NGHIÊN cứu mối TƯƠNG QUAN GIỮA nắm GIỮ TIỀN mặt và độ NHẠY DÒNG TIỀN đầu tư của các DOANH NGHIỆP VIỆT NAM

BỘ GIÁO DỤC – ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH - - NGUYỄN THỊ PHƯƠNG TRÂM NGHIÊN CỨU MỐI TƯƠNG QUAN GIỮA NẮM GIỮ TIỀN MẶT VÀ ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 BỘ GIÁO DỤC – ĐÀO TẠO TRƯỜNG ĐẠI HỌC KINH TẾ TP.HỒ CHÍ MINH - - NGUYỄN THỊ PHƯƠNG TRÂM NGHIÊN CỨU MỐI TƯƠNG QUAN GIỮA NẮM GIỮ TIỀN MẶT VÀ ĐỘ NHẠY CẢM DÒNG TIỀN ĐẦU TƯ CỦA CÁC DOANH NGHIỆP VIỆT NAM Chuyên ngành: Tài – Ngân hàng Mã số : 60340201 LUẬN VĂN THẠC SĨ KINH TẾ NGƯỜI HƯỚNG DẪN KHOA HỌC: PGS.TS NGUYỄN NGỌC ĐỊNH THÀNH PHỐ HỒ CHÍ MINH - NĂM 2013 LỜI CAM ĐOAN Tôi cam đoan cơng trình nghiên cứu cá nhân tơi chưa công bố phương tiện Nguồn liệu sử dụng để phân tích đề tài báo cáo tài cơng ty niêm yết lấy từ số liệu tổng hợp Cơng Ty Chứng Khốn Tài Việt (vietstock.vn), tơi bảo đảm nội dung luận văn độc lập, không chép từ cơng trình khác Người thực NGUYỄN THỊ PHƯƠNG TRÂM Học viên cao học lớp Tài Chính Doanh Nghiệp Đêm 3-K20 Trường Đại Học Kinh Tế Tp Hồ Chí Minh MỤC LỤC Trang Trang bìa phụ Lời cam đoan Mục lục Danh mục bảng biểu Tóm tắt GIỚI THIỆU TỔNG QUAN CÁC NGHIÊN CỨU TRƯỚC ĐÂY DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU 17 3.1 Dữ liệu nghiên cứu 17 3.2 Phương pháp nghiên cứu mơ hình nghiên cứu 20 3.2.1 Giả thuyết nghiên cứu: 20 3.2.2 Dòng tiền tỷ lệ đầu tư 21 3.2.3 Nắm giữ tiền mặt giới hạn tài 23 KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU .29 4.1 Kết phân tích đơn biến .29 4.2 Kết hồi quy OLS 35 4.2.1 Kết mơ hình .35 4.2.2 Kết mơ hình .42 4.2.3 Kết mơ hình .45 4.2.4 Kiểm định phù hợp mơ hình 49 KẾT LUẬN 51 Tài liệu tham khảo Phụ lục DANH MỤC CÁC BẢNG BIỂU Tên bảng biểu Trang Bảng 3.1: Bảng mô tả biến dùng mơ hình……………………… 18 Bảng 4.1: Bảng ma trận hệ số tương quan biến sử dụng mơ hình……………………………… .…………………….30 Bảng 4.2: Bảng kết thống kê mơ tả biến mơ hình……………31 Bảng 4.3: Bảng thống kê tứ phân vị biến dùng mơ hình…….33 Bảng 4.4: Bảng kết hồi quy mơ hình (1) cho tất doanh nghiệp mẫu nghiên cứu……………………………………… … 36 Bảng 4.5:Bảng kết qủa hồi quy mơ hình (1) theo phân nhóm doanh nghiệp…………………………………………………………… 38 Bảng 4.6: Bảng kết qủa hồi quy mô hình (1) nhóm cơng ty có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cao nắm giữ tiền mặt thấp……………………… 41 Bảng 4.7: Kết hồi quy mơ hình (2)…………………………………… 45 Bảng 4.8: Kết hồi quy mơ hình (3)………………………………… …49 TÓM TẮT Trong nghiên cứu này, tác giả tập trung nghiên cứu mối tương quan việc nắm giữ tiền mặt tỷ lệ đầu tư vào tài sản cố định doanh nghiệp, với mẫu nghiên cứu gồm 245 doanh nghiệp phi tài thị trường chứng khoán Việt Nam khoảng thời gian năm (2008-2012), phương pháp hồi quy (OLS) tác giả nhận thấy rằng: công ty nắm giữ tiền mặt có tỷ lệ đầu tư nhạy cảm với dòng tiền doanh nghiệp nắm giữ mức tiền mặt cao, doanh nghiệp có quy mơ lớn, có mối liên kết kinh doanh thường nắm giữ tiền mặt Bên cạnh đó, quy mơ doanh nghiệp, liên kết kinh doanh mức nắm giữ tiền mặt tiêu chí quan trọng sử dụng làm xác định doanh nghiệp có khả bị hạn chế tài hay khơng 1 GIỚI THIỆU Tiền mặt nhân tố quan trọng tồn doanh nghiệp nói chung đặc biệt quan trọng doanh nghiệp quy mô nhỏ Quản lý tốt tiền mặt giúp doanh nghiệp có hội đầu tư giảm thiểu chi phí giúp giải khó khăn xảy rủi ro q trình hoạt động kinh doanh Tiền mặt hiểu tiền quỹ doanh nghiệp, tiền gửi không kỳ hạn ngân hàng khoản tương đương tiền Vì thế, tiền tài sản có tính khoản cao nhất, tạo cho doanh nghiệp khả toán linh hoạt cao độ Với chức làm thước đo giá trị, phương tiện trao đổi phương tiện tích lũy tiền khơng sử dụng để chi tiêu mà cịn tích lũy để đề phòng rủi ro tương lai Trong trình hoạt động kinh doanh, doanh nghiệp gặp phải rủi ro chẳng hạn rủi ro thay đổi lãi suất, thay đổi tỷ giá hối đoái, rủi ro cạnh tranh doanh nghiệp khác, thay đổi khách hàng, thay đổi lĩnh vực ngành nghề kinh doanh, hay rủi ro liên quan đến máy lãnh đạo, hệ thống thông tin doanh nghiệp rủi ro liên quan đến sách kinh tế-chính trị, rủi ro từ môi trường thiên tai… Các lý thuyết tài doanh nghiệp cho doanh nghiệp nên có mức tiền mặt thích hợp cho doanh nghiệp Trong tình hình nay, việc tìm kiếm lợi nhuận khó khăn Nhiều doanh nghiệp nhận thấy rằng, sổ sách họ ln thấy có lãi két lại không thấy tiền Từ chỗ kiểm sốt dịng tiền, họ vào nợ nần dẫn đến thâm hụt tài Thêm vào đó, điều kiện thị trường khơng hồn hảo, cơng ty gặp vấn đề với việc tiếp cận nguồn vốn bên ngồi vấn đề chi phí vốn vay Và vậy, Xin xem “Phân tích tài chính” PGS.TS Nguyễn Thị Ngọc Trang, PGS.TS Nguyễn Thị Liên Hoa, NXB Lao Động-Xã Hội 2008, tr 304 doanh nghiệp bỏ lỡ hội đầu tư sinh lợi gặp vấn đề với khả tài Do đó, việc trì nguồn tiền mặt có sẵn trở nên quan trọng doanh nghiệp nhằm nắm bắt kịp thời hội đầu tư John Maynard Keynes tác phẩm tiếng “Tổng quát việc làm, lãi suất tiền tệ”2 nêu lên lý khiến người ta nắm giữ tiền mặt, là: - Động giao dịch: nhằm đáp ứng nhu cầu giao dịch hàng ngày chi trả tiền mua hàng, tiền lương, thuế, cổ tức…phát - sinh q trình hoạt động thường xun cơng ty Động đầu cơ: nhằm sẵn sàng nắm bắt hội đầu tư thuận lợi kinh doanh mua nguyên vật liệu để dự trữ giá thị trường giảm hay tỷ giá biến động theo chiều hướng có lợi cho doanh nghiệp, mua chứng khoán đầu - tư nhằm mục tiêu gia tăng lợi nhuận cho doanh nghiệp Động dự phòng: nhằm trì khả đáp ứng nhu cầu chi tiêu có biến cố bất ngờ xảy ảnh hưởng đến hoạt động thu-chi bình thường doanh nghiệp yếu tố thời vụ tác động khiến doanh nghiệp tiêu nhiều cho việc mua hàng hóa, nguyên liệu dự trữ chưa thu hồi kịp tiền bán hàng Do đó, nhà đầu tư thường tìm kiếm doanh nghiệp có lượng tiền mặt dồi thể bảng cân đối kế tốn, họ cho nhiều tiền mặt giúp doanh nghiệp xử lý kịp thời kế hoạch kinh doanh gặp rủi ro cho doanh nghiệp nhiều lựa chọn việc tìm kiếm hội đầu tư tương lai Chính mà doanh nghiệp bị giới hạn không bị Tên gốc tiếng Anh: The General Theory of Employment, Interest, and Money xuất năm 1936 gây tiếng vang mạnh mẽ tư tưởng mẻ, xem sách gối đầu giường nhà kinh tế học Anh cho đặt móng cho môn kinh tế học vĩ mô đại giới hạn khả tài có mức nắm giữ tiền mặt khác mức độ đầu tư khác Để phân loại doanh nghiệp bị giới hạn hay không bị giới hạn khả tài dựa vào số tiêu chí như: quy mô doanh nghiệp, việc chi trả cổ tức, thời gian hoạt động liên kết kinh doanh3 Trong trình hoạt động kinh doanh doanh nghiệp hoạt động đầu tư hạng mục quan trọng Cũng hoạt động kinh doanh khác, hoạt động đầu tư kèm với mức chi phí, khơng thể khơng nhắc đến chi phí vốn cho hoạt động đầu tư Khi khơng có sẵn nguồn tiền để đáp ứng cho hoạt động đầu tư, doanh nghiệp phải tiếp cận nguồn vốn khác từ bên vốn vay ngân hàng tổ chức kinh tế, vốn liên doanh liên kết, vốn huy động từ phát hành trái phiếu, nợ nhà cung cấp khoản nợ khác Quản lý tốt tiền mặt đòi hỏi vào lúc phải biết doanh nghiệp cần tiền mặt, lượng tiền mặt doanh nghiệp có tiền đâu khơng nên để số dư tiền mặt lớn vốn khơng sinh lợi Vì vậy, việc trì lượng tiền mục tiêu nhằm đáp ứng nhu cầu đầu tư, giảm thiểu chi phí hội chi phí vốn vay trường hợp phải huy động nguồn vốn bên việc cần thiết đáng quan tâm doanh nghiệp Trên giới có nhiều nghiên cứu liên quan đến nắm giữ tiền chi phí đầu tư Riêng Việt Nam, có nhiều nghiên cứu việc nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp chưa có nhiều nghiên cứu mối quan hệ việc nắm giữ tiền chi phí đầu tư Vì mà tác giả tiến hành lựa chọn đề tài việc “Nghiên cứu mối tương quan nắm giữ tiền mặt độ nhạy Berger Udell (1995); Fazzari cộng (1988); Healy Palepu (1988); Hoshi cộng (1991); Yurtoglu (2000) 42 Quy mô doanh nghiệp (SIZE) có tương quan ngược chiều với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt, nói cách khác, doanh nghiệp có quy mơ lớn mức nắm giữ tiền mặt thấp Điều với lập luận doanh nghiệp có quy mơ lớn thường bị hạn chế tài bị tác động thơng tin bất cân xứng có khả tiếp cận nguồn vốn bên tốt doanh nghiệp quy mơ nhỏ, mà họ nắm giữ tiền mặt Cũng qua bảng kết này, tác giả nhận thấy hệ số ước lượng biến DIVIDEND số dương (với mức ý nghĩa 1%) Theo nghiên cứu Özgür Arslana cộng (2006), doanh nghiệp chi trả cổ tức doanh nghiệp bị hạn hẹp nguồn tài biến cổ tức đồng biến nghịch biến với nắm giữ tiền mặt Doanh nghiệp cắt giảm cổ tức để tăng mức tiền mặt nhằm đáp ứng nhu cầu đầu tư cần thiết Tuy nhiên, vấn đề chi trả cổ tức phụ thuộc vào nhiều điều kiện khác Theo Özgür Arslana cộng (2006) doanh nghiệp thuộc tập đồn hay có liên kết kinh doanh nhóm với doanh nghiệp khác thường có tỷ lệ nắm giữ tiền mặt thấp có hỗ trợ tài thành viên nhóm cần thiết Tuy nhiên, nghiên cứu tác giả nhận thấy hệ số ước lượng biến liên kết kinh doanh (BUSINESS GROUP) khơng có ý nghĩa thống kê cho thấy mối liên kết kinh doanh khơng có tác động đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp Việt Nam Tương tự nhóm liên kết kinh doanh, thâm niên hoạt động doanh nghiệp (AGE) khơng có ý nghĩa thống kê mơ hình Hệ số ước lượng biến giả ngành số âm có ý nghĩa thống kê, chứng tỏ lĩnh vực hay ngành nghề kinh doanh có tác động đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt doanh nghiệp 43 Bảng 4.7: Kết hồi quy mô hình (2) (Xem kết chi tiết phụ lục F) Biến phụ thuộc: CASH Biến độc lập Hệ số ước lượng CFLOW P_value 0.107*** (0.001) STD -0.069 STD2 0.004 (0.105) (0.937) MKBOOK 0.020*** (0.001) INVEST -0.135*** (0.000) SIZE -0.011*** (0.003) AGE 0.000 (0.934) DIVIDEND 0.030*** (0.000) B_GROUP 0.001 (0.879) IND -0.021*** (0.000) C 0.202*** (0.000) R-squared 0.174 Adjusted R-squared 0.167 F-statistic 25.566 Prob(F-statistic) 0.000 (*): Mức ý nghĩa thống kê 10% (**): Mức ý nghĩa thống kê 5% (***): Mức ý nghĩa thống kê 1% Các số ngoặc đơn ( ) giá trị P_value 4.2.3 Kết mơ hình Tiếp theo tác giả tiến hành hồi quy phương trình (3) để so sánh mức độ tương quan tỷ lệ nắm giữ tiền mặt với dòng tiền, tỷ lệ nợ, việc chi trả cổ tức tỷ lệ đầu tư nhóm hạn chế nhóm khơng hạn chế tài theo 44 phân nhóm phương trình (1) Kết hồi quy phương trình (3) trình bày bảng 4.8 Qua bảng kết quả, tác giả nhận thấy doanh nghiệp nắm giữ nhiều tiền mức độ tác động dòng tiền (CFLOW) đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (CASH) cao với độ tin cậy 99% tương quan chiều (với hệ số tương quan 0.223) Các doanh nghiệp có quy mơ lớn mức độ tác động dòng tiền đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cao doanh nghiệp quy mơ nhỏ tương tự với nhóm doanh nghiệp có liên kết kinh doanh Cịn nhóm doanh nghiệp có bề dày hoạt động tác động dòng tiền đến tỷ lệ nắm giữ tiền mặt lại nhỏ nhóm doanh nghiệp Nhóm cơng ty có chi trả cổ tức mối tương quan biến nhỏ nhóm doanh nghiệp không chi trả cổ tức Mối tương quan tỷ lệ nợ ngắn hạn (STD) với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cao thuộc nhóm doanh nghiệp có thời gian hoạt động kinh doanh lâu năm (hệ số ước lượng -0.149), chứng tỏ doanh nghiệp có bề dày hoạt động bị hạn hẹp tài doanh nghiệp thành lập Hay nói cách khác, với hệ số tương quan âm tỷ lệ nợ ngắn hạn tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cho thấy nợ ngắn hạn có khả thay cho tiền mặt, doanh nghiệp gia tăng nợ ngắn hạn nắm giữ tiền mặt Tương tự mơ hình (2) bình phương tỷ lệ nợ ngắn hạn khơng có ý nghĩa thống kê mơ hình Và mối tương quan tỷ lệ nắm giữ tiền mặt mức độ tăng trưởng doanh nghiệp (MTKBOOK) cao nhóm doanh nghiệp có quy mơ lớn (hệ số ước lượng số dương 0.028 với mức ý nghĩa 1%) cho thấy mức độ nắm giữ tiền mặt tương quan chiều với mức độ tăng trưởng doanh nghiệp Các cơng ty có quy mơ nhỏ tương quan nắm giữ tiền (CASH) đầu tư (INVEST) lớn công ty quy mô lớn, tương tự, cơng ty khơng 45 có liên kết kinh doanh mối tương quan cao cơng ty thuộc nhóm hay tập đồn kinh doanh Như vậy, công ty bị hạn hẹp tài mức độ tương quan giữ tỷ lệ nắm giữ tiền mặt đầu tư cao doanh nghiệp khơng bị hạn hẹp tài Tuy nhiên, điều với phân nhóm theo quy mơ (SIZE) phân nhóm theo liên kết kinh doanh (B_GROUP) Theo bảng kết phân nhóm theo tuổi doanh nghiệp (AGE) việc chi trả cổ tức (DIVIDEND) doanh nghiệp có thâm niên hoạt động lâu năm doanh nghiệp có chi trả cổ tức nghĩa khơng bị hạn hẹp tài mức độ tương quan đầu tư tỷ lệ nắm giữ tiền mặt lại cao (-0.148 với nhóm cơng ty hoạt động lâu năm -0.164 với nhóm cơng ty có chi trả cổ tức) Giải thích cho khác biệt nguyên nhân chia nhóm theo thời gian hoạt động cơng ty dựa vào giá trị trung bình tuổi công ty mẫu dựa vào bảng phân bố tuổi chung để phân loại công ty nghiên cứu trước Đây nguyên nhân khách quan Việt Nam chưa có bảng phân bố tuổi doanh nghiệp để làm phân loại xếp hạng doanh nghiệp theo thời gian hoạt động nhiều quốc gia khác giới Cịn phân nhóm theo cổ tức nguyên nhân có khả giai đoạn 2008 đến 2012 tình hình kinh tế khó khăn ảnh hưởng đến hoạt động kinh doanh lợi nhuận doanh nghiệp nên nhiều doanh nghiệp phải xin gia hạn trả cổ tức dù trước chốt danh sách cổ đông nhận cổ tức 11 Mặt khác, số doanh nghiệp kinh doanh có lợi nhuận, chí có doanh nghiệp có lợi nhuận cao khơng chi trả cổ tức với lý đưa nhà lãnh đạo doanh nghiệp là: dù kinh doanh có lợi nhuận doanh nghiệp khơng chia cổ tức điều kiện kinh tế chưa có dấu hiệu khởi sắc doanh nghiệp Xin xem viết “1.001 lý thất hẹn cổ tức”, tapchitaichinh.vn ngày tháng 10 năm 2013 http://www.tapchitaichinh.vn/Chung-khoan/1001-ly-do-that-hen-cotuc/32628.tctc 11 46 phải giữ lại lợi nhuận nhằm tập trung cho chiến lược phát triển phòng ngừa rủi ro 12 Do đó, khả việc phân nhóm doanh nghiệp hạn chế khơng hạn chế tài dựa việc doanh nghiệp có chi trả cổ tức hay không bị tác động nguyên nhân nêu dẫn đến sai khác kết hồi quy 12 Xin xem viết “Nóng mặt DN lãi lớn không chịu trả cổ tức” tác giả Mạnh Hà trang vietnam.net ngày tháng năm 2013 http://vietnamnet.vn/vn/kinh-te/119616/nong-mat-vi-dn-lai-lon-khong-chiu-traco-tuc.html 47 Bảng 4.8: Kết hồi quy mô hình (3) (Xem kết chi tiết phụ lục G) Biến độc lập Biến phụ thuộc CASH All Size Age -0.074* (0.085) 0.129*** (0.002) Unconstrained Constrained Constrained Constrained Unconstrained B_group Constrained Unconstrained Cash STD 0.159*** (0.000) Unconstrained Dividend CFLOW Constrained Unconstrained STD2 MKBOOK INVEST IND C R2 N 0.009 (0.852) 0.018*** (0.005) -0.136*** (0.000) -0.019*** (0.000) 0.092*** (0.000) 0.135 245 -0.137** 0.029 0.017** -0.132*** -0.034*** 0.137*** 0.178 121 (0.030) (0.674) (0.035) (0.001) (0.000) (0.000) 0.146*** -0.001 -0.022 0.028*** -0.104*** -0.008 0.042*** 0.113 124 (0.001) (0.989) (0.725) (0.004) (0.000) (0.118) (0.004) 0.191*** -0.032 -0.018 0.018** -0.126*** -0.028*** 0.083*** 0.137 138 (0.000) (0.591) (0.787) (0.031) (0.000) (0.000) (0.000) 0.109** -0.149** 0.060 0.013 -0.148*** 0.000 0.108*** 0.150 107 (0.014) (0.011) (0.327) (0.148) (0.000) (0.939) (0.000) 0.161** -0.064 0.082 0.010 0.067** -0.007 0.031 0.059 31 0.142 214 0.138 134 0.140 111 0.033 156 0.133 89 (0.049) (0.548) (0.519) (0.437) (0.043) (0.630) (0.184) 0.115*** -0.069 -0.016 0.019** -0.164*** -0.023*** 0.110*** (0.000) (0.130) (0.754) (0.005) (0.000) (0.000) (0.000) 0.131*** -0.103* 0.050 0.023** -0.164*** -0.029*** 0.106*** (0.000) (0.094) (0.473) (0.013) (0.000) (0.000) (0.000) 0.191*** -0.027 -0.046 0.011 -0.086** -0.008 0.073*** (0.000) (0.641) (0.453) (0.183) (0.006) (0.167) (0.000) 0.031 -0.064 0.043 0.013** -0.045*** 0.000 0.052*** (0.154) (0.104) (0.313) (0.013) (0.008) (0.932) (0.000) 0.223*** 0.093 -0.179* 0.010 -0.129*** -0.013* 0.107*** (0.000) (0.223) (0.054) (0.168) (0.011) (0.060) (0.000) (*): Mức ý nghĩa thống kê 10% (**): Mức ý nghĩa thống kê 5% (***): Mức ý nghĩa thống kê 1% Các số ngoặc đơn ( ) giá trị p_value 48 4.2.4 Kiểm định phù hợp mơ hình Sau xây dựng mơ hình hồi quy, việc cần thiết kiểm định mức độ phù hợp mơ hình liệu thơng qua số R Do đó, ta cần kiểm định giả thiết H0: R2 = Căn vào bảng kết hồi quy (xem phụ lục) ta thấy giá trị p_value tương ứng với F-statistic đa số phương trình hồi quy nhỏ (