Luận văn thạc sĩ UEH dự trữ ngoại hối và tăng trưởng kinh tế ở các quốc gia trong bối cảnh khủng hoảng tài chính

GIỚI THIỆU ĐỀ TÀI

LÝ DO CHỌN ĐỀ TÀI

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã gây ra tác động tàn phá nghiêm trọng đối với thị trường thế giới, dẫn đến sự bất ổn kinh tế lớn Ban đầu, chỉ các nước phát triển mới chịu ảnh hưởng, nhưng đến giữa năm, tình hình đã lan rộng ra nhiều quốc gia khác.

Cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu năm 2008 đã khiến các nước mới nổi gặp khó khăn trong việc tiếp cận nguồn tài trợ, trong khi biên độ rủi ro tín dụng đối với nợ của họ tăng cao, làm dấy lên lo ngại về khả năng tái tài trợ của những quốc gia này.

Sau sự sụp đổ của Lehman Brothers vào tháng 9 năm 2008, nhiều quốc gia thương mại đối mặt với sự sụt giảm mạnh trong xuất khẩu, dẫn đến GDP giảm đáng kể Các quốc gia có tỷ lệ nợ cao cũng bị ảnh hưởng nặng nề, buộc phải chấp nhận mất giá đồng tiền hoặc hạ thấp dự trữ ngoại hối Đối với các quốc gia có ngành ngân hàng lớn, chính phủ phải tiếp quản các ngân hàng mất thanh khoản và chuyển đổi nợ tư nhân thành nợ công.

Một số quốc gia, đặc biệt ở Trung Âu và Đông Âu, chịu ảnh hưởng nặng nề hơn từ cuộc khủng hoảng tài chính, trong khi những quốc gia khác có nhiều biện pháp bảo vệ hơn trong giai đoạn đầu Nhiều thị trường mới nổi đã tích lũy tài sản ấn tượng cho dự trữ ngoại hối trước khi khủng hoảng toàn cầu xảy ra Kể từ những năm 1990, một số quốc gia ở Đông Á đã xây dựng danh mục dự trữ ngoại hối vượt mức cần thiết Việc tích lũy dự trữ này nhằm cung cấp phòng ngừa tự bảo hiểm, và cuộc khủng hoảng tài chính toàn cầu đã chứng minh tính đúng đắn của chiến lược này.

Nghiên cứu của Blanchard và cộng sự (2010) cũng như Aizenman và Sun (2010) chỉ ra rằng ngay cả những quốc gia có dự trữ ngoại hối cao cũng đã phải sử dụng hoặc giảm bớt dự trữ của mình Các nghiên cứu này cung cấp bằng chứng cho thấy dự trữ ngoại hối đóng vai trò như một “tấm đệm giảm sốc” quan trọng cho nền kinh tế trong bối cảnh khủng hoảng tài chính Một lượng tài sản dự trữ lớn trước khủng hoảng có khả năng bảo vệ quốc gia khỏi các cuộc tấn công đầu cơ, giúp ngăn chặn sự sụt giảm dự trữ và giảm thiểu nguy cơ xảy ra các cuộc tấn công tiền tệ khác.

Dự trữ ngoại hối trong bối cảnh hiện nay được coi như chức năng người cho vay cuối cùng của Ngân hàng trung ương, đặc biệt tại các nước mới nổi Không chỉ nhằm bảo vệ khỏi khủng hoảng, dự trữ này còn giúp ngăn chặn các cuộc tấn công từ nhà đầu cơ và ứng phó tốt hơn với những cú sốc vĩ mô do dòng vốn đảo chiều Việc tự bảo hiểm bằng dự trữ ngoại hối giúp các quốc gia giảm phụ thuộc vào các tổ chức quốc tế như IMF và WB, tránh những hệ lụy chính trị và tình trạng phụ thuộc kéo dài Ngoài ra, ngay cả những nước không chịu ảnh hưởng trực tiếp từ khủng hoảng cũng cần dự trữ ngoại hối để phòng ngừa rủi ro từ sự rút vốn đột ngột do khủng hoảng niềm tin.

Các chính sách hợp lý sẽ là giải pháp hiệu quả để khắc phục những khó khăn trong nền kinh tế đầy rủi ro và bất ổn, đặc biệt trong bối cảnh khủng hoảng kinh tế toàn cầu hiện nay.

Bài nghiên cứu này nhằm kiểm tra các bằng chứng từ các nghiên cứu trước và làm rõ vai trò của dự trữ ngoại hối trong tăng trưởng kinh tế các quốc gia trong bối cảnh khủng hoảng tài chính Nghiên cứu cũng xem xét liệu việc tích lũy dự trữ quốc tế trước khủng hoảng có thể giải thích sự khác biệt trong hoạt động kinh tế giữa các quốc gia sau khủng hoảng hay không.

Nghiên cứu này không chỉ xem xét tổng tài sản trong dự trữ ngoại hối của các quốc gia mà còn phân tích các quyết định chính sách của chính phủ liên quan đến việc mua hoặc bán tài sản dự trữ trong thời kỳ khủng hoảng tài chính Mục tiêu là đo lường tác động của các chính sách tích lũy dự trữ đối với hoạt động kinh tế và tài chính của các quốc gia, cũng như cách thức mà tác động này diễn ra Chính vì vậy, tác giả đã chọn đề tài “Dự trữ ngoại hối và tăng trưởng kinh tế ở các quốc gia trong bối cảnh khủng hoảng tài chính” để nghiên cứu.

MỤC TIÊU NGHIÊN CỨU

Bài luận văn này phân tích và kiểm tra các bằng chứng từ các nghiên cứu trước đây để làm rõ vai trò của dự trữ ngoại hối trong tăng trưởng kinh tế, đặc biệt trong bối cảnh khủng hoảng tài chính Nghiên cứu xem xét liệu việc tích lũy dự trữ quốc tế trước khủng hoảng và các quyết định chính sách dự trữ trong thời kỳ khủng hoảng có thể giải thích sự khác biệt trong hoạt động kinh tế giữa các quốc gia sau khủng hoảng hay không.

CÂU HỎI NGHIÊN CỨU

Từ đó, bài nghiên cứu đi trả lời cho hai vấn đề chính sau đây:

- Thứ nhất, có hay không sự tác động của các chính sách tích lũy dự trữ tới hoạt động kinh tế và tài chính của các quốc gia?

- Thứ hai, tác động này diễn ra như thế nào trong giai đoạn khủng hoảng toàn cầu xảy ra cũng như trong thời kỳ không khủng hoảng?

PHẠM VI VÀ ĐỐI TƯỢNG NGHIÊN CỨU

Nghiên cứu này sử dụng số liệu vĩ mô từ 8 quốc gia khu vực Châu Á Thái Bình Dương trong giai đoạn 1991-2015, bao gồm Úc, Hong Kong, và New Zealand.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

Bài luận văn bắt đầu hồi quy bằng mô hình hồi quy nguyên sơ Pooled OLS, mô hình hiệu ứng tác động cố định FEM (Fixed Effect)

Phương pháp hồi quy FGLS được tác giả áp dụng như một giải pháp hiệu quả để ước lượng hồi quy trong các mô hình có hiện tượng phương sai thay đổi và tự tương quan Phương pháp này giúp loại bỏ hai vấn đề này, đảm bảo tính chính xác của kết quả khi dữ liệu không tuân theo các giả định truyền thống.

Tác giả cũng so sánh phương pháp GMM dựa trên nghiên cứu của Arellano - Bond (1991), cho thấy đây là một phương pháp ước lượng hiệu quả trong các mô hình có hiện tượng phương sai thay đổi, tương quan và nội sinh.

Nghiên cứu này áp dụng phần mềm Stata 13 để thực hiện phân tích định lượng, nhằm kiểm tra ảnh hưởng của các chính sách tích lũy dự trữ đối với hoạt động kinh tế và tài chính của các quốc gia trong giai đoạn khủng hoảng và sau khủng hoảng.

BỐ CỤC LUẬN VĂN

Nội dung chính của luận văn được chia thành 5 chương, được trình bày theo trình tự rõ ràng, bên cạnh phần mở đầu, kết luận và danh mục tài liệu tham khảo.

Chương 1: Giới thiệu đề tài

Chương này sẽ trình bày lý do lựa chọn đề tài nghiên cứu, mục tiêu nghiên cứu, các vấn đề cần xem xét, đồng thời giới thiệu tổng quan về phương pháp nghiên cứu và ý nghĩa của việc thực hiện đề tài.

Chương 2: Tổng quan về dự trữ ngoại hối và các nghiên cứu thực nghiệm trên thế giới về ảnh hưởng của việc tích lũy dự trữ ngoại hối đối với tăng trưởng kinh tế

Chương này sẽ trình bày tổng quan về khái niệm và vai trò của dự trữ ngoại hối, đồng thời điểm qua các nghiên cứu thực nghiệm toàn cầu về các yếu tố ảnh hưởng đến việc tích lũy dự trữ ngoại hối trong và trước khủng hoảng Ngoài ra, chương cũng sẽ phân tích tác động của việc tích lũy dự trữ ngoại hối đối với tăng trưởng kinh tế của quốc gia trong giai đoạn hậu khủng hoảng.

Chương 3: Phương pháp nghiên cứu

Chương này sẽ trình bày phương pháp nghiên cứu, giải thích các biến độc lập và phụ thuộc trong mô hình, mô tả đặc điểm của mô hình thực nghiệm, các giả định cần thiết để kiểm định, cũng như nguồn dữ liệu được sử dụng cho nghiên cứu.

Chương 4: Kết quả nghiên cứu

Chương này trình bày kết quả nghiên cứu thực nghiệm về các yếu tố quyết định việc tích lũy dự trữ ngoại hối của quốc gia trong giai đoạn trước và trong khủng hoảng tài chính Nghiên cứu kiểm định mức tích lũy dự trữ ngoại hối và ảnh hưởng của nó đến khả năng hồi phục kinh tế sau khủng hoảng, được thể hiện qua tỷ lệ tăng trưởng GDP Bài viết cũng thảo luận về mức độ ảnh hưởng và tác động của việc tích lũy dự trữ ngoại hối đối với nền kinh tế trong bối cảnh khủng hoảng.

Chương 5: Kết luận Ở chương này, tổng kết lại các vấn đề nghiên cứu, kết luận lại kết quả thực nghiệm từ mô hình nghiên cứu, nêu lên những hạn chế của đề tài và hướng mở rộng đề tài.

Ý NGHĨA NGHIÊN CỨU CỦA ĐỀ TÀI

Mối quan hệ giữa chính sách tích lũy dự trữ ngoại hối và hoạt động kinh tế, tài chính của các quốc gia trong thời kỳ khủng hoảng và hậu khủng hoảng đã được nghiên cứu rộng rãi trên toàn cầu Tuy nhiên, tại khu vực APEC Thái Bình Dương, vẫn thiếu các nghiên cứu sâu sắc để giải đáp vấn đề này Bài nghiên cứu này nhằm đóng góp những hiểu biết mới về tác động của chính sách này đối với nền kinh tế khu vực.

Về mặt lý luận, đề tài sẽ hệ thống hóa các nghiên cứu về dữ trữ ngoại hối trước và trong giai đoạn khủng hoảng

Đề tài này tập trung vào việc xây dựng một mô hình định lượng nhằm xác định các tác động liên quan, từ đó tạo cơ sở cho việc đề xuất các chính sách phù hợp với dự trữ quốc gia.

CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM VỀ ẢNH HƯỞNG CỦA VIỆC TÍCH LŨY DỰ TRỮ NGOẠI HỐI ĐẾN TỐC ĐỘ HỒI PHỤC SAU KHỦNG HOẢNG KINH TẾ CỦA MỘT QUỐC GIA

MỤC TIÊU CỦA DỰ TRỮ NGOẠI HỐI QUỐC GIA

Ngoại hối bao gồm các loại ngoại tệ, vàng tiêu chuẩn quốc tế, giấy tờ có giá và công cụ thanh toán bằng tiền nước ngoài Trong đó, ngoại tệ đóng vai trò quan trọng như phương tiện dự trữ của cải, cũng như công cụ để thực hiện mua bán, thanh toán và hạch toán quốc tế.

Trong bối cảnh kinh tế toàn cầu hiện nay, quan hệ quốc tế đang phát triển mạnh mẽ, với sự gia tăng đáng kể trong giao thương và hội nhập giữa các quốc gia Sự xuất hiện của các phương tiện thanh toán quốc tế trở nên cần thiết hơn bao giờ hết Do đó, ngoại hối đóng vai trò quan trọng như một công cụ thiết yếu trong các mối quan hệ kinh tế, chính trị và văn hóa giữa các quốc gia trên thế giới.

Để đạt được các mục tiêu trong giai đoạn thị trường sôi động, cần có sự hợp tác liên minh giữa các quốc gia trong các lĩnh vực như kinh tế, giáo dục và khoa học kỹ thuật Nhà nước cần nắm giữ các công cụ cần thiết, trong đó dự trữ ngoại hối đóng vai trò quan trọng trong việc điều tiết và đạt được các mục tiêu kinh tế vĩ mô.

Dự trữ ngoại hối của Nhà nước là tài sản nợ đối với nền kinh tế và là tài sản chung trong bảng cân đối tài sản của Ngân hàng Nhà nước (NHNN) NHNN được giao quyền sử dụng quỹ dự trữ ngoại hối để thực hiện các giao dịch mua bán trên thị trường ngoại hối, nhằm thực hiện chính sách tiền tệ quốc gia.

Dự trữ ngoại hối được sử dụng để tài trợ cho sự mất cân bằng cán cân thanh toán và gián tiếp tác động thông qua việc can thiệp trên thị trường ngoại hối Vai trò của nó là ngăn ngừa những biến động trong nguồn thu xuất khẩu, thanh toán nhập khẩu, cũng như kiểm soát dòng vốn lớn đối với một quốc gia.

Dự trữ ngoại hối đóng vai trò quan trọng trong việc phát hành đảm bảo mối tương quan giữa tiền và hàng hóa trong nước Nhà nước có thể sử dụng ngoại hối như một công cụ để can thiệp và điều tiết thị trường tiền tệ theo các mục tiêu kế hoạch Đối với các quốc gia có đồng tiền tự do chuyển đổi, dự trữ ngoại hối giúp duy trì sự ổn định tỷ giá hối đoái Trong khi đó, ở những nước có đồng tiền không tự do chuyển đổi, dự trữ ngoại hối vẫn được sử dụng để can thiệp và điều tiết thị trường tiền tệ theo các mục tiêu đã đề ra.

CÁC NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM

Các phân tích về xu hướng tích lũy dự trữ ngoại hối trước khủng hoảng cho thấy rằng các quốc gia thường đưa ra quyết định liên quan đến tỉ giá hối đoái giảm giá trị và quản lý dự trữ một cách chủ động Điều này gợi ý rằng dự trữ ngoại hối có thể được coi là công cụ phản chu kỳ, đặc biệt là ở một số quốc gia trong thời gian khủng hoảng.

Một phân tích khác cho rằng thời gian khủng hoảng ở các quốc gia khác nhau ảnh hưởng đến việc hiểu xu hướng quản lý dự trữ chủ động.

Nghiên cứu của Llaudes et al (2010) cho thấy rằng dự trữ ngoại hối trước khủng hoảng có ảnh hưởng tích cực đến sự tăng trưởng sản lượng ở các nước mới nổi Tương tự, Frankel và Saravelos (2010) chỉ ra rằng mức độ dự trữ ngoại hối vào năm 2007 là một yếu tố quan trọng tác động ngược chiều giữa các quốc gia.

Giá trị phản chu kỳ của dự trữ ngoại hối không nên được đánh giá bằng giá trị tuyệt đối, mà nên xem xét dưới góc độ tương đối so với một tiêu chuẩn động lực phòng ngừa, thể hiện khái niệm "dự trữ đầy đủ".

Nghiên cứu của Kathryn M.E Dominguez, Yuko Hashimoto và Takatoshi Ito (2013) đã đo lường sự tăng trưởng của dự trữ ngoại hối trong giai đoạn khủng hoảng tài chính toàn cầu (GFC) bằng cách sử dụng chuỗi quản lý chủ động, chỉ áp dụng cho các quốc gia thuộc SDDS Kết quả cho thấy, tăng trưởng thực của GDP trước khủng hoảng có mối quan hệ dương với tăng trưởng GDP sau khủng hoảng, chỉ ra rằng các quốc gia có xu hướng tăng trưởng cao trước khủng hoảng thường tiếp tục duy trì tăng trưởng cao sau đó Tuy nhiên, tăng trưởng thực của GDP trong thời gian khủng hoảng không ảnh hưởng đến quá trình hồi phục kinh tế Nghiên cứu cũng chỉ ra rằng các quốc gia có quy mô dự trữ ngoại hối lớn trước GFC thường có tốc độ tăng trưởng cao hơn sau khủng hoảng Mặc dù có sự không đồng bộ trong các ước tính về tác động của tỷ giá hối đoái, điều kiện thương mại và dự trữ trong thời gian khủng hoảng, các quốc gia trải qua giảm giá mạnh và cải thiện điều kiện thương mại lại có thời kỳ khôi phục mạnh mẽ Cuối cùng, việc sử dụng nguồn dự trữ trong khủng hoảng, với điều kiện có sự tích lũy dự trữ trước đó, cũng góp phần cải thiện tăng trưởng sau khủng hoảng.

Nghiên cứu của Polterovich và Popov (2003) cho giai đoạn 1960-1999 chỉ ra rằng sự tích lũy dự trữ ngoại hối (FER) có vai trò quan trọng trong tăng trưởng kinh tế tại các quốc gia đang phát triển, thông qua việc tăng cường tỷ lệ đầu tư trên GDP và năng suất vốn Các tác giả giải thích rằng FER tích lũy có thể dẫn đến sự sụt giảm tỷ giá thực (RER), ảnh hưởng lâu dài nếu sự phá giá diễn ra định kỳ; việc giảm RER giúp tối ưu hóa các yếu tố xuất khẩu và thúc đẩy tăng trưởng dựa vào xuất khẩu Hơn nữa, FER thu hút đầu tư trực tiếp nước ngoài nhờ tăng cường độ tin cậy của chính phủ và giảm giá trị tài sản thực tính bằng USD Một mô hình tăng trưởng nội sinh được đề xuất nhằm chứng minh rằng việc hạ giá đồng nội tệ có thể nâng cao phúc lợi xã hội Cuối cùng, tác giả giới thiệu khái niệm tích lũy ngoại hối và trạng thái cân bằng, cho thấy rằng sự giảm giá tỷ giá hối đoái cân bằng có thể gia tăng khả năng giàu có quốc gia.

Gần đây, nghiên cứu của Ye-chi, M A., Y U Shan và J I A N G Xiao-qin (2015) đã chỉ ra rằng quy mô dự trữ ngoại hối đang phát triển có thể trở thành gánh nặng cho các quốc gia, nhưng cũng không thể phủ nhận những tác động tích cực của nó đối với phát triển kinh tế Nghiên cứu này giả thuyết rằng các nước thị trường mới nổi gặp khó khăn trong việc giải quyết vấn đề tích lũy dự trữ cao và tìm kiếm cách tối ưu hóa tác động tích cực của dự trữ ngoại hối Tác giả đã chọn mẫu 27 quốc gia và áp dụng mô hình dữ liệu bảng để phân tích tác động của dự trữ ngoại hối đến phát triển kinh tế và thị trường tài chính Kết quả cho thấy dự trữ ngoại hối có ảnh hưởng tích cực đến tăng trưởng kinh tế tại cả hai nhóm quốc gia phát triển và mới nổi, nhưng mức độ phát triển của thị trường tài chính có thể hạn chế những tác động này Các quốc gia có thị trường tài chính phát triển hơn sẽ thấy rõ ràng hơn tác động tích cực của dự trữ ngoại hối đối với tăng trưởng kinh tế.

2.2.1 Tích lũy dự trữ với mục tiêu khác

Các quốc gia tích lũy dự trữ ngoại hối nhằm phòng ngừa các cú sốc trên tài khoản vãng lai và tài khoản vốn, đồng thời duy trì giá trị quốc tế của đồng nội tệ ổn định để thúc đẩy tăng trưởng xuất khẩu (Dooley et al 2003) Nhiều nghiên cứu gần đây đã kiểm tra động cơ phòng ngừa và động cơ ổn định tỷ giá hối đoái để giải thích sự tích lũy dự trữ quốc tế tại các nước công nghiệp hóa và phát triển.

Những nghiên cứu này thường tìm thấy bằng chứng ủng hộ cả hai động cơ

Aizenman và Lee (2007) đã chỉ ra rằng các động cơ hiện có không hoàn toàn giải thích sự gia tăng đột ngột trong việc tích lũy dự trữ tại các nước đang phát triển kể từ năm 2000, như được nêu bởi Jeanne (2007) và Jeanne cùng Ranciere.

Có 03 nghiên cứu gần đây đã đi đến kết luận rằng việc các nước tích lũy dự trữ ngoại hối xuyên suốt thời kỳ 2007 không phải là dự trữ vượt mức, các nghiên cứu đó bao gồm:

 Nghiên cứu của Obstfeld et al (2010), so sánh sự tương xứng của quy mô dự trữ quốc tế với quy mô của khu vực ngân hàng

Nghiên cứu của Hashimoto (2007) đã xem xét mức dự trữ quốc tế cần thiết để đảm bảo sự ổn định của tỷ giá hối đoái, nhằm xác định một mức phù hợp cho chính sách tài chính.

 Nghiên cứu của Dominguez (2010), tập trung vào vai trò của dự trữ quốc tế ở các nước có thị trường tài chính chưa phát triển

Nghiên cứu của Aizenman và Sun (2010) chỉ ra rằng trong cuộc khủng hoảng toàn cầu gần đây, nhiều quốc gia thị trường mới nổi đã chọn không cạn kiệt nguồn dự trữ ngoại hối của mình như một phương thức điều chỉnh Họ nhận thấy rằng yếu tố quan trọng phân biệt các quốc gia dựa vào dự trữ là định hướng thương mại của họ, được đo bằng độ mở thương mại, thị phần xuất khẩu dầu và xuất khẩu hàng hóa Các quốc gia này ít lo ngại về việc suy giảm dự trữ ngoại hối khi thị trường xuất khẩu sụp đổ, trong khi nhiều quốc gia khác lại chọn điều chỉnh thông qua việc giảm tỷ giá hối đoái thay vì làm giảm dự trữ.

Nghiên cứu của Obstfeld et al (2009) và Aizenman et al (2011) chỉ ra rằng một số quốc gia, đặc biệt là các nước phát triển với dự trữ ngoại hối hạn chế, đã quá phụ thuộc vào mức hoán đổi tín dụng liên chính phủ trong suốt cuộc khủng hoảng Họ cho rằng hoán đổi tín dụng có thể đóng vai trò thay thế cho dự trữ ngoại hối tại những quốc gia này.

Tích lũy dự trữ ngoại hối nhằm tự phòng ngừa hoặc ổn định tỷ giá hối đoái có mối liên hệ quan trọng với một số quốc gia trước khủng hoảng tài chính toàn cầu, góp phần vào sự mất cân bằng toàn cầu, được coi là nguyên nhân của cuộc khủng hoảng này Các quốc gia đã trải qua khủng hoảng tài chính và suy giảm dự trữ ngoại hối vào cuối những năm 1990 đang trong quá trình xây dựng lại dự trữ trước khi xảy ra khủng hoảng Việc tích lũy dự trữ của các quốc gia này tạo áp lực giảm giá lên đồng nội tệ và làm tăng thặng dư nước ngoài.

Bảng 2.2.1 Tóm tắt các nghiên cứu thực nghiệm Tác giả Năm Kết luận chính

Tích lũy dự trữ là chiến lược can thiệp quan trọng nhằm duy trì sự ổn định và giá trị thấp của đồng nội tệ, từ đó thúc đẩy tăng trưởng xuất khẩu.

PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU

MÔ HÌNH THỰC NGHIỆM

3.1.1 Đo lường dự trữ ngoại hối

"Dự trữ quốc tế" là thuật ngữ ít được sử dụng trong tài liệu, thường chỉ đến tài sản mà Chính phủ và các Cơ quan tiền tệ nắm giữ cho mục đích dự trữ Những tài sản này có thể được thay thế và thường được gọi là "dự trữ ngoại hối" hoặc "dự trữ chính thức".

Dự trữ quốc tế là thuật ngữ thường được sử dụng để chỉ các tài sản tài chính của một quốc gia, tuy nhiên, nhiều văn bản chính phủ lại sử dụng những tên gọi khác nhau để diễn đạt cùng một loại tài sản này Trong bài viết này, tôi sẽ sử dụng thuật ngữ "dự trữ quốc tế" để đảm bảo tính nhất quán và rõ ràng trong nội dung.

"Foreign exchange reserves" are defined according to the naming conventions established by the Special Data Dissemination Standard (SDDS) of the IMF's Reserve Temple.

Tổng dự trữ chính thức (IR) là khái niệm bao quát nhất về dự trữ quốc tế, bao gồm dự trữ ngoại hối (ForexR) và dự trữ phi tiền tệ Các thành phần của IR bao gồm vàng tiền tệ (Gold), Quyền rút vốn đặc biệt (SDR), vị trí dự trữ tại Quỹ Tiền tệ Quốc tế (IMF), và các tài sản dự trữ khác.

Dự trữ ngoại hối (ForexR) bao gồm hai loại tài sản tài chính chính: chứng khoán (SEC) và các loại tiền tệ cùng với các khoản tiền gửi (Depo) Những khái niệm này được trình bày trong nghiên cứu của Kathryn M.E và cộng sự (2012).

IR = ForexR + Gold + SDR + IMF + Other (3.1)

Chứng khoán, các loại tiền tệ và khoản tiền gửi (Depo) là những thành phần quan trọng trong dự trữ chính thức, phản ánh hoạt động của chính sách dự trữ ngoại hối Chính sách này bao gồm can thiệp vào thị trường ngoại hối và quản lý danh mục tài sản dự trữ, liên quan đến sự thay đổi giữa các loại tiền tệ và kỳ hạn của các tài sản dự trữ.

Phần tiếp theo của bài luận văn này sẽ phân tích các hoạt động trong chính sách dự trữ ngoại hối, được thể hiện qua những biến động trong thị trường Forex.

Tài sản dự trữ khác bao gồm các tài sản tài chính phái sinh, khoản vay phi ngân hàng phi chính phủ và những tài sản khác, thường có tỷ trọng nhỏ trong quỹ dự trữ chính thức.

Dữ liệu đa quốc gia được thu thập cho các biến như IR, ForexR, Gold, SDRs, IMF reserve và Other, cho phép đo lường từng thành phần trong phương trình (3.1) Tuy nhiên, một thách thức là thiếu sự tách biệt giữa chứng khoán (SEC) và tiền gửi (Depo) trong Dự trữ ngoại hối (ForexR) Để khắc phục, nghiên cứu này sử dụng nguồn dữ liệu mới từ SDDS trong Reserve Template, cung cấp thông tin chi tiết về tất cả các thành phần của dự trữ, bao gồm sự phân tách giữa SEC và Depo Định nghĩa về dự trữ chính thức (Official Reserve) có vẻ đơn giản, nhưng việc xác định các thành phần chi tiết của dự trữ cần phải xem xét kỹ lưỡng để quyết định tài sản nào nên được bao gồm hoặc loại trừ theo thời gian Dự trữ quốc tế (International Reserve) phải được ghi nhận bằng ngoại tệ, là tài sản thuộc sở hữu của chính phủ hoặc cơ quan tiền tệ, và cần có tính thanh khoản cao Dự trữ tại IMF bao gồm cả "reserve tranche" của quốc gia và các khoản vay của IMF, tương tự như tài sản cố định do các quỹ đặc biệt của chính phủ (Sovereign Wealth Funds - SWFs) nắm giữ và các tài sản phát sinh từ các thỏa thuận tín dụng tương trợ (swap arrangements).

Một số tài sản thuộc Quỹ lợi ích quốc gia SWF, như tài sản do Tổng công ty Đầu tư Chính phủ Singapore (GIC) quản lý, được đưa vào quỹ dự trữ quốc tế của Singapore, trong khi tài sản trong TEMASEC không được tính vào dự trữ quốc gia do tính thanh khoản thấp Tương tự, tài sản trong Quỹ đầu tư Trung Quốc (CIC) cũng không nằm trong quỹ dự trữ quốc tế của Trung Quốc, vì chúng chủ yếu là các khoản đầu tư rủi ro cao Để giải quyết mối quan tâm về độ tin cậy của dữ liệu dự trữ quốc tế, IMF đã giới thiệu quy chuẩn SDDS vào năm 1996, nhưng việc công bố thông tin chính xác đã gặp khó khăn trong cuộc khủng hoảng kinh tế Châu Á Năm 1997, 41 quốc gia đã đồng ý công bố thông tin theo SDDS, nhưng nhiều nước vẫn không sẵn lòng tiết lộ đầy đủ dữ liệu tài chính Để cải thiện tính minh bạch sau khủng hoảng, Mẫu dự trữ đã được thông qua vào năm 1998, yêu cầu các quốc gia cung cấp thông tin chi tiết về dự trữ quốc tế và các nghĩa vụ liên quan.

Nhiều quốc gia có dự trữ quốc tế lớn thường không công bố chính xác quy mô dự trữ của mình để tránh chỉ trích về động cơ thương mại và mức dự trữ vượt mức cần thiết Việc tích lũy dự trữ lớn ở các nước mới nổi dẫn đến lo ngại về rủi ro mất giá và chỉ trích từ Mỹ về việc nắm giữ quá nhiều tài sản bằng đồng USD Để giảm thiểu chi phí kinh tế và chính trị, một số quốc gia đã bắt đầu đa dạng hóa tài sản dự trữ và tạo ra các quỹ mới Mặc dù những quỹ này không được coi là dự trữ quốc tế theo quy định của IMF (BPM6), nhưng trong thời kỳ khủng hoảng, chúng vẫn được xem là một phần của tài sản dự trữ.

Quỹ Lợi Ích Quốc Gia (Sovereign Wealth Fund - SWF) là tài sản được trích từ dự trữ quốc gia nhằm mục đích đầu tư, mang lại lợi ích cho nền kinh tế và người dân Nguồn cung cấp cho quỹ này thường đến từ dự trữ của ngân hàng trung ương, tích lũy từ thặng dư thương mại, thặng dư ngân sách, hoặc từ thu nhập từ tài nguyên xuất khẩu Các hình thức đầu tư từ quỹ SWF rất đa dạng và phụ thuộc vào từng quốc gia; những nước có lo ngại về tính thanh khoản thường giới hạn đầu tư vào các công cụ nợ công có tính thanh khoản cao.

SWF thường gây lo ngại ở nhiều quốc gia do tính "bí ẩn" của chúng Đặc biệt, những quỹ đầu tư có ít sự minh bạch nhất lại thường sở hữu khối tài sản lớn nhất.

Theo nghiên cứu của Ngân hàng Trung ương châu Âu (ECB), giai đoạn 2007-2009 chứng kiến sự cải thiện đáng kể về độ minh bạch của các quỹ đầu tư quốc gia (SWF) Những quỹ nổi bật trong việc nâng cao tính minh bạch bao gồm GIC của Singapore, Mubadala của Abu Dhabi, HSF của Trinidad và Tobago, CIC của Trung Quốc, và Korean Investment Corporation của Hàn Quốc.

Bảng này cung cấp thông tin chi tiết về một số Quỹ lợi ích quốc gia (SWF) của các quốc gia đã đăng ký theo tiêu chuẩn SDDS hoặc GDDS Nó cũng bao gồm dữ liệu SWF trong BOP/IIP, với các mốc thời gian tham khảo là năm 2007 và 2010, theo nghiên cứu của Kathryn M.E và các cộng sự (2012) trang 392.

KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU THỰC NGHIỆM

PHÂN TÍCH THÔNG KÊ MÔ TẢ GIỮA CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH

Phương pháp hồi quy Pooled OLS kết hợp tất cả quan sát trong một thời kỳ, nhưng gặp hạn chế về hiệu quả trong việc ước lượng tham số khi có sự ràng buộc chặt giữa các đơn vị chéo Để khắc phục điểm yếu này, mô hình FEM (Fixed Effects Model) và REM (Random Effects Model) được áp dụng nhằm lựa chọn mô hình phù hợp hơn.

Sử dụng hồi quy theo dữ liệu bảng mang lại kết quả khả quan trong việc ước lượng các hệ số gốc của biến độc lập trong mô hình đa yếu tố, đảm bảo tính không chệch và hiệu quả trong ước lượng Ngược lại, dữ liệu theo thời gian thuần túy hoặc dữ liệu chéo không thể xác định được những yếu tố này.

Việc hồi quy sẽ dựa trên nội dung phân bổ phương pháp ở chương 3, tác giả sẽ kiểm định lựa chọn mô hình ước lượng hồi quy như Pooled OLS, FEM và REM Tiếp theo, phân tích hồi quy dữ liệu bảng sẽ được thực hiện bằng phương pháp FGLS, nhằm khắc phục nhược điểm của các mô hình dữ liệu bảng như pooled, FEM, REM, bao gồm vấn đề phương sai nhiễu thay đổi (heteroskedasticity) và tự tương quan của nhiễu (autocorrelation) Đồng thời, tác giả cũng sẽ áp dụng phương pháp GMM để giải quyết hiện tượng nội sinh trong mô hình.

4.1 PHÂN TÍCH THÔNG KÊ MÔ TẢ GIỮA CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH

Phân tích thống kê mô tả là công cụ quan trọng để kiểm tra các đặc tính của biến, cho phép so sánh và suy diễn thống kê về mối quan hệ giữa các biến trong mô hình Thống kê mô tả cung cấp cái nhìn toàn diện về dữ liệu, giúp tác giả hiểu rõ mẫu nghiên cứu và các thước đo phản ánh tổng quát đối tượng Việc xem xét các giá trị từ thống kê mô tả giúp nhanh chóng đánh giá mức độ thay đổi và sự đồng đều của dữ liệu trong nghiên cứu thực nghiệm Điều này cũng giúp phát hiện các quan sát sai khác trong cỡ mẫu, với kết quả được trình bày trong bảng thống kê mô tả Kết quả từ phần mềm Stata cho thấy phạm vi giá trị, giá trị trung bình và độ lệch chuẩn của các biến độc lập và phụ thuộc trong nghiên cứu.

Bảng 4.1: Thống kê mô tả giữa các biến trong mô hình

Trung bình Độ lệch chuẩn

GT lớn nhất ir 800.00 148625.40 251222.10 0.04 1259495.00 forexr 800.00 98513.15 163671.20 924.00 861453.90 activemanagement 792.00 2172.38 8374.49 -42641.60 98226.36 reservebop 800.00 2981.65 9147.55 -34003.64 145966.00 gdp_weo 800.00 860284.70 1480060.00 0.00 5954477.00 reservesgdp_weo 796.00 0.31 0.30 0.00 1.21 gdpdeflator 800.00 87.53 18.93 0.00 122.86 exchangerate 792.00 101.23 16.62 66.10 166.94 termoftrade 800.00 96.32 26.91 0.00 200.43

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 1)

Từ bảng 4.1, biến ir có độ biến động trong khoảng từ giá trị 0.04 tới giá trị

1259495 với giá trị trung bình của cỡ mẫu 148625.4, ứng với độ lệch chuẩn của mẫu là 251222.1 Dữ liệu dao động mạnh trong một vài thời điểm nhất định

Biến forex có độ biến động từ 924 đến 861453.9, với giá trị trung bình mẫu là 98513.15 và độ lệch chuẩn là 163671.2 Dữ liệu cho thấy sự dao động ổn định, vì độ lệch chuẩn không vượt quá giá trị trung bình.

Biến activemanagement có độ biến động từ -42641.6 đến 98226.36, với giá trị trung bình mẫu là 2172.38 và độ lệch chuẩn là 8374.49 Dữ liệu cho thấy sự dao động mạnh mẽ, vượt xa giá trị trung bình tại một số thời điểm nhất định.

Biến reservebop có độ biến động từ -34003.64 đến 145966, với giá trị trung bình mẫu là 2981.65 và độ lệch chuẩn là 9147.55 Dữ liệu cho thấy sự dao động mạnh mẽ, vượt xa giá trị trung bình trong một số thời điểm nhất định.

Biến GDP_WEO có độ biến động từ 0 đến 5.954.477, với giá trị trung bình mẫu đạt 860.284,7 và độ lệch chuẩn của mẫu là

1480060 Dữ liệu dao động mạnh vượt xa giá trị trung bình trong một vài thời điểm nhất định

Biến reservesgdp_weo có độ biến động từ 0 đến 1.21, với giá trị trung bình là 0.31 và độ lệch chuẩn là 0.3.

Dữ liệu dao động ổn định, giá trị của độ lệch chuẩn không lớn hơn so với giá trị trung bình

Biến GDP deflator có độ biến động từ 0 đến 122.86, với giá trị trung bình là 87.53 và độ lệch chuẩn là 18.93.

Dữ liệu dao động ổn định, giá trị của độ lệch chuẩn không lớn hơn so với giá trị trung bình

Biến exchangerate có sự biến động từ 66.1 đến 166.94, với giá trị trung bình là 101.23 và độ lệch chuẩn là 16.62 Dữ liệu thể hiện sự dao động ổn định, với độ lệch chuẩn không lớn.

Biến termoftrade có độ biến động từ 0 đến 200.43, với giá trị trung bình mẫu là 96.32 và độ lệch chuẩn là 26.91.

Dữ liệu dao động ổn định, giá trị của độ lệch chuẩn không lớn hơn so với giá trị trung bình

Mô hình thống kê được trình bày trong bảng 4.1 cho thấy độ dao động tương đối của các biến so với trung bình Một số biến quan sát có độ biến thiên mạnh trong một số thời điểm, tuy nhiên, dữ liệu nhìn chung vẫn ổn định Cỡ mẫu nghiên cứu từ 792 đến 800 quan sát là đủ lớn để thực hiện phân tích hồi quy giải thích biến độc lập trong thống kê.

KIỂM ĐỊNH SỰ TƯƠNG QUAN CÁC BIẾN TRONG MÔ HÌNH VÀ ĐA CỘNG TUYẾN

4.2.1 Ma trận tương quan đơn tuyến tính giữa các cặp biến

Hệ số tương quan dùng để chỉ mối quan hệ giữa các biến trong mô hình

Dựa trên kết quả ma trận tương quan, tác giả sẽ phân tích mối quan hệ giữa các biến phụ thuộc và các biến độc lập trong mô hình, cũng như mối tương quan giữa các biến độc lập với nhau.

Bảng 4.2.1: Ma trận tương quan tuyến tính giữa các cặp biến trong mô hình với biến phụ thuộc là tốc độ tăng trưởng GDP sau khủng hoảng (GFC-Crisis)

Following the Global Financial Crisis (GFC), GDP growth exhibited a significant recovery compared to the pre-GFC period, which had seen more stable economic expansion During the GFC, GDP growth contracted sharply, highlighting the severe impact of the crisis Despite these challenges, reserves as a percentage of GDP remained relatively stable, reflecting prudent fiscal management Employment levels during the GFC experienced notable declines, while terms of trade were adversely affected However, reserve growth was observed as countries actively managed their economic strategies during this tumultuous period, ensuring a foundation for future recovery.

GDP growth after the GFC

GDP growth prior to GFC

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 2)

Tác giả áp dụng hệ số tương quan đơn Pearson, được giới thiệu bởi Francis Galton vào năm 1880, để đo lường mối quan hệ giữa các biến Ông nhấn mạnh các hệ số tương quan có trị tuyệt đối lớn hơn 0.8 nhằm đánh giá mức độ đa cộng tuyến trong mô hình.

Phân tích ma trận tự tương quan giữa các biến trong mô hình cho thấy có sự tồn tại các hệ số tự tương quan cặp lớn hơn 0.8 giữa tăng trưởng GDP trong khủng hoảng và tăng trưởng GDP trước khủng hoảng Điều này chỉ ra rằng hiện tượng đa cộng tuyến nghiêm trọng đang diễn ra trong mô hình hồi quy.

Kết luận: Tồn tại hiện tượng đa cộng tuyến với tiêu chuẩn tương quan cặp tuyến tính theo dữ liệu

Trong những trường hợp mô hình xuất hiện đa cộng tuyến chặt, ước lượng các tham số vẫn đảm bảo tính chất BLUE, nghĩa là hiệu quả ước lượng là tốt nhất và không có độ thiên lệch.

4.2.2 Kiểm định đa cộng tuyến trong mô hình

Bảng 4.2.2: Kết quả kiểm tra đa cộng tuyến với nhân tử phóng đại phương sai

GDP growth prior to GFC 6.89 0.1452

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 3)

Kết quả kiểm tra đa cộng tuyến cho thấy trung bình chỉ số VIF của các biến trong mô hình là 2.87, nhỏ hơn 10 Không có biến độc lập nào có chỉ số VIF vượt quá 10, điều này chứng tỏ rằng mô hình không gặp phải hiện tượng đa cộng tuyến mạnh.

Kết luận: Với tiêu chuẩn nhân tử phóng đại phương sai VIF, mô hình không tồn tại hiện tượng đa cộng tuyến mạnh trong mô hình.

Kiểm định lựa chọn mô hình Pooled và mô hình dữ liệu bảng FEM

Kiểm định giả định rằng các quan sát giữa các quốc gia qua các năm không có sự khác biệt cho thấy mô hình Pooled phù hợp với dữ liệu Tuy nhiên, nếu dữ liệu mẫu cho thấy sự khác biệt giữa các quốc gia qua các năm, thì mô hình dữ liệu bảng FEM sẽ phù hợp hơn với nghiên cứu.

Bài nghiên cứu sử dụng kiểm định lựa chọn mô hình Pooled và mô hình dữ liệu bảng FEM

Giải thuyết H0: Mô hình Pooled phù hợp với mẫu nghiên cứu Giả thuyết H1: Mô hình FEM phù hợp với mẫu nghiên cứu

Bảng 4.3: Kết quả kiểm định lựa chọn Pooled và FEM

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 4)

Kết quả kiểm định cho p-value nhỏ hơn 0.1 cho thấy có đủ cơ sở để bác bỏ giả thuyết H0 ở mức ý nghĩa 10% Do đó, mô hình hồi quy theo phương pháp FEM được xem là phù hợp hơn so với mô hình Pooled.

Kiểm định lựa chọn mô hình Pooled và mô hình dữ liệu bảng REM

Tác giả tiếp tục kiểm định Breusch, T S và A R Pagan (1980) lựa chọn mô hình Pooled và REM với giả thuyết như sau:

Giả thuyết H0: Mô hình Pooled phù hợp dữ liệu mẫu hơn REM Giả thuyết H1: Mô hình REM phù hợp dữ liệu mẫu hơn Pooled

Bảng 4.4: Kết quả kiểm định lựa chọn Pooled và REM Chi bình phương (χ2) P-value

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 4)

Kết quả kiểm định cho p-value của mô hình lớn hơn 0.05 cho thấy chưa đủ cơ sở để bác bỏ giả thuyết H0 ở mức ý nghĩa 10% Do đó, mô hình Pooled được xác định là phù hợp hơn với dữ liệu mẫu so với mô hình REM Vì vậy, chúng ta sẽ chọn mô hình Pooled để thực hiện phân tích hồi quy trên dữ liệu bảng của nghiên cứu.

Kiểm định lựa chọn mô hình FEM và mô hình dữ liệu bảng REM

Tác giả tiếp tục thực hiện kiểm định Hausman nhằm lựa chọn giữa hai mô hình REM và FEM với giả thuyết dữ kiện như sau:

Giả thuyết H0: Mô hình REM phù hợp dữ liệu mẫu hơn FEM Giả thuyết H1: Mô hình FEM phù hợp dữ liệu mẫu hơn REM

Bảng 4.5: Kết quả kiểm định lựa chọn FEM và REM Chi bình phương (χ2) P-value

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 4)

Kết quả kiểm định cho p-value nhỏ hơn 0.05 cho thấy có đủ căn cứ để bác bỏ giả thuyết H0 Do đó, mô hình FEM (hiệu ứng tác động cố định) phù hợp hơn với dữ liệu mẫu so với mô hình REM.

Sau khi phân tích các lựa chọn kiểm định mô hình, tác giả đã quyết định sử dụng mô hình hiệu ứng tác động cố định (FEM) và mô hình hồi quy nguyên sơ (Pooled OLS) để phân tích dữ liệu bảng cho nghiên cứu này.

Kiểm định hiện tượng phương sai thay đổi phần dư trên dư ̃ liê ̣u bảng - Greene (2000)

Hiện tượng phương sai thay đổi có thể ảnh hưởng đến tính hiệu quả của ước lượng mô hình và làm mất tính tin cậy của kiểm định hệ số Để kiểm định phương sai sai số thay đổi, tác giả áp dụng phương pháp kiểm định Greene (2000) với các giả thuyết cụ thể.

Giả thuyết H0: Mô hình không có hiện tượng phương sai thay đổi Giả thuyết H1: Mô hình có hiện tượng phương sai thay đổi

Bảng 4.6: Kết quả kiểm tra phương sai thay đổi của các mô hình

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 5)

Kết quả kiểm định Greene (2000) bằng phần mềm Stata cho thấy p-value là 0.0000, nhỏ hơn mức ý nghĩa α = 0.05 Điều này cho phép bác bỏ giả thuyết H0 và khẳng định sự tồn tại của hiện tượng phương sai thay đổi trong mô hình.

Kết luận: Tồn tại hiện tượng phương sai thay đổi trong mô hình ở mức ý nghĩa

Kiểm định hiện tượng tự tương quan phần dư trên dư ̃ liê ̣u bảng– Wooldridge (2002) và Drukker (2003)

Hiện tượng tự tương quan phần dư có thể ảnh hưởng đến tính hiệu quả của ước lượng mô hình và làm mất tính tin cậy của kiểm định hệ số Để kiểm tra hiện tượng này, tác giả áp dụng phương pháp của Wooldridge (2002) và Drukker (2003), đồng thời đưa ra giả thuyết kiểm định tương ứng.

Giả thuyết H0: Mô hình không có hiện tượng tự tương quan bậc 1 Giả thuyết H1: Mô hình có hiện tượng tự tương quan bậc 1

Bảng 4.7 : Kết quả kiểm tra tự tương quan trong các mô hình

Nguồn: Tổng hợp tính toán của tác giả bằng phần mềm Stata (Phụ lục 6)

Kết quả kiểm định bằng phần mềm Stata 12 cho thấy p-value nhỏ hơn α = 0.1, cho phép bác bỏ giả thuyết H0 ở mức ý nghĩa 10% Điều này chứng tỏ có sự tồn tại của hiện tượng tự tương quan bậc 1 trong mô hình.

Kết luận: Tồn tại hiện tượng tự tương quan bậc 1 trong mô hình với mức ý nghĩa

Sau khi thực hiện các phương pháp kiểm tra tính tương quan, đa cộng tuyến, phương sai của nhiễu và tự tương quan, tác giả tiến hành phân tích kết quả hồi quy thực nghiệm bằng các phương pháp Pooled OLS và FEM, cùng với mô hình ước lượng FGLS (Feasible Generalized Least Squares) để kiểm soát vấn đề phương sai thay đổi và tự tương quan phần dư Bên cạnh đó, tác giả sử dụng phương pháp ước lượng GMM nhằm khắc phục hiện tượng phương sai thay đổi, tương quan phần nhiễu và kiểm soát nội sinh biến trong mô hình.