Các yếu tố ảnh hưởng đến quyết định cơ cấu vốn của doanh nghiệp

Các yếu tố ảnh hưởng đến định cư cấu vốn doanh nghiệp Nguyễn Thị Đào Học viện Ngân hàng Khi tính tốn chi phí sử dụng vốn trung bình trọng số (WACC), giả định công ty thiết lập cấu vốn mục tiêu Tuy nhiên, cấu vốn mục tiêu thay đổi theo thời gian, thay đổi ảnh hưởng đến rủi ro chi phí sử dụng vốn thay đổi WACC Có nhiều yếu tố ảnh hưởng đến định cấu vốn thấy, việc xác định cấu vốn tối ưu khơng phải khoa học xác Do đó, kể doanh nghiệp ngành có cấu vốn khác nhau, Vậy yếu tố ảnh hưởng đến định cấu vốn doanh nghiệp, viết đề cập đến trước hết lý thuyết cấu vốn sau phân tích số yếu tố ảnh hưởng đến định cấu vốn doanh nghiệp Lý thuyết câu vốn Rủi ro kinh doanh yếu tố quan trọng xác định cấu vốn tối ưu công ty ngành khác có rủi ro kinh doanh khác nhau, dự đoán cấu vốn ngành khác Ngoài ra, cấu vốn công ty ngành khác nhau, điều khó mà giải thích Để giải thích cho câu hỏi này, nhà nghiên cứu người làm thực tế phát triển nhiều lý thuyết liên quan Lý thuyết cấu trúc tài tối ưu Lý thuyết cho doanh nghiệp bắt đầu quan tâm đến nợ hay bắt đầu vay nợ, doanh nghiệp quan tâm đến khoản nợ mang lại lợi ích cho doanh nghiệp hay sử dụng nợ vay mang lại rủiỊ ro , bất lợi cho doanh nghiệp Với chi phí sử dụng vốn vay không cao, với kết hợp từ chắn thuế có giúp cho WACC giảm tăng vốn vay Nếu hệ số nợ tiếp tục tăng lên mức độ rủi ro tăng theo, doanh nghiệp mong muốn tỷ suất sinh lời cao nhu cầu vay vốn tăng, lãi suất tăng lên từ làm cho WACC tăng lên Với quan điếm truyền thống này, doanh nghiệp sử dụng nợ đến mức làm WACC tăng lên tồn cấu trúc vốn tối ưu tối thiếu hóa chi phí sử dụng vốn tối đa hóa giá trị doanh nghiệp Với quan điểm truyền thống chưa thấy thuyết phục sở để khẳng định quan điểm chưa có sở thể chi phí vốn chủ sở hữu tăng lên tăng tăng hệ số nợ chi phí sử dụng nợ tăng có nguy vỡ nợ Lý thuyết Modigiani Miller 1958 (M&M) Lý thuyết cấu vốn đại xuất từ năm 1958, giáo sư Franco Modigliani Merton Miller (M&M) công bố báo ảnh hưởng lớn đến ngành tài Với giả định M&M chứng minh giá trị cơng ty không bị ảnh hưởng cấu vốn cơng ty Nói cách khác, kết nghiên cứu M&M công ty tài trợ cho hoạt động không quan trọng, cấu vốn công ty không ảnh hưởng đến giá trị công ty Tuy nhiên, giả định nghiên cứu M&M không thực tế, kết nghiên cứu tranh cãi Trong lý thuyết hai tác giả nêu giả định thuế, chi phí giao dịch, chi phí kiệt quệ tài thị trường hồn hảo Từ giả định này, lý thuyết M&M chia thành hai mệnh đề: mệnh đề thứ liên quan đến giá trị doanh nghiệp, mệnh đề thứ hai liên quan đến chi phí sử dụng vốn Hai mệnh đề nghiên cứu hai trường hợp: có thuế khơng có thuế Mặc dù số giả định không thực tế, kết nghiên cứu M&M quan trọng Bằng cách điều kiện mà cấu vốn không ảnh hưởng đến giá trị công ty, M&M cung cấp cho minh chứng điều kiện đòi hỏi cấu vốn ảnh hưởng đến công ty Nghiên cứu M&M đánh dấu bắt đầu nghiên cứu cấu vốn đại nghiên cứu sau tập trung nới lỏng giả định M&M để phát triển lý thuyết cấu vốn mang tính thực tế Lý thuyết đánh đổi Những tranh luận lý thuyết M&M dẫn đến đời lý thuyết đánh đổi "Lý thuyết đánh đổi địn bẩy tài chính" cơng ty đánh đổi lợi ích thuế từ việc tài trợ nợ vay Kinh tế Châu Á - Thái Bình Dương (Tháng 4/ 2022) 95 NGHIÊN CỨU RESEARCH với vấn đề có nguyên nhân từ khả phá sản Kraus Litzenberger khởi xướng tiếp tục phát triển nghiên cứu Myers Lý thuyết đánh đổi đời dường phản bác lại lý thuyết M&M cho địn bẩy tài tối ưu phản ánh đánh đổi lợi ích thuế nợ vay chi phí phá sản Theo Myers, doanh nghiệp thiết lập tỷ lệ nợ mục tiêu cách cân lợi ích từ chắn thuế nợ chi phí phá sản giá trị doanh nghiệp điều chỉnh mục tiêu Nhiệm vụ nhà quản trị tài doanh nghiệp phải biết lựa chọn chi phí hội phải đánh đổi chi phí lợi ích để đạt mức địn bẩy tài tối ưu Lý thuyết đánh đổi cấu trúc vốn xem lý thuyế trọng tâm lý thuyết cấu trúc vốn minh chứng mạnh giải thích cho định cấu trúc vốn tương đối tốt so với lý thuyết khác Theo Frank cộng sự, lý thuyết xem lý thuyết cạnh tranh với lý thuyết trật tự phân hạng cấu trúc vốn Theo Myers, doanh nghiệp tuân theo lý thuyết đánh đổi, doanh nghiệp thiết lập tỷ lệ nợ mục tiêu cấu trúc vốn tự điều chỉnh mục tiêu Tỷ lệ nợ mục tiêu xác định cách cân lợi ích chắn thuế chi phí phá sản Tuy nhiên, thực tế việc xác định chi phí phá sản phức tạp Ngồi ra, có lý lớn khiến doanh nghiệp tài trợ hồn tồn nợ vay bên cạnh hữu chắn thuế từ nợ, tài trợ nợ phát sinh nhiều chi phí chi phí phá sản, chi phí kiệt quệ tài bao gồm chi phí trực tiếp lẫn chi phí gián tiếp việc phá sản có nguyên nhân từ nợ Lý thuyết trật tự phân hạng Một vấn đề ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp thông tin bất cân xứng nhà quản lý người đầu tư Nhà quản lý thường biết rõ giá trị thực rủi ro doanh nghiệp so với nhà đầu tư bên ảnh hưởng đến định tài trợ vốn nhà quản lý Myers bắt đầu nghiên cứu lý thuyết trật tự phân hạng giải thích trật tự ưu tiên nguồn vốn doanh nghiệp cần huy động vốn Lý thuyết trật tự phân hạng bổ sung đóng góp quan trọng hệ thống lý thuyết đại cấu trúc vốn mà qua nghiên cứu thực nghiệm cho thấy doanh nghiệp nhìn chung phụ thuộc nhiều vào nguồn vốn bên vay nợ, nhiên chưa thể giải thích trường hợp có nhiều doanh nghiệp phát hành cổ phiếu họ hồn tồn vay nợ Khía cạnh dẫn đến đời cá lý thuyết cấu trúc vốn đại sau 96 Kinh tế Châu  - Thái Bình Dương (Tháng 4/ 2022) Lý thuyết phát tín hiệu M&M giả định nhà đầu tư nhà quản lý có thơng tin triển vọng hoạt động kinh doanh doanh nghiệp Đây goi thơng tin cân xứng Tình mà nhà đầu tư có thơng tin khác tốt triển vọng doanh nghiệp so với nhà quản lý gọi thơng tin bất cân xứng Điều có tác động đến cấu trúc vốn tối ưu doanh nghiệp Doanh nghiệp có mức độ bất cân xứng thơng tin cao nhà đầu tư u cầu lợi tức cao chi phí trả cho thơng tin bất cân xứng lớn Tín hiệu - hành động ban quản lý doanh nghiệp đưa nhằm cung cấp cho nhà đầu tư nhận định ban quản lý triển vọng doanh nghiệp Việc bán cổ phiếu bên xem đánh tín hiệu triển vọng doanh nghiệp bên theo quan điểm nhà quản lý không tốt, thường giá cổ phiếu doanh nghiệp giảm Phát hành cổ phiếu dấu hiệu không tốt doanh nghiệp trưởng thành doanh nghiệp tăng trưởng nhanh, nơi mà nhà đầu tư dự doán tăng trưởng nhanh cần thêm vốn Như vậy, đưa định cấu trúc vốn, điều kiện bình thường dù triển vọng tốt doanh nghiệp nên trì khả đảm bảo vay bên ngồi sử dụng trường hợp có hội đầu tư tốt Các yếu tố ảnh hưởng đến định cấu vốn Ngoài phân tích đề cập trên, doanh nghiệp cịn xem xét yếu tố sau định cấu vốn: + Sự ổn định doanh thu: Một doanh nghiệp có doanh thu tương đối ổn định sử dụng nhiều nợ vay chi trả khoản cố định lớn cơng ty có doanh thu khơng ổn định Các cơng ty cơng ích có lịch sử sử dụng nhiều địn bẩy tài cơng ty ngành cơng nghiệp ổn định cầu sản phẩm họ; + Cơ cấu tài sản: Các công ty có tài sản thích hợp khoản đảm bảo cho nợ vay có khuynh hướng sử dụng nhiều nợ vay Các tài sản sử dụng cho nhiều ngành khoản chấp tốt, tài sản chun dụng lại khơng Do vậy, công ty bất động sản thường có địn bẩy tài cao, công ty lĩnh vực nghiên cứu công nghệ lại khơng; + Địn bẩy hoạt động: Khi yếu tố khác khơng giống nhau, cơng ty sử dụng địn bẩy hoạt động có khả sử dụng địn bẩy tài tốt cơng ty có rủi ro kinh doanh hơn; + Tốc độ tăng trưởng: Khi yếu tố khác giống nhau, cơng ty có tốc độ tăng trưởng nhanh phải dựa nhiều vào nguồn vốn bên Hơn chi phí phát hành việc bán cổ phiếu nhiều chi phí phát hành nợ vay, điều khuyến khích cơng ty tăng trường nhanh sử dụng nhiều nợ vay Tuy nhiên, đó, cơng ty thường đối mặt với bất ổn cao có khuynh hướng giảm mức độ sẵn sàng sử dụng nợ vay; + Lợi nhuận: Trong thực tế thường thấy cơng ty có tỷ suất lợi nhuận cao sử dụng nợ vay Mặc dù chưa có lý thuyết làm rõ điều cả, cách giải thích thực tế cơng ty có lợi nhuận cao Intel, Microsoft Coca-Cola đơn giản không cần tài trợ nhiều nợ Với tỷ suất lợi nhuận cao cho phép công ty tài trợ cho cá hoạt động nguồn vốn nội sinh mình; + Thuế: Lãi vay chi phí khấu trừ khoản giảm trừ có giá trị với cơng ty có thuế thu nhập cao Do vậy, cơng ty có mức thuế thu nhập cao có lợi nợ nhiều hơn; + Kiểm soát: Tác động nợ vay vốn chủ sở hữu việc kiểm soát vị trí ban giám đốc ảnh hưởng đến cấu vốn Nếu ban giám đốc kiểm soát quyền biểu (nhiều 50% số cổ phiếu) khơng vị trí mua để mua thêm cổ phiếu , cơng ty chọn khoản nợ vay cho khoản tài trợ Nói cách khác, ban giám đốc định sử dụng vốn chủ sở hữu tình trạng tài cơng ty việc sử dụng nợ vay dẫn đến rủi ro phá sản, cơng ty lâm vào tình trạng phá sản nhà quản lý việc Tuy nhiên, sử dụng nợ vay ban quản lý gặp phải rủi ro bị thơn tính Do vậy, xem xét việc kiểm sốt dẫn đến việc lựa chọn sử dụng nợ vay hay vốn chủ sở hữu loại vốn bảo vệ ban giám đốc tốt trường hợp khác khác nhầu Trong tình nào, ban giám đốc thấy khơng an tồn, họ xem xét đến việc trì kiểm sốt; + Quan điểm ban giám đốc: Không chứng minh cấu vốn làm cho giá cổ phiếu cao cấu vốn Khi ấy, ban giám đốc thực điều chỉnh cấu vốn thích hợp Nhiều nhà quản lý thường bảo thủ người khác sử dụng nợ vay cơng ty trung bình ngành, khỉ nhà quản lý động sử dụng nhiều nợ vay để có lợi nhuận cao hơn; + Quan điểm người cho vay tổ chức xếp hạng tín nhiệm: Bất kể thân nhà quản lý phân tích địn bẩy tài thích hợp cho cơng ty nào, quan điểm người cho vay tổ chức xếp hạng tín nhiệm ảnh hưởng đến định cấu vốn Các cơng ty thường bàn cấu vốn với người cho vay tổ chức này; + Điều kiện thị trường: Điều kiện thị trường chứng khốn thị trường trái phiếu gặp khó khăn dài hạn ngắn hạn có tác động quan trọng lên cấu vốn tối ưu Các công ty có xếp hạng thấp cần vốn buộc phải tìm đến thị trường cổ phiểu hay thị trường trái phiếu ngắn hạn, cấu vốn mục tiêu công ty Tuy nhiên, điều kiện dễ dàng hơn, cơng ty bán trái phiếu dài hạn để xác lập lại cấu vốn tối ưu; + Điều kiện nội công ty: Điều kiện bên công ty ảnh hưởng đến cấu vốn mục tiêu công ty Nếu cơng ty thành cơng hồn tồn chương trình R&D cơng ty thu lợi nhuận cao tương lai gần Tuy nhiên, nhà đầu tư không muốn phản ánh giá chứng khốn, cơng ty khơng muốn phát hành cổ phiếu mà thích sử dụng nợ vay thu nhập thành thực tế phản ánh giá chứng khốn sau cơng ty bán cổ phiếu, sử dụng số tiền thu để trả nợ vay đưa cấu vốn trơe mục tiêu./ Tài liệu tham khảo Brigham, E E, & Houston, J F (2012), Fundamentals of Financial Management, Concise Edition, Cengage Learning Nguyễn Thị Cành (2018), Chủ biên dịch thuật, Quản trị tài chính, ĐHQG TP HCM Kraus, A., & Litzenberger, R H (1973), 'A StatePreference Model of Optimal Financial Leverage', The Journal of Finance, 28(4), 911-922 Frank Juhan, Andrew King Derek Raine (2002), Accretion power in astrophysics, Nhà xuất Cambridge university press, Miller Merton H (1977), 'Debt and taxes', The journal of finance, SỐ 32(2), Trang 261-275 Modigliani Franco Merton H Miller (1958), 'The cost of capital, corporation finance and the the­ ory of investment', The American Economic Review, SỐ 48, Trang 291-297 Myers, s c (1984), Capital Structure Puzzle, (Working Paper No 1393) https://doi.org/10.3386/wl393 Nguyễn Thị Thành Vinh (2021), Tác động cấu trúc vốn đến khả sinh lời DNNY TTCK Việt Nam, Luận an TS, ĐHKTQD Kinh tế Châu Á - Thái Bình Dương (Tháng 4/ 2022) 97 ... tốt doanh nghiệp nên trì khả đảm bảo vay bên ngồi sử dụng trường hợp có hội đầu tư tốt Các yếu tố ảnh hưởng đến định cấu vốn Ngoài phân tích đề cập trên, doanh nghiệp cịn xem xét yếu tố sau định. .. sau định cấu vốn: + Sự ổn định doanh thu: Một doanh nghiệp có doanh thu tương đối ổn định sử dụng nhiều nợ vay chi trả khoản cố định lớn cơng ty có doanh thu khơng ổn định Các cơng ty cơng ích... đề ảnh hưởng đến cấu trúc vốn doanh nghiệp thông tin bất cân xứng nhà quản lý người đầu tư Nhà quản lý thường biết rõ giá trị thực rủi ro doanh nghiệp so với nhà đầu tư bên ảnh hưởng đến định