Bất định chính sách kinh tế của trung quốc và quyết định đầu tư, nắm giữ tiền mặt trong công ty thuộc đông nam á

BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH - MAI THỊ THANH TRÀ BẤT ĐỊNH CHÍNH SÁCH KINH TẾ CỦA TRUNG QUỐC VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ, NẮM GIỮ TIỀN MẶT TRONG CÔNG TY THUỘC ĐÔNG NAM Á LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2022 BỘ GIÁO DỤC VÀ ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP HỒ CHÍ MINH - MAI THỊ THANH TRÀ BẤT ĐỊNH CHÍNH SÁCH KINH TẾ CỦA TRUNG QUỐC VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ, NẮM GIỮ TIỀN MẶT TRONG CÔNG TY THUỘC ĐÔNG NAM Á Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số: 9340201 LUẬN ÁN TIẾN SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC PGS.TS TRẦN THỊ HẢI LÝ TP.Hồ Chí Minh – Năm 2022 ii LỜI CAM ĐOAN Tôi xin cam đoan luận án cơng trình nghiên cứu độc lập hướng dẫn PGS.TS Trần Thị Hải Lý Các kết luận án thân thực cách nghiêm túc, trung thực dựa nguồn số liệu rõ ràng, đáng tin cậy Các kết nghiên cứu chưa cơng bố cơng trình người khác Các tài liệu mà tham khảo từ tác giả khác trích dẫn khách quan, đầy đủ luận án Nghiên cứu sinh Mai Thị Thanh Trà iii MỤC LỤC MỤC LỤC .iii DANH MỤC BẢNG .vi DANH MỤC HÌNH VẼ .viii BẤT ĐỊNH CHÍNH SÁCH KINH TẾ CỦA TRUNG QUỐC VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ, NẮM GIỮ TIỀN MẶT TRONG CÔNG TY THUỘC ĐÔNG NAM Á Tóm tắt CHINA'S ECONOMIC POLICIES UNCERTAINTY AND INVESTMENT DECISIONS, HOLD CASH IN SOUTHEAST ASIA COMPANY Abstract Chương Giới thiệu nghiên cứu Chương Lý thuyết bất định sách kinh tế, đầu tư nắm giữ tiền mặt công ty 17 Kết luận chương .63 Chương Giả thuyết nghiên cứu phương pháp nghiên cứu .65 Kết luận chương 112 Chương Bất định sách kinh tế Trung Quốc định đầu tư, nắm giữ tiền mặt công ty thuộc Đông Nam Á 113 Kết luận chương .151 Chương Hàm ý sách hạn chế nghiên cứu .153 Danh mục cơng trình tác giả .161 Danh mục tài liệu tham khảo 162 iv DANH MỤC TỪ VIẾT TẮT ACFTA : Khu vực thương mại tự Asean – Trung Quốc BĐCSKT : Bất định sách kinh tế BRIC : Brazil, Nga, Ấn Độ Trung Quốc CFO : Chief Finance Officer (giám đốc tài chính) ĐNA : Đơng Nam Á EIU : Economist Intelligence Unit EPU : Economic Policy Uncertainty (Bất định sách kinh tế) EU : European Union (liên minh Châu Âu) FEARS : Financial and Economic Attitudes Revealed by Search (chỉ số đo lường cảm xúc kinh tế tài chính) FEM / FE : Fixed Effects Model (mơ hình hồi quy liệu bảng với tác động cố định) FID : Foreign Direct Investment (đầu tư trực tiếp từ nước ngoài) GDP : Gross Domestic Product (tổng sản phẩm quốc nội) GLS : Generalized Least Square (mơ hình bình phương nhỏ tổng qt) HSQĐ : hệ số hồi quy v IMF : International Monetary Fund (quỹ tiền tệ quốc tế) KQHQ : kết hồi quy QKNC : kết nghiên cứu KĐ : kiểm định KSTĐCĐ : kiểm soát tác động cố định M&A : Mergers & Acquisitions (sáp nhập mua lại) MH : mơ hình NPV : Net Present Value (giá trị ròng) PSTĐ : Phương sai thay đổi REM / RE : Random Effect Model R&D : Research & Development (mơ hình hồi quy liệu bảng với tác động ngẫu nhiên) (nghiên cứu phát triển) TTCK : thị trường chứng khoán TK : thống kê TTQ : tự tương quan VAR : mơ hình tự hồi quy vector WUI : World Uncertainty Index (chỉ số bất định toàn cầu) vi DANH MỤC BẢNG Bảng 2.1 Các yếu tố tác động đến định nắm giữ tiền mặt theo lý thuyết đánh đổi Trang 50 Bảng 3.1 Các biến kiểm sốt mơ hình đầu tư cơng ty Trang 88 Bảng 3.2 Các biến kiểm sốt mơ hình tiền mặt Trang 91 Bảng 3.3 Các biến kiểm sốt mơi trường kinh tế vĩ mơ BĐCSKT nội địa Trang 92 Bảng 3.4 Số lượng công ty tỷ lệ tăng trưởng tổng sản phẩm quốc nội trung bình quốc gia mẫu Trang 101 Bảng 3.5 Thống kê mô tả biến đặc điểm công ty Trang 102 Bảng 3.6 Hệ số tương quan biến Trang 103 Bảng 3.7 Thống kê mô tả hệ số tương quan số đo lường BĐCSKT Trung Quốc Trang 106 Bảng 3.8 Tương quan số đo lường BĐCSKT Trung Quốc biến mơ hình Trang 107 Bảng 4.1 KQHQ phương trình (3.1) mơ hình tác động cố định (FE) Trang 115 Bảng 4.2 KQHQ phương trình (3.1) mơ hình tác động cố định (FE) với biến Epu_scmp Epu_ml thay Wui_chn Trang 119 Bảng 4.3 KQHQ phương trình (3.1) mơ hình khử xu hướng (detrend) mơ hình GLS Trang 121 Bảng 4.4 KQHQ mơ hình FE phương trình (3.1) với mẫu quốc gia Trang 123 Bảng 4.5 KQHQ mơ hình FE phương trình (3.2) có biến tương tác BĐCSKT Trung Quốc đặc điểm Trang 128 vii riêng công ty Bảng 4.6 KQHQ mô hình FE GLS phương trình (3.3) Bảng 4.7 KQHQ phương trình (3.3) mơ hình khử xu hướng (detrend) Trang 132 Trang 137 Bảng 4.8 KQHQ mơ hình FE phương trình (3.3) với biến Epu_scmp Epu_ml thay Wui_chn Trang 139 Bảng 4.9 Thống kê mô tả hệ số tương quan số đo lường BĐCSKT Trung Quốc Trang 141 Bảng 4.10 KQHQ mơ hình FE phương trình (3.3) với mẫu quốc gia, 2010 - 2018 Trang 142 Bảng 4.11 KQHQ mơ hình FE phương trình (3.4) Trang 146 Bảng 4.12 KQHQ mơ hình FE GLS phương trình (3.3) (3.5), 2010 - 2018 Trang 149 viii DANH MỤC HÌNH VẼ Hình 2.1 Những lợi ích bất lợi nắm giữ tiền mặt Trang 47 Hình 3.1 Xu hướng thương mại Trung Quốc nhóm sáu nước nghiên cứu Trang 67 Hình 3.2 Tỷ thương mại Trung Quốc nhóm sáu nước nghiên cứu Trang 68 Hình 3.3 Đầu tư FDI từ Trung Quốc vào sáu nước nghiên cứu Trang 69 Hình 3.4 Chỉ số bất định sách kinh tế (EPU) Hoa Kỳ, 1985 - 2014 Trang 79 Hình 3.5 Chỉ số bất định tồn cầu (Global WUI) Trang 80 Hình 3.6 Chỉ số Wui_chn đo lường BĐCSKT Trung Quốc Trang 84 Hình 3.7 Chỉ số Epu_scmp Epu_ml đo lường BĐCSKT Trung Quốc Trang 85 Hình 3.8 Đầu tư quốc gia Trang 104 Hình 3.9 Đầu tư giai đoạn 1996 - 2018 Trang 104 Hình 3.10 Tỷ lệ tiền mặt quốc gia Trang 104 Hình 3.11 Tỷ lệ tiền mặt giai đoạn 1996 - 2018 Trang 104 BẤT ĐỊNH CHÍNH SÁCH KINH TẾ CỦA TRUNG QUỐC VÀ QUYẾT ĐỊNH ĐẦU TƯ, NẮM GIỮ TIỀN MẶT TRONG CÔNG TY THUỘC ĐƠNG NAM Á Tóm tắt Luận án nghiên cứu mối quan hệ bất định sách kinh tế (BĐCSKT) đến từ Trung Quốc định đầu tư, nắm giữ tiền mặt công ty thuộc sáu nước Đông Nam Á gồm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan, Việt Nam Mẫu nghiên cứu gồm 3.236 công ty với 38.190 quan sát theo năm Indonesia, Malaysia, Philippines, Singapore, Thái Lan, Việt Nam từ năm 1996 đến 2018 Luận án sử dụng mơ hình hồi quy liệu bảng với tác động cố định (FEM), có kiểm sốt tác động cố định theo thời gian hiệu chỉnh sai số chuẩn cấp độ công ty, mơ hình ước lượng Bên cạnh đó, luận án sử dụng mơ hình ước lượng thay gồm mơ hình khử xu hướng (Detrend) mơ hình bình phương nhỏ tổng quát (GLS) kiểm tra tính vững KQHQ KQNC cho thấy cơng ty thuộc Đông Nam Á giảm đầu tư tác động gia tăng BĐCSKT đến từ Trung Quốc Quan hệ ngược chiều BĐCSKT đầu tư công ty tồn mẫu riêng lẻ quốc gia nghiên cứu Cơng ty có tỷ lệ tài sản cố định cao, nghĩa có mức độ khơng thể đảo ngược đầu tư cao, chịu tác động suy giảm đầu tư nặng nề BĐCSKT Trung Quốc Ngược lại, cơng ty có nguồn tài nội dồi cơng ty có hội tăng trưởng cao giảm thiểu tác động ngược chiều BĐCSKT lên đầu tư BĐCSKT Trung Quốc tác động đến định nắm giữ tiền công ty nhóm quốc gia này, khiến cơng ty trì lượng tiền mặt tích trữ BĐCSKT gia tăng Tuy nhiên, với mẫu nghiên cứu riêng lẻ quốc gia, luận án ghi nhận quan hệ ngược chiều mẫu Thái Lan Bên cạnh đó, luận án ghi nhận chứng cho thấy BĐCSKT Trung Quốc tác động đến định nắm giữ tiền mặt công ty thuộc Đông Nam Á thông qua kênh thu nhập BĐCSKT tăng cao làm suy giảm thu nhập doanh nghiệp, từ khiến 180 Hình Đầu tư FDI Đơng Nam Á a FDI từ Trung Quốc b FDI từ khu vực khác ĐVT:tỷ USD Nguồn: Báo cáo China and Southeast Asia: Expanding Economic Engagement Hình Đầu tư FDI Trung Quốc vào Đông Nam Á a Đầu tư FDI Trung Quốc vào b Đầu từ FDI Trung Quốc vào quốc gia, 2011 - 2016 Đông Nam Á theo ngành, 2013 - 2015 ĐVT:tỷ USD Nguồn: Báo cáo China and Southeast Asia: Expanding Economic Engagement 181 Hình M&A Trung Quốc Đông Nam Á a Xu hướng M&A Trung Quốc Đông Nam Á b M&A Trung Quốc Đông Nam Á theo lĩnh vực, 2010 - 2016 ĐVT:tỷ USD Nguồn: Thomson Reuters Eikon 182 PHỤ LỤC 02 KẾT QUẢ KIỂM ĐỊNH CỦA CÁC MƠ HÌNH Kết kiểm định tính dừng chuỗi Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi đầu tư (inv) Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi tiền mặt (cash) 183 Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi doanh thu (sale) Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi Tobin's Q (Tobin'q) 184 Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi dịng tiền (cashflow) Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi quy mơ cơng ty (Firmsize) 185 Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi tỷ lệ nợ (lev) Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi giá thị trường giá sổ sách (mtb) 186 Hình Kết kiểm tra tính dừng chuỗi tài sản hoạt động rịng (Nwc) Hình 10 Kết kiểm tra tính dừng chuỗi thu nhập rịng (Roa) Kết kiểm định Hausman 187 Hình 11 Kết kiểm định Hausman cho mơ hình đầu tư Hình 12 Kết kiểm định Hausman cho mơ hình tiền mặt Kết kiểm định phương sai thay đổi 188 Hình 13 Kết kiểm định phương sai thay đổi mơ hình đầu tư 189 Hình 14 Kết kiểm định phương sai thay đổi mơ hình tiền mặt 190 Kết kiểm định tự tương quan Hình 15 Kết kiểm định tự tương quan mơ hình đầu tư Hình 16 Kết kiểm định tự tương quan mơ hình tiền mặt 191 PHỤ LỤC 03 KẾT QUẢ HỒI QUY MƠ HÌNH ĐẦU TƯ BẰNG PHƯƠNG PHÁP SGMM Một số ý kiến cho rằng, phương trình hồi quy liên quan đến đầu tư thường xảy tượng nội sinh vấn đề bỏ sót biến Để xem xét vấn đề luận án xây dựng mơ hình động đầu tư cơng ty Theo đó, biến trễ kỳ biến đầu tư cơng ty thêm vào phía bên phải phương trình đầu tư Việc bổ sung thêm biến trễ biến đầu tư xem xét mơ hình thực nghiệm Gulen & Ion (2013) nhằm hạn chế vấn đề bỏ sót biến quan trọng mơ hình Trong mơ hình bảng động tuyến tính với tồn biến giải thích biến trễ biến phụ thuộc đóng vai trị biến nội sinh mơ hình Khi đó, việc sử dụng ước lượng tác động cố định để loại bỏ đặc điểm riêng dẫn đến vấn đề tương quan biến giải thích với thành phần sai số Để giải vấn đề liên quan đến tác động riêng trường hợp N lớn, T nhỏ tác giả luận án sử dụng phương pháp ước lượng bảng động ước lượng GMM GMM nhóm phương pháp phù hợp để giải vấn đề biến nội sinh giảm thiên chệch liên quan đến ảnh hưởng cố định (fixed effects) liệu bảng (Nickell, 1981) Nghiên cứu sử dụng ước lượng SGMM đề xuất Arellano & Bond, (1991) phát triển Blundell & Bond (1998) Để đảm bảo tính hiệu độ tin cậy kết ước lượng GMM cần thiết phải kiểm tra giả thuyết liên quan tự tương quan phần dư, tính hợp lí biến cơng cụ tính vững hệ số ước lượng Kiểm tra tính phù hợp mơ hình & biến cơng cụ Tương tự mơ hình khác, phù hợp mơ hình GMM thực thông qua kiểm định F Kiểm định F kiểm tra ý nghĩa thống kê cho hệ số ước lượng biến giải thích với giả thuyết H0 tất hệ số ước lượng phương trình level 192 Ngồi ra, kiểm định thống kê J Hansen (Hansen J-statistic tests) sử dụng để kiểm tra giả thuyết H0 việc mơ hình xác định (correct model specification) kiểm tra ràng buộc mức (valid overidentifying restrictions), chẳng hạn, tính hợp lý biến đại diện Việc bác bỏ giả thuyết H có nghĩa giả định tính phù hợp mơ hình biến đại diện có vấn đề Kiểm định tự tương quan phần dư Ước lượng GMM giả định khơng có tự tương quan bậc phần dư Vì vậy, cần kiểm tra tự tương quan thành phần sai số, kiểm định tính phù hợp biến đại diện Các thủ tục kiểm định m1 m2 kiểm tra trực tiếp tự tương quan bậc bậc phần dư Theo Arellano & Bond, (1991), ước lượng GMM yêu cầu có tự tương quan bậc (kiểm định m1) khơng có tự tương quan bậc phần dư (kiểm định m2) Vì vậy, giả thuyết H0 khơng có tự tương quan bậc (m1) bậc (m2) phần dư Vì vậy, muốn bác bỏ H0 kiểm định m1 lại muốn chấp nhận H m2 để mô hình cho kết phù hợp Tác giả sử dụng câu lệnh xtabond2 Roodman (2009) để ước lượng mô hình SGMM Kết hồi quy Kết ước lượng SGMM trình bày Bảng Kiểm định AR2 cho thấy khơng có tự tương quan phần dư từ bậc hai trở đi, đáp ứng yêu cầu việc khơng có tự tương quan Arellano & Bond (1991) cho biến xác định trước Kiểm định Hansen cho kết chấp nhận giả thuyết H 0, xác nhận tập hợp biến công cụ sử dụng mơ hình phù hợp Hệ số hồi quy ước lượng SGMM biến bất định sách kinh tế Trung Quốc (Wui_chn) thống dấu với kết hồi quy FE, mơ hình khử xu hướng mơ hình GLS trình bày luận án, cụ thể β1 = [-0,79] mô hình SGMM có ý nghĩa thống kê mức 1% 193 Biến trễ đầu tư (Inv i,t-1) mơ hình SGMM có dấu dương phù hợp với mơ hình nghiên cứu trước Almeida & Campello (2007) Gulen & Ion (2013) Các biến kiểm sốt đặc điểm cơng ty trì mối quan hệ mơ hình FE mức ý nghĩa 5% Tuy nhiên, mơ hình biến kiểm sốt tình hình kinh tế vĩ mơ quốc gia sở (Gdpg Wui) khơng có ý nghĩa thống kê Kết cho thấy, sử dụng mô hình SGMM để kiểm sốt vấn đề nội sinh kết cho thấy BĐCSKT Trung Quốc tác động ngược chiều đến đầu tư công ty Đông Nam Á Bảng Kết hồi quy mô hình SGMM -0,7877*** Wui_chnt-1 [0,000] 0,0089*** Salei, t [0,000] 0,0072*** Tobin’qi, t-1 [0,000] 0,0735*** Cashflowi, t [0,000] 0,0028*** Firmsizei, t [0,002] -0,0087** Levi, t-1 [0,027] -0,1662 Wuij, t-1 [0,240] -0,0313 Gdpgj,t [0,964] 0,2455*** Invi,t-1 [0,000] Số lượng quan sát 37.925 Số lượng công ty 3.233 Số lượng biến công cụ 21 AR2 (p-value) [0,465] Hansen (p-value) [0,398] Biến phụ thuộc: Invi,t đầu tư công ty i năm t Inv i,t-1 biến trễ kỳ đầu tư công ty i năm t Các biến độc lập gồm: Wui_chnt-1 đo lường bất định sách kinh tế Trung Quốc năm t - Salei,t doanh thu bán hàng công ty i năm t Tobin’q i,t-1 đo lường 194 hội đầu tư công ty i năm t-1 Cashflow i,t dịng tiền cơng ty i năm t Firmsizei,t đo lường quy mô tổng tài sản công ty i năm t Levi,t-1 tỷ lệ nợ công ty i năm t-1 Wuij,t-1 biến kiểm sốt bất định sách kinh tế quốc gia j, nơi có cơng ty i đặt trụ sở năm t-1 Gdpgj,t tăng trưởng tổng sản phẩm nội địa quốc gia j năm t Biến giả theo thời gian mơ hình khơng bao gồm năm 2009 trở trước *** biểu ý nghĩa thống kê mức 1%, ** biểu ý nghĩa thống kê mức 5%, * thể ý nghĩa thống kê mức 10% Số [] p values Tài liệu tham khảo Almeida, H., & Campello, M (2007) Financial Constraints, Asset Tangibility, and Corporate Investment Review of Financial Studies, 20(5), 1429–1460 https://doi.org/10.1093/rfs/hhm019 Arellano, M., & Bond, S (1991) Some Tests of Specification for Panel Data: Monte Carlo Evidence and an Application to Employment Equations The Review of Economic Studies https://doi.org/10.2307/2297968 Blundell, R., & Bond, S (1998) Initial conditions and moment restrictions in dynamic panel data models Journal of Econometrics https://doi.org/10.1016/S0304-4076(98)00009-8 Gulen, H., & Ion, M (2013) Policy uncertainty and corporate investment Review of Financial Studies https://doi.org/10.1093/rfs/hhv050 Nickell, S (1981) Biases in Dynamic Models with Fixed Effects Econometrica, 49(6), 1417 https://doi.org/10.2307/1911408 Roodman, D (2009) How to Xtabond2: An Introduction to Difference and System GMM in Stata The Stata Journal: Promoting Communications on Statistics and Stata, https://doi.org/10.1177/1536867X0900900106 9(1), 86–136