TỔNG QUAN VỀ ĐỀ TÀI
Giới thiệu
Ngày nay, mục tiêu chính của doanh nghiệp là tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, hay giá trị cổ đông Để đạt được mục tiêu này, các nhà quản trị tài chính cần hiểu rõ ba quyết định cơ bản: quyết định đầu tư, quyết định tài trợ và quyết định phân phối.
Trong những năm gần đây, quyết định phân phối cổ tức đã trở thành một trong những quyết định quan trọng của doanh nghiệp Chính sách cổ tức không chỉ đảm bảo lợi ích cho cổ đông mà còn phản ánh mong đợi của họ về việc nhận cổ tức Cách thức phân chia cổ tức có ảnh hưởng trực tiếp đến thu nhập của cổ đông, trong khi việc duy trì mức độ ổn định của việc chi trả cổ tức có thể tác động đến giá trị cổ phiếu trên thị trường chứng khoán Do đó, nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích các nhân tố tác động đến chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty niêm yết trên Sở Giao dịch Chứng khoán TP.HCM (HOSE).
Mục tiêu nghiên cứu
Chính sách cổ tức của một công ty bao gồm nhiều yếu tố quan trọng Khi quyết định về cổ tức, nhà quản trị không chỉ xem xét việc có chi trả cổ tức hay không, mà còn phải cân nhắc hình thức chi trả, như tiền mặt hay cổ phiếu Thời điểm chi trả cổ tức cũng cần được lựa chọn một cách hợp lý, cùng với mức chi trả cụ thể để đảm bảo lợi ích cho cả doanh nghiệp và cổ đông.
Mục tiêu của tác giả trong bài viết này là nghiên cứu việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt Tác giả muốn xác định các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức bằng tiền mặt của doanh nghiệp và mức độ tác động của những yếu tố đó Để đạt được mục tiêu nghiên cứu, câu hỏi chính mà tác giả đặt ra là: Các yếu tố nào tác động đến việc chi trả cổ tức của một công ty?
Cấu trúc luận văn
Nghiên cứu của các nhà kinh tế thế giới về chính sách cổ tức và các yếu tố ảnh hưởng đã được đưa ra, cùng với việc áp dụng các nghiên cứu thực nghiệm từ nhiều quốc gia gần đây Mô hình được xây dựng nhằm phục vụ cho mục tiêu nghiên cứu này.
Tác giả sẽ tiến hành chạy mô hình hồi quy với dữ liệu bảng bằng ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM Sau đó, tác giả sẽ thực hiện các kiểm định để xác định mô hình phù hợp nhất cho nghiên cứu Mục tiêu là xác định những nhân tố ảnh hưởng đến chính sách chi trả cổ tức bằng tiền mặt của các công ty tại Việt Nam.
TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY
Nghiên cứu về các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức
2.1.1 Tác động củ các nhân tố vĩ mô
2.1.1.1 Chính sách cổ tức trong môi trường có thuế:
Trong môi trường thuế, chính sách cổ tức bị ảnh hưởng bởi chính sách thuế, đặc biệt là tại Mỹ, nơi thuế suất trên thu nhập từ cổ tức cao hơn lãi vốn Điều này dẫn đến quan điểm rằng doanh nghiệp nên chi trả cổ tức bằng tiền mặt thấp và thay vào đó, thực hiện mua lại cổ phần để tiết kiệm thuế cho cổ đông Hành động này sẽ được nhà đầu tư đánh giá cao, thể hiện qua việc họ sẵn sàng trả giá cao hơn cho các công ty có tỷ suất cổ tức thấp Nghiên cứu của Gene AmroMin và cộng sự đã hỗ trợ cho lập luận này.
Nghiên cứu năm 2003 về tác động của việc sửa đổi luật thuế tại Mỹ, cụ thể là việc giảm thuế cổ tức từ 38% xuống còn 15% vào năm 2002, cho thấy tỷ lệ công ty trong chỉ số S&P 500 chi trả cổ tức đã tăng lên so với các năm trước Một khảo sát của Brav và cộng sự (2008) đã phân tích phản ứng của ban quản trị đối với ảnh hưởng của luật thuế sửa đổi lên quyết định chi trả cổ tức Kết quả cho thấy việc cắt giảm thuế có ảnh hưởng đáng kể đến quyết định chi trả cổ tức lần đầu và quyết định tăng cổ tức của các công ty.
2.1.1.2 Chính sách cổ tức trong môi trường lạm phát:
Trong bối cảnh lạm phát cao, vốn từ khấu hao thường không đủ để thay thế tài sản cũ và lạc hậu của doanh nghiệp Lạm phát tác động đến nhu cầu vốn luân chuyển, khiến doanh nghiệp phải đầu tư nhiều hơn vào hàng tồn kho và các khoản phải thu để duy trì hoạt động sản xuất Điều này dẫn đến việc doanh nghiệp cần giữ lại lợi nhuận để duy trì năng lực hoạt động Mặc dù lạm phát làm tăng chi phí sản xuất, nhưng cũng có thể dẫn đến việc tăng giá bán sản phẩm, đặc biệt nếu cầu ít co giãn Do đó, doanh nghiệp có thể bù đắp chi phí tăng lên mà không cần cắt giảm cổ tức Nếu ban quản lý muốn duy trì thu nhập thực cho nhà đầu tư, họ có thể giữ nguyên cổ tức ngay cả trong giai đoạn lạm phát cao.
2.1.1.3 Chính sách cổ tức trong điều kiện kinh tế vĩ mô: Điều kiện kinh tế vĩ mô và tình hình thị trường vốn ở mỗi quốc gia sẽ có những ảnh hưởng đến chính sách cổ tức của doanh nghiệp ở quốc gia đó Các quốc gia mới nổi nhìn chung có c h i t ng trưởng lớn h n ở các quốc gia đã phát triển
Các nhà quản lý ở thị trường mới nổi thường điều chỉnh chính sách cổ tức để phản ứng với sự thay đổi trong các cơ hội đầu tư Môi trường kinh tế không ổn định tại các quốc gia này khiến họ nhạy cảm hơn với các cú sốc kinh tế so với các thị trường phát triển Do đó, các công ty tại đây gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn vốn quốc tế khi thị trường nội địa gặp khó khăn hoặc rơi vào khủng hoảng Cổ đông ở thị trường mới nổi thường chấp nhận cắt giảm cổ tức khi thu nhập giảm Trong bối cảnh thị trường vốn bất ổn, các doanh nghiệp thường giữ lại nhiều thu nhập hơn để chuẩn bị cho khả năng không thể tiếp cận nguồn vốn mới hoặc khi chi phí vay mượn từ bên ngoài trở nên quá cao.
Về mặt thực nghiệm, Varouj Aivazian, Laurence ooth và Sean Cleary
Nghiên cứu năm 2003 so sánh chính sách cổ tức của 100 doanh nghiệp Mỹ và phát hiện rằng các công ty tại thị trường mới nổi có mức độ cổ tức kém ổn định hơn so với các doanh nghiệp Mỹ Kathleen Fuler và Michael Goldstein (2002) đã áp dụng chỉ số S&P để phân tích sự khác biệt này.
Nghiên cứu 500 đại diện thị trường cho thấy xu hướng biến động của thị trường vốn có ảnh hưởng đáng kể đến hành vi chi trả cổ tức của các doanh nghiệp Kết quả này nhấn mạnh mối liên hệ giữa sự biến động của thị trường và quyết định tài chính của các công ty.
2.1.2 Tác động củ các nhân tố nội tại củ do nh nghiệp
Sau nghiên cứu của Fama và French (2001), có sự gia tăng đáng kể trong các nghiên cứu về chính sách cổ tức Các nghiên cứu này chủ yếu tập trung vào việc so sánh đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức với các công ty không chi trả cổ tức Theo DeAngelo và các cộng sự (2006), cùng với Denis và Osobov, những yếu tố này đã được phân tích để hiểu rõ hơn về tác động của chính sách cổ tức đối với hiệu suất và giá trị của công ty.
Nghiên cứu của Ferris và các cộng sự (2005) chỉ ra rằng các công ty Mỹ chi trả cổ tức thường có đặc điểm như ROE cao, lợi nhuận giữ lại lớn, tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách thấp, quy mô doanh nghiệp lớn, và đã thực hiện chi trả cổ tức trong năm trước Bên cạnh đó, Denis và Osobov (2006) cho thấy lợi nhuận giữ lại cũng ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức của các công ty ở Mỹ, Anh, Đức và Pháp Ngược lại, Eije và Megginson (2006) phát hiện rằng lợi nhuận giữ lại không có tác động đáng kể đến xu hướng chi trả cổ tức của các công ty trong Liên minh châu Âu.
Nghiên cứu thực nghiệm về các nhân tố tác động đến chính sách cổ tức
Năm 2001, Fama và French đã tiến hành nghiên cứu về chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn NYSE, AMEX và NASDAQ trong giai đoạn 1926-1999 Một trong những kết quả quan trọng từ nghiên cứu của họ là xác định mức độ ảnh hưởng của các yếu tố đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên NYSE, thông qua việc áp dụng mô hình hồi quy logit và sử dụng dữ liệu từ CRSP trong giai đoạn 1963-1998.
Nghiên cứu chỉ ra rằng các yếu tố như quy mô công ty, khả năng sinh lời và chi phí tăng trưởng đều ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức Cụ thể, biến phụ thuộc được định nghĩa là 1 nếu công ty trả cổ tức và 0 nếu không.
+ iến quy mô (NYP t ): Giá trị vốn hoá của thị trường của công ty trên sàn NYSE
+ iến lợi nhuận (E t /A t ): được tính bằng tỷ lệ của lợi nhuận trên tổng số tài sản
Biến thể hiện chiết tính trưởng dA t/A t phản ánh tỷ lệ tăng trưởng của tài sản, trong khi V t/A t thể hiện tỷ lệ giá trị thị trường so với giá trị sổ sách của tài sản.
Fama và French đã thực hiện mô hình hồi quy từ năm 1963 đến 1998, cũng như cho từng giai đoạn nhỏ hơn, nhằm xác định vai trò của các yếu tố như quy mô, lợi nhuận và tăng trưởng trong quyết định chia cổ tức của công ty Kết quả cho thấy, quy mô công ty và lợi nhuận có tác động tích cực đến việc chi trả cổ tức, tức là các công ty lớn và có lợi nhuận cao sẽ có khả năng chi trả cổ tức tốt hơn Ngược lại, các công ty có mức tăng trưởng cao thường có khả năng chi trả cổ tức thấp hơn, vì họ có xu hướng giữ lại lợi nhuận để đầu tư thay vì chia cổ tức.
Bảng 2.1 H i qu logit để giải thích việc công t chi trả cổ tức
2.2.2 Nghiên cứu củ Denis và Oso ov (2006)
Dựa trên nghiên cứu của Fama và French năm 2006, Denis và Osobov đã tiến hành nghiên cứu về các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty tại Mỹ, Canada, Anh, Đức, Pháp và Nhật Bản Nghiên cứu này sử dụng dữ liệu từ Worldscope, thu thập qua Thomson One Banker Analytics, và áp dụng mô hình phân tích đa biến và hồi quy để kiểm tra các nhân tố ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức.
Theo nghiên cứu, việc chi trả cổ tức bị ảnh hưởng bởi các yếu tố như lợi nhuận, tỷ lệ tăng trưởng, quy mô doanh nghiệp và lợi nhuận giữ lại Các biến cụ thể này đóng vai trò quan trọng trong quyết định về mức cổ tức mà công ty sẽ phân phối cho cổ đông.
Nhân tố lợi nhuận được đại diện bởi hai biến chính: Et/At, thể hiện tỷ lệ lợi nhuận trước lãi vay nhưng sau thuế so với giá trị sổ sách của tổng tài sản, và Yt/Bet, biểu thị tỷ lệ lợi nhuận sau thuế trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu.
Nhân tố chính ảnh hưởng đến tăng trưởng bao gồm hai biến: tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách của tổng tài sản (Vt/At) và tỷ lệ thay đổi trong tổng tài sản qua các năm (dAt/At).
- Nhân tố quy mô được đo lường bằng giá trị sổ sách của tổng tài sản ( At )
- Và nhân tố lợi nhuận giữ lại được đo lường bằng tỷ lệ lợi nhuận giữ lại trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu ( REt/BEt )
Bảng 2.2 Đặc điểm củ Công t chi trả và không chi trả cổ tức
Quốc gi Lợi nhuận Cơ hội tăng trưởng
Qua phân tích đan biến, Denis và Osobov đồng ý với Fama và French (2001) rằng các doanh nghiệp chi trả cổ tức thường lớn hơn và có lợi nhuận cao hơn Tuy nhiên, mối quan hệ giữa việc chi trả cổ tức và tăng trưởng không đồng nhất giữa các quốc gia Tại Mỹ, Canada và Anh, các doanh nghiệp trả cổ tức có ít tăng trưởng giá trị, trong khi ở Đức, Pháp và Nhật Bản, tình hình ngược lại cho thấy các doanh nghiệp này có thể đạt được nhiều tăng trưởng giá trị hơn Mặc dù bằng chứng không rõ ràng, nhưng nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các doanh nghiệp chi trả cổ tức có tỷ lệ lợi nhuận còn lại trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu cao hơn đáng kể so với những doanh nghiệp không trả cổ tức, điều này cũng được xác nhận bởi DeAngelo, DeAngelo, và Stulz (2006).
Denis và Osobov đã tiến hành phân tích đa biến bằng mô hình hồi quy logit, sử dụng nhiều biến khác nhau Trong đó, quy mô công ty được đo bằng tỷ lệ công ty có giá trị nhỏ hơn giá trị vốn hóa thị trường Biến lợi nhuận không sử dụng Yt/BEt, và biến phụ thuộc của hàm hồi quy được xác định là 1 nếu công ty trả cổ tức trong năm t và 0 nếu không.
Kết quả phân tích hồi quy cho thấy khả năng chi trả cổ tức liên quan chặt chẽ đến quy mô doanh nghiệp, lợi nhuận và tỷ lệ lợi nhuận giữ lại vốn cổ phần tại tất cả sáu quốc gia Tuy nhiên, ảnh hưởng của tăng trưởng đối với khả năng thanh toán cổ tức không đồng nhất Tại Mỹ, Canada và Anh, hệ số tăng trưởng hầu như là âm, trong khi ở các quốc gia khác, hệ số Vt/At cũng âm, đặc biệt là ở Nhật Bản Đồng thời, hệ số dAt/At có thể dương tại cả ba quốc gia này.
Bảng 2.3 H i qu logit để giải thích chính sách chi trả cổ tức
Heọ soỏ trung bỡnht-th Thoỏng keõ - t statisckkk kk k kk k thtththo61 nh keâ thhthhsta tistic
Int Size Vt/At dAt/At Et/At REt/BEt Int Size Vt/At dAt/At Et/At REt/BEt
2.2.3 Nghiên cứu củ Hedensted và Raaballe (2007)
Năm 2007, Hedensted và Raaballe đã tiến hành nghiên cứu về chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên sàn chứng khoán Copenhagen Exchange (CSE), thị trường chứng khoán duy nhất tại Đan Mạch, với mẫu dữ liệu từ năm 1988 đến năm 2004 Tất cả thông tin liên quan đến việc chi trả cổ tức, số liệu kế toán và giá cổ phiếu đều được thu thập từ Dividenddatabase-Aar.
Hedensted và Raaballe đã áp dụng mô hình hồi quy logit để phân tích ảnh hưởng của các yếu tố đến quyết định chi trả cổ tức của các công ty tại Đan Mạch Mô hình hồi quy bao gồm các biến như ROE, Posearn, độ lệch chuẩn của ROE, tỷ lệ giữa giá trị cổ phiếu và giá trị sổ sách (SC/BE), logarithm của giá trị thị trường (lnMV), tỷ lệ giữa giá trị thị trường và giá trị sổ sách (MV/BV), và biến phụ thuộc từ kỳ trước (y it-1).
Trong đó, biến phụ thu c là y với giá trị bằng 1 nếu công ty chi trả cổ tức; ngược lại là bằng 0 Và các biến đ c lập sau:
+ ROE: tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
+ Posearn: bằng 1 nếu công ty có thu nhập dư ng và ngược lại bằng 0 + s.d.ROE: đ lệch chuẩn của ROE
+ SC E: tỷ lệ vốn cổ phần trên giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu, thể hiện lợi nhuận giữ lại
+ lnMV: logarit của giá trị thị trường tổng tài sản thể hiện quy mô công ty
+ MV V: tỷ lệ giá trị thị trường trên giá trị sổ sách của tài sản, thể hiện c h i t ng trưởng
Theo nghiên cứu của Hedensted và Raaballe, các công ty chi trả cổ tức thường có ROE cao, lợi nhuận dư ng lớn, biến động ROE thấp và quy mô lớn Các yếu tố này có ý nghĩa thống kê ở mức 1% Đặc biệt, biến MV V, đại diện cho tốc độ tăng trưởng, cho thấy rằng khi MV V cao, xu hướng chi trả cổ tức của công ty cũng cải thiện (với mức ý nghĩa 10%) Điều này trái ngược với phát hiện của Fama và French (2001) trong nghiên cứu tại Mỹ.
Bảng 2.4 H i qu logit để giải thích chính sách chi trả cổ tức
2.2.4 Nghiên cứu củ K shif Imran (2011):
Năm 2011, Kashif Imran tiến hành nghiên cứu về các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty kỹ thuật niêm yết tại thị trường chứng khoán Karachi, Pakistan Nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy bình phương tối thiểu (Pooled OLS), hiệu ứng cố định (FEM) và hiệu ứng ngẫu nhiên (REM) với dữ liệu của 36 công ty trong khoảng thời gian 13 năm từ 1996 đến 2008.
Bảng 2.5 Bảng mô tả và kỳ vọng các iến
Các iến Mô tả Kỳ vọng
DPSit- 1 Cổ tức trên mỗi cổ phần n m trước +
EPS Lợi nhuận trên mỗi cổ phần +
CF Logarit của dòng tiền +/- h
Các iến Mô tả Kỳ vọng
SG T ng trưởng doanh thu +/-
SIZE Quy mô công ty được đo lường bằng logarit của tổng tài sản +
LIQ Tính thanh khoản, được đo lường bằng khả n ng thanh toán hiện thời +
Phương pháp nghiên cứu
Mặc dù có hơn 50 năm nghiên cứu thực nghiệm, phương pháp nghiên cứu về các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chính sách cổ tức của các công ty vẫn rất đa dạng Nghiên cứu này được phát triển dựa trên mô hình của tác giả Kashif Imran.
(2011), tác giả xây dựng mô hình nghiên cứu dựa trên số liệu của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán TP.Hồ Chí Minh (HOSE)
Tác giả bắt đầu bằng việc sử dụng các phương pháp thống kê mô tả để có cái nhìn tổng quan về đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức Sau đó, tác giả tiến hành phân tích hồi quy đa biến qua ba phương pháp: bình phương nhỏ nhất thông thường (Pooled OLS), tác động cố định (FEM) và tác động ngẫu nhiên (REM) để đánh giá các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức Để đảm bảo tính chính xác, tác giả áp dụng các phương pháp kiểm định nhằm xây dựng mô hình phù hợp nhất, từ đó làm cho nghiên cứu trở nên chặt chẽ và sâu sắc hơn Cuối cùng, tác giả áp dụng mô hình hồi quy theo phương pháp GMM (Generalized Methods of Moments) trên dữ liệu bảng của Arellano-Bond để phục vụ cho nghiên cứu.
Dữ liệu nghiên cứu
Đến cuối năm 2012, sàn HOSE có 308 công ty niêm yết Sau khi rà soát và loại bỏ dữ liệu của các công ty niêm yết sau năm 2010, các công ty hủy niêm yết, bị kiểm soát và thiếu dữ liệu kế toán, mẫu cuối cùng bao gồm 1,092 quan sát từ 235 công ty.
Dữ liệu nghiên cứu được thu thập từ các báo cáo tài chính hàng năm đã qua kiểm toán và các Nghị quyết đại hội cổ đông thường niên trên trang web của Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh Tác giả cũng tham khảo thông tin từ Trung tâm lưu ký chứng khoán và một số trang web tài chính khác để bổ sung dữ liệu còn thiếu Quá trình thu thập dữ liệu diễn ra từ năm 2007 đến năm 2012 và được tổ chức thành dữ liệu bảng (data panel).
Việc sử dụng dữ liệu bảng mang lại nhiều lợi ích quan trọng Đầu tiên, nó giúp kiểm soát tính không đồng nhất giữa các cá nhân trong công ty, giảm thiểu rủi ro về tính đại diện của kết quả nghiên cứu Thứ hai, dữ liệu bảng cung cấp thông tin phong phú hơn, với độ biến thiên cao, ít có sự đồng tuyến giữa các biến và cho phép số lượng thông tin thay đổi độc lập với nhau Cuối cùng, dữ liệu bảng có khả năng phát hiện và đo lường hiệu quả tốt hơn so với dữ liệu chéo và chuỗi thời gian thuần túy.
Mặc dù dữ liệu bảng mang lại nhiều lợi ích, nhưng vẫn tồn tại một số hạn chế như thiết kế và thu thập dữ liệu, biến dạng do lỗi đo lường, và lựa chọn biến Tuy nhiên, những nhược điểm này không làm giảm hiệu quả của phương pháp phân tích dữ liệu bảng so với phân tích bằng dữ liệu chéo và chuỗi thời gian.
Mô hình nghiên cứu
Để xác định các nhân tố và mức độ ảnh hưởng của từng nhân tố đến cổ tức của một công ty, tác giả đã áp dụng mô hình nghiên cứu của Kashif Imran (2011).
DPS it = β 0 + β 1 DPS it-1 + β 2 EPS it + β 3 PROF it + lnMV it β 4 + β 5 LIQ it + β 6 SG it + ε it
Bảng 3.1 Mô tả iến trong mô hình
Các iến Mô tả Kỳ vọng
DPS it Cổ tức trên mỗi cổ phần của công ty i trong n m t h
Các iến Mô tả Kỳ vọng Biến độc lập
Cổ tức trên mỗi cổ phần của công ty i trong n m t-1 (+)
Lợi nhuận trên mỗi cổ phần của công ty i trong n m t (+)
PROF it Lợi nhuận của công ty i trong n m t (+) lnMV it
Logarit giá trị thị trường của tài sản của công ty i trong n m t (+)
Tính thanh khoản được đo lường bằng tỷ lệ thanh toán hiện hành của công ty i trong n m t (+/-)
Tỷ lệ t ng trưởng doanh thu của công ty i trong n m t h (+)
CHƯƠNG 4: NỘI DUNG VÀ KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
Thống kê mô tả
Tác giả áp dụng phương pháp thống kê mô tả nhằm phân tích tình hình chi trả cổ tức và xác định các đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức trong giai đoạn 2007-2012.
4.1.1 Tình hình chi trả cổ tức củ các Công t niêm ết trên sàn HOSE Đến thời điểm cuối n m 2012, có 308 công ty niêm yết trên sàn HOSE Tuy nhiên để phục vụ việc nghiên cứu, tác giả tiến hành rà soát số liệu và chỉ đưa vào nghiên cứu các công ty niêm yết từ n m 2010 trở về trước, có thể thống kê được các số liệu tin cậy và đến thời điểm hiện nay không bị đưa vào diện bị kiểm soát hay hủy niêm yết Với những tiêu chí trên, tác giả đã chọn ra được 235 công ty với số lượng quan sát là 1092 để thực hiện nghiên cứu
Hình 1: Tình hình chi trả cổ tức củ các Công t niêm ết trên sàn HOSE từ 2007-2013 (theo số lƣợng)
Cổ tức là một phần lợi nhuận được chia cho cổ đông, và mức chi trả cổ tức có thể phân loại như sau: trên 40%, từ 30% đến 40%, từ 20% đến 30%, từ 10% đến 20%, từ 5% đến 10%, dưới 5%, và không chi trả cổ tức Mỗi mức chi trả cổ tức phản ánh tình hình tài chính và chiến lược phát triển của công ty, giúp nhà đầu tư đưa ra quyết định hợp lý.
Hình 2: Tình hình chi trả cổ tức củ các Công t niêm ết trên sàn HOSE từ 2007-2013 (theo tỷ lệ)
Theo hình 1 và hình 2, một tỷ lệ lớn các công ty không chi trả cổ tức, với mức cao nhất vào năm 2012 khi có tới 82 công ty, chiếm 34,9% tổng số.
Tỷ lệ chi trả cổ tức phổ biến ở các công ty thường dao động từ 10% đến 20% Cụ thể, trong năm 2007, có 56 công ty (56,6%) thực hiện chi trả cổ tức ở mức này, và từ năm 2008 đến 2012, nhóm tỷ lệ này vẫn duy trì vị thế chiếm ưu thế.
Các nhóm công ty có tỷ lệ trả cổ tức từ 20%-30%, 30%-40% và trên 40% chiếm tỷ trọng không lớn Tuy nhiên, trong nhóm này, có một số công ty nổi bật với mức chi trả cổ tức rất cao và duy trì ổn định qua nhiều năm.
Ví dụ như Công ty cổ phần đá Núi Nhỏ (NNC) có tỷ lệ trả cổ tức là 30%,
Công ty cổ phần công viên nước Đầm Sen (DSN ) có tỷ lệ trả cổ tức là 35%, 52%, 60% cho các n m 2010, 2011 và 2012
Công ty cổ phần xuất nhập khẩu thuỷ sản ến Tre (ABT) có tỷ lệ trả cổ tức là 30%, 40%, 20%, 50%, 60% và 60% cho các n m 2007-2012
Không chi trả cổ tức
Chi trả cổ tức dưới 5%
Chi trả cổ tức từ 5%- 10%
Chi trả cổ tức từ 10%- 20%
Chi trả cổ tức từ 20%- 30%
Chi trả cổ tức từ 30%- 40%
Chi trả cổ tức trên 40%
Tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết tại Việt Nam hiện dao động từ 10%-20%, một mức hợp lý so với lãi suất ngân hàng và lạm phát Gần đây, nhiều công ty đã chuyển hướng sang chi trả cổ tức bằng cổ phiếu, giúp thỏa mãn cổ đông và duy trì nguồn vốn cho tái đầu tư Tuy nhiên, việc phát hành cổ phiếu quá mức có thể dẫn đến rủi ro "loãng giá cổ phiếu".
4.1.2 Đặc điểm các công t chi trả và không chi trả cổ tức
Tác giả đã tiến hành thống kê các giá trị trung bình, trung vị, giá trị cao nhất và thấp nhất của các chỉ tiêu ROE, SC E, MV, và MV/BV từ mẫu 235 công ty với 1092 quan sát Qua đó, tác giả có cái nhìn sâu sắc về đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức so với các công ty không chi trả cổ tức.
Bảng 4.1 Thống kê mô tả các iến
ROE SC_BE MV MV_BV
Công ty không chi trả cổ tức
Công ty chi trả cổ tức
4.1.2.1 Đặc điểm về tỷ suất sinh lợi (ROE):
Bảng 4.1 chỉ ra rằng tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu (ROE) trung bình của tất cả các mẫu quan sát đạt 0,163 Đặc biệt, các công ty không chi trả cổ tức có ROE là 0,05, trong khi các công ty chi trả cổ tức có ROE cao hơn, đạt 0,193.
Giá trị cao nhất của ROE cho tất cả các quan sát đạt 1,306, trong khi các công ty chi trả cổ tức có ROE cao nhất cũng là 1,306, còn các công ty không chi trả cổ tức có ROE cao nhất là 0,705.
Giá trị thấp nhất của ROE ở các công ty không chi trả cổ tức là -1,084, trong khi ở các công ty chi trả cổ tức là -0,392 Điều này cho thấy rằng các công ty chi trả cổ tức thường có tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu cao hơn, phù hợp với kỳ vọng của tác giả.
4.1.2.2 Đặc điểm về lợi nhuận giữ lại (SC/BE):
Để đánh giá lợi nhuận giữ lại của công ty, tác giả sử dụng chỉ tiêu tỷ lệ vốn cổ phần giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu (SC/BE) Khi SC/BE < 1, điều này cho thấy công ty có lợi nhuận giữ lại, và tỷ lệ SC E càng nhỏ thì lợi nhuận giữ lại càng cao Theo bảng 4.1, giá trị trung bình của SC/BE cho tất cả các mẫu quan sát là 0,592, trong đó các công ty không chi trả cổ tức có giá trị 0,726, trong khi các công ty chi trả cổ tức có giá trị 0,556.
Giá trị cao nhất của tỷ số SC/BE trong tất cả các quan sát là 3,249, trong khi đối với các công ty không chi trả cổ tức, giá trị này cũng là 3,249 Đối với các công ty chi trả cổ tức, tỷ số SC/BE đạt 1,702.
Giá trị thấp nhất của tỷ lệ SC/BE ở các công ty chi trả cổ tức là 0,008, trong khi ở các công ty không chi trả cổ tức là 0,011 Kết quả này cho thấy rằng các công ty chi trả cổ tức thường có lợi nhuận giữ lại cao hơn, phù hợp với kỳ vọng của tác giả.
4.1.2.3 Đặc điểm về qu mô công t (MV): Để xem xét đánh giá quy mô công ty, tác giả sử dụng chỉ tiêu giá trị thị trường của tổng tài sản (MV) Quy mô công ty được tính trên c sở giá trị vốn cổ phần được tính theo giá thị trường còn các khoản khác được tính theo giá sổ sách h
Phân tích h i qu đ iến các nhân tố tác động đến cổ tức trên mỗi cổ phần
Tác giả sử dụng ba phương pháp hồi quy Pooled OLS, FEM và REM để ước lượng các tham số cho hàm hồi quy, sau đó tiến hành kiểm định để xác định mô hình phù hợp nhất Do có biến trễ, số lượng quan sát trong mô hình giảm còn 857.
Tác giả tiến hành nghiên cứu và phân tích mức độ tương quan để đánh giá mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc trong mô hình Nếu không có cặp biến độc lập nào có hệ số tương quan vượt quá 0.8, mô hình được coi là chấp nhận được; ngược lại, nếu có, điều này cho thấy hiện tượng đa cộng tuyến trong mô hình.
Kết quả tính toán từ chương trình Stata cho thấy mối quan hệ tương quan giữa các biến độc lập và giữa biến độc lập với biến phụ thuộc trong mô hình.
Bảng 4.2 Kiểm định sự tương qu n giữ iến trong mô hình
Kết quả từ Bảng 4.4 và Bảng 4.5 cho thấy giá trị tương quan lớn nhất giữa các biến trong mô hình là 0,6779 Điều này cho thấy các biến trong mô hình có tương quan với nhau, nhưng ở mức độ yếu và không nghiêm trọng.
Kết quả kiểm định mức độ tương quan giữa các biến trong mô hình cho thấy mô hình hồi quy đã được xây dựng là phù hợp.
4.2.1 H i quy theo phương pháp Pooled OLS, FEM, REM
Tác giả sẽ tiến hành hồi quy bằng ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM cho mô hình nghiên cứu Sau đó, các phương pháp kiểm định sẽ được áp dụng để xác định phương pháp phù hợp nhất.
Bảng 4.3 Kết quả h i qu theoPooled OLS, FEM, REM
Biến Pooled OLS FEM REM
Tác giả sẽ tiến hành kiểm tra sự phù hợp thực tế của ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM trong mô hình hồi quy, thông qua việc áp dụng các kiểm định cần thiết.
- Kiểm định reusch -Pagan : kiểm tra giữa mô hình Pooled OLS và REM h
- Kiểm định Hausman: kiểm tra giữa mô hình FEM và REM
- Không cần kiểm tra giữa FEM và Pooled OLS vì kết quả của FEM tự đ ng tạo ra kết quả kiểm tra
4.2.2.1 Kiểm định so sánh giữ REM và Pooled OLS
Kiểm định Reusch và Pagan so sánh phương pháp REM với Pooled OLS, cho ra P-value để xác định phương pháp nào phù hợp hơn Kết quả kiểm tra này giúp người nghiên cứu lựa chọn giữa REM và Pooled OLS dựa trên giá trị P-value (Zehra Reimoo, 2008).
Kết quả kiểm định Breusch và Pagan tại Phụ lục 4 cho thấyhồi quy theo phư ng pháp Pooled OLS thì hữu hiệu h n phư ng pháp REM
Kiểm định Hausman là phương pháp được sử dụng để so sánh hiệu quả giữa mô hình FEM và REM, như đã chỉ ra bởi Zehra Reimoo (2008), Jean J Chen (2003) và Nadeem A.S cùng Z Wang (2011) Kết quả kiểm định Hausman, được trình bày tại Phụ lục 5, cho thấy rằng hồi quy theo phương pháp FEM mang lại hiệu quả cao hơn so với phương pháp REM.
4.2.2.3 So sánh phương pháp Pooled OLS và FEM
Kết quả kiểm định reusch và Pagan thì cho kết quả phư ng pháp Pooled OLS tốt h n REMcòn Hausman thì cho kết quả phư ng pháp FEM tốt h n REM
Để đảm bảo kiểm định chính xác, tác giả đã xem xét giá trị P-value của cả hai mô hình theo phương pháp FEM tại Phụ lục 2 Với P-value (Prob>F) là 0,0000 ở mô hình nghiên cứu, tác giả kết luận rằng hồi quy theo phương pháp FEM thích hợp hơn so với phương pháp Pooled OLS, và hồi quy theo phương pháp FEM là phương pháp tối ưu được chọn.
4.2.2.4 Kiểm định hiện tượng phương s i th đổi
Sau khi xác định phương pháp phù hợp cho mô hình nghiên cứu, tác giả tiến hành kiểm định phương sai thay đổi Nếu mô hình gặp phải phương sai thay đổi, sẽ xảy ra ba vấn đề chính: (i) các kiểm định sẽ không còn hiệu quả do phương sai không còn nhỏ nhất, (ii) các hệ số hồi quy và kiểm định hệ số hồi quy sẽ mất độ tin cậy, và (iii) giá trị R² của mô hình cũng sẽ không đáng tin cậy.
Kết quả kiểm định với giả thiết H0 về mô hình không có phương sai thay đổi cho thấy giá trị Pro>chi2 = 0,0000, nhỏ hơn 5%, dẫn đến việc bác bỏ giả thiết H0 Điều này cho thấy mô hình hồi quy theo phương pháp FEM đã chọn có hiện tượng phương sai thay đổi.
4.2.2.5 Kiểm định hiện tượng tự tương qu n
Tác giả tiến hành kiểm định hiện tượng tự tư ng quan của các biến trong mô hình bằng cách áp dụng kiểm định Wooldridge.
Kết quả kiểm định mô hình cho thấy giá trị Pro>chi2 = 0,0000, nhỏ hơn 5%, dẫn đến việc bác bỏ giả thiết H0, cho thấy các biến trong mô hình đã chọn có hiện tượng tự tương quan.
Mô hình có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan, cùng với mối quan hệ giữa biến trễ DPS t-1 và biến DPS t, dẫn đến hiện tượng nhi sinh Để khắc phục các vấn đề này, tác giả áp dụng mô hình hồi quy theo phương pháp GMM trên dữ liệu bảng của Arellano-Bond GMM là phương pháp tổng quát, bao gồm nhiều phương pháp ước lượng phổ biến như OLS, GLS, và MLE Ngay cả khi giả thiết nhi sinh bị vi phạm, GMM vẫn cung cấp các hệ số ước lượng vững, không chệch, phân phối chuẩn và hiệu quả Đồng thời, tác giả thực hiện kiểm định Sargan để xác định xem các biến có đủ điều kiện đưa vào mô hình hay không.
Tổng quan kết quả hồi quy của cả 2 mô hình từ Phu lục 8 được thể hiện qua
Biến Hệ số h i quy P-Value Kết luận
DPS it-1 0,4357355 0,000 Có ý nghĩa thống kê ở mức 1%
EPS 0,0084939 0,379 Không có ý nghĩa thống kê
PROF 0,0004737 0,013 Có ý nghĩa thống kê ở mức 5% lnMV 66,4279 0,577 Không có ý nghĩa thống kê
LIQ 0,0182155 0,984 Không có ý nghĩa thống kê
SG 2,565365 0,800 Không có ý nghĩa thống kê
Các kết quả nghiên cứu chính
Dựa trên dữ liệu từ báo cáo tài chính của 235 công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán HOSE trong giai đoạn 2007-2012, nghiên cứu đã chỉ ra các đặc điểm của các công ty chi trả cổ tức và những yếu tố ảnh hưởng đến quyết định này Các nhân tố ảnh hưởng đến việc chi trả cổ tức bao gồm ROE, lợi nhuận dư ng, lợi nhuận giữ lại, tốc độ tăng trưởng, quy mô công ty và chính sách cổ tức năm trước Đồng thời, nghiên cứu cũng xác định các yếu tố tác động đến cổ tức trên mỗi cổ phần như mức cổ tức năm trước, EFS, lợi nhuận, quy mô công ty, tính thanh khoản và tăng trưởng doanh thu.
Từ phương pháp thống kê mô tả, tác giả nhận thấy rằng các công ty chi trả cổ tức thường có tỷ suất sinh lợi cao, lợi nhuận giữ lại lớn, quy mô công ty lớn và có tốc độ tăng trưởng thấp Để tìm ra các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức, tác giả đã áp dụng phân tích hồi quy với ba phương pháp Pooled OLS, FEM và REM nhằm xây dựng mô hình thực nghiệm phù hợp.
Nghiên cứu sử dụng mô hình hồi quy GMM của Arellano-Bond cho thấy cổ tức trên mỗi cổ phần có mối quan hệ đồng biến với mức cổ tức và lợi nhuận trong năm trước Tuy nhiên, các yếu tố như EPS, quy mô công ty, tính thanh khoản và tăng trưởng doanh thu không ảnh hưởng đáng kể đến cổ tức của công ty.
Thảo luận về kết quả nghiên cứu
Kết quả nghiên cứu nêu trên phác họa cho ta thấy m t cách rõ ràng về vấn đề chi trả cổ tức bằng tiền mặt tại Việt Nam
Các công ty thường theo đuổi chính sách cổ tức ổn định và nhất quán, với việc duy trì mức chi trả cổ tức cao từ năm trước sang năm sau Hầu hết các nhà quản lý tin rằng cổ đông ưa chuộng cổ tức ổn định, vì điều này phản ánh triển vọng tăng trưởng bền vững và sự thịnh vượng của công ty Họ cũng nhận thức rằng việc cắt giảm cổ tức là điều không mong muốn.
Lợi nhuận cao của công ty là một trong những yếu tố chính ảnh hưởng đến quyết định chi trả cổ tức cho cổ đông Khi lợi nhuận cao nhưng cổ tức lại thấp, tỷ lệ lợi nhuận giữ lại sẽ tăng lên Nếu quỹ tiền mặt tích lũy từ lợi nhuận giữ lại quá lớn, nhà đầu tư có thể cho rằng công ty đang gặp khó khăn trong tăng trưởng và lãng phí do giữ quá nhiều tiền mặt Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng lợi nhuận trên mỗi cổ phần, quy mô công ty, tốc độ tăng trưởng doanh thu và tính thanh khoản đều có mối quan hệ đồng biến với cổ tức trên mỗi cổ phần, mặc dù mối quan hệ này không có ý nghĩa thống kê.
Hạn chế nghiên cứu
Mặc dù dữ liệu thực nghiệm được lấy từ báo cáo tài chính của các doanh nghiệp trên các trang web chứng khoán, nhưng tính chính xác không phải lúc nào cũng đảm bảo Điều này có thể dẫn đến sai lệch trong việc xây dựng và kiểm định mô hình hồi quy liên quan đến các yếu tố ảnh hưởng đến chính sách cổ tức Nghiên cứu này chỉ tập trung vào các yếu tố như cổ tức năm trước, EPS, lợi nhuận, quy mô công ty, tính thanh khoản và tăng trưởng doanh thu, dựa trên nghiên cứu trước đây của Kashif Imran (2011) Tuy nhiên, còn nhiều nghiên cứu khác xem xét tác động của các yếu tố khác như dòng tiền tự do và rủi ro công ty.
Chính sách cổ tức của doanh nghiệp không chỉ bao gồm việc chi trả cổ tức bằng tiền mặt và mức chi trả cụ thể, mà còn thể hiện qua các hình thức khác như cổ tức bằng cổ phiếu Hạn chế này là điều mà tác giả chưa thực hiện được.
Nghiên cứu này tập trung vào việc phân tích các yếu tố quyết định chính sách cổ tức của các công ty niêm yết trên Sở giao dịch.
Giao dịch Chứng khoán Hồ Chí Minh là một lĩnh vực quan trọng, nơi các nhà nghiên cứu và quản trị doanh nghiệp có thể tiến hành các nghiên cứu sâu hơn để đánh giá chính xác các yếu tố quyết định cấu trúc vốn của doanh nghiệp Việt Nam Điều này cũng mở ra cơ hội cho việc mở rộng các công ty niêm yết trên sàn HNX.
Hướng nghiên cứu tiếp theo
Nhằm khắc phục những hạn chế trên tác giả đề xuất hướng nghiên cứu thêm như sau:
ổ sung thêm m t số yếu tố như lạm phát, ảnh hưởng chính sách thuế, dòng tiền tự do, rủi ro kinh doanh của doanh nghiệp
Để có được những nhận định chính xác hơn về chính sách cổ tức của các doanh nghiệp, cần mở rộng thời gian nghiên cứu và quy mô mẫu nghiên cứu.
Mờ r ng nghiên cứu về các hình thức chi trả cổ tức khác h