nhạy cảm với giá dầu; (ii) Giá vé hãng hàng khơng có ERM giá xăng dầu cao hãng khác từ 12-16% Hai nghiên cứu hãng American Airlines Southwest Airlines cho thấy kết trái ngược Cuối năm 2004, AMR (doanh nghiệp mẹ American Airlines) phòng vệ khoảng 5% chi phí xăng dầu cho năm 2005, kết T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 doanh nghiệp phải trả thêm 1,3 tỷ đôla so với năm 2004 (một số đáng kể doanh thu năm hãng 18,6 tỷ đơla lỗ ròng 761 triệu đơla) Ngược lại, Southwest Airlines có kế hoạch bảo hiểm rủi ro tích cực (liên quan đến 80% chi phí cho xăng dầu hãng năm 2005, chí có hợp đồng kéo dài đến năm) Hành động tiết kiệm cho hãng tỷ đôla từ năm 2000 cho phép hãng thực hội đầu tư quan trọng [8] Trong ba nghiên cứu ERM biến động giá doanh nghiệp sản xuất bao gồm hai nghiên cứu doanh nghiệp dầu khí ga, nghiên cứu doanh nghiệp khai thác vàng cho thấy quản trị biến động giá khơng có tác động có tác động tiêu cực đến giá cổ phiếu Nghiên cứu Jin Jorion (2005) hoạt động ERM 119 doanh nghiệp khai thác dầu khí ga Mỹ từ năm 1998-2001 kết luận việc ERM giá làm giảm nhạy cảm giá cổ phiếu giá dầu khí ga song khơng làm tăng giá trị doanh nghiệp [11] Những phát từ nghiên cứu cho thấy đa số kết mối quan hệ tích cực ERM lãi suất tỷ giá công cụ phái sinh với giá trị doanh nghiệp Một nghiên cứu chứng tăng giá trị cổ phiếu doanh nghiệp sử dụng hàng hóa doanh nghiệp áp dụng biện pháp ERM giá Tuy nhiên, nghiên cứu tương tự doanh nghiệp sản xuất hàng hóa lại cho kết khơng rõ ràng Các nghiên cứu cho thấy, có mối liên hệ rõ ràng ERM giá trị doanh nghiệp tổ chức tài ngân hàng hay bảo hiểm Manab cộng (2010), Paape cộng (2011) đồng ý với quan điểm [4] Tuy nhiên, chứng thực nghiệm giới doanh nghiệp phi tài cho thấy ERM có ba tác động khác đến giá trị doanh nghiệp: (i) Tác động xấu; (ii) tác động tốt; (iii) tác động không rõ ràng (tức không làm tăng giảm giá trị doanh nghiệp) Điều lý giải số nguyên nhân sau: Thứ nhất, quy mơ doanh nghiệp: Có nhiều chứng chứng minh doanh nghiệp lớn thường áp dụng quy trình ERM nhiều doanh nghiệp nhỏ (Colquitt, Hoyt Lee, 1999; Liebenberg Hoyt, 2003; Beasley, Clune Hermanson, 2005) Hơn nữa, Gordon, Loeb Tseng (2009) đưa kết luận tác động ERM tới giá trị doanh nghiệp có nhiều kết thực nghiệm khác xuất phát từ nguyên nhân “quy mô” mức độ “phức tạp” hoạt động doanh nghiệp [5] Các nghiên cứu Lang Stulz (1994) Allayannis Weston (2001) mối quan hệ ngược chiều quy mô doanh nghiệp giá trị doanh nghiệp [12] Bảng 4: Bằng chứng thực nghiệm ERM biến động giá doanh nghiệp sản xuất hàng hóa Tác giả Callahan (2002) Lookman (2004) Jin Jorion (2005) Nội dung nghiên cứu ERM giá vàng 20 doanh nghiệp khai vàng Bắc Mỹ (1996-2000) ERM doanh nghiệp khai thác sản xuất 125 doanh nghiệp (364 quan sát) qua giai đoạn (1992-1994) (1999-2000) ERM doanh nghiệp Phát từ nghiên cứu Mối quan hệ nghịch chiều ERM giá cổ phiếu Với doanh nghiệp khơng đa dạng hóa, ERM làm giảm giá trị doanh nghiệp; giá trị doanh nghiệp tăng với doanh nghiệp thực đa dạng hóa Khơng có mối quan hệ ERM giá trị doanh nghiệp (Tobin’s Q) Nguồn: Tóm tắt từ nghiên cứu 6 T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 Thứ hai, nợ vay: Sử dụng nợ vay làm giảm gánh nặng thuế (MacKie - Mason, 1990) thông qua làm tăng giá trị doanh nghiệp nghiên cứu M&M (1958) Nói cách khác, đòn bẩy tài làm tăng giá trị doanh nghiệp Tuy nhiên, lạm dụng đòn bẩy tài gây chi phí kiệt quệ tài làm giảm giá trị doanh nghiệp, chí dẫn tới phá sản Bởi vậy, doanh nghiệp sử dụng nợ mức cao chủ nợ cổ đông yêu cầu doanh nghiệp ERM tốt Các tác giả (Hoyt Liebenberg, 2011) đồng quan điểm có mối quan hệ thuận chiều nợ vay giá trị doanh nghiệp [12] Thứ ba, tốc độ tăng trưởng doanh thu: Nghiên cứu Mayers (1977) cho tốc độ tăng trưởng doanh thu nhân tố quan trọng ảnh hưởng tới giá trị doanh nghiệp Ảnh hưởng ERM giá trị doanh nghiệp, tương quan với doanh số bán hàng, trở thành mối quan tâm nhiều người mà tốc độ tăng trưởng doanh thu ổn định mạnh mẽ tổ chức tài trước thời điểm khủng hoảng tài nổ lặp lại hệ thống ERM cho thất bại việc giải vấn đề Do đó, nghiên cứu Maury (2006) King, Santor (2008) đưa kết luận tốc độ tăng trưởng doanh thu có mối quan hệ thuận chiều với giá trị doanh nghiệp [12] Thứ tư, lợi nhuận doanh nghiệp: Một doanh nghiệp có lợi nhuận cao thường giao dịch mức giá tốt (Allayannis Weston, 2001) Hơn nữa, doanh nghiệp có mức lợi nhuận cao thu hút đầu tư Naccur Coaied (2002) nghiên cứu thị trường chứng khốn Tusinia lợi nhuận nhân tố tạo giá trị doanh nghiệp Nghiên cứu Mohamad Saad (2010) 172 doanh nghiệp niêm yết Malaysia đưa kết luận tương tự [23] Do đó, ROA coi nhân tố quan trọng ảnh hưởng quan trọng tới giá trị doanh nghiệp Thứ năm, cổ tức: M&M (1961) cho sách cổ tức hồn tồn khơng ảnh hưởng đến giá trị doanh nghiệp, mà giá trị doanh nghiệp lại tùy thuộc vào định đầu tư Điều kiện mà tác giả đưa thị trường hoàn hảo, doanh nghiệp dễ dàng huy động vốn thị trường Tuy nhiên, Myron J Gordon (1962), David Durand (1955) John Lintner (1962) cho khơng thể tồn thị trường hồn hảo nên sách chi trả cổ tức cao làm tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Điều xuất phát từ hai lập luận: (i) Những người không thích rủi ro thích trả cổ tức cao hứa hẹn lãi vốn [20]; (ii) Chi cổ tức làm giảm lợi nhuận giữ lại, doanh nghiệp cần huy động vốn từ bên ngoài, điều tăng giám sát quan quản lý thị trường làm tăng giá trị doanh nghiệp Đề xuất mơ hình đo lường tác động ERM tới giá trị doanh nghiệp cho doanh nghiệp Việt Nam Dựa chứng thực nghiệm tác giả, mơ hình đánh giá tác động ERM tới giá trị doanh nghiệp doanh nghiệp Việt Nam đề xuất sau: u f Qit = α + β1ERM + β2SIZE + β3LEVERAGE + β4SALESGROWTH + β5ROA + β6ROA + β6DIVIDENDS + β7BETA + εit T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 Các biến giải thích sau: thuyết minh báo cáo tài chính, bao gồm rủi ro thị trường (lãi suất, tỷ giá, biến động giá), rủi ro khoản rủi ro tín dụng Dựa thơng tin này, kết hợp với thơng tin CRO (nếu có), đề xuất mức điểm để tính ERM sau: - Tobin’s Q (Giá trị doanh nghiệp): Trong mơ hình này, biến giá trị doanh nghiệp tính cơng thức Tobin’s Q nghiên cứu trình bày Không giống ROA, ROE thường sử dụng nhiều nghiên cứu, số Tobin’s Q có ưu điểm định Nếu ROA, ROE phản ánh kết khứ Tobin’s Q phản ánh kỳ vọng tương lai nhà đầu tư Điều quan trọng ích lợi ERM nhận ngắn hạn + Doanh nghiệp chấm điểm ERM = có một/hoặc tất biểu sau: (i) Doanh nghiệp ghi rõ không ERM; (ii) Chỉ mô tả rủi ro, khơng báo cáo cơng tác kiểm sốt rủi ro; (iii) Chỉ báo cáo phương thức ERM rủi ro tài doanh nghiệp gặp phải Tobin’s Q = (Giá trị thị trường cổ phiếu + Giá trị sổ sách khoản nợ)/Giá trị sổ sách tài sản + Các doanh nghiệp báo cáo phương thức ERM rủi ro tài chấm điểm ERM = 0,5 - ERM: Mặc dù chứng thực nghiệm giới cho thấy ba kết khác tác động ERM giá trị doanh nghiệp, nhiên tác giả kỳ vọng ERM có tác động thuận chiều đến giá trị doanh nghiệp lý thuyết Việc tính tốn ERM khơng đơn giản Ngay nghiên cứu nước phát triển, nơi mà thông tin cập nhật liên tục cơng bố rộng rãi việc tính tốn ERM thử thách với nhà nghiên cứu Một số tác giả (Beasley, Pagach Warr, 2008; Hoyt Liebenberg, 2010) sử dụng chức danh giám đốc rủi ro (CRO) minh chứng để thực ERM Một số người khác (Gordon, Loeb Tseng, 2009) phát triển số riêng họ [14] Việc tìm kiếm chức danh Việt Nam khơng khó tổ chức tài ngân hàng bảo hiểm lại khó khăn với doanh nghiệp phi tài khơng phải doanh nghiệp có Tuy nhiên, năm 2009, Bộ Tài ban hành Thơng tư số 210/2009/BTC ngày 6/11/2009 yêu cầu doanh nghiệp niêm yết báo cáo rủi ro tài doanh nghiệp + Các doanh nghiệp có báo cáo rủi ro đầy đủ, cụ thể ERM = Một số doanh nghiệp có chức danh CRO nhận ERM = - Leverage (Nợ vay): Chỉ số tính tốn cách lấy giá trị sổ sách khoản nợ chia cho giá trị sổ sách vốn chủ sở hữu Mối quan hệ đòn bẩy tài với giá trị doanh nghiệp thuận chiều, nhiên, chắn thuế thấp chi phí kiệt quệ tài giá trị doanh nghiệp giảm - ROA: Là kết thu nhập ròng tổng tài sản doanh nghiệp Chỉ số đánh giá khả sinh lời doanh nghiệp khứ Mối quan hệ kỳ vọng ROA giá trị doanh nghiệp thuận chiều - Dividends Beta: Biến Dividend biến giả, nhận giá trị năm doanh nghiệp trả cổ tức trường hợp ngược lại Hệ số Beta cho biết biến động giá cổ phiếu doanh ghiệp so với tồn thị trường Giá trị Beta lấy trang web doanh nghiệp chứng khốn 8 T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 Kết luận Các nghiên cứu ERM thực nhiều nước phát triển Về mặt lý thuyết, tác giả minh chứng rõ ràng lợi ích ERM hoạt động sản xuất, kinh doanh doanh nghiệp Trong chứng thực nghiệm, có số nghiên cứu khơng đưa kết luận tích cực mối quan hệ ERM với giá trị doanh nghiệp Điều giải thích số nguyên nhân khác quy mô, lợi nhuận, tốc độ tăng trưởng kinh doanh, mức độ sử dụng đòn bẩy tài tỷ lệ phân chia cổ tức doanh nghiệp Các yếu tố tính đến mơ hình đề xuất đánh giá tác động ERM doanh nghiệp Việt Nam Tài liệu tham khảo [1] International Swaps, Derivatives Association, “2003 Derivatives Usage Survey”, 2003 [2] International Swaps, Derivatives Association, “A Survey of Finance Professors’ Views on Derivatives”, 2004 [3] Committee of Sponsoring Organizations of the Treadway Commission, “Enterprise Risk Management - Integrated Framework: Executive Summary”, 2004 [4] Nor Amalina Mohd Abdullah et al., “Adoption of Enterprise Risk Management Practices in Organization: A Review”, International Journal of Business & Information Technology, (1992) [5] Qiuying Li, “Enterprise Risk Management and Firm Value within China’s Insurance Industry”, AOSIS Open Journals, 2013 [6] Peter Christoffersen, Elements of Financial Risk Management, Second Edition, Library of Congress Cataloging-in-Publication Data, 2012 [7] Independent Risk Consulting Protivity, Guide to Enterprise Risk Management - Frequently Asked Questions [8] Charles Smithson et al., “Does Risk Management Add Value? A Survey of the Evidence”, Journal of Applied Corporate Finance 17 (2005) 3, A Morgan Stanley Publication [9] Nain, A., “The Strategic Motives for Corporate Risk Management”, Working paper, University of Michigan, 2004 [10] Carter, D., D Rogers, B Simkins, “Does Fuel Hedging Make Economics Sense? The Case of the U.S Airline Industry”, Working Paper, Oklahoma State University and Portland State University, 2004 [11] Jin, Y., P Jorion, “Firm Value and Hedging: Evidence from U.S Oil and Gas Producers”, Working Paper, 2004 [12] Hoyt, Liebenberg, “The Value of Enterpraise Risk Management”, The Journal of Risk and Insurance, 78 (2011) 4, 795-822 [13] Allayannis, G., James Weston, “The Use of Foreign Currency Derivatives and Firm Market Value”, Review of Financial Studies, 14 (2001), 243-276 [14] Bertinetti et al., The Effect of the Enterprise Risk Management Implementation on the Firm Value of European Companies, 2013 [15] Callahan, M., “To Hedge or Not To Hedge… That Is the Question: Empirical Evidence from the North American Gold Mining Industry 19962000”, Financial Markets, Institutions & Instruments, 11 (2002), 271 [16] Lookman, A., “Does Hedging Increase Firm Value? Evidence from Oil and Gas Producing Firms”, Working Paper, Carnegie Mellon University, 2004 [17] Allayannis, G., U Lei, D Miller, “Corporate Governance and the Hedging Premium Around the World”, Working Paper, Darden School of Business (University of Virginia) and Kelley School of Business (Indiana University), 2004 [18] Kim, Y., I Mathur, J Nam, “Is Operational Hedging a Substitute for or a Complement To Financial Hedging?”, Working Paper, Northern Kentucky University, 2004 [19] Brigham, Houston, Essencial of Financial Management, Florida University Publishing House, 2009 T.T.P Lan / Tạp chí Khoa học ĐHQGHN: Kinh tế Kinh doanh, Tập 31, Số (2015) 1-9 Empirical Evidence on the Impact of Risk Management on Enterprise Values Trịnh Thị Phan Lan VNU University of Economics and Business, 144 Xuân Thủy Str., Cầu Giấy Dist., Hanoi, Vietnam Abstract: The paper studies how risk management (ERM) impacts enterprise values through surveying research conducted in the past Most empirical studies show that risk management has a positive impact on enterprise values; however, some indicate that enterprise values reduce or not increase due to risk management This is explained by several factors such as differences in terms of size, profitability, business growth, degree of financial leverage, and dividend payout ratios of the business Based on the survey, a research model is proposed to measure how risk management impacts enterprise values for Vietnamese enterprises Keywords: Financial risk, financial risk management, enterprise value ... tăng cường quản trị doanh nghiệp, phòng vệ thành công trước thay đổi thị trường, xây dựng văn hóa phòng ngừa rủi ro doanh nghiệp [7] Các chứng thực nghiệm tác động ERM tới giá trị doanh nghiệp Nghiên... ERM giá cổ phiếu Với doanh nghiệp khơng đa dạng hóa, ERM làm giảm giá trị doanh nghiệp; giá trị doanh nghiệp tăng với doanh nghiệp thực đa dạng hóa Khơng có mối quan hệ ERM giá trị doanh nghiệp. .. thực nghiệm giới doanh nghiệp phi tài cho thấy ERM có ba tác động khác đến giá trị doanh nghiệp: (i) Tác động xấu; (ii) tác động tốt; (iii) tác động không rõ ràng (tức không làm tăng giảm giá trị