(Luận văn) các điều kiện kinh tế vĩ mô và tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn bằng chứng ở việt nam

t to ng hi ep BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH w n lo ad ju y th yi pl n ua al TRẦN THỊ MƢỜI n va ll fu oi m CÁC ĐIỀU KIỆN KINH TẾ VĨ MÔ VÀ TỐC ĐỘ ĐIỀU CHỈNH CẤU TRÖC VỐN - BẰNG CHỨNG Ở VIỆT NAM at nh z z jm ht vb k LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ om l.c gm n a Lu n va TP Hồ Chí Minh - Năm 2018 y te re th t to ng hi ep BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƢỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH w n lo ad ju y th yi TRẦN THỊ MƢỜI pl n ua al va n CÁC ĐIỀU KIỆN KINH TẾ VĨ MÔ VÀ TỐC ĐỘ ĐIỀU CHỈNH CẤU TRÖC VỐN - BẰNG CHỨNG Ở VIỆT NAM ll fu oi m nh at Chuyên ngành: Tài chính–Ngân hàng (Tài chính) Mã số: 62340201 z z ht vb k jm LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ gm om l.c NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: TS NGUYỄN THỊ UYÊN UYÊN TS NGUYỄN NGỌC ẢNH n a Lu n va y te re TP Hồ Chí Minh - Năm 2018 th t to ng hi ep w n LỜI CAM ĐOAN lo ad ju y th yi pl Tôi xin cam đoan cơng trình nghiên cứu khoa học độc lập riêng Các số al ua liệu sử dụng Luận án thu thập từ nguồn đáng tin cậy đối chiếu n Các kết nghiên cứu luận án tơi tự tính tốn, phân tích, tổng hợp, đánh giá va n cách trung thực, khách quan phù hợp với thực tiễn Việt Nam Các kết fu ll chưa công bố nghiên cứu khác oi m at nh z Nghiên cứu sinh z k jm ht vb gm Trần Thị Mười om l.c n a Lu n va y te re th t to ng MỤC LỤC hi ep Danh mục chữ viết tắt i w iii Danh mục hình vi n Danh mục bảng biểu lo ad y th Trang ju CHƢƠNG 1: GIỚI THIỆU yi Tóm tắt Luận án pl al va 1.2 Bối cảnh nghiên cứu n ua 1.1 Lý chọn đề tài n 1.3 Khoảng trống nghiên cứu fu 1.4 Mục tiêu nghiên cứu câu hỏi nghiên cứu ll 10 m 12 oi 1.5 Phạm vi nghiên cứu 13 at 20 ht vb 24 jm Kết luận chƣơng z 1.8 Cấu trúc Luận án 14 z 1.7 Điểm đóng góp Luận án nh 1.6 Phương pháp nghiên cứu k CHƢƠNG 2: KHUNG LÝ THUYẾT VỀ CẤU TRÖC VỐN – BẰNG gm CHỨNG THỰC NGHIỆM VỀ TÁC ĐỘNG CỦA CÁC ĐIỀU KIỆN 26 Tổng quan chƣơng 26 a Lu 2.1 Khung lý thuyết cấu trúc vốn om l.c KINH TẾ VĨ MÔ ĐẾN TỐC ĐỘ ĐIỀU CHỈNH CẤU TRÖC VỐN 27 n 30 2.1.2.1 Cấu trúc vốn động cấu trúc vốn tĩnh 30 y te re 2.1.2 Cấu trúc vốn động tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn n 27 va 2.1.1 Các lý thuyết cấu trúc vốn th t to ng hi ep 2.1.2.2 Chi phí điều chỉnh tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn hướng đến cấu trúc vốn mục tiêu 31 w 2.1.3 Các điều kiện kinh tế vĩ mô n 34 lo 35 2.1.3.2 Xác định điều kiện kinh tế vĩ mô 36 ad 2.1.3.1 Định nghĩa điều kiện kinh tế vĩ mơ ju y th 2.1.3.3 Chính sách kinh tế vĩ mô vi mô tác động đến cấu trúc vốn 40 yi pl 2.2 Bằng chứng thực nghiệm tác động điều kiện kinh tế vĩ al 44 48 n Kết luận chƣơng ua mô đến tốc độ điều chỉnh cấu trúc vốn va CHƢƠNG 3: PHƢƠNG PHÁP VÀ MƠ HÌNH NGHIÊN CỨU n 50 50 ll m 50 oi 3.1 Mẫu liệu nghiên cứu fu Tổng quan chƣơng 50 at 51 z 3.1.2 Mẫu nghiên cứu nh 3.1.1 Dữ liệu nghiên cứu z 3.2 Một số mơ hình nghiên cứu tác động điều kiện kinh tế vĩ 54 k gm 3.2.2 Lựa chọn mơ hình phù hợp cho đề tài nghiên cứu jm 3.2.1 Một số mơ hình nước giới ht vb mô đến tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài 54 57 3.3 Mơ hình nghiên cứu, giả thuyết nghiên cứu kiểm định giả thuyết om l.c 58 th Việt Nam 73 y te re 3.3.2.1 Giả thuyết nghiên cứu mơ hình tác động điều kiện kinh tế vĩ mô đến tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài công ty n 72 va 3.3.2 Giả thuyết nghiên cứu 58 n tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài a Lu 3.3.1 Mơ hình nghiên cứu tác động điều kiện kinh tế vĩ mô đến t to ng 3.3.2.2 Giả thuyết nghiên cứu mơ hình tác động điều kiện kinh tế 78 hi ep vĩ mơ đến tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài cơng ty Việt Nam thuộc nhóm ngành khác w 3.3.2.3 Các yếu tố kinh tế vĩ mô vi mô n 82 lo 86 3.3.3 Các kiểm định tính phù hợp phương pháp GMM hệ thống 88 ad 3.3.2.4 Tổng hợp giả thuyết nghiên cứu ju y th 3.4 Phƣơng pháp nghiên cứu 89 yi Kết luận chƣơng pl 91 al 92 Tổng quan chƣơng 92 n ua CHƢƠNG 4: KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU va 92 n 4.1 Thống kê mô tả fu 93 ll 4.1.1 Các giá trị thống kê m 4.1.2 Biểu đồ biểu diễn mức đòn bẩy tài trung bình giai đoạn oi 95 z ht 100 jm 103 k 4.2 Kết nghiên cứu 97 vb 4.1.3 Phân tích tương quan gm 4.2.1 96 z 4.1.2.2 Nhóm cơng ty at 4.1.2.1 Tồn mẫu nh 2006-2015 Tác động điều kiện kinh tế vĩ mơ đến tốc độ điều chỉnh om 4.2.1.1 Địn bẩy tài sổ sách 106 n 109 113 y th khác 4.2.2.1 Địn bẩy tài sổ sách te re địn bẩy tài cơng ty Việt Nam thuộc nhóm ngành n Tác động điều kiện kinh tế vĩ mô đến tốc độ điều chỉnh va 4.2.1.3 Thảo luận kết nghiên cứu 104 a Lu 4.2.1.2 Địn bẩy tài thị trường 4.2.2 104 l.c địn bẩy tài cơng ty Việt Nam 114 t to ng hi ep 4.2.2.2 Đòn bẩy tài thị trường 118 4.2.2.3 Thảo luận kết nghiên cứu 122 4.2.3 Xu hướng tác động yếu tố kinh tế vĩ mô vi mô đến địn w 125 n bẩy tài công ty Việt Nam lo So sánh kết nghiên cứu với giả thuyết nghiên cứu 127 ad 4.3 y th 4.3.1 Mơ hình nghiên cứu tác động điều kiện kinh tế vĩ mô đến ju 127 tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài cơng ty Việt Nam yi pl 4.3.2 Mơ hình nghiên cứu tác động điều kiện kinh tế vĩ mô khác al đến tốc độ điều chỉnh đòn bẩy tài cơng ty Việt ua 129 n Nam thuộc nhóm ngành khác va So sánh đề tài nghiên cứu tác giả với nghiên cứu n 4.4 132 ll fu giới Việt Nam m oi 4.4.1 So sánh đề tài nghiên cứu tác giả với nghiên cứu 133 133 z 4.4.1.1 So sánh với nước giới at nh giới z 134 vb 4.4.1.2 So sánh với nước khu vực Đông Nam Á n 139 va mơ đến tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài cơng ty Việt 139 n 5.1.1.1 Hàm ý kết nghiên cứu tác động điều kiện kinh tế vĩ 139 a Lu 5.1.1 Các điều kiện kinh tế vĩ mô y te re Nam 139 om 5.1 Phân tích hàm ý kết nghiên cứu 137 l.c CHƢƠNG 5: KHUYẾN NGHỊ CHÍNH SÁCH gm Kết luận chƣơng 136 k Nam jm ht 4.4.2 So sánh đề tài nghiên cứu tác giả với nghiên cứu Việt th t to ng hi ep 5.1.1.2 Hàm ý kết nghiên cứu tác động điều kiện kinh tế vĩ mô đến tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài cơng ty Việt 141 w Nam thuộc nhóm ngành khác n 5.1.2 Các yếu tố kinh tế vĩ mô yếu tố vi mơ thuộc đặc tính công lo 143 ad y th ty 144 5.2.1 Đối với cơng ty khó tiếp cận nguồn vốn trung dài hạn 146 ju 5.2 Khuyến nghị sách yi pl 5.2.2 Đối với công ty thị trường đánh giá tốt 149 n Kết luận chƣơng ua al 149 151 Kết nghiên cứu Luận án 151 n va KẾT LUẬN ll fu Giải mục tiêu nghiên cứu trả lời câu hỏi nghiên cứu 154 nh Điểm đóng góp Luận án oi m 153 Hạn chế Luận án đề nghị hướng nghiên cứu at 155 k jm ht vb PHỤ LỤC 159 z DANH MỤC CƠNG TRÌNH CỦA TÁC GIẢ z TÀI LIỆU THAM KHẢO om l.c gm n a Lu n va y te re th i t to ng DANH MỤC CÁC TỪ VIẾT TẮT hi ep : Bất động sản BĐS w : Default Spread: Chênh lệch lãi suất trái phiếu công ty n DEF lo : Khấu hao tài sản cố định ad DEP : Difference Generalized Method of Moment: Phương pháp GMM sai ju y th DGMM yi phân : Lợi nhuận trước lãi vay thuế FC : Financially Constrained FEM : Fixed Effect Model: Phương pháp tác động cố định GDCK : Giao dịch chứng khoán GDP : Gross Domestic Product: Tổng sản phẩm nội địa GICS : Global Industry Classification Standards: Chuẩn phân ngành toàn cầu GMM : Generalized Method of Moment: Phương pháp mô-men tổng quát HNX : Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hà Nội HSX : Sở giao dịch chứng khoán thành phố Hồ Chí Minh IMF : International Monetary Fund: Quỹ tiền tệ Quốc tế IV : Instrument Variables: Biến công cụ LEV : Leverage LNTA : Quy mô công ty MB : Tỷ số giá trị thị trường giá trị sổ sách tổng tài sản MDY : Market Divident Yield: Tỷ suất cổ tức thị trường MM : Modigliani–Miller OLS : Ordinary Least Squares: Phương pháp bình phương nhỏ thông pl EBIT n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm y te re th : Price Output Ratio: tỷ số giá sản lượng n POR va : Partial Adjustment Model: Mơ hình điều chỉnh phần n PAM a Lu thường ii t to ng : Quasi-Maximum Likelihood Estimation: Phương pháp ước tính hợp QMLE hi ep lý cực đại : Random Effect Model: Phương pháp tác động ngẫu nhiên REM w : System Generalized Method of Moment: Phương pháp GMM hệ n SGMM lo ad thống SX-KD-DV : sổ sách ju y th ss : Sản xuất-Kinh doanh-Dịch vụ yi : Tài sản cố định hữu hình TED : TED Spread: Chỉ số rủi ro tín dụng TERM : Term Spread: Chênh lệch kỳ hạn lãi suất TH : Tình TP : Thành phố TP.HCM : Thành phố Hồ Chí Minh trđ : triệu đồng tt : thị trường TTCK : Thị trường chứng khoán VIF : Variance Inflation Factor: Nhân tử phóng đại phương sai VSIC : Vietnam Standard Industrial Classification 2SLS : Two-Stage Least Squares: Phương pháp hồi quy hai giai đoạn pl TANG n ua al n va ll fu oi m at nh z z k jm ht vb om l.c gm n a Lu n va y te re th 13 t to ng (2) Mơ hình ƣớc lƣợng tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài hƣớng giá trị địn bẩy tài hi ep mục tiêu cơng ty Trong điều kiện thị trường cạnh tranh hồn hảo khơng tồn chi phí cơng ty w nhanh chóng điều chỉnh địn bẩy tài đạt đến giá trị địn bẩy tài mục tiêu, giá trị mà n công ty kỳ vọng (Hovakimian cộng sự, 2001; Miguel Pindado, 2001) Tuy nhiên, phát sinh lo ad chi phí điều chỉnh cơng ty điều chỉnh phần hướng địn bẩy tài mục tiêu y th Trong thực tế không tồn thị trường cạnh tranh hồn hảo nên mơ hình điều chỉnh phần địn ju bẩy tài hướng địn bẩy tài mục tiêu cơng ty thích hợp cho đề tài nghiên cứu yi Sau xây dựng mơ hình ước lượng yếu tố tác động đến địn bẩy tài mục tiêu phương pl trình (3.1) (3.2), tác giả đo lường tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài cơng ty hướng địn bẩy ua al tài mục tiêu theo Cook Tang (2010) thể phương trình (3.3) sau: Di , t - Di , t -1 = δ(D*i , t - Di, t -1 ) + εi , t n (3.3) n va Trong đó: fu Di,t: địn bẩy tài cơng ty i vào năm t, biến phụ thuộc; đo lường hai cách: tỷ số ll nợ tổng tài sản cơng ty tính theo giá trị sổ sách giá trị thị trường m oi Di,t-1: địn bẩy tài công ty i vào năm t-1, biến giải thích nh Dựa vào nghiên cứu Cook Tang (2010), cách đo lường biến địn bẩy tài phương at trình (3.3) chi tiết bảng 3.4 z Bảng 3.4 Đo lƣờng biến địn bẩy tài mơ hình trị sổ sách Leverage) Leverage) (Nợ ngắn hạn + Nợ dài hạn)/ (Tổng nợ+Giá thị trường gm trị thị trường ML (Market k Địn bẩy tài theo giá (Nợ ngắn hạn + Nợ dài hạn)/ Tổng tài sản jm BL (Book ht Địn bẩy tài theo giá Cách đo lƣờng vb Ký hiệu z Tên biến cổ phiếu*Số lượng cổ phiếu lưu hành) l.c Nguồn: Theo tổng hợp tác giả om Di,t - Di,t-1 chênh lệch địn bẩy tài thực tế năm t năm t-1 Di*,t  Di ,t 1 chênh lệch a Lu đòn bẩy tài mục tiêu năm t địn bẩy tài thực tế năm t-1 Hệ số hồi quy (δ) tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài hướng địn bẩy tài mục tiêu Trong phương trình (3.3), tốc độ n   với chênh lệch đòn bẩy tài theo kỳ vọng Di*,t  Di ,t 1 n 1) va điều chỉnh địn bẩy tài (δ) tỷ số chênh lệch địn bẩy tài theo thực tế (Di,t - Di,t- khơng tồn cấu trúc vốn mục tiêu th δ >1: theo lý thuyết đánh đổi, nghĩa cơng ty vượt q giá trị địn bẩy tài mục tiêu y δ0 nghĩa điều chỉnh lùi tiến tới địn bẩy tài mục tiêu te re δ=0: khó xảy khơng có điều chỉnh địn bẩy tài chính; 14 t to ng   hi δ=1: công ty điều chỉnh vòng năm đạt đến đòn bẩy tài mục tiêu Di ,t  Di*,t ; ep nhiên, phát sinh chi phí điều chỉnh nên cơng ty khơng nhanh chóng điều chỉnh hướng địn bẩy tài mục tiêu năm mà điều chỉnh phần (δ 6,99 năm) nh Tốc độ điều chỉnh địn bẩy tài thị trường hướng đến địn bẩy tài thị trường mục tiêu at z công ty niêm yết Việt Nam giai đoạn 2006-2015 điều kiện kinh tế vĩ mô tốt z điều kiện kinh tế vĩ mơ xấu (1/3 tình huống_chênh lệch kỳ hạn lãi suất là: 5,22 năm) vb nhanh điều kiện kinh tế vĩ mô xấu (2/3 tình huống_tỷ suất cổ tức thị trường chênh ht k jm lệch kỳ hạn lãi suất-tỷ suất cổ tức thị trường 3,82 năm