Dòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chính

Dòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chínhDòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chính

NAM TRƯỜNG ĐẠI HỌC NGÂN HÀNG TP HỒ CHÍ MINH

Chuyên ngành: Tài chính – Ngân

hàng Mã số: 9.34.02.01

Người hướng dẫn khoa học: PGS.TS Phạm Thị Tuyết Trinh

TP HỒ CHÍ MINH, THÁNG 4 NĂM 2024

LỜI CAM ĐOAN

Luận án này chưa từng được trình nộp để lấy học vị Tiến sĩ tại bất cứ một cơ sở đàotạo nào Luận án này là công trình nghiên cứu của riêng tác giả, kết quả nghiên cứu là trungthực, trong đó không có các nội dung đã được công bố trước đây hoặc các nội dung dongười khác thực hiện ngoại trừ các trích dẫn được dẫn nguồn đầy đủ trong luận án

TP Hồ Chí Minh, ngày tháng năm 2024

Người cam đoan

Vũ Thị Hải Minh

LỜI CẢM ƠN

Tôi xin bày tỏ lòng biết ơn sâu sắc đến người hướng dẫn khoa học của tôi, PGS TS.Phạm Thị Tuyết Trinh Sự động viên, định hướng, hỗ trợ và đồng hành trong suốt thời giandài trước và trong khi tôi thực hiện luận án tiến sĩ của PGS TS Phạm Thị Tuyết Trinh đãtrở thành động lực, truyền cho tôi thêm sự tự tin, vững vàng, giúp tôi có định hướng nghiêncứu rõ ràng hơn, phương pháp nghiên cứu khoa học phù hợp hơn và quyết tâm vượt quanhững rào cản để theo đuổi thực hiện nghiên cứu

Tôi vô cùng biết ơn các Thầy Cô trường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh

đã truyền đạt giúp tôi những kiến thức, kinh nghiệm và phương pháp nghiên cứu trong thờigian học tập và nghiên cứu tại trường Các Thầy Cô cũng luôn là những tấm gương sáng đểtôi noi theo và không ngừng phấn đấu trên hành trình nghiên cứu

Tôi xin gửi lời cảm ơn trân trọng nhất đến các Thầy Cô Khoa Sau đại học củaTrường Đại học Ngân hàng Thành phố Hồ Chí Minh Các Thầy Cô đã luôn đồng hành, hỗtrợ, tạo điều kiện thuận lợi nhất để tôi hoàn thành quá trình học tập, nghiên cứu tại Trườngcũng như hoàn thành luận án này

Cuối cùng, tôi xin gửi lời cám ơn, tri ân đến các Thầy Cô đồng nghiệp, bạn bè, đặcbiệt là gia đình tôi – những người đã luôn khích lệ, động viên, giúp đỡ, ủng hộ tôi trong suốtthời gian thực hiện luận án

Xin tri ân!

TÓM TẮT

Các dòng vốn khác nhau sẽ có ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế theo các cách khácnhau Bên cạnh đó, các nghiên cứu trước đây cho thấy ảnh hưởng của các dòng vốn nướcngoài đến tăng trưởng kinh tế còn chưa thống nhất về chiều hướng, một phần có thể là dochưa tính đến khả năng hấp thụ nguồn vốn của nền kinh tế tiếp nhận Vấn đề này phần nào

đã được minh chứng nhờ vào những nghiên cứu cho thấy vai trò của đặc điểm nền kinh tế,đặc biệt là phát triển tài chính, trong việc quyết định cách thức và chiều hướng mà các dòngvốn nước ngoài gây ra những ảnh hưởng đến tăng trưởng tại nước nhận đầu tư, đặc biệt tạicác nước đang phát triển Và, một trong những kết luận quan trọng từ các nghiên cứu là tácđộng của vốn nước ngoài đến tăng trưởng có thể khác nhau giữa các quốc gia, tùy thuộc vào

hệ thống tài chính ở nước tiếp nhận vốn

Với mục tiêu tổng quát là phân tích vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính,

và hội nhập tài chính đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế tạicác nền kinh tế đang phát triển, trên cơ sở đó đề xuất một số khuyến nghị nhằm tăng khảnăng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến nền kinh tế, luận án đãthực hiện ba mục tiêu cụ thể: (1) Ước lượng ảnh hưởng của FDI, FPI và nợ nước ngoài đếntăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển; (2) Xác định ảnh hưởng của ổn định tàichính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đến tác động của các dòng vốn nước ngoàilên tăng trưởng kinh tế; (3) Xác định mức ngưỡng của các khía cạnh ổn định tài chính, pháttriển tài chính, và hội nhập tài chính để giúp các dòng vốn nước ngoài có thể được hấp thụ

và phát huy tác động tích cực đối với nền kinh tế các nước đang phát triển

Để thực hiện ba mục tiêu cụ thể trên, luận án đã vận dụng mô hình tăng trưởng nộisinh cho các nước đang phát triển (giải quyết mục tiêu 1); đưa thêm vào mô hình tăngtrưởng nội sinh các biến thể hiện các khía cạnh ổn định, phát triển và hội nhập tài chính,cũng như bổ sung các biến tương tác tương ứng (giải quyết mục tiêu 2); xem xét mô hình tựhồi quy ngưỡng (TAR) cho từng khía cạnh đang nghiên cứu (giải quyết mục tiêu 3)

Về kết quả nghiên cứu, luận án cơ bản đã đạt được các mục tiêu đề ra, khi tập trungtrả lời được các câu hỏi nghiên cứu

Đối với câu hỏi thứ nhất, kết quả nghiên cứu đã chỉ ra rằng, FDI có tác động tích

cực đến tăng trưởng; FPI không thể hiện được vai trò đối với tăng trưởng; còn EXDEBT cótác động ngược chiều đến tăng trưởng kinh tế của các quốc gia đang phát triển

Đối với câu hỏi thứ hai, kết quả các mô hình nghiên cứu cũng đã xác định như sau:

(1) khi mô hình có biến ổn định tài chính FINSTAB (được đo bằng tỷ lệ vốn ngânhàng trên tổng tài sản), đồng thời tương tác với từng biến dòng vốn nước ngoài, thì tác độngcủa các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế diễn ra khá đúng kỳ vọng Tuy vậy,tương tác của biến ổn định tài chính với FDI và FPI đều gây tác động ngược chiều đến tăngtrưởng kinh tế; tương tác với biến nợ nước ngoài lại không có ý nghĩa thống kê trong xemxét tác động đến tăng trưởng

(2) khi mô hình có biến phát triển tài chính FINDEV (được đo bằng tỷ lệ tín dụng nộiđịa cấp cho khu vực tư nhân), đồng thời tương tác với từng biến dòng vốn nước ngoài, thìtuy FPI và EXDEBT tác động ngược chiều đến tăng trưởng, nhưng các biến tương tácFINDEV*FDI, FINDEV*FPI và FINDEV*EXDEBT đều có ý nghĩa thống kê và có vai tròthúc đẩy tăng trưởng kinh tế

(3) khi mô hình có biến hội nhập tài chính FINOPEN (sử dụng chỉ số KAOPEN),đồng thời tương tác với từng biến dòng vốn nước ngoài, thì FINOPEN có tác động rất tíchcực đến tăng trưởng kinh tế Biến tương tác FINOPEN*FPI cũng hỗ trợ tăng trưởng; còntương tác với FDI và EXDEBT không thể hiện vai trò đối với tăng trưởng của các nướcđang phát triển trong giai đoạn nghiên cứu

Đối với câu hỏi thứ ba, nghiên cứu cũng xác định được 01 giá trị ngưỡng của ổn

định tài chính là 8,7661 Chỉ khi ổn định tài chính cao hơn mức ngưỡng, thì dòng vốn FDI

và FPI mới phát huy tác động tích cực, kích thích tăng trưởng kinh tế các nước đang phát

triển trong nghiên cứu 02 giá trị ngưỡng của phát triển tài chính được xác định là

38,1482 và 53,0984 Khi FINDEV thuộc chế độ thứ 2 (trong khoảng từ 38,1482 đến53,0984), FDI sẽ phát huy vai trò kích thích tăng trưởng kinh tế mạnh nhất và tương tácgiữa phát triển tài chính với EXDEBT phát huy được tác động tích cực đến tăng trưởng

Luận án cũng xác định có 02 giá trị ngưỡng của hội nhập tài chính là 0,5534 và 0,8371.

Khi FINOPEN ở chế độ thứ ba (lớn hơn ngưỡng 0,8371) thì tác động của các biến dòng vốnđến tăng trưởng là theo chiều hướng tối ưu nhất, khi có thể là nhân tố hấp thụ tác động tíchcực của vốn FPI và trung hòa được tác động tiêu cực của EXDEBT

Tóm lại, luận án đã cung cấp bằng chứng thực nghiệm về mối quan hệ giữa các dòngvốn nước ngoài (gồm FDI, FPI, nợ nước ngoài) đến tăng trưởng kinh tế, cũng như mức độảnh hưởng của phát triển tài chính, hội nhập tài chính và ổn định tài chính đến mối quan hệ

này Hơn nữa, luận án còn xác định được mức ngưỡng cần thiết về phát triển tài chính, hộinhập tài chính và ổn định tài chính để nền kinh tế các nước đang phát triển có thể hấp thụđược tác động tích cực của dòng vốn nước ngoài Bằng cách sử dụng các mô hình địnhlượng phù hợp, với nguồn dữ liệu đáng tin cậy của các tổ chức kinh tế - tài chính thế giới,kết quả phân tích thực nghiệm của luận án được đánh giá, sử dụng để đưa ra các khuyếnnghị có cơ sở vững chắc hơn, giúp các cơ quan quản lý nhà nước ở các quốc gia đang pháttriển có định hướng điều hành chính sách vĩ mô phù hợp, tạo điều kiện để phát triển thịtrường tài chính, nhằm tăng khả năng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nướcngoài đến nền kinh tế Luận án cũng góp phần hình thành nền tảng cho các nghiên cứu tiếptheo trong việc đánh giá các khía cạnh tài chính toàn diện hơn, hoặc khai thác các loại dòngvốn nước ngoài đa dạng hơn.

MỤC LỤC

LỜI CAM ĐOAN i

LỜI CẢM ƠN ii

TÓM TẮT iii

MỤC LỤC vi

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT xi

DANH MỤC BẢNG xiii

DANH MỤC HÌNH xv

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU 1

1.1 Cơ sở khoa học của vấn đề nghiên cứu và lý do chọn đề tài 1

1.2 Mục tiêu nghiên cứu 4

1.3 Câu hỏi nghiên cứu 4

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu 4

1.5 Tổng quan phương pháp nghiên cứu 6

1.6 Những đóng góp của nghiên cứu 6

1.6.1.Kết quả đóng góp về lý thuyết 6

1.6.2.Kết quả đóng góp về thực tiễn 7

1.7 Kết cấu nghiên cứu 7

TÓM TẮT CHƯƠNG 1 9

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU 10

2.1.Tăng trưởng kinh tế và tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng 10

2.1.1.Tăng trưởng kinh tế 10

2.1.2.Tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 12

2.1.2.1.FDI và tăng trưởng 13

2.1.2.2.FPI và tăng trưởng 16

2.1.2.3.Nợ nước ngoài và tăng trưởng 19

2.2 Ổn định, phát triển, và hội nhập tài chính với vai trò hấp thụ tác động của các dòng

vốn nước ngoài đến tăng trưởng 22

2.2.1.Ổn định tài chính 23

2.2.1.1.Khái niệm 24

2.2.1.2 Vai trò của ổn định tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 29

2.2.2.Phát triển tài chính 32

2.2.2.1.Khái niệm 32

2.2.2.2.Vai trò của phát triển tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 33

2.2.3.Hội nhập tài chính 35

2.2.3.1.Khái niệm 35

2.2.3.2 Vai trò của hội nhập tài chính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 37

2.3.Các nghiên cứu thực nghiệm có liên quan 39

2.3.1.Nghiên cứu về ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế

39

2.3.1.1.Ảnh hưởng của FDI đến tăng trưởng kinh tế 39

2.3.1.2.Ảnh hưởng của FPI đến tăng trưởng kinh tế 43

2.3.1.3.Ảnh hưởng của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 45

2.3.1.4.Ảnh hưởng của FDI, FPI và nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 50

2.3.2.Nghiên cứu về vai trò của phát triển, ổn định và hội nhập tài chính 52

2.4.Khoảng trống nghiên cứu 64

TÓM TẮT CHƯƠNG 2 65

CHƯƠNG 3: PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 66

3.1.Khung phân tích và quy trình nghiên cứu 66

3.2.Giả thuyết nghiên cứu 68

3.3.Mô hình nghiên cứu 72

3.4.Dữ liệu nghiên cứu 80

3.5.Phương pháp ước lượng và kiểm định mô hình 82

TÓM TẮT CHƯƠNG 3 84

CHƯƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU 85

4.1 Thực trạng tăng trưởng kinh tế và các dòng vốn nước ngoài vào các nước đang phát triển giai đoạn 2010 – 2022 85

4.1.1.Tăng trưởng kinh tế 85

4.1.2.Vốn FDI 87

4.1.3.Vốn FPI 89

4.1.4.Nợ nước ngoài 91

4.2.Thống kê mô tả các biến và tương quan giữa các biến trong nghiên cứu 93

4.2.1.Thống kê mô tả các biến 93

4.2.2.Tương quan giữa các biến 96

4.3.Phân tích ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng 98

4.4.Phân tích tác động của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đến ảnh hưởng của dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng 100

4.4.1.Tác động của ổn định tài chính 100

4.4.2.Tác động của phát triển tài chính 104

4.4.3.Tác động của hội nhập tài chính 107

4.4.4.Tác động đồng thời của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính 111

4.5.Phân tích ngưỡng ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính 113

4.5.1.Ngưỡng ổn định tài chính 113

4.5.2.Ngưỡng phát triển tài chính 115

4.5.3.Ngưỡng hội nhập tài chính 119

4.6.Kiểm định giả thuyết 121

TÓM TẮT CHƯƠNG 4 126

CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN VÀ KHUYẾN NGHỊ 127

5.1.Kết luận 127

5.2.Các khuyến nghị và hàm ý chính sách 131

5.2.1.Liên quan đến tạo lập các yếu tố tài chính giúp hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng 131

5.2.1.1.Đối với ổn định tài chính 131

5.2.1.2.Đối với phát triển tài chính 133

5.2.1.3.Đối với hội nhập tài chính 135

5.2.2.Liên quan đến trực tiếp khai thác tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài 136

5.2.2.1.Đối với FDI 136

5.2.2.2.Đối với FPI 136

5.2.2.3.Đối với nợ nước ngoài 137

5.3.Hạn chế của luận án và hướng nghiên cứu tiếp theo 138

TÓM TẮT CHƯƠNG 5 138

TÀI LIỆU THAM KHẢO i

PHỤ LỤC xv

Phụ lục 1: Thống kê mô tả các biến trong mô hình (3.1) xv

Phụ lục 2: Thống kê mô tả các biến trong mô hình (3.2), (3.3), (3.4) và (3.5) xv

Phụ lục 3: Ma trận hệ số tương quan giữa các biến xv

Phụ lục 4: Hồi quy theo mô hình 3.1 xvi

Phụ lục 5: Hồi quy theo mô hình 3.2 xvii

Phụ lục 6: Hồi quy theo mô hình 3.3 xix

Phụ lục 7: Hồi quy theo mô hình 3.4 xxi

Phụ lục 8: Hồi quy theo mô hình 3.5 xxiii

Phụ lục 9: Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.6 (ngưỡng là biến FINSTAB) xxiv

lục 10: Kết quả kiểm định Bai và Perron cho Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.6 (ngưỡng là biến FINSTAB) xxviPhụ lục 11: Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.7 (ngưỡng là biến FINDEV) xxviiPhụ

lục 12: Kết quả kiểm định Bai và Perron cho Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.7 (ngưỡng là biến FINDEV) xxixPhụ lục 13: Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.8 (ngưỡng là biến FINOPEN) xxx Phụ

lục 14: Kết quả kiểm định Bai và Perron cho Hồi quy ngưỡng theo mô hình 3.8 (ngưỡng là biến FINOPEN) xxxiiPhụ lục 15 Bộ dữ liệu dùng trong luận án (trích lược) xxxiiiDANH MỤC CÁC CÔNG TRÌNH CÔNG BỐ CỦA TÁC GIẢ xliii

DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT

ADB The Asian Development Bank Ngân hàng Phát triển châu ÁADF Augmented Dickey-Fuller Kiểm định Dickey-Fuller mở rộngARDL Autoregressive Distributed Lag Mô hình tự hồi quy phân phối trễASEAN Association of South

East Asian Nations

Hiệp hội các Quốc gia Đông Nam Á

CEE Central and Eastern Europe Các nước Trung và Đông ÂuDGMM Difference Generalized Method of

Moments

Mô hình hồi quy GMM sai phân

DOLS Dynamic Ordinary Least Square Bình phương nhỏ nhất thông thường

độngECB European Central Bank Ngân hàng Trung ương Châu ÂuECM Error components model Mô hình các thành phần sai sốEFPI Equity Foreign Portfolio

Investment

Đầu tư danh mục chủ sở hữu nước

ngoàiFDI Foreign Direct Investment Đầu tư trực tiếp nước ngoàiFEM Fixed Effects Model Mô hình tác động cố địnhFMOLS Fully modified ordinary least

squares

Bình phương nhỏ nhất thông thường

hiệu chỉnh hoàn toànFPI Foreign Portfolio Investment Đầu tư danh mục nước ngoàiFSIs Financial Soundness Indicators Bộ chỉ số lành mạnh tài chínhFSIx Financial Stability Index Chỉ số ổn định tài chínhFSSI Financial System Stability Index Chỉ số ổn định hệ thống tài chínhGDP Gross domestic product Tổng sản phẩm quốc nộiGLS Generalized least squares Bình phương tối thiểu tổng quátGMM Generalized Method of Moments Phương pháp hồi quy GMMGNI Gross National Income Tổng thu nhập quốc gia

IMF International Monetary Fund Quỹ tiền tệ quốc tế

IFS International Financial Statistics Thống kê tài chính quốc tế

IV-GMM Instrumental Variable

Generalized Method of Moments

Hồi quy GMM biến công cụ

hỗn hợpNARDL Nonlinear autoregressive

distributed lag

Kiểm tra giới hạn độ trễ phân phối

tự hồi quy phi tuyến tínhOCC Office of the Comptroller of the

Currency

Văn phòng kiểm soát tiền tệ Hoa Kỳ

ODA Official Development Assistance Hỗ trợ phát triển chính thứcOECD Organization for Economic

Cooperation and Development

Tổ chức Hợp tác và Phát triển Kinh

tếOLS Ordinary Least Square Bình phương nhỏ nhất thông thườngPDI Portfolio debt investment Vốn đầu tư danh mục nợPEI Portfolio equity investment Vốn đầu tư danh mục chủ sở hữuPMG Pooled Mean Group Phương pháp trung bình nhóm gộp

PSTR Panel Smoothness Transition

Regression

Mô hình hồi quy PSTR

PVAR Panel Vector Autoregression Mô hình hồi quy vector dữ liệu bảngREM Random Effects Model Mô hình tác động ngẫu nhiênR&D Research & Development Nghiên cứu và Phát triểnSGMM System Generalized Method of

Moments

Phương pháp ước lượng GMM hệ

thốngTAR Threshold Autoregression Mô hình tự hồi quy ngưỡngTFP Total Factor Productivity Năng suất nhân tố tổng hợp

UNTACD United Nations Conference on

Trade and Development

Hội nghị Liên Hợp Quốc về Thương

mại và Phát triểnVAR Vector autoregression Kỹ thuật vector tự hồi quyVECM Vector Error Correction model Mô hình hiệu chỉnh sai số vector

WDI World Development Indicators Chỉ số Phát triển Thế giới

DANH MỤC BẢNG

Bảng 2.1 Một số nghiên cứu về ảnh hưởng của FDI đến tăng trưởng 41

Bảng 2.2 Một số nghiên cứu về ảnh hưởng của FPI đến tăng trưởng 44

Bảng 2.3: Một số nghiên cứu về ảnh hưởng của nợ nước ngoài đến tăng trưởng 48

Bảng 2.4 Một số nghiên cứu về ảnh hưởng hỗn hợp của FDI/FPI/nợ nước ngoài đến tăng trưởng 51

Bảng 2.5 Một số nghiên cứu về vai trò của phát triển tài chính, hội nhập tài chính và ổn

định tài chính 58

Bảng 3.1 Tổng hợp các biến trong mô hình nghiên cứu 76

Bảng 3.2 Các nước đang phát triển trong nghiên cứu (xếp theo thứ tự ABC) 81

Bảng 4.1 Tương quan giữa FPI và GDP 91

Bảng 4.2 Thống kê mô tả các biến trong mô hình (3.1) 95

Bảng 4.3 Thống kê mô tả các biến bổ sung trong các mô hình (3.2), (3.3), (3.4) và (3.5) 96

Bảng 4.4 Ma trận hệ số tương quan 97

Bảng 4.5 Kết quả ước lượng mô hình tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 98

Bảng 4.6 Kết quả ước lượng mô hình tác động của ổn định tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 100

Bảng 4.7 Kết quả ước lượng mô hình tác động của ổn định tài chính (đo lường bằng FINSTAB và FINSTAB1) đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế 102

Bảng 4.8 Kết quả ước lượng mô hình tác động của phát triển tài chính đến ảnh hưởng của

các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 104

Bảng 4.9 Kết quả ước lượng mô hình tác động của phát triển tài chính (đo lường bằng FINDEV và FINDEV2) đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh

tế 106

Bảng 4.10 Kết quả ước lượng mô hình tác động của hội nhập tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 108

Bảng 4.11 Kết quả ước lượng mô hình tác động của hội nhập tài chính (đo lường bằng FINOPEN và FINOPEN2) đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế 109

Bảng 4.12 Kết quả ước lượng mô hình tác động đồng thời của ổn định, phát triển và hội

nhập tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế 111

Bảng 4.13 Kết quả kiểm định ngưỡng ổn định tài chính 113

Bảng 4.14 Kết quả ước lượng và kiểm định mô hình ngưỡng ổn định tài chính 114

Bảng 4.15 Kết quả kiểm định ngưỡng phát triển tài chính 116

Bảng 4.16 Kết quả ước lượng và kiểm định mô hình ngưỡng phát triển tài chính 117

Bảng 4.17 Kết quả kiểm định ngưỡng hội nhập tài chính 119

Bảng 4.18 Kết quả ước lượng và kiểm định mô hình ngưỡng hội nhập tài chính 120

Bảng 4.19 So sánh giả thuyết và kết quả kiểm định 121

DANH MỤC HÌNH

Hình 3.1 Khung phân tích của luận án 66

Hình 3.2 Quy trình nghiên cứu 68

Hình 4.1 Tăng trưởng kinh tế các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng

quốc gia) 86

Hình 4.2 Tăng trưởng kinh tế các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (tổng hợp

chung các quốc gia) 86

Hình 4.3 FDI tại các nước đang phát triển (tổng hợp chung các quốc gia) 88

Hình 4.4 FDI tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng quốc gia) 88

Hình 4.5 Tương quan diễn biến FDI và GDP 89

Hình 4.6 FPI tại các nước đang phát triển (tổng hợp chung các quốc gia) 90

Hình 4.7 FPI tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng quốc gia) 90

Hình 4.8 Tương quan diễn biến FPI và GDP 91

Hình 4.9 EXDEBT tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 (riêng từng nước) 92

Hình 4.10 EXDEBT tại các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 92

Hình 4.11 Tương quan diễn biến EXDEBT và GDP 93

Hình 4.12 Ổn định tài chính tại các quốc gia đang phát triển 115

Hình 4.13 Phát triển tài chính tại các quốc gia đang phát triển 118

Hình 4.14 Hội nhập tài chính tại các quốc gia đang phát triển 121

CHƯƠNG 1: GIỚI THIỆU NGHIÊN CỨU

Trong chương đầu tiên này, luận án sẽ trình bày cơ sở khoa học của vấn đề nghiêncứu để làm sáng tỏ lý do chọn đề tài nghiên cứu Trên cơ sở đó, mục tiêu tổng quát và cácmục tiêu cụ thể của nghiên cứu, đối tượng và phạm vi nghiên cứu, tổng quan phương phápnghiên cứu cũng sẽ lần lượt được thể hiện Chương này cũng nêu lên những kết quả đónggóp về lý thuyết và thực tiễn của luận án Kết cấu cụ thể của luận án cũng được trình bày ởphần cuối chương

1.1 Cơ sở khoa học của vấn đề nghiên cứu và lý do chọn đề tài

Vốn đầu tư là một yếu tố rất quan trọng để phát triển kinh tế, là một trong những yếu

tố đầu vào cơ bản trong hàm sản xuất tổng của Solow (1956) Chỉ dựa vào nguồn trongnước có thể sẽ không đủ đáp ứng nhu cầu vốn ngày càng nhiều phục vụ cho tăng trưởngkinh tế của mỗi quốc gia, đặc biệt là các nước đang phát triển có thu nhập và tiết kiệm thấp.Theo mô hình hai khoảng cách của Chenery & Strout (1966), nguồn vốn bên ngoài chính làgiải pháp bù đắp cho thiếu hụt đầu tư cũng như thâm hụt ngoại thương Các nước đang pháttriển nên khuyến khích các khoản đầu tư trực tiếp nước ngoài và các dòng vốn khác vàonước mình để kích thích triển vọng tăng trưởng trong dài hạn (Reisen & Soto, 2001)

Các dòng vốn nước ngoài rất đa dạng, có thể được phân loại dựa vào mục đích đầu

tư, chủ thể đầu tư, tính chất ổn định của dòng vốn hoặc tính chất quản lý dòng vốn của nhàđầu tư Theo các tổ chức quốc tế như IMF (1993) hay OECD (1996), dòng vốn đầu tư trựctiếp nước ngoài (Foreign Direct Investment – FDI) được xác định trên cơ sở nhà đầu tưnước ngoài sở hữu từ 10% vốn của công ty trở lên; dưới 10% là đầu tư danh mục nướcngoài (Foreign Portfolio Investment – FPI); các khoản đầu tư khác gồm tín dụng thươngmại, tín dụng ngân hàng, tiền gửi Theo Siamwalla & cộng sự (1999), vốn nước ngoài có thểchia thành đầu tư trực tiếp nước ngoài FDI và các dòng vốn không phải FDI, gồm đầu tưdanh mục, vay nợ, tín dụng thương mại, và một số loại khác Trong đó, FDI, FPI và nợ nướcngoài (Foreign Debt) là những loại vốn nước ngoài phổ biến, thường được quan tâm nghiêncứu, nhất là trong quan hệ với tăng trưởng kinh tế (Anetor, 2020; Baharumshah & cộng sự,2017; Debbiche, 2020; Khan & Reinhart, 1995; Sawalha & cộng sự, 2016)

Các dòng vốn khác nhau sẽ có ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế theo các cách khácnhau Hơn nữa, kết quả các nghiên cứu cho thấy ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoàiđến

tăng trưởng kinh tế còn chưa thống nhất về chiều hướng, khiến vấn đề này càng được quantâm, đặc biệt tại các nước đang phát triển Nhiều nghiên cứu cho rằng dòng vốn nước ngoài

có ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng kinh tế tại nước tiếp nhận vốn đầu tư (Jugurnath &cộng sự, 2016; Behname, 2012; Basu & Guariglia, 2007; Reisen & Soto, 2001) Theo đó,FDI, FPI và nợ nước ngoài được chú ý không chỉ với vai trò của nguồn vốn bổ sung mà cònbởi các tác động đến nền kinh tế của nước tiếp nhận vốn Đối với FDI, trong một cuộc khảosát tài liệu, Bruno & Campos (2013) đã thống kê rằng 50% các nghiên cứu thực nghiệm chothấy FDI kích thích tăng trưởng kinh tế Một số nghiên cứu cho thấy nguồn vốn FDI giúpcải thiện kiến thức công nghệ tại nước nhận đầu tư (Johnson, 2006; Choong & cộng sự,2004) Đối với FPI, một số nghiên cứu cho thấy nguồn vốn FPI góp phần phát triển thịtrường tài chính nói riêng, và hoàn thiện các cơ chế thị trường nói chung, qua việc tăng tínhthanh khoản của thị trường vốn trong nước, gia tăng kỷ luật thị trường, thúc đẩy việc sửdụng các sản phẩm và công cụ mới để đa dạng hoá các phương thức đầu tư và giảm thiểu rủi

ro (Evans, 2002; Grubel, 1968) Trong khi đó, một số nghiên cứu cho thấy nợ nước ngoàicũng tạo nên đòn bẩy tài chính để kích thích tăng trưởng tại các nước vay nợ (Daud, 2016;Kamin & cộng sự, 1989) Tuy vậy, bên cạnh những tác động tích cực của dòng vốn nướcngoài, cũng có những nghiên cứu cho rằng một số loại dòng vốn vào không có ảnh hưởng,ảnh hưởng yếu, hoặc thậm chí có thể gây hại nhiều hơn, đặc biệt là trong bối cảnh các nềnkinh tế đang phát triển (Ang, 2009; Choe, 2003; Carkovic & Levine, 2002; Curwin &Mahutga, 2014; Mensah & cộng sự, 2017; Temiz & Gökmen, 2014) Chỉ riêng đối vớinghiên cứu về tác động của FDI đến nền kinh tế, số nghiên cứu đưa ra kết quả về tác độngkhông theo hướng tích cực cũng lên đến 50% số lượng các nghiên cứu (Bruno & Campos,2013)

Sự thiếu đồng thuận về tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh

tế trong các nghiên cứu thực nghiệm trước đây một phần có thể là do chưa tính đến khảnăng hấp thụ nguồn vốn của nền kinh tế tiếp nhận Bởi lẽ, khả năng hấp thụ đóng vai trònòng cốt trong việc khơi thông dòng vốn nước ngoài và lan tỏa những tác động tích cực củadòng vốn này Vấn đề này phần nào đã được minh chứng nhờ vào những nghiên cứu chothấy vai trò của đặc điểm nền kinh tế, đặc biệt là phát triển tài chính, trong việc quyết địnhcách thức và chiều hướng mà các dòng vốn nước ngoài gây ra những ảnh hưởng đến tăngtrưởng tại nước nhận đầu tư Borensztein & cộng sự (1998) cho rằng FDI đóng góp tích cựcvào tăng trưởng nhưng nhấn mạnh về mức độ ảnh hưởng lớn hơn ở các nước đang phát triển

có trình độ vốn con người cao hơn Các nghiên cứu khác cũng đã phát hiện ra một số khảnăng hấp thụ của

quốc gia sở tại có thể mang lại lợi ích tăng trưởng đáng kể từ sự lan tỏa của dòng vốn nướcngoài, gồm quy định về môi trường kinh doanh, mức độ cao hơn của tự do kinh tế (Azman-Saini & cộng sự, 2010; Durham, 2004) và thị trường tài chính phát triển tốt (Alfaro & cộng

sự, 2010; Ang, 2009; Azman-Saini & cộng sự, 2010; Durham, 2004; Chinn & Ito, 2006).Một trong những kết luận quan trọng từ các nghiên cứu trên là tác động của vốn nước ngoàiđến tăng trưởng có thể khác nhau giữa các quốc gia, tùy thuộc vào hệ thống tài chính ở nướctiếp nhận vốn

Tuy nhiên, các nghiên cứu trước đây khi xem xét đến khả năng hấp thụ là các khíacạnh của thị trường tài chính, thì thường chỉ xét ở một khía cạnh cụ thể là phát triển tàichính (Gupta, Yadav & Jain, 2022; Joo, Shawl & Makina, 2022; Anetor, 2020; Yeboua,2019; Olagbaju & Akinlo, 2018; Baharumshah, Slesman & Devadason, 2017) mà chưa đềcập nhiều và toàn diện đến các khía cạnh khác của thị trường tài chính, ví dụ như độ mởhoặc tính ổn định của thị trường Trên thực tế, ba yếu tố này thể hiện các khía cạnh khácnhau của thị trường tài chính, gồm mức độ ổn định (sự ổn định), mức độ phát triển (sự pháttriển) và mức độ hội nhập (độ mở) Ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tàichính không chỉ riêng biệt, độc lập ảnh hưởng đến việc thu hút dòng vốn nước ngoài vào để

hỗ trợ tăng trưởng kinh tế, mà các yếu tố này cũng có những tác động qua lại lẫn nhau, cùngnhau ảnh hưởng đến mối quan hệ dòng vốn nước ngoài – tăng trưởng Thực tiễn cũng chothấy sự hội nhập của thị trường tài chính trong nước vào thị trường tài chính quốc tế ảnhhưởng không nhỏ đến khả năng thu hút các dòng vốn nước ngoài vào các quốc gia đangphát triển Hơn thế, sự kết hợp của mức độ hội nhập tài chính với mức độ ổn định tài chính

sẽ gây ra những ảnh hưởng đến sự phát triển bền vững của các quốc gia, giúp tạo khả năngchống được các cú sốc từ các cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu cũng như hạn chế các tácđộng tiêu cực của các dòng vốn nước ngoài, khai thác tối đa lợi ích của các dòng vốn nàyphục vụ tăng trưởng kinh tế

Việc thiếu những nghiên cứu về đồng thời cả ba yếu tố tài chính trên có thể dẫn đến

sự đánh giá thiếu toàn diện về vai trò của các yếu tố hấp thụ tác động của các dòng vốnnước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Đặc biệt là đối với các nước đang phát triển, nhữngnước rất cần thu hút các dòng vốn nước ngoài để bổ sung vốn hỗ trợ phát triển kinh tế, trongbối cảnh các yếu tố tài chính còn nhiều vấn đề cần quan tâm cải thiện thì vấn đề này càng

cần có những nghiên cứu cụ thể Chính vì lý do này, luận án với chủ đề “Dòng vốn nước ngoài đối với tăng trưởng kinh tế tại các nước đang phát triển: tác động của phát triển, hội nhập và ổn định tài chính” được thực hiện.

1.2 Mục tiêu nghiên cứu

Mục tiêu tổng quát của luận án là phân tích vai trò của ổn định tài chính, phát triển tàichính, và hội nhập tài chính đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh

tế tại các nền kinh tế đang phát triển Trên cơ sở đó, luận án đề xuất một số khuyến nghị liênquan nhằm tăng khả năng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài đến nềnkinh tế

Để đạt được mục tiêu tổng quát như trên, luận án hướng đến thực hiện các mục tiêu

1.3 Câu hỏi nghiên cứu

Để đạt được các mục tiêu đề ra, luận án tập trung trả lời các câu hỏi sau:

Câu hỏi 1: Các dòng vốn nước ngoài (FDI, FPI, nợ nước ngoài) có tác động đến tăngtrưởng kinh tế tại các nền kinh tế đang phát triển không? Nếu có, mức độ tác động như thếnào?

Câu hỏi 2: Các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính

có ảnh hưởng đến tác động của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế tại các nềnkinh tế đang phát triển không? Nếu có, mức độ tác động như thế nào?

Câu hỏi 3: Có tồn tại mức ngưỡng của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hộinhập tài chính để các dòng vốn nước ngoài có thể được hấp thu và phát huy tác động tíchcực đối với nền kinh tế các nước đang phát triển không? Nếu có, mức ngưỡng là bao nhiêu?

1.4 Đối tượng và phạm vi nghiên cứu

Đối tượng nghiên cứu là vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hộinhập tài chính đến ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế

Về nội dung, luận án tập trung nghiên cứu vai trò của ổn định tài chính, phát triển tàichính, và hội nhập tài chính trong việc góp phần hấp thụ những tác động tích cực của cácdòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Ba yếu tố này được lựa chọn bởi thể hiệnđược các khía cạnh khác nhau của thị trường tài chính, gồm mức độ ổn định (sự ổn định),mức độ phát triển (sự phát triển) và mức độ hội nhập (độ mở).

Các dòng vốn nước ngoài được chọn để đánh giá tác động đến tăng trưởng kinh tếgồm FDI, FPI và nợ nước ngoài, do đây là các loại dòng vốn nước ngoài chủ yếu vào cácnước đang phát triển Nghiên cứu trên ba loại dòng vốn này là tương đối đầy đủ (về quy môvốn, tính chất nguồn vốn, tính đa dạng trong phương thức quản lý vốn) để đánh giá được tácđộng của các dòng vốn nước ngoài nói chung đến tăng trưởng kinh tế Các loại vốn nàycũng thường được lựa chọn trong các nghiên cứu trước đây, vì vậy sẽ có thêm cơ sở để sosánh kết quả nghiên cứu tìm được với các nghiên cứu trước

Về không gian, nghiên cứu thực hiện đối với các nền kinh tế đang phát triển trên toànthế giới Cơ sở để xác định các nước đang phát triển dựa trên bảng phân loại được đưa rahàng năm trong tài liệu “Hiện trạng và viễn cảnh kinh tế thế giới” (World EconomicSituation and Prospects) của Liên hợp quốc (UN) UN (2022) chia các quốc gia/vùng lãnhthổ (nước) thành 3 loại: (1) Các nền kinh tế phát triển; (2) Các nền kinh tế đang chuyển đổi;(3) Các nền kinh tế đang phát triển Ngoài ra, UN còn lập danh sách các nền kinh tế kémphát triển, gồm các quốc gia/vùng lãnh thổ có mức thu nhập thấp trong nhóm đang pháttriển Sở dĩ luận án chọn nghiên cứu trên các nước đang phát triển là do nhóm các quốc gianày đang cần nhiều vốn nước ngoài để hỗ trợ cho tăng trưởng kinh tế, nâng cao thu nhập vàchất lượng cuộc sống người dân Vì thế, nghiên cứu trên các quốc gia này sẽ có thể thấy rõhơn tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Hơn nữa, thị trường tàichính của các quốc gia này cũng có sự khác biệt về mức độ phát triển, độ mở và sự ổn định,nên kết quả nghiên cứu có thể phản ánh được một bức tranh tương đối tổng quát, toàn diện.Trên cơ sở đó, các khuyến nghị chính sách đề ra với nhóm các quốc gia này nhằm khai tháctốt tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài, phục vụ cho tăng trưởng kinh tế sẽ có ýnghĩa hơn

Về thời gian, luận án nghiên cứu trong giai đoạn 2010 – 2022 là do dữ liệu các chỉtiêu kinh tế vĩ mô của các nền kinh tế đang phát triển tương đối đầy đủ và có thể tiếp cậnđược, trong đó đa phần dữ liệu mới nhất được cập nhật đến năm 2022 Ngoài ra, khoảngthời gian 13 năm này là tương đối dài, đủ để các quốc gia trải qua các giai đoạn của một chu

kỳ kinh tế Các cuộc khủng hoảng kinh tế gần đây xảy ra vào các năm 1987, 1997, 2008,

hay mới nhất

là những dấu hiệu suy thoái kinh tế toàn cầu những năm 2020 – 2021 với khởi nguồn từ đạidịch COVID-19, cho thấy hiện nay một chu kỳ kinh tế kéo dài khoảng từ 10 - 12 năm.

Nghiên cứu chủ yếu sử dụng nguồn dữ liệu thứ cấp được công bố từ trang web củaNgân hàng thế giới (WB), và trong bộ dữ liệu về hội nhập tài chính được cập nhật định kỳcủa Chinn & Ito (2006) Những quốc gia đang phát triển có tương đối đầy đủ dữ liệu tronggiai đoạn nghiên cứu sẽ được lựa chọn

1.5 Tổng quan phương pháp nghiên cứu

Mô hình lý thuyết sử dụng trong nghiên cứu được xây dựng từ mô hình tăng trưởngnội sinh Với mỗi mục tiêu cụ thể, luận án sử dụng mô hình kinh tế lượng khác nhau:

Để thực hiện mục tiêu 1, nhằm tìm kiếm bằng chứng thực nghiệm về tác động củacác dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế, luận án sử dụng mô hình hồi quy bảngđộng GMM Phương pháp này cũng phù hợp với các nghiên cứu trước đây của Anetor(2020), Choong & cộng sự (2010) (ước lượng SGMM và hồi quy ngưỡng dữ liệu bảngđộng); Olagbaju & Akinlo (2018) kết hợp SGMM với mô hình PVAR; Agbloyor & cộng sự(2014) với phương pháp IV-GMM

Để thực hiện mục tiêu 2, nhằm xác định ảnh hưởng của các khía cạnh thị trường tàichính (ổn định tài chính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính) đến tác động của cácdòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế, luận án bổ sung biến thể hiện các khía cạnhđặc trưng của thị trường tài chính, cũng như biến tương tác vào mô hình hồi quy bảng độngGMM

Để thực hiện mục tiêu 3, nhằm xác định mức ngưỡng của các khía cạnh ổn định tàichính, phát triển tài chính, và hội nhập tài chính để giúp các dòng vốn nước ngoài có thểđược hấp thụ và phát huy tác động tích cực đối với nền kinh tế các nước đang phát triển,luận án xem xét mô hình tự hồi quy ngưỡng (TAR) cho dữ liệu bảng Phương pháp nàycũng phù hợp với các nghiên cứu trước đây của Baharumshah & cộng sự, 2017; Slesman &cộng sự, 2015; Azman-Saini & cộng sự, 2010

1.6 Những đóng góp của nghiên cứu

1.6.1.Kết quả đóng góp về lý thuyết

Luận án cung cấp bằng chứng thực nghiệm để bổ sung mô hình lý thuyết về mốiquan hệ giữa các dòng vốn nước ngoài (gồm FDI, FPI, nợ nước ngoài) đến tăng trưởngkinh tế,

cũng như mức độ ảnh hưởng của các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính và hộinhập tài chính đến mối quan hệ này.

Bên cạnh đó, luận án phân tích mối quan hệ phi tuyến tính giữa các dòng vốn nướcngoài và tăng trưởng, với tác động của các khía cạnh thị trường tài chính được xem xét bằngcách sử dụng mô hình tự hồi quy ngưỡng

1.6.2.Kết quả đóng góp về thực tiễn

Luận án cho thấy vai trò của ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tàichính đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế ở các nướcđang phát triển Hơn nữa, luận án còn xác định được mức ngưỡng cần thiết về ổn định tàichính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính để nền kinh tế các nước đang phát triển cóthể hấp thụ được tác động tích cực của dòng vốn nước ngoài

Bằng cách sử dụng các mô hình định lượng phù hợp, với nguồn dữ liệu đáng tin cậycủa các tổ chức kinh tế - tài chính thế giới, kết quả phân tích thực nghiệm của luận án đượcđánh giá, sử dụng để đưa ra các khuyến nghị có cơ sở vững chắc hơn Như vậy, nghiên cứu

là cơ sở tham khảo giúp các cơ quan quản lý nhà nước ở các quốc gia đang phát triển cóđịnh hướng hoạch định, điều hành chính sách vĩ mô phù hợp, tạo điều kiện để hỗ trợ pháttriển thị trường tài chính, nhằm tăng khả năng hấp thụ tác động tích cực của các dòng vốnnước ngoài đến nền kinh tế

Luận án cũng góp phần hình thành nền tảng cho các nghiên cứu tiếp theo, để tiếp tụcđánh giá các khía cạnh của thị trường tài chính toàn diện hơn, hoặc khai thác các loại dòngvốn nước ngoài đa dạng hơn

1.7 Kết cấu nghiên cứu

Để thực hiện các mục tiêu nghiên cứu đã đề ra, luận án được cấu trúc thành 5chương, với các nội dung chính như sau:

Chương 1: Giới thiệu nghiên cứu

Chương 1 trình bày về cơ sở khoa học của vấn đề nghiên cứu và lý do chọn đề tài.Chương này cũng nêu rõ mục tiêu nghiên cứu, cụ thể hóa thành các câu hỏi nghiên cứu,trình bày đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiên cứu tổng quan Nhữngđóng góp của nghiên cứu về lý thuyết và thực tiễn cũng được thể hiện trong chương đầu tiênnày

Chương 2: Cơ sở lý thuyết và tổng quan nghiên cứu

Chương 2 trình bày khung lý thuyết làm nền tảng cho việc nghiên cứu về vai trò của

ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đối với tác động của các dòngvốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế ở các nước đang phát triển, gồm lý thuyết về tăngtrưởng kinh tế và một số mô hình tăng trưởng kinh tế; khái niệm về các dòng vốn nướcngoài (FDI, FPI, nợ nước ngoài) và ảnh hưởng của từng dòng vốn đến tăng trưởng kinh tế;khái niệm về ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính cũng như vai tròcủa từng khía cạnh đối với tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng

Chương 2 cũng lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây có liên quan đếnnội dung nghiên cứu của luận án, từ đó xác định khoảng trống nghiên cứu để xây dựng môhình và phương pháp nghiên cứu trong chương 3

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương 3 trình bày về khung phân tích và quy trình thực hiện nghiên cứu trong luận

án Hệ thống giả thuyết nghiên cứu được xác định cụ thể dựa trên cơ sở lý thuyết và cácnghiên cứu thực nghiệm trước đó Từ đó, các mô hình nghiên cứu cụ thể được xây dựng đểgiải quyết các câu hỏi nghiên cứu đã đặt ra Chương này cũng trình bày rõ hơn về nguồn dữliệu nghiên cứu, các phương pháp ước lượng và kiểm định mô hình

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương 4 nêu thực trạng về tăng trưởng kinh tế và tình hình các dòng vốn nướcngoài vào các nước đang phát triển giai đoạn 2010-2022 Chương này cũng thực hiện thống

kê mô tả về tất cả các biến trong các mô hình nghiên cứu được sử dụng trong luận án Từ

đó, tiến hành phân tích ảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng và phântích tác động của từng yếu tố ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính đếnảnh hưởng của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế ở các nước đang phát triểntrong nghiên cứu Cuối cùng, chương 4 xác định và phân tích các ngưỡng ổn định tài chính,phát triển tài chính và hội nhập tài chính để xem có tồn tại ngưỡng không, và ở chế độ nàocủa các yếu tố trên thì tác động tích cực đến tăng trưởng kinh tế của các dòng vốn nướcngoài là được phát huy mạnh nhất

Chương 5: Kết luận và khuyến nghị

Chương 5 nêu lên những kết luận chủ yếu dựa trên kết quả nghiên cứu trình bày ởchương 4 Từ đó, chương 5 cũng đề xuất một số khuyến nghị và hàm ý chính sách liên quan

để giúp phát huy tác động tích cực của các dòng vốn nước ngoài lên tăng trưởng kinh tế tạicác nước đang phát triển Một số hạn chế của luận án và hướng nghiên cứu tiếp theo cũngđược đề cập ở cuối chương.

TÓM TẮT CHƯƠNG 1

Như vậy, chương 1 của luận án đã giới thiệu một cách khái quát, tổng quan về nghiêncứu, trình bày cơ sở khoa học và lý do chọn đề tài nghiên cứu Từ đó, chương đầu tiên nàycũng nêu rõ mục tiêu nghiên cứu (mục tiêu tổng quát và mục tiêu cụ thể), cụ thể hóa thànhcác câu hỏi nghiên cứu, trình bày đối tượng và phạm vi nghiên cứu, phương pháp nghiêncứu tổng quan Những đóng góp của nghiên cứu về lý thuyết và thực tiễn cũng được thểhiện trong chương đầu tiên này Chương 1 cũng đã trình bày rõ về kết cấu nghiên cứu củaluận án

CHƯƠNG 2: CƠ SỞ LÝ THUYẾT VÀ TỔNG QUAN NGHIÊN CỨU

Chương này sẽ trình bày các lý thuyết về tăng trưởng kinh tế và tác động của cácdòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng, cụ thể về khái niệm và một số mô hình tăng trưởngkinh tế; khái niệm về các dòng vốn nước ngoài (FDI, FPI, nợ nước ngoài) và ảnh hưởng củatừng loại dòng vốn đến tăng trưởng kinh tế Các khái niệm về ổn định tài chính, phát triểntài chính và hội nhập tài chính cũng như vai trò của từng khía cạnh đối với tác động của cácdòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng cũng sẽ được phân tích trong chương này

Chương 2 cũng sẽ thực hiện lược khảo các nghiên cứu thực nghiệm trước đây về cácảnh hưởng của vốn đến tăng trưởng; cũng như về vai trò của ổn định tài chính, phát triển tàichính và hội nhập tài chính đến mối quan hệ vốn – tăng trưởng

Các cơ sở lý thuyết và thực nghiệm sẽ là căn cứ quan trọng để giúp luận án xác địnhkhoảng trống nghiên cứu cần tập trung phân tích

2.1 Tăng trưởng kinh tế và tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng

2.1.1.Tăng trưởng kinh tế

Có một số quan điểm khác nhau về tăng trưởng kinh tế Theo Samuelson (1948), tăngtrưởng kinh tế là sự mở rộng sản lượng tiềm năng hay GDP Kuznets (1955) cho rằng tăngtrưởng là sự gia tăng một cách bền vững của sản lượng bình quân đầu người hay sản lượngtrên mỗi lao động Theo North & Thomas (1970), tăng trưởng kinh tế xảy ra nếu sản lượngtăng nhanh hơn dân số Trong khi đó, Lipsey & cộng sự (2005) đề cập đến tăng trưởng kinh

tế là sự gia tăng sản lượng trong dài hạn Nói chung, tăng trưởng kinh tế thường được hiểu

là sự gia tăng giá trị hàng hoá và dịch vụ mà quốc gia tạo ra trong một thời kỳ và thườngđược đo lường bằng chỉ tiêu tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội (GDP) hoặc tăng trưởngGDP bình quân đầu người

Thông qua các mô hình tăng trưởng kinh tế, các nhà kinh tế học phân tích các nhân tốảnh hưởng đến nguồn gốc và cách thức tạo ra tăng trưởng kinh tế Tuy các mô hình cho thấynguồn gốc của tăng trưởng kinh tế dựa vào nhiều yếu tố, nhưng đa phần đều thể hiện vai tròquan trọng của yếu tố vốn đầu tư

Trong tác phẩm Sự giàu có của quốc gia (Wealth of Nations), Smith (1776) phân tíchnguồn gốc của tăng trưởng kinh tế là từ các yếu tố lao động, vốn, đất đai, tiến bộ kỹ thuật,

và cả môi trường kinh tế - xã hội, đề cao vai trò tự điều tiết của thị trường với thuyết bàn tayvô

hình Kế thừa tư tưởng của Smith, Ricardo (1817) cho rằng lao động, vốn và đất đai là bayếu tố tác động đến tăng trưởng; trong đó tích luỹ tư bản là trung tâm cho quá trình tăngtrưởng Cuộc đại khủng hoảng 1929-1933 xảy ra là minh chứng cho sự thất bại của thuyếtbàn tay vô hình, đòi hỏi vai trò điều tiết của nhà nước vào các hoạt động kinh tế Keynes(1936) với lý thuyết bàn tay hữu hình, đã phân tích mối quan hệ giữa việc làm, lãi suất vàtiền tệ trên cơ sở can thiệp của chính phủ Trong đó, Keynes cho thấy đầu tư đóng vai tròquyết định đến quy mô việc làm, đề cao vai trò của việc đầu tư vốn vào nền kinh tế để tạotăng trưởng kinh tế.

Mô hình Solow (mô hình tân cổ điển) về tăng trưởng kinh tế dựa trên nghiên cứu củaCobb & Douglas (1928) sử dụng cách tiếp cận hàm sản xuất tổng, với việc mô tả mối quan

hệ giữa sản lượng của nền kinh tế và các nguồn đầu vào hữu hình (vốn và lao động) Solow(1956) đưa thêm yếu tố công nghệ vào mô hình, và xem công nghệ là biến ngoại sinh Môhình Solow đã hình thành cơ sở cho phần lớn các phân tích tăng trưởng ứng dụng trong môhình tân cổ điển Ngoài ra, mô hình tân cổ điển giả định suất sinh lợi giảm dần theo quy môvốn, nên các nước đang phát triển sẽ tăng trưởng nhanh hơn các nước phát triển Khi thunhập quốc gia tăng lên, tăng trưởng có xu hướng chậm lại, khi đó các quốc gia cần tiếp thucông nghệ mới để duy trì tăng trưởng bền vững Khung tân cổ điển đơn giản đã trở thànhxương sống của các nghiên cứu lý thuyết và ứng dụng về tích lũy vốn và tăng trưởng kinh

tế Tuy nhiên, mô hình này vẫn có lỗ hổng, khi chưa giải thích được tiến bộ kỹ thuật trong

mô hình Bởi vì tích lũy vốn phụ thuộc vào thu nhập giảm dần, nên không thể nhận thấy sựtăng trưởng ổn định trong mỗi thu nhập vốn

Mở rộng mô hình tăng trưởng tân cổ điển, mô hình tăng trưởng nội sinh (endogenousgrowth models) ngoài việc sử dụng nguồn vốn đầu tư đã đưa thêm một số yếu tố đầu vàokhác để xem xét ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế như công nghệ, nguồn nhân lực, pháttriển sản phẩm, vốn tổ chức, thể chế (Easterly, 2003) Do khắc phục được những thiếu sótcủa mô hình tân cổ điển, bổ sung thêm nhân tố bên ngoài và tăng khả năng giải thích, môhình này đã trở thành lý thuyết được sử dụng phổ biến trong nghiên cứu thực nghiệm về cácnhân tố tác động đến tăng trưởng kinh tế Romer (1990) đưa thêm biến trình độ công nghệvào mô hình, và xem tiến bộ khoa học công nghệ là nguồn gốc nội sinh của tăng trưởng.Ngoài ra, với giả định quan hệ phi tuyến tính giữa đầu tư và tăng trưởng, mô hình tăngtrưởng nội sinh giúp việc ước lượng tác động của các yếu tố bên ngoài đến tăng trưởng mộtcách phù hợp hơn

Như vậy, có thể thấy có nhiều yếu tố tác động đến tăng trưởng kinh tế, trong đó vốn

đầu tư luôn là một yếu tố quan trọng trong các mô hình, bởi vốn để đầu tư vào cơ sở hạtầng,

máy móc thiết bị, vốn để phát triển nguồn nhân lực, và vốn cũng quan trọng để phát triểncông nghệ, tạo ra sự tăng trưởng kinh tế bền vững Luận án sẽ tập trung phân tích vai trò củavốn, tập trung vào dòng vốn nước ngoài, trong ảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế tại cácnước đang phát triển.

2.1.2.Tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế

Có nhiều loại dòng vốn nước ngoài, và có thể được phân thành các loại dòng vốnkhác nhau dựa vào mục đích đầu tư, chủ thể đầu tư, tính chất ổn định của dòng vốn hoặctính chất quản lý dòng vốn đầu tư của nhà đầu tư Theo các tổ chức quốc tế như OECD(1996) hay IMF (1993), có thể phân thành 3 nhóm chính: FDI, FPI và đầu tư khác Theo đó,FDI được xác định trên cơ sở nhà đầu tư nước ngoài sở hữu từ 10% vốn của công ty trở lên;dưới 10% là đầu tư FPI; các khoản đầu tư khác gồm tín dụng thương mại, tín dụng ngânhàng, tiền gửi Theo Siamwalla & cộng sự (1999), vốn nước ngoài có thể chia thành đầu tưtrực tiếp nước ngoài (FDI) và các dòng vốn không phải FDI, gồm đầu tư danh mục, vay nợ,tín dụng thương mại, và một số loại khác Contessi & Weinberger (2009) cho rằng ba loạidòng vốn chính xuất hiện trong cán cân thanh toán của một quốc gia là nợ nước ngoài, vốnđầu tư danh mục quốc tế và FDI Trong đó, FDI và đầu tư danh mục đều là dạng đầu tư vốnchủ sở hữu quốc tế, vì đại diện cho cổ phần chủ sở hữu đối với các công ty nước ngoài, khácvới nợ nước ngoài (nợ công và nợ tư nhân) được cam kết hoàn trả vào cuối thời hạn khoảnvay Sự khác biệt giữa FDI và đầu tư danh mục là đầu tư danh mục không nhằm mục tiêugây ảnh hưởng đến những quyết định quản lý công ty nước ngoài, thường có tính thanhkhoản hơn và ngắn hạn hơn

Trong nghiên cứu, những dòng vốn nước ngoài được quan tâm phân tích trong mốiquan hệ với tăng trưởng kinh tế phổ biến là FDI, FPI và nợ nước ngoài (Anetor, 2020;Baharumshah & cộng sự, 2017; Debbiche, 2020; Khan & Reinhart, 1995; Sawalha & cộng

sự, 2016) Nghiên cứu trên ba loại dòng vốn này là tương đối đầy đủ (về quy mô vốn, tínhchất nguồn vốn, tính đa dạng trong phương thức quản lý vốn) để đánh giá được tác động củacác dòng vốn nước ngoài nói chung đến tăng trưởng kinh tế Vì vậy, luận án kế thừa và tiếptục lựa chọn các dòng vốn này để đánh giá tác động đến tăng trưởng kinh tế của các nướcđang phát triển, và sẽ có thêm cơ sở để so sánh kết quả nghiên cứu tìm được với các nghiêncứu trước

2.1.2.1 FDI và tăng trưởng

Có các định nghĩa khác nhau về FDI, trong đó định nghĩa của OECD hay IMF về

FDI là được chấp nhận phổ biến nhất OECD (1996) định nghĩa FDI là hoạt động đầu tư với

mục đích đạt được lợi ích lâu dài (long-term interest) của một thực thể thường trú tại mộtnền kinh tế (nước đầu tư) vào một công ty thường trú tại một nền kinh tế khác (nước nhậnđầu tư) “Lợi ích lâu dài” hàm ý một mối quan hệ dài hạn giữa nhà đầu tư và công ty FDI,

và mức độ ảnh hưởng lớn của nhà đầu tư đến việc quản lý công ty FDI sau này Là tổ chứctheo dõi cán cân thanh toán của các nước, trong đó có các dòng vốn đầu tư trực tiếp nướcngoài, IMF (1993) cũng đã xác định cụ thể dòng vốn FDI trên cơ sở nhà đầu tư nước ngoài

sở hữu từ 10% vốn của công ty Các yếu tố chính của định nghĩa về FDI là sự kiểm soát(tiếng nói trong Hội đồng quản trị hoặc Ban giám đốc công ty), mối quan tâm lâu dài (camkết dài hạn về các nguồn lực hữu hình hoặc vô hình), ở nước ngoài (ví dụ như công ty con ởnước ngoài), và có thể là quyền biểu quyết (sở hữu cổ phần tối thiểu) Các tiêu chí này sẽgiúp phân biệt FDI với đầu tư danh mục, các khoản vay dài hạn hoặc ngắn hạn, và đầu tưtrong nước

Theo Graham & Krugman (1995), đầu tư trực tiếp là quyền sở hữu đi cùng với quyềnkiểm soát thực tế đối với vốn được sở hữu Đây là khía cạnh để phân biệt đầu tư trực tiếpvới đầu tư theo danh mục Các tác giả cũng khẳng định, chính định nghĩa FDI đã đặt ranhững vấn đề cần xem xét, vì chúng ta đang tìm cách đo lường mức độ mà các nhà đầu tưnước ngoài kiểm soát việc sản xuất/cơ sở/tài sản của nước sở tại Trong khi đó, không dễ đểđịnh nghĩa chính xác thế nào là kiểm soát và quốc tịch của một chủ thể cũng khó xác định.Bởi lẽ, những đặc điểm để có thể xác định quốc tịch của một công ty (nơi thành lập, nơiniêm yết, quốc tịch của nhà đầu tư, vị trí trụ sở chính) sẽ không thống nhất và không cùngthuộc 1 quốc gia (Desai, 2009)

Nhìn chung, các định nghĩa về FDI đều khá tương đồng về tính dài hạn của hoạtđộng đầu tư, và việc trực tiếp tham gia quản lý hoạt động công ty FDI của nhà đầu tư FDIđược đặc trưng bởi quyền sở hữu tài sản ở một quốc gia bởi những nhà đầu tư ở một quốcgia khác với mục đích kiểm soát những tài sản đó

Khi tính toán vốn FDI, có một số chỉ số liên quan Trong đó, vốn pháp định là mứcvốn tối thiểu phải có khi thực hiện dự án đầu tư và chỉ quy định cho một số ngành nghề liênquan đến tài chính như chứng khoán, bảo hiểm, kinh doanh tiền tệ, kinh doanh vàng Nhàđầu tư đăng ký, cam kết số vốn như thế nào thì sẽ phải triển khai số vốn đó Tuy nhiên, việctriển

khai phần vốn đã cam kết nhanh hay chậm lại tuỳ thuộc vào chiến lược của nhà đầu tư Nhưvậy, vốn đăng ký mới chỉ một phần thể hiện được môi trường đầu tư như thế nào Vốn thựchiện là phần vốn thực tế nhà đầu tư đã bỏ ra để triển khai dự án Vốn giải ngân là vốn thanhtoán cho hạng mục đã đầu tư, có ý nghĩa tương tự như vốn thực hiện.

FDI được thống kê chủ yếu từ Niên giám Thống kê Cán cân thanh toán và Thống kêTài chính quốc tế của IMF Niên giám Cán cân thanh toán yêu cầu báo cáo dòng vốn đầu tưtrực tiếp vào và ra, và tổng lượng đầu tư, không có sự phân chia theo ngành Nguồn dữ liệunày hầu như bao gồm tất cả các quốc gia, mặc dù nhiều nước đang phát triển không thựchiện báo cáo dòng vốn vào và ra Trong đó, vốn chủ sở hữu, thu nhập giữ lại để tái đầu tư vàcác dòng đầu tư trực tiếp khác được tách riêng biệt Nguồn dữ liệu của mỗi quốc gia cũngđược giải thích Thống kê Tài chính Quốc tế cũng có dữ liệu trong biểu mẫu tóm tắt

Theo IMF (1993), các giao dịch FDI được ghi nhận trong Cán cân thanh toán theogiá trị tích lũy Do đó, các dòng vốn được ghi lại không nhất thiết phải trùng khớp với sốtiền thu được và các khoản thanh toán được tạo ra Tuy nhiên, trong thực tế, rất khó áp dụngnguyên tắc cộng dồn cho tất cả các giao dịch và do đó, nhiều giao dịch vẫn được ghi nhậnvào thời điểm thu được tiền hoặc tạo ra các khoản thanh toán

Hơn nữa, IMF khuyến nghị sử dụng giá thị trường làm cơ sở để định giá dòng vốn vàtổng lượng vốn, mặc dù điều này có nghĩa là cách tiếp cận sẽ khác nhau cho hai loại dữ liệu:(i) Đối với dòng vốn đầu tư, giá thị trường là giá thực tế mà các bên giao dịch thỏa thuậnvào ngày giao dịch; (ii) Đối với tổng lượng vốn, giá thị trường tại thời điểm tổng hợp đượckhuyên dùng Nếu không có giá thị trường, thì giá trị sổ sách từ bảng cân đối kế toán củanhà đầu tư trực tiếp thường được sử dụng để đại diện cho giá trị thị trường Nói chung, nếuđược ghi nhận trên cơ sở giá trị thị trường hiện tại, thì giá trị sổ sách trên bảng cân đối nàyvẫn sẽ phù hợp với nguyên tắc (Duce & España, 2003)

Chênh lệch giữa giá trị lượng vốn đầu năm và cuối năm phải bằng với dòng chảy vốnđược ghi nhận trong Cán cân thanh toán, phản ánh các giao dịch thực tế về tài sản hoặc nợphải trả; cộng với sự thay đổi trong giá trị của lượng vốn do sự thay đổi của tỷ giá hối đoái;cộng với sự thay đổi do sự thay đổi về giá của các tài sản hoặc nợ phải trả có liên quan; vàcộng với những thay đổi khác trong khối lượng tài sản và nợ phải trả tài chính:

Giá trị FDI cuối kỳ = Giá trị FDI đầu kỳ + Dòng chảy FDI + thay đổi tỷ giá hối đoái +

thay đổi giá cả + các điều chỉnh khác.

Samuelson (1948) đưa ra thuyết “cái vòng luẩn quẩn” và “cú huých từ bên ngoài”trong tác phẩm “Kinh tế học” Theo đó, lý thuyết này cho rằng có 4 nhân tố là nguồn gốccủa tăng trưởng kinh tế, gồm nguồn nhân lực, tài nguyên thiên nhiên, vốn và kỹ thuật côngnghệ Samuelson cho rằng, các yếu tố này đều khan hiếm ở các nước đang phát triển Vìvậy, các nước đang phát triển gặp nhiều khó khăn trong việc kết hợp 4 yếu tố này để tạo ratăng trưởng kinh tế, dẫn đến nhiều nước nghèo càng nghèo hơn Để phá vỡ vòng luẩn quẩnnày, cần có cú huých từ bên ngoài, nghĩa là các quốc gia này cần sự đầu tư từ bên ngoài vềvốn, công nghệ, lao động Qua đó, vai trò của đầu tư trực tiếp nước ngoài được đề cao trongviệc góp phần quan trọng tạo ra tăng trưởng cho các nước đang phát triển.

FDI có ảnh hưởng cùng chiều đến tăng trưởng kinh tế, qua các tác động cụ thể sau:Một là, FDI bổ sung nguồn vốn cho tăng trưởng Mô hình Solow giải thích các yếu tốảnh hưởng đến tăng trưởng kinh tế, trong đó vốn là một trong những yếu tố quan trọng(Solow, 1956; Swan, 1956) Mô hình tăng trưởng nội sinh cũng khẳng định vai trò của yếu

tố vốn đối với tăng trưởng FDI là nguồn lực vốn từ bên ngoài góp phần gia tăng tổng vốnđầu tư cho phát triển, do đó việc thu hút FDI là một trong những chiến lược quan trọng củacác nền kinh tế đang phát triển Mô hình Solow cũng giúp giải thích cho nguyên nhân dòngFDI chuyển từ các nước phát triển sang các nước đang phát triển Trong khi các nước pháttriển có lợi nhuận trên vốn giảm dần, các nước đang phát triển thiếu hụt vốn nên có lợinhuận trên vốn cao hơn; sự chênh lệch này làm các nước đang phát triển dễ dàng thu hútđược dòng FDI từ các nước phát triển Lý thuyết lợi nhuận cận biên của MacDougall (1960)

có thể coi là một cơ sở để nghiên cứu hoạt động của các FDI

Hai là, FDI giúp chuyển giao công nghệ tiên tiến từ các nước phát triển sang cácnước đang phát triển qua 4 kênh: (i) Liên kết dọc với các nhà cung cấp hoặc người muahàng tại nước nhận đầu tư; (ii) Liên kết ngang với đối thủ cạnh tranh trong cùng ngành; (iii)Nhập cư của lao động trình độ cao; (iv) Các chương trình R&D phạm vi quốc tế Công nghệcũng là một trong những nhân tố quan trọng được đề cập trong các lý thuyết về tăng trưởngkinh tế Theo mô hình tăng trưởng Solow, công nghệ được xem là yếu tố ngoại sinh; điềunày thể hiện vai trò rất quan trọng của các doanh nghiệp FDI đối với phát triển công nghệ và

đi theo sau là tăng trưởng của nền kinh tế tại nước nhận đầu tư (Blomström & Kokko,1998) Trong khi đó, mô hình tăng trưởng nội sinh lại hàm ý về tính nội sinh của công nghệ(Lucas, 1988; Barro, 1990; Romer, 1990), theo đó tác động cải thiện công nghệ nước nhậnđầu tư được xem là tác động của các doanh nghiệp FDI (Johnson, 2006; Choong & cộng sự,2004)

Ba là, FDI nâng cao chất lượng nguồn nhân lực Thông qua đào tạo hoặc học quacông việc, FDI gián tiếp khuếch tán kỹ năng và trình độ lao động cao sang nước nhận đầu

tư Tác động gián tiếp này cũng có thể lan toả đến người lao động trong liên kết dọc với cácFDI thông qua nâng cao tiêu chuẩn người lao động Yếu tố kỹ thuật và công nghệ được đềcập trong mô hình tăng trưởng nội sinh không chỉ giới hạn ở công nghệ sản xuất mà còn ở

kỹ thuật và trình độ của người lao động

Bốn là, FDI thúc đẩy cạnh tranh tại nước nhận đầu tư Các công ty FDI tham gia vàothị trường trong nước làm tăng tính cạnh tranh và ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng nhờtạo áp lực cho các công ty gia tăng hiệu quả (Bao & Chen, 2018)

Tuy vậy, FDI cũng có thể gây tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế, thể hiện quachính sách ưu đãi về thuế hoặc các chính sách ưu đãi khác dành cho các công ty đa quốc gia(Easterly, 2003) Ngoài ra, Borensztein & cộng sự (1998) cũng cho rằng, nếu FDI chảy vàocác quốc gia với mục đích vượt qua các rào cản thương mại, thì có thể FDI sẽ không gâyảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng kinh tế, mà chỉ đơn thuần là tìm kiếm các cơ hội kinhdoanh do được hưởng các ưu đãi trong nước

2.1.2.2 FPI và tăng trưởng

Các định nghĩa trước đây chưa thống nhất về những nội dung bao hàm trong đầu tưdanh mục nước ngoài FPI Các hình thức đầu tư FPI thường bao gồm: nhà đầu tư mua cổphiếu, trái phiếu và các loại giấy tờ có giá khác của các công ty và Chính phủ được pháthành trên thị trường chứng khoán; hoặc nhà đầu tư gián tiếp đầu tư thông qua các quỹ đầu

tư chứng khoán hoặc các định chế tài chính trung gian khác trên thị trường tài chính

OECD (1996) định nghĩa FPI là việc mua cổ phiếu (với tỷ lệ nhỏ hơn 10% tổng vốnchủ sở hữu đang lưu hành của một công ty), trái phiếu, bất động sản, và các khoản tín dụngngân hàng phi thương mại (không phải đầu tư trực tiếp) Như vậy, định nghĩa FPI củaOECD bao gồm đầu tư theo danh mục song phương của các ngân hàng và chủ thể phi ngânhàng cư trú tại quốc gia tài trợ, cụ thể là cho vay ngân hàng, mua cổ phiếu phổ thông màkhông thực hiện đầu tư trực tiếp, mua trái phiếu, và mua bất động sản Thực ra, vấn đề quantrọng nhất để phân biệt FPI với FDI là việc sở hữu vốn có đi kèm với mục tiêu kiểm soáthoạt động của công ty hay không Tỷ lệ 10% cũng chưa có cơ sở chắc chắn (tỷ lệ này được

sử dụng rộng rãi ở Mỹ để phân biệt sự kiểm soát và sự thiếu hụt) Chẳng hạn, việc nắm giữvốn ở tỷ lệ hơn 10% của các định chế tài chính không có nghĩa là FDI Bên cạnh đó, nhữngkhoản đầu tư vào chứng khoán chính phủ nước ngoài, dù ở tỷ lệ cao như thế nào, vẫn là đầu

tư danh mục FPI,

bởi việc đi vay của chính phủ không đem lại bất cứ quyền kiểm soát nào cho người sở hữutrái phiếu (Gokkent, 1997).

Trong khi đó, IMF (1995) có định nghĩa hẹp hơn về FPI khi cho rằng FPI bao gồmnhững giao dịch chứng khoán nợ và chứng khoán vốn không phải đầu tư trực tiếp Chứngkhoán nợ được chia nhỏ thành trái phiếu và tín phiếu, các công cụ thị trường tiền tệ, cáccông cụ tài chính phái sinh (như quyền chọn) khi các công cụ phái sinh tạo ra các nghĩa vụtài chính và các khoản nợ phải trả Theo định nghĩa này, FPI có thể ngắn hạn hoặc dài hạn(trước 1995, IMF coi FPI là dài hạn) Như thế, khái niệm của IMF về FPI đã loại trừ tíndụng ngân hàng và các khoản đầu tư bất động sản, và cũng xác định dòng vốn FPI trên cơ

sở nhà đầu tư nước ngoài sở hữu dưới 10% vốn của công ty

Theo Ezirim (2005), đầu tư danh mục nước ngoài FPI là quyết định tài trợ nguồn lựctài chính cho các dự án hay đầu tư chứng khoán ở nước ngoài đi cùng với kỳ vọng lợi nhuận

và thu nhập trong tương lai

Dưới góc độ tài chính, FPI là dòng vốn thường mang tính ngắn hạn mà các nhà đầu

tư nước ngoài đầu tư trên thị trường cổ phiếu và trái phiếu, có khi mục đích là đầu cơ FPI

có thể bị ảnh hưởng bởi tỷ suất sinh lợi cao (thường dưới hình thức tiền lời chênh lệch giáhoặc cổ tức) và mục tiêu giảm thiểu rủi ro thông qua đa dạng hoá thị trường, bằng cách kếthợp các danh mục chứng khoán đầu tư khác nhau Theo lý thuyết tài chính quốc tế, FPI làhoạt động có thể dự đoán trước của các nhà đầu tư xuyên quốc gia Đầu tư vào các danhmục khác nhau dẫn đến đa dạng hóa rủi ro và có thể đạt được lợi nhuận cao hơn Một sốnghiên cứu đã cho thấy (1) lợi ích của việc đa dạng hóa danh mục đầu tư; (2) các quỹ đầu tưquốc tế thu hẹp khoảng cách giữa tiết kiệm và đầu tư giữa các quốc gia; (3) xem xét lợi íchcủa các dòng vốn từ quan điểm của nước nhận đầu tư (Dell’Ariccia & cộng sự, 2008;Obstfeld, 2009) Lý thuyết phân bổ vốn cũng góp phần khẳng định: các nhà đầu tư nướcngoài có thể đầu tư vào thị trường mới nổi hoặc thị trường tài chính của các nước côngnghiệp phát triển để theo đuổi mục tiêu đa dạng hóa danh mục Theo Buckberg (1996), nhàđầu tư nước ngoài giám sát mô hình hai bước trong quyết định phân bổ vốn Đầu tiên, họxác định số tiền đầu tư được phân bổ, sau đó, thực hiện phân bổ vốn tại mỗi thị trường mớinổi dựa trên cơ sở thu nhập, lợi nhuận từ thị trường chứng khoán Điều này chỉ ra rằng thịtrường mới nổi càng có dòng vốn chảy vào nhiều, thu hút nhiều vốn FPI, càng thể hiện tiềmnăng đầu tư cao của quốc gia đó

Đặc điểm của FPI thường được xem xét trong tương quan so sánh với FDI Trong khicác nhà đầu tư FDI đóng vai trò kiểm soát đối với các doanh nghiệp và chủ động tham giavào hoạt động quản lý, thì nhà đầu tư FPI là những nhà đầu tư thụ động, không tham gia vàocác hoạt động hàng ngày cũng như kế hoạch chiến lược của các doanh nghiệp trong nước(Singhania & Saini, 2018) Theo nghiên cứu của Lipsey (1999), dòng vốn FPI có xu hướngkém ổn định hơn dòng vốn FDI, do tính thanh khoản của FPI cũng như xu hướng đầu tưngắn hạn FPI là hình thức đầu tư mang tính thanh khoản cao do nhà đầu tư chỉ quan tâmđến lợi nhuận mà không can thiệp trực tiếp đến hoạt động sản xuất kinh doanh Chính tínhthanh khoản cao này sẽ giúp nhà đầu tư nhanh chóng rút khỏi thị trường bằng cách dễ dàngbán tài sản đầu tư.

Thời gian qua, hình thức đầu tư FPI được đánh giá là một nguồn lực quan trọng đốivới sự tăng trưởng của các nền kinh tế, đặc biệt là các nước đang phát triển (Baghebo &Apere, 2014)

Ở góc độ vi mô, FPI được coi là một nguồn lực tài chính hữu ích đối với chủ doanhnghiệp nhận đầu tư, vì chi phí huy động cạnh tranh và vẫn giữ được quyền điều hành sảnxuất kinh doanh Tuy không nhận được sự chuyển giao trực tiếp về công nghệ, kĩ năng quảntrị, các doanh nghiệp thu hút FPI vẫn có được cơ hội tiếp cận với các chuẩn mực về quản trịcông ty, tăng cường công khai minh bạch để nâng cao hiệu quả kinh doanh

Ở góc độ vĩ mô, FPI là nguồn vốn quan trọng, cùng với FDI góp phần tác động đến

sự phát triển kinh tế của quốc gia nhận đầu tư Đây là nguồn tài chính cần thiết cho các nềnkinh tế đang thiếu vốn, bù đắp khoản thiếu hụt giữa nhu cầu đầu tư và tiết kiệm (Singhania

& Saini, 2018) Ngoài ra, nguồn vốn này còn kích thích tiêu dùng, tăng thu nhập, qua đónâng cao mức sống của xã hội thông qua các hoạt động đa dạng hóa đầu tư, đầu tư theo mứcgiá và lãi suất thị trường quốc tế (Grubel, 1968; Harvey, 1991; Obstfeld, 2009) Dòng chảyvốn FPI là kết quả của việc các chủ thể và các quốc gia đang tìm kiếm lợi ích tối đa bằngcách dịch chuyển tài sản tích luỹ đến nơi được kỳ vọng là đem lại hiệu quả cao nhất Theo

lý thuyết khung danh mục đầu tư cân bằng phát triển bởi Markowitz và Tobin, các nhà đầu

tư nước ngoài khai thác tất cả các khả năng của quá trình kinh doanh chênh lệch giá giữatrong nước và nước nhận đầu tư Lý thuyết này phân tích tác động của các nhân tố trongnước và toàn cầu đến dòng vốn Khung danh mục đầu tư cân bằng đã nghiên cứu các yếu tốkéo và đẩy để thu hút đầu tư danh mục nước ngoài Yếu tố kéo thể hiện rủi ro và lợi nhuậnđầu tư cụ thể theo quốc gia thu hút đầu tư nước ngoài, còn yếu tố đẩy thể hiện tính thanhkhoản toàn cầu và các nhân tố khác

thúc đẩy đầu tư vào các nền kinh tế mới nổi (Mody, Taylor & Kim, 2001) Đặc tính lưuchuyển nhanh của FPI tạo ra cơ hội gia tăng dòng vốn một cách nhanh chóng, tạo thànhnguồn vốn quan trọng cho sự phát triển, bù đắp cho sự thiếu hụt vốn dài hạn mà hệ thốngngân hàng chưa thể đáp ứng.

Vốn FPI góp phần tích cực vào sự phát triển của thị trường tài chính, cũng như hoànthiện các thể chế và cơ chế thị trường của nước tiếp nhận vốn (Bekaert & Harvey, 2000).Thị trường tài chính của quốc gia nhận đầu tư FPI sẽ nhận được lợi ích từ việc các thànhphần tham gia nền kinh tế có những chuyển biến tích cực nhằm đáp ứng nhu cầu của nhàđầu tư nước ngoài Các mảng dịch vụ tư vấn, hỗ trợ tư pháp và kinh doanh, xác định hệ sốtín nhiệm, bảo hiểm, kế toán, kiểm toán và thông tin thị trường được áp dụng các chuẩn mựcquốc tế rộng rãi, từ đó dần định hình văn hóa đầu tư hiện đại, minh bạch và hấp dẫn nguồnvốn nước ngoài

Ngoài ra, FPI góp phần năng cao năng lực và hiệu quả quản lý nhà nước trong lĩnhvực tài chính tiền tệ theo nguyên tắc thị trường và hội nhập quốc tế Nhu cầu bắt kịp xu thếhội nhập quốc tế đòi hỏi cơ quan quản lý nhà nước phải có các công cụ giám sát thị trườngtheo hướng công khai, minh bạch, và đặt ra yêu cầu về báo cáo tài chính đáp ứng các tiêuchuẩn quốc tế nhằm thu hút đầu tư trong và ngoài nước

Tuy vậy, FPI cũng có thể gây tác động tiêu cực đến tăng trưởng kinh tế Chính bởitính thanh khoản cao của dòng vốn FPI, nhà đầu tư có thể nhanh chóng thay đổi và rút khỏithị trường để tìm kiếm những điểm đến mới với tỷ suất sinh lợi cao hơn và ít rủi ro hơn,khiến hình thức đầu tư này thường kém ổn định và nguồn vốn dễ bay hơi (Singhania &Saini, 2018) Hơn nữa, doanh nghiệp nhận vốn FPI không có cơ hội trực tiếp tiếp nhận kỹthuật, công nghệ sản xuất và kinh nghiệm quản lý hiện đại như hình thức đầu tư FDI

2.1.2.3 Nợ nước ngoài và tăng trưởng

Khái niệm nợ nước ngoài được sử dụng tương đối thống nhất giữa các tổ chức quốc

tế IMF, WB và UNTACD trong đánh giá mức độ nợ của quốc gia Theo IMF (2013), nợ

nước ngoài tại một thời điểm là tổng dư nợ thực tế (không bao gồm các khoản nợ dự phòng)

có yêu cầu người đi vay (người cư trú) thanh toán các khoản gốc và/hoặc lãi tại một thờiđiểm trong tương lai cho chủ nợ nước ngoài Như vậy, đây là khoản nợ của người cư trú vayngười không cư trú Người đi vay có thể là các pháp nhân hoặc thể nhân trong nền kinh tế,bao gồm chính phủ, các doanh nghiệp hoặc công dân của một quốc gia UNTACD (2008)cũng cho rằng nợ

nước ngoài hay nợ quốc tế của một quốc gia tại một thời điểm nhất định là tổng số nợ theohợp đồng chưa được thanh toán mà người cư trú của quốc gia đó có trách nhiệm phải thanhtoán cho người không cư trú, bao gồm việc hoàn trả nợ gốc kèm (hoặc không kèm) lãi, hoặctrả nợ lãi kèm (hoặc không kèm) gốc.

Nói chung, nợ nước ngoài là các khoản phải hoàn trả, bao gồm gốc và lãi phát sinh từviệc người cư trú (thể nhân hoặc pháp nhân) vay người không cư trú Có thể phân loại nợnước ngoài dựa vào một số tiêu chí cụ thể Căn cứ vào chủ thể đi vay, có thể chia thành nợnước ngoài của khu vực công và nợ nước ngoài của khu vực tư nhân Căn cứ vào chủ thểcho vay, có thể chia thành nợ của các chủ nợ chính thức và nợ của các chủ nợ tư nhân Căn

cứ vào thời hạn vay, có thể chia thành nợ ngắn hạn và nợ dài hạn Căn cứ vào điều kiện vay,

có thể chia thành nợ ưu đãi và nợ không ưu đãi

Thông thường, nợ nước ngoài sẽ được tính toán tỷ lệ so với GDP (cho biết nguồn lựckinh tế tổng thể của một quốc gia), với kim ngạch xuất khẩu (cho biết nguồn lực ngoại tệ đểtrả nợ cho quốc gia) và với tổng thu ngân sách (cho biết khả năng của chính phủ trong việctạo ra nguồn lực tài chính để tài trợ cho nợ nước ngoài) Trong đó, chỉ tiêu nợ nước ngoàiđược xem xét phổ biến là tỷ lệ giữa tổng nợ nước ngoài trên tổng sản phẩm quốc nội (GDP).Chỉ số này cho biết trong mỗi đồng tài sản trong nước sẽ có bao nhiêu đồng phải trả nợnước ngoài Theo WB, chỉ tiêu này nếu trên 50% sẽ được xem là không bền vững và vượtquá giới hạn cho phép

Các kênh truyền dẫn tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế đượcKamin & cộng sự (1989) chỉ ra gồm đầu tư, tổng cầu, và nghĩa vụ trả nợ trong tương lai

Với kênh đầu tư, các nước bù đắp nguồn vốn thiếu hụt bằng việc tham gia thị trườngvốn quốc tế GDP nền kinh tế sẽ tăng khi vốn vay được sử dụng hiệu quả Tuy nhiên, khi lãivay tăng cao, hoạt động thương mại giảm, các quốc gia vay trên thị trường vốn quốc tế sẽ bịảnh hưởng Tổng đầu tư trong nền kinh tế giảm, và những bất ổn vĩ mô xuất hiện Ngoài ra,khi nghĩa vụ nợ của chính phủ gia tăng, có thể làm giảm đầu tư khu vực tư nhân do lo ngạiviệc tăng thuế cũng như những chính sách chính phủ đưa ra có thể ảnh hưởng đến lợi nhuận.Khủng hoảng nợ là nguyên nhân gây ra những bất ổn cho nền kinh tế, dẫn đến tăng trưởngkinh tế giảm (Kamin & cộng sự, 1989)

Với kênh tổng cầu, nợ nước ngoài tác động đến tăng trưởng kinh tế thông qua thunhập bình quân đầu người Vay nước ngoài khiến chi tiêu khu vực công và tư nhân đềutăng lên,

dẫn đến gia tăng tổng cầu và sản lượng của nền kinh tế Do nhập khẩu các yếu tố đầu vàocho hoạt động xuất khẩu, nên việc nhập khẩu bị tác động bởi yếu tố thu nhập và hoạt độngsản xuất trong nước Vì vậy, để đáp ứng nghĩa vụ nợ, chính phủ sẽ vay từ bên ngoài để cảithiện cán cân thanh toán, cân đối dòng ngoại tệ (Kamin & cộng sự, 1989).

Với kênh thực hiện nghĩa vụ trả nợ trong tương lai, các quốc gia vay nước ngoàinhiều đồng nghĩa với việc gia tăng thanh toán nghĩa vụ nợ trong tương lai (cả gốc và lãivay) Khi đó, áp lực lên nguồn thu ngoại tệ trong tương lai của quốc gia sẽ gia tăng Áp lựcnày dẫn đến giảm đầu tư, giảm nhập khẩu, giảm tổng cầu trong nền kinh tế, làm tăng trưởngkinh tế giảm sút (Kamin & cộng sự, 1989)

Như vậy, có hai hướng quan điểm khi nghiên cứu về tác động của nợ nước ngoài đếntăng trưởng kinh tế: (1) tăng vay nợ nước ngoài sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế; (2) tăng vay

nợ nước ngoài sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế trong giai đoạn đầu, tuy nhiên nếu tiếp tụcvay nợ sẽ làm giảm tăng trưởng kinh tế

Quan điểm thứ nhất về tác động tích cực của nợ nước ngoài, các nhà nghiên cứu lậpluận trên cơ sở các khoản vay được sử dụng hiệu quả sẽ làm GDP gia tăng Sản lượng đạtđến mức tối ưu trong dài hạn chủ yếu nhờ quá trình tích luỹ vốn trong nền kinh tế Vaynước ngoài chính là cách tiếp cận thị trường vốn quốc tế, cũng như gia tăng nguồn vốn đầu

tư cho nền kinh tế Nguồn vốn lớn sẽ tạo cơ hội để các nước đang phát triển xây dựng cơ sở

hạ tầng để thu hút đầu tư nước ngoài, học tập được kinh nghiệm quản lý và công nghệ củanước ngoài, từ đó đầu tư hiệu quả hơn Ngoài ra, việc vay nợ nước ngoài giúp quốc gia muasắm được các thiết bị và công nghệ hiện đại, và đầu tư vào những dự án thiết yếu mà cáccông ty tư nhân không sẵn sàng thực hiện Với công nghệ tốt hơn và cơ sở hạ tầng đầy đủhơn, quốc gia vay nợ có thể nâng cao hiệu quả sản xuất, tích luỹ vốn để tái đầu tư vào nềnkinh tế, giảm dần sự phụ thuộc từ các nguồn lực bên ngoài và có thể tự đạt được tăng trưởngkinh tế bền vững (Lin & Sosin, 2001) Các nghiên cứu của Sulaiman & Azeez (2012), Shah

& Pervin (2012), Daud (2016), Korkmaz (2015) cũng ủng hộ quan điểm này

Quan điểm thứ hai về tác động tiêu cực của nợ nước ngoài, các nhà nghiên cứu lậpluận trên cơ sở vay nợ nước ngoài nhiều sẽ làm giảm tăng trưởng kinh tế Lý thuyết nghịch

lý nợ (debt overhang) của Krugman (1988) cho rằng khi các quốc gia vay nợ ở một mức hợp

lý sẽ thúc đẩy tăng trưởng kinh tế, nhưng nếu tích luỹ nợ vượt qua ngưỡng (đỉnh nợ) lại tạo

áp lực kìm hãm tăng trưởng kinh tế Nợ cao không khuyến khích các hoạt động đầu tư vàlàm

chậm quá trình tích luỹ vốn cho nền kinh tế Bởi lẽ, khi nợ nước ngoài cao, để trả gốc và lãivay, có thể chính phủ sẽ phải tăng thuế, hoặc phải dành một phần nguồn thu thuế hiện tại đểtrả nợ thay vì sử dụng cho các mục đích sản xuất và đầu tư khác, vì thế có thể gây tổnthương đến tăng trưởng kinh tế (Lin & Sosin, 2001) Ngoài ra, một quan điểm ủng hộ kháccho rằng nợ nước ngoài cao sẽ làm hạn chế tăng trưởng do làm giảm tăng trưởng năng suấtcác nhân tố tổng hợp TFP Theo Pattillo & cộng sự (2004), tăng trưởng TFP, chứ khôngphải quá trình tích luỹ vốn, mới quyết định đến tăng trưởng kinh tế Pattillo & cộng sự(2004) cũng chứng minh rằng hiệu quả đầu tư (không phải số lượng đầu tư) là nhân tố chínhthể hiện tác động của nợ nước ngoài đến tăng trưởng kinh tế Nợ cao nhưng phân bố vốnđầu tư không hiệu quả, tập trung vào các dự án ngắn hạn và rủi ro cao, sẽ ảnh hưởng tiêucực đến TFP, mang lại những bất ổn cho nền kinh tế.

2.2 Ổn định, phát triển, và hội nhập tài chính với vai trò hấp thụ tác động của các dòng vốn nước ngoài đến tăng trưởng

Các khía cạnh ổn định tài chính, phát triển tài chính và hội nhập tài chính không chỉriêng biệt ảnh hưởng đến việc thu hút dòng vốn nước ngoài vào để hỗ trợ tăng trưởng kinh

tế, mà các yếu tố này cũng có những tác động qua lại lẫn nhau, cùng nhau ảnh hưởng đồngthời đến mối quan hệ dòng vốn nước ngoài – tăng trưởng

Theo Rajan & Ringales (2003), hội nhập thương mại không đi kèm với hội nhập tàichính thì khó đem lại sự phát triển tài chính Chinn & Ito (2006) cho thấy, sự hội nhập tàichính thực sự góp phần vào sự phát triển của thị trường chứng khoán, nhưng chỉ khi đạtđược mức độ phát triển chung của hệ thống pháp luật và thể chế Ngoài ra, nghiên cứu cũngchỉ ra rằng sự gia tăng mở cửa thương mại là điều kiện tiên quyết để hội nhập tài chính, vàsau đó là phát triển tài chính Baltagi & cộng sự (2009) ủng hộ thêm cho quan điểm củaRajan & Zingales (2003), trong đó nhấn mạnh mở cửa thương mại cũng như hội nhập tàichính đều cần thiết để tạo ra sự phát triển tài chính Bên cạnh đó, nghiên cứu còn ngụ ý rằngnhững nền kinh tế tương đối đóng cửa có thể được hưởng lợi từ việc mở cửa cho tài khoảnthương mại và/hoặc tài khoản vốn Mặc dù các nền kinh tế này có thể được hưởng lợi nhiềunhất bằng cách mở cả tài khoản thương mại và tài khoản vốn, nhưng việc mở một trong haitài khoản cũng có thể mang lại lợi ích về phát triển ngân hàng Vấn đề được đặt ra là liệuphát triển tài chính có đóng vai trò quyết định trong việc khuyến khích mở cửa thương mại

và hội nhập tài chính không? Và phát triển tài chính hay hội nhập tài chính là lựa chọn tốthơn trong dài hạn