NHỮNG VẤN ĐỀ NÀO CHO SỰ PHÁT TRIỀN TÀI CHÍNH KIỂM SOÁT VỐN, THỂ CHẾ VÀ SỰ TƯƠNG TÁC

Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 1. TÓM TẮT NGHIÊN CỨU Nhóm tác giả đã mở rộng nghiên cứu trước đó của họ, tập trung vào mối liên hệ giữa tự do hóa tài khoản vốn, phát triển pháp luật và thể chế, phát triển tài chính, đặc biệt là trong thị trường chứng khoán. Với bảng phân tích dữ liệu gồm 108 quốc gia khác nhau trong vòng hai mươi năm từ 1980-2000, nhóm tác giả đã khám phá ra một vài khía cạnh của lĩnh vực tài chính. Đầu tiên, họ đã kiểm tra xem mở cửa tài chính có thể dẫn đến sự phát triển thị trường cổ phần hay không khi họ kiểm soát mức độ phát triển của pháp lý và thể chế. Sau đó, họ xem xét liệu việc mở cửa các ngành hàng hóa có là một điều kiện tiên quyết cho việc mở cửa tài chính hay không. Cuối cùng, họ điều tra xem liệu lĩnh vực ngân hàng phát triển tốt có là một điều kiện tiên quyết cho tự do hóa tài chính, từ đó dẫn đến sự phát triển thị trường chứng khoán cho dù sự phát triển của ngân hàng và thị trường chứng khoán bổ sung hoặc thay thế hay không. Kết quả thực nghiệm của nhóm tác giả đã cho thấy một mức độ cao hơn trong mở cửa tài chính góp phần vào sự phát triển của thị trường chứng khoán chỉ khi đạt được một mức ngưỡng của hệ thống pháp luật và thể chế nói chung, điều này tương đối phổ biến ở các nước thị trường mới nổi. Trong số các nước thị trường mới nổi, một mức độ cao hơn về chất lượng hành chính và pháp luật, thể chế, cũng như các mức độ thấp hơn của tham nhũng, làm tăng tác dụng của việc mở cửa tài chính trong gia tăng sự phát triển của thị trường chứng khoán. Nhóm tác giả cũng thấy rằng các biến pháp lý / thể chế tài chính không liên quan đến việc nâng cao hiệu quả của việc mở cửa tài khoản vốn mạnh mẽ như biến pháp lý /thể chế chung. Trong quá trình kiểm tra trình tự các vấn đề, họ thấy rằng tự do hóa trong giao dịch hàng hoá qua biên giới là một điều kiện tiên quyết cho tự do hóa tài khoản vốn. Phát hiện của họ cũng chỉ ra rằng sự phát triển trong lĩnh vực ngân hàng là một điều kiện tiên quyết cho sự phát triển thị trường chứng khoán, và sự phát triển trong hai loại thị trường tài chính có tác động tương tác. Trang1 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 2. CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY Những năm gần đây đã chứng kiến một sự dấy lên mối quan tâm xung quanh vấn đề toàn cầu hóa, bao gồm cả toàn cầu hóa tài chính. Một loạt các cuộc khủng hoảng tài chính trong những năm 1990 nhen nhóm các cuộc tranh luận về những tác động của việc loại bỏ kiểm soát vốn, điều mà đã hướng rất nhiều nhà nghiên cứu xem xét lại sự cân bằng giữa chi phí và lợi ích của tự do hóa tài chính (Kaminsky và Schmukler, 2001a, b, 2002; Schmukler, 2003) 1 . Nhiều nghiên cứu đã chấp nhận quan điểm là tự do hóa tài khoản vốn có thể ảnh hưởng đến phát triển kinh tế thông qua phát triển tài chính, đặc biệt, tự do hóa thị trường tài chính có thể góp phần phát triển thị trường tài chính, cung cấp kinh phí cho những người vay tiền có thể có cơ hội đầu tư hiệu quả 2 . Lý thuyết cho thấy rằng tự do hóa tài khoản vốn có thể phát triển hệ thống tài chính thông qua một số kênh. Đầu tiên, tự do hóa tài chính có thể giảm thiểu áp chế tài chính trong thị trường tài chính được bảo vệ, cho phép lãi suất (thực) tăng để cân bằng thị trường cạnh tranh (McKinnon, 1973; Shaw, 1973). Thứ hai, loại bỏ kiểm soát vốn cho phép các nhà đầu tư trong và ngoài nước tham gia vào đa dạng hóa danh mục đầu tư. Hai điểm này có thể được tóm tắt là tự do hóa tài chính có thể làm giảm chi phí vốn và tăng tính sẵn có của nó cho khách hàng vay. Stulz (1999) cho thấy toàn cầu hóa tài chính làm giảm chi phí vốn chủ sở hữu do việc giảm lợi nhuận kỳ vọng để bù đắp rủi ro cũng như chi phí môi giới (Henry, 2000; Bekaert và cộng sự, 2000, 2001). Thứ ba, quá trình tự do hóa thường làm tăng mức độ hiệu quả của hệ thống tài chính bằng việc loại bỏ các thể chế tài chính không hiệu quả và tạo ra áp lực lớn hơn cho một cuộc cải cách về cơ sở hạ tầng tài chính (Claesens và cộng sự, 2001;. Stulz năm 1999; Stiglitz 2000). Việc cải thiện trong cơ sở hạ tầng tài chính có thể làm giảm bớt sự bất đối xứng thông tin, giảm lựa chọn bất lợi, đạo đức nguy hiểm, và tiếp tục nâng cao sự sẵn có của tín dụng. Trang2 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 Tuy nhiên, mối liên hệ giữa tự do hóa tài chính và phát triển tài chính là không rõ ràng. Người ta thường cho rằng để hưởng lợi từ các giao dịch tài chính qua biên giới, hệ thống tài chính cần phải được trang bị cơ sở hạ tầng pháp lý và thể chế hợp lý Trong nền kinh tế mà hệ thống pháp luật không quy định rõ quyền sở hữu hoặc đảm bảo tính thực hiện hợp đồng, thì các ưu đãi cho các hoạt động cho vay có thể bị hạn chế. Bảo vệ pháp lý cho chủ nợ, mức độ tin cậy và minh bạch của các quy tắc kế toán cũng có khả năng ảnh hưởng đến quyết định tài chính 3 . Levine, Loayza, và Beck (2000) điều tra xem liệu các yếu tố quyết định tính pháp lý và sự cân đối của phát triển tài chính có ảnh hưởng đến sự phát triển lĩnh vực tài chính trung gian hay không. La Porta, Lopez- de-Silanes, Shleifer và Vishny (sau này LLSV, 1997, 1998) lập luận rằng nguồn gốc pháp lý quốc gia (dù tiếng Anh, tiếng Pháp, tiếng Đức, hoặc Scandinavia) ảnh hưởng mạnh mẽ đến môi trường pháp lý trong các giao dịch tài chính và giải thích sự khác biệt giữa các quốc gia trong phát triển tài chính. LLSV (1997, 1998) và Levine (1998, 2003) cho thấy mức độ thấp của quyền cổ đông có liên quan đến sự kém phát triển của thị trường chứng khoán (đặc biệt là ở các quốc gia dùng luật dân sự Pháp). Ngược lại, các nước có luật chung có mức độ cao của quyền cổ đông với mức độ cao tương ứng của sự phát triển thị trường chứng khoán (Claessens, et al., 2002 và Caprio, et al., 2003), và các quyền chủ nợ lớn hơn là chắc chắn gắn với phát triển trung gian tài chính 4. Rõ ràng, mối liên hệ giữa tự do hóa tài chính và phát triển tài chính có tầm quan trọng rất lớn để hoạch định chính sách thị trường, và đương nhiên, cần xem xét ảnh hưởng của tự do hóa các giao dịch tài chính qua biên giới trong bối cảnh thiết lập các thể chế. Tuy nhiên, rất ít điều tra đã được thực hiện để làm sáng tỏ sự liên kết trong một bối cảnh như vậy. Đây là chủ đề nghiên cứu của nhóm tác giả. Trong bài viết này, nhóm tác giả mở rộng công việc của họ (Chinn và Ito, 2002) tập trung vào mối liên hệ giữa tự do hóa tài khoản vốn, sự phát triển pháp luật và thể chế, và phát triển tài chính. Nghiên cứu của nhóm tác giả được thúc đẩy bởi sự phát triển của Trang3 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 thị trường chứng khoán thông qua tự do hóa tài chính và đóng góp của nó vào phát triển kinh tế giữa các nước thị trường mới nổi trong những năm 1990, họ tập trung vào các tác động của tự do hóa tài khoản vốn trên sự phát triển của thị trường chứng khoán trong một số ít các nước thị trường mới nổi và đang phát triển. Nhóm tác giả đã tiến hành phân tích dữ liệu của 108 quốc gia (trong đó có 21 nước công nghiệp và 31 nước thị trường mới nổi) trong hai mươi năm từ 1980-2000. Ngoài việc tìm kiếm sự tác động của mỗi nhóm yếu tố, nhóm tác giả còn xem xét vấn đề thường hay được bàn luận của chuỗi các tự do hóa. Đó là các nước cần phải tự do hóa thị trường hàng hóa của mình trước khi tự do hóa lĩnh vực tài chính (McKinnon, 1991). Ngoài ra, để cho các hệ thống tài chính gặt hái nhiều lợi ích của tự do hóa tài chính, bản thân hệ thống tài chính cần phải được phát triển đến một mức độ nhất định, cho thấy tầm quan trọng của một trình tự của tự do hóa trong lĩnh vực tài chính (Martell và Stulz, 2003). Để kiểm tra những điều này, nhóm tác giả kiểm tra xem việc mở cửa các ngành hàng hóa có là một điều kiện tiên quyết cho mở cửa tài chính, và hơn nữa, điều tra xem liệu lĩnh vực ngân hàng phát triển tốt có là một điều kiện tiên quyết để tự do hóa tài chính dẫn đến sự phát triển của thị trường chứng khoán hay không. Ngoài ra, họ còn tìm hiểu xem phát triển ngân hàng và thị trường chứng khoán là bổ sung hay thay thế. Kết quả thực nghiệm của nhóm tác giả cho thấy một mức độ cao hơn của sự phát triển pháp lý và thể chế đều tác động trực tiếp và trong một cách tương tác với mở cửa tài chính cho sự phát triển của thị trường chứng khoán, nhưng chỉ khi quốc gia đó được trang bị một mức độ phát triển hợp lý của pháp luật và thể chế, điều này phổ biến ở các nước thị trường mới nổi hơn nước đang phát triển. Một mức độ cao hơn về chất lượng hành chính, pháp lý và thể chế, cũng như mức độ tham nhũng thấp hơn, có thể nâng cao hiệu quả của việc mở cửa tài chính trong việc thúc đẩy sự phát triển của thị trường chứng khoán. Nhóm tác giả cũng thấy rằng, trong số các nước thị trường mới nổi, mức độ của sự phát triển pháp lý và thể chế tài chính liên quan làm gia tăng khối lượng cổ phiếu giao dịch trên thị trường. Tuy nhiên, các biến pháp lý / thể chế tài chính liên quan không thể Trang4 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 hiện một hiệu ứng mạnh mẽ như các biến pháp lý / thể chế chung. Trong quá trình kiểm tra các vấn đề, nhóm tác giả thấy rằng tự do hóa trong các giao dịch hàng hóa qua biên giới là một điều kiện tiên quyết cho tự do hóa tài khoản vốn, một kết quả tương tự cũng thu được bởi Aizenman và Noy (2004). Phát hiện của họ cũng chỉ ra rằng sự phát triển trong lĩnh vực ngân hàng là một điều kiện tiên quyết cho sự phát triển thị trường chứng khoán, và những phát triển trong hai loại thị trường tài chính này có tác động tương tác. 3. DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU Dữ liệu trong bài nghiên cứu này được thu thập từ nhiều nguồn, trong đó chủ yếu là Các chỉ số phát triển toàn cầu của World Bank, Thống kê tài chính quốc tế của IMF và Các chuỗi dữ liệu liên kết với Beck, Demirgüc-Kunt, và Levine (2000). Phân tích được dựa trên dữ liệu gốc được ghi nhận hàng năm, trong giai đoạn 1970-2000, bao gồm 108 quốc gia. Chi tiết được báo cáo trong Phụ lục 1. 3.1 Các công cụ đo lường sự phát triển tài chính Các công cụ đo lường sự phát triển tài chính được lấy ra từ các bộ dữ liệu của Beck, Demirgüc-Kunt, và Levine (2000). PCGDP, chỉ số tín dụng cá nhân từ các ngân hàng tiền gửi cho đến khu vực tư nhân, đại diện cho sự phát triển chung trên thị trường ngân hàng cá nhân 7 . Vì biến này đã được kiểm tra cho mục tiêu so sánh, do đó nhóm tác giả tập trung chủ yếu vào sự phát triển của thị trường vốn, họ sử dụng ba biến khác nhau như là các công cụ đo lường: SMKC (khả năng vốn hóa thị trường chứng khoán), SMTV (tổng giá trị cổ phiếu giao dịch), và SMTO (hệ số vòng quay thị trường chứng khoán). Chúng ta có thể xem xét SMKC như là công cụ đo lường kích thước của thị trường vốn và SMTO như là công cụ đánh giá tính năng động của thị trường vốn, là thước đo của sự năng động của thị trường chứng khoán. Liên quan đến các vấn đề đo lường xung quanh việc phát triển tài chính, chúng ta cần phải lưu ý thêm hai vấn đề. Đầu tiên, trong nghiên cứu này, nhóm tác giả không xem xét đến các thị trường nước ngoài như một phần của sự phát triển tài chính, và do đó, chỉ Trang5 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 tập trung vào sự phát triển của thị trường vốn trong nước. Mặc dù qua cuộc khủng hoảng tài chính châu Á, chúng ta đã thấy rằng các quốc gia mới nổi như Hàn Quốc và Thái đã cố gắng phát triển thị trường tài chính của họ bằng cách cho phép các nhà đầu tư nước ngoài tích cực tham gia vào thị trường, chủ yếu là các quỹ phòng ngừa rủi ro, thế nhưng không có nhiều bước tiến về mặt nghiên cứu, học thuật đối với những vấn đề này chủ yếu là do tình hình phát triển lúc bấy giờ của các quỹ phòng ngừa rủi ro và thị trường nước ngoài 8 . Hơn nữa, mối quan hệ giữa các quỹ trong và ngoài nước đã không được điều tra chặt chẽ (ngoại trừ Kim và Wei, 2002) do không có sẵn dữ liệu 9 . Do đó, nhóm tác giả sẽ không liên kết các quỹ nước ngoài đến thị trường vốn trong nước. Thứ hai, phân tích của nhóm tác giả không xem xét tác động của tự do hóa tài khoản vốn theo danh sách của các tổ chức quốc tế. Một số tác giả đã thảo luận về quá trình chuyển sang giai đoạn trưởng thành của các công ty thuộc thị trường mới nổi bằng cách niêm yết cổ phiếu và giao dịch tại thị trường New York hoặc các thị trường chứng khoán lớn khác. Những tác động của quá trình này vẫn đang được tiếp tục tranh luận. Claessens et al.(2002) và Levine và Schmukler (2003) cung cấp bằng chứng cho thấy việc chuyển đổi nêu trên cho phép các công ty gặt hái lợi nhuận từ việc đa dạng hóa danh mục đầu tư quốc tế, đồng thời góp phần thu hẹp thị trường trong nước. Mặt khác, Karolyi (2003) cho thấy danh sách chéo theo hình thức biên nhận lưu chiểu của Mỹ (ADRs) đã không tạo điều kiện cũng như không gây trở ngại cho việc phát triển thị trường trong nước, nhưng mà nó "có thể là một kết quả chứ không phải là nguyên nhân của những yếu tố tạo nên thị trường suy giảm" 10 . Bởi vì sự không rõ ràng của các tác động cũng như việc hạn chế dữ liệu nên chúng tôi tập trung vào sự phát triển của thị trường vốn trong nước. Bảng 1 báo cáo tốc độ tăng trưởng của sự phát triển tài chính được đo bằng các biến sử dụng trong nghiên cứu này. Kết quả kiểm tra của bảng cho thấy rằng trong những năm 1990, tất cả các nhóm mẫu đã trải qua thời kỳ phát triển mạnh mẽ nhất của thị trường chứng vốn, được đo lường qua nhiều khía cạnh, bao gồm kích thước (SMKC) và hoạt động giao dịch (SMTV và SMTO). Điều này là đúng mặc dù việc thắt chặt chi tiêu Trang6 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 trong thị trường vốn của các nước kém phát triển và đang nổi trong nửa sau của thập kỷ này. Do đó, thị trường vốn tiếp tục phát triển trong ba thập kỷ qua mặc dù cũng trải qua nhiều giai đoạn khó khăn. 3.2 Chỉ số công khai vốn- Chỉ số Chinn-Ito Quả thật là vô cùng khó khăn để đo lường mức độ của việc mở cửa trong các giao dịch tài khoản vốn (ví dụ, Eichengreen, 2002;. Edison và cộng sự, 2002). Mặc dù có rất nhiều công cụ để mô tả mức độ và cường độ của việc kiểm soát tài khoản vốn, nhưng nhìn chung là các biện pháp đó không nắm bắt đầy đủ sự phức tạp của việc kiểm soát vốn thực tế vì một số lý do 11 . Đầu tiên, các biện pháp thông thường định lượng việc kiểm soát vốn (hoặc sự mở cửa tài chính) đôi khi không hạch toán được cường độ của kiểm soát vốn. Ví dụ nổi bật nhất của các biện pháp đó bao gồm các biến nhị phân dựa trên điều tra phân loại của IMF trong Báo cáo thường niên về thoả thuận trao đổi và hạn chế giao dịch (AREAER) 12 . Thứ hai, các biến dựa trên báo cáo IMF thì lại quá rộng để mô tả sự phức tạp của việc kiểm soát vốn thực tế. Kiểm soát vốn có thể khác nhau tùy thuộc vào hướng của các dòng vốn (ví dụ, dòng vào hoặc ra) cũng như các loại giao dịch tài chính được mong đợi 13 . Thứ ba, nó gần như không thể phân biệt việc kiểm soát các giao dịch vốn là đúng theo pháp luật hay thực tế. Chính sách kiểm soát vốn thường được thực hiện mà không có mục tiêu rõ ràng để kiểm soát số lượng và / hoặc loại của các dòng vốn. Ngược lại, như Edwards (1999) thảo luận, nó thường là trường hợp mà khu vực tư nhân phá hỏng các hạn chế tài khoản vốn, vô hiệu hóa tác động dự kiến của kiểm soát vốn theo quy định. Vì vậy, các nhà nghiên cứu thường đề cập đến hội nhập tài chính giữa các nước và giải thích nó như là hạn chế về giao dịch vốn trên thực tế (xem De Gregorio (1998) và Rajan (2003). Trong nghiên cứu này, nhóm tác giả dựa vào các chỉ số mở cửa tài khoản vốn, KAOPEN được phát triển bởi Chinn và Ito (2002). Chỉ số này là một trong những biến đầu tiên của bộ bốn biến nhị phân IMF đã được đề cập ở trên 14 . Một trong những giá trị Trang7 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 của chỉ số KAOPEN là nó cố gắng để đo lường cường độ của kiểm soát vốn, trong chừng mực cường độ này tương quan với sự tồn tại của các hạn chế khác trong giao dịch quốc tế. Với bản chất của việc tạo ra nó chính là người ta có thể lập luận rằng chỉ số KAOPEN đo mức độ mở rộng của kiểm soát vốn bởi vì nó có thể không tham khảo trực tiếp sự nghiêm ngặt của các hạn chế về giao dịch qua biên giới, nhưng lại tham khảo về sự tồn tại của các loại hạn chế khác nhau. Tuy nhiên, việc đo lường tính mở rộng của việc kiểm soát vốn có thể là một cách tốt để đo lường cường độ của việc kiểm soát vốn 15 . Vấn đề này có thể được thực hiện cụ thể hơn bằng cách xem xét một quốc gia với một tài khoản vốn mở. Nó vẫn có thể hạn chế dòng chảy của vốn bằng cách hạn chế các giao dịch trên tài khoản thanh toán hoặc các hệ thống khác như nhiều tỷ giá hối đoái và các yêu cầu từ bỏ doanh thu xuất khẩu. Ngoài ra, các quốc gia mà đã đóng tài khoản vốn có thể cố gắng để tăng sự nghiêm ngặt trong kiểm soát vốn bằng cách áp đặt các loại hạn chế (chẳng hạn như hạn chế về tài khoản thanh toán và yêu cầu từ bỏ doanh thu xuất khẩu) để khu vực tư nhân không thể phá vỡ những hạn chế tài khoản vốn. Một ưu điểm nữa của chỉ số này là đô bao phủ của nó (hơn 100 quốc gia) cho một khoảng thời gian dài (1970 đến năm 2000)16. Phụ lục 2 giải thích cách KAOPEN được xây dựng. Bảng 2 thể hiện độ bình quân của các biến nhị phân KAOPEN và IMF cho các mẫu trong giai đoạn 1970 - 2000 và mỗi thập kỷ. Không ngạc nhiên lắm khi nhóm các nước công nghiệp đã duy trì một mức độ cao của tính mở cửa tài khoản vốn trong giai đoạn nghiên cứu này trong khi các nước thuộc thị trường mới nổi dường như có nhiều tài khoản vốn mở hơn là những nước kém phát triển 17 . Thú vị là, giữa các năm 1980 và 1990, các nước công nghiệp phát triển và mới nổi đều đạt được nhiều sự tự do hóa tài chính nhanh chóng so với các nước kém phát triển, đặc biệt là làm cho sự khác biệt về sự mở cửa tài khoản vốn ngày càng lớn giữa các quốc gia thuộc thị trường mới nổi và các nước kém phát triển hơn trong mở tài khoản vào những năm 1990. 3.3 Các công cụ đo lường sự phát triển pháp luật / thể chế Trang8 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 Các biến pháp lý / thể chế có thể được phân loại thành hai nhóm. Nhóm đầu tiên bao gồm các công cụ đo lường liên quan đến sự phát triển chung của hệ thống pháp luật và các tổ chức, cụ thể là LEGAL1, Corrup, LAO, và BQ. LEGAL1 là thành phần chính đầu tiên của ba biến số khác, và chúng tôi xử lý biến này như một công cụ đại diện cho mức độ chung của sự phát triển pháp luật / thể chế 18 . Corrup, LAO, và BQ tương ứng đo lường mức độ tham nhũng; luật pháp - trật tự và chất lượng của hệ thống chính quyền.Tất cả các chuỗi dữ liệu này đều có trong LEGAL1 được lấy từ cơ sở dữ liệu ICRG. Trong các chỉ số, giá trị cao hơn cho thấy điều kiện tốt hơn. Chuỗi dữ liệu có sẵn trong giai đoạn năm 1984 đến năm 1997, nhưng được bao gồm như là giai đoạn trung bình để duy trì khả năng so sánh với các biến LEGAL2. Số liệu thống kê tóm tắt cho các biến LEGAL1 được báo cáo trong Bảng 3. Trong bảng, chúng ta có thể quan sát thấy khoảng cách lớn về trình độ phát triển pháp lý và thể chế giữa các nước công nghiệp và các nước kém phát triển cũng như các nước thuộc thị trường mới nổi đã đạt được một mức độ phát triển pháp lý cao hơn trong nhóm các nước kém phát triển. Nhóm thứ hai của biến pháp luật – CREDITOR, ENFORCE, SHRIGHTS, và ACCOUNT - liên quan đặc biệt đến các giao dịch tài chính, và được lấy từ LLSV (1998). CREDITOR dùng để chỉ mức độ bảo vệ chủ nợ, trong khi ENFORCE là một chỉ số về tính hiệu quả của hệ thống pháp luật trong việc thực hiện hợp đồng. SHRIGHTS là một công cụ đo lường mức độ bảo vệ các cổ đông, và ACCOUNT là một chỉ số về tính đầy đủ của báo cáo các công ty. LEGAL2 là thành phần chủ yếu được tiêu chuẩn hóa đầu tiên trong bốn biến, và do đó mô tả sự phát triển chung của hệ thống pháp luật điều chỉnh các giao dịch tài chính 19 . Số liệu thống kê tóm tắt cho các biến LEGAL2 được báo cáo trong Bảng 4. Trước khi thảo luận về kết quả, nhóm tác giả đã có hai quan sát sau. Quan sát đầu tiên gắn liền với tính chất thời gian của các biến thể chế. Mặc dù họ sử dụng bảng điều khiển kỹ thuật dữ liệu trong các phân tích sau đây, dữ liệu về xây dựng pháp luật / thể chế là theo mặt cắt ngang, tức là chúng có thời gian bất biến. Tuy nhiên, sự bao gồm của các Trang9 Bài nghiên cứu số 4 Nhóm 18 – Đêm 4 – K22 yếu tố thời gian bất biến không đặt ra một vấn đề lớn đối với phân tích của nhóm tác giả, vì những đặc điểm này được đại diện bởi các biến pháp lý / thể chế có khả năng thay đổi chỉ rất ít 20 . Hơn nữa, nhóm tác giả tập trung chủ yếu vào hiệu quả của việc mở cửa tài chính, chứ không phải chỉ là hiệu quả của việc phát triển pháp lý / thể chế. Nói cách khác, chúng tôi không làm sáng tỏ cách thức để sự phát triển hệ thống pháp lý ảnh hưởng đến sự phát triển tài chính như thế nào mà họ sẽ kiểm tra cách thức mà những tác động của những thay đổi việc mở cửa tài chính sẽ phụ thuộc vào "môi trường" của hệ thống pháp luật và thể chế. Do đó, thời gian thay đổi của các biến pháp luật / thể chế là không quan trọng đối với nghiên cứu của nhóm tác giả. Vấn đề thứ hai là kích thước mẫu. Trong khi bảng điều khiển ban đầu bao gồm 108 quốc gia thì bảng dữ liệu thiết lập lại chỉ dựa trên LLSV kéo dài ít hơn 50 quốc gia 21 . Điều này đã có tác động tối thiểu đến độ bao phủ của các nước công nghiệp, nhưng kích thước của mẫu các nước kém phát triển lại giảm đáng kể. Do đó, mẫu các nước kém phát triển của nhóm tác giả trong phần này lại trở thành nhóm các nước thuộc thị trường mới nổi được định nghĩa ở trên 22 . Do đó, đối với việc hồi quy với nhóm đầu tiên của biến pháp lý / thể chế (ví dụ, LEGAL1, Corrupt, LAO, và BQ), nhóm tác giả sẽ thể hiện kết quả hiện tại cho đầy đủ mẫu và dưới mẫu cho các nước kém phát triển (LDC) và các nước quốc gia thuộc thị trường mới nổi (EMG) trong khi đối với các nước thuộc nhóm thứ hai của biến pháp luật, nhóm tác giả báo cáo kết quả cho các mẫu đầy đủ và một tập hợp con có tiêu đề "LDC / EMG ", trong đó chủ yếu bao gồm các nước EMG. 4. MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ CÁC KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU Mối liên hệ giữa việc mở cửa tài khoản vốn, phát triển tài chính và môi trường pháp lý / thể chế đã được nghiên cứu bởi Chinn và Ito (2002). Trong nghiên cứu này, chúng tôi đã chứng minh rằng hệ thống tài chính với một mức độ phát triển pháp lý / thể chế cao hơn có lợi ích trung bình từ tự do hóa tài chính hơn so với những hệ thống có mức độ phát triển thấp hơn. Hơn nữa, tác động tích cực của việc phát triển pháp luật / thể Trang10 [...]... kể Phát hiện này có thể được hiểu là bằng chứng cho thấy sự gia tăng tự do thương mại là một ngôn ngữ lập trình để mở cửa tài chính, và từ đó phát triển tài chính Thứ hai, sử dụng một đặc điểm kỹ thuật kiểm soát cho mức độ pháp lý và thể chế phát triển, nhóm tác giả cho thấy rằng sự phát triển của ngành ngân hàng là một điều kiện tiên quyết cho phát triển trong thị trường chứng khoán Cuối cùng, sự phát. .. KAOPEN t-5 và các công cụ đo lường sự phát triển tài chính (PCGDP, SMKC, SMTV, và SMTO); biến bên trái bây giờ là tốc độ tăng trưởng bình quân 5 năm trong KAOPEN trong khi các biến độc lập (các biến quan trọng) bây giờ sẽ trở thành biến cho sự phát triển tài chính và các điều khoản tương tác giữa các biến pháp lý / thể chế và các biến số cho sự phát triển tài chính Nhóm tác giả chạy hồi quy định cụ thể như... được Phát triển tài chính - đo lường như hoạt động của thị trường chứng khoán - dường như phụ thuộc vào sự mở cửa tài khoản vốn và trong sự tương tác với trình độ phát triển pháp lý Điều thú vị là, thể chế pháp lý tài chính cụ thể dường như không thực hiện đầy đủ vai trò tương tự Do đó, nhóm tác giả kết luận rằng mức độ chung của xây dựng pháp luật quan trọng hơn trình độ phát triển pháp lý / thể chế tài. .. trọng của pháp luật và nền tảng thể chế cho phát triển tài chính, xem Beim và Calomiris (2001) và Stultz (1999) 4 Mặt khác Rajan và Zingales (2003), đặt câu hỏi về mối liên hệ giữa nguồn gốc luật pháp và sự khác biệt giữa các quốc gia trong phát triển tài chính, và thay vào đó nhấn mạnh vai trò quan trọng của lực lượng chính trị trong việc định hình chính sách phát triển thị trường tài chính của họ 5 Vì... liệu cho sự phát triển tài chính là phụ thuộc vào sai số phép đo lớn hơn Thứ hai, các chỉ số phát triển tài chính có thể vô tình cũng thể hiện cả những bong bóng tài chính, mặc dù việc sử dụng yếu tố 5 năm thay đổi có thể giúp giảm thiểu mối quan tâm này Nó rất hữu ích dùng để tham khảo khi lưu ý rằng trong nhiều nghiên cứu về sự bùng nổ cho vay như chỉ số khủng hoảng tài chính, những thay đổi trong cho. .. K22 Bảng 5-1 cho kết quả hồi quy của mô hình LEGALI Chúng ta thấy rằng khi sự hồi quy được kiểm soát bởi hệ thống luật pháp và thể chế tiên tiến (LEGAL1), chỉ số tài chính (Kaopen) sẽ góp phần vào sự phát triển tài chính của thị trường cổ phiếu, đo lường bằng tổng giá trị thị trường của cổ phiếu ở hai mẫu nhỏ là LDC và EMG Trong mô hình này hiệu ứng tương tác giữa chỉ số mở cửa tài chính và chỉ số pháp... chung, nhóm tác giả có thể phỏng đoán rằng tự do hoá tài khoản vốn có thể chỉ ảnh hưởng đến sự phát triển của thị trường cổ phiếu và cao hơn mức ngưỡng chung (52.2 và 54.5) Mặt khác, việc đo lường cần phải được thiết lập ở những nước mới nổi để có thể đạt được lợi ích từ việc tự do hóa tài khoản vốn Mở cửa tài chính có thể ảnh hưởng đến sự phát triển tài chính của cả hai nhóm nước kém phát triển và nhóm... mở cửa tài chính về phát triển tài chính, họ có thể chứng minh rằng mở cửa tài chính trước do mở cửa thương mại dẫn đến tài chính phát triển trong một mô hình mà trình độ phát triển pháp lý / tổ chức được kiểm soát Kết quả của việc áp dụng 2SLS đến một mô hình điều khiển cho trình độ phát triển chung của hệ thống pháp luật và thể chế (LEGAL1) được báo cáo trong bảng 8 Đối với các quốc gia kém phát triển,... mở cửa tài chính: Trong đó đo lường sự phát triển pháp lý Ví dụ khi chúng ta xem xét những tiêu chuẩn hồi quy để đo lường sự phát triển tài chính của thị trường cổ phiếu ở khía cạnh tổng giá trị thị trường trong nhóm LDC và EMG ở bảng 5-1 (cột 7, cột 11), sự tương tác tổng thể của một dữ liệu tăng chỉ số KAOPEN và chỉ số này được tính toán khoảng -0.0006 ở những nước kém phát triển và 0.005 ở những. .. sự sụp đổ của nhiều nhóm kết quả cụ thể IMF (2001, Chương 4), khảo sát cả sự tăng trưởng và tài chính, và tài chính và tự do hóa Đối với các nghiên cứu gần đây nhất về tài chính và tăng trưởng, tham khảo Quinn, et al (2002) 3 Để phân tích sự phát triển của pháp luật về phát triển tài chính, xem Beck và Levine (2004), Claessens, et al.(2002), Caprio, et al (2003), và Johnson , et al (2002) Đối với một . trở thành biến cho sự phát triển tài chính và các điều khoản tương tác giữa các biến pháp lý / thể chế và các biến số cho sự phát triển tài chính. Nhóm tác giả chạy hồi quy định cụ thể như sau,. thức để sự phát triển hệ thống pháp lý ảnh hưởng đến sự phát triển tài chính như thế nào mà họ sẽ kiểm tra cách thức mà những tác động của những thay đổi việc mở cửa tài chính sẽ phụ thuộc vào "môi. cửa tài khoản vốn của phát triển tài chính trong một mô hình kiểm soát trình độ phát triển pháp lý và thể chế. Mô hình được xác định như sau : trong đó FD là một thước đo của sự phát triển tài chính;