Ảnh hưởng lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam – Lý thuyết thực tiễn LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com Lạm phát báo kinh tế vĩ mô quan trọng thường xuyên sử dụng phân tích kinh tế Tác động lạm phát diễn rộng nhiều lĩnh vực thị trường chứng khốn khơng phải ngoại lệ Thật vậy, phân tích chứng khốn nói chung khơng thể thiếu phân tích ảnh hưởng lạm phát đến cung - cầu phát hành giao dịch chứng khoán, chứng khốn có thu nhập cố định Đồng thời, giá trị khoản đầu tư chứng khốn ln bị ảnh hưởng trực tiếp diễn biến lạm phát rủi ro đầu tư chứng khốn nói chung Hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp niêm yết – xương sống thị trường chứng khoán – chịu tác động trực tiếp gián tiếp mức độ khác lạm phát; điều đến lượt gây biến động giá cổ phiếu niêm yết thị trường Trên sở đó, viết tập trung vào tìm hiểu ảnh hưởng lạm phát đến thị trường chứng khốn số góc độ liên quan đến cung cầu hành vi đầu tư cổ phiếu Phương pháp phân tích áp dụng lý thuyết kinh tế kiểm chứng thực tế diễn biến thị trường chứng khoán Việt Nam Thời kỳ xét từ 2007 đến giai đoạn lạm phát “hoành hành” diễn biến tầm kiểm soát nhiều thời điểm kèm với suy giảm đáng kể thị trường chứng khoán nước Trước hết cần phải điểm lại diễn biến lạm phát tương quan với thị trường chứng khốn thời kỳ Có thể chia làm giai đoạn khác tương ứng với sách mở rộng hay thắt chặt tiền tệ và/hoặc tài khoá lạm phát leo thang hay kiềm chế Giai đoạn từ trước nửa đầu năm 2007 Trong giai đoạn này, sách tiền tệ nới lỏng mức khiến cung tiền lưu thơng tăng vọt Đồng thời sách tài khố mở rộng theo Tuy nhiên, tình trạng nhập lạm phát hiệu đầu tư thấp trở nên rõ thời kỳ này, chứng tỏ kinh tế không hấp thụ nguồn cung tiền lớn phần đáng kể nguồn vốn chuyển sang đầu tư vào lĩnh vực không sản xuất tiêu dùng Hệ lạm LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com phát tăng lên mức cao vòng năm kể từ 2001 (8,3%) thị trường chứng khốn trở nên q nóng với việc số Vn-Index liên tục tăng, vượt qua mức 1100 điểm trở thành đỉnh cao lịch sử thị trường chứng khoán Việt Nam Giai đoạn từ nửa cuối 2007 đến nửa đầu 2008 giai đoạn thắt chặt tiền tệ Biện pháp sách quan quản lý kiểm soát lạm phát thơng qua việc điều hành kiểm sốt tăng tổng phương tiện tốn; đảm bảo tăng trưởng tín dụng mục tiêu sau tín hiệu rõ cho sách việc nâng lãi suất lên 14%/năm tháng 6/2008 Tuy nhiên, sách tiền tệ thắt chặt hoạt động tài khố khơng có dấu hiệu co lại, chí tiếp tục tăng khiến cho áp lực lạm phát lãi suất không giảm Hiện tượng dường với lý thuyết kinh tế cho mục tiêu sách thắt chặt tiền tệ làm giảm lãi suất, song sách tài khố lại mở rộng nên mục tiêu bị triệt tiêu trở nên khó thực hiện; lý tài khố mở rộng có hiệu ứng làm tăng lãi suất Do vậy, xu hướng leo thang lạm phát tiếp tục trở thành đỉnh điểm tới gần 23% cho năm 2008 - mức kỷ lục lạm phát kinh tế nhiều năm qua Trái ngược với giai đoạn trước, diễn biến thị trường chứng khốn Việt Nam dịu dần sức nóng, số Vn-Index bắt đầu rời khỏi mốc cao kỷ lục giai đoạn trước chuyển sang thời kỳ giảm sâu Giai đoạn từ nửa cuối 2008 đến cuối năm 2009 chứng kiến sách nới lỏng trở lại tiền tệ tài khoá Đây giai đoạn đặc biệt doanh nghiệp Việt Nam trải qua thời kỳ khó khăn từ sách thắt chặt tiền tệ giai đoạn trước thị trường quốc tế bị thu hẹp tác động khủng hoảng tài khởi phát từ Mỹ vào tháng 9/2008 Trong bối cảnh này, lãi suất giảm xuống nửa (còn 7%/năm từ đầu 2009) Chính phủ chủ trương thực gói kích cầu: Gói - Hỗ trợ 4% lãi suất cho khoản vay sản xuất lưu thông hàng hố; Gói - Hỗ trợ 4% lãi suất cho khoản vay đầu tư cho phát triển sản xuất kinh doanh, sở hạ tầng; Gói - Hỗ trợ 100% lãi suất cho khoản vay mua sắm máy móc, thiết bị khí phục vụ sản xuất chế biến nông nghiệp Do độ trễ sách thắt chặt tiền tệ giai đoạn trước cộng với LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com việc kiểm sốt tốt dư nợ tín dụng tổng phương tiện toán mức mục tiêu, kết việc thực thi sách nói thành công với việc lạm phát năm 2009 khống chế giảm mạnh xuống 6,88% đạt tiêu tăng trưởng GDP dù mức thấp, 5,32% Mặt khác, sách kịp thời giúp tình hình sản xuất kinh doanh doanh nghiệp nước đủ sức chống chọi với suy thối kinh tế Có lẽ điều nên số nhà quan sát quốc tế tỏ ấn tượng trước khả ứng phó trước “khủng hoảng tài giới 2008” Việt Nam Tính đến đầu q 4/2009, thị trường chứng khốn nhờ hồi phục tăng trưởng 165% số Vn-Index (từ 235,5 điểm ngày 24/2/2009 lên 624,1 điểm ngày 22/10/2009) 179% số HNX-Index (các số tương ứng 78,06 218,38 điểm) Giai đoạn từ cuối năm 2009 đến diễn việc thu hẹp sách tiền tệ Các gói hỗ trợ lãi suất chấm dứt lãi suất hai lần nâng lên: 8%/năm (từ 1/12/2009) 9%/năm (từ 5/11/2010) Các loại lãi suất khác điều chỉnh tăng mạnh Ngồi ra, quan quản lý tiếp tục điều chỉnh kỳ hạn khối lượng bơm tiền qua nghiệp vụ thị trường mở (bắt đầu thực từ tháng 10/2010) để kiểm sốt hạn chế bớt dịng tiền đổ vào kinh tế Đây rõ ràng biện pháp nhằm thu hẹp tiền tệ để hướng tới mục tiêu kiềm chế lạm phát mà báo (CPI) tăng lên tới 9% năm 2010 Mặc dù chấm dứt biện pháp nới lỏng tiền tệ-tài khoá từ giai đoạn trước thực thu hẹp tiền tệ, tăng trưởng tín dụng cao (29,81% tính đến 31/12/2010, vượt mục tiêu 25%), đồng thời tăng trưởng tổng phương tiện toán năm 2010 mức cao so với tăng trưởng GDP (25,3% so với 6,78%) số nguyên nhân khác, nên số lạm phát tăng vượt lên gần mức hai số Trong bối cảnh lạm phát cao vậy, giao dịch thị trường chứng khốn khơng cịn sức tăng mạnh năm trước, trải qua diễn biến tăng giảm thất thường nhìn chung sụt giảm Diễn biến quan hệ lạm phát thị trường chứng khoán Việt Nam qua giai đoạn nêu từ 2007 đến quan sát so sánh hai biểu đồ đây: LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com Biểu đồ 1: Lạm phát Việt Nam từ 2001-2010 (%) 25 23 20 15 10 9.19 7.8 3.9 0.8 2001 2002 8.3 7.5 8.3 Lạm phát (%) 6.9 3.1 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 Nguồn số liệu: TCTK Biểu đồ 2: Diễn biến số Vn-Index qua giai đoạn từ 2007 đến Giai đoạn 1: Lạm phát tăng nới lỏng mức tiền tệ-tài khoá Giai đoạn 2: Lạm phát cao kỷ lục thắt chặt tiền tệ Giai đoạn 3: Lạm phát kiềm chế tiền tệ nới lỏng trở lại Giai đoạn 4: Lạm phát tăng cao tiền tệ thu hẹp Qua diễn biến giai đoạn trên, rút số tương quan rõ rệt chung lạm phát thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian qua sau: Khi lạm phát tăng có mức độ bối cảnh cung tiền tăng mạnh mở rộng chi tiêu Chính phủ thị trường chứng khốn tăng trưởng nóng; lạm phát LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com tăng cao vượt tầm kiểm soát bối cảnh thắt chặt tiền tệ thị trường chứng khoán suy giảm nhanh Ở trạng thái ngược lại, lạm phát giảm bối cảnh thực thi sách tiền tệ tài khố nới lỏng thị trường chứng khoán tăng trưởng trở lại Cuối cùng, trạng thái trung tính, lạm phát tăng có mức độ không đến mức cao môi trường thu hẹp tiền tệ thị trường chứng khốn “lưỡng lự” xu thu hẹp Để có sở rõ vấn đề này, áp dụng số lý thuyết kinh tế sau để giải thích cho ảnh hưởng lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam Nhằm đơn giản phân tích, giới hạn việc nghiên cứu ảnh hưởng môi trường lạm phát tăng (không xét lạm phát giảm) đến giao dịch thị trường chứng khoán Theo ý nghĩa này, có chế khiến cho lạm phát ảnh hưởng mạnh đến cung cầu hành vi giao dịch chứng khoán thị trường Thứ nhất, lạm phát ảnh hưởng gián tiếp đến thị trường chứng khốn thơng qua tác động đến tình hình sản xuất hàng hố, dịch vụ doanh nghiệp nói chung doanh nghiệp niêm yết nói riêng Lạm phát biểu tăng lên kéo dài mức giá chung kinh tế; nguyên nhân dẫn tới lạm phát chi phí tăng cao (lạm phát chi phí đẩy) Do vậy, lạm phát tăng thường đồng nghĩa với việc chi phí đầu vào cho hoạt động sản xuất kinh doanh doanh nghiệp tăng lên Ví dụ, lạm phát khiến chi phí lãi vay doanh nghiệp đắt đỏ tổ chức cho vay ngân hàng thương mại phải nâng lãi suất huy động lên để đảm bảo lãi suất thực dương cho người gửi tiền Khi chi phí sản xuất tăng cao, giá thành sản phẩm, dịch vụ doanh nghiệp phải tăng theo để đảm bảo sản xuất – kinh doanh có lợi nhuận Tuy nhiên, sức tiêu thụ sản phẩm-dịch vụ doanh nghiệp sụt giảm giá bán cao, đặc biệt ngắn hạn người tiêu dùng tìm tới sản phẩm thay Điều khiến cho lợi nhuận mục tiêu doanh nghiệp khó đảm bảo chí sụt giảm, dẫn tới lợi nhuận kỳ vọng doanh nghiệp tương lai bị định giá thấp Kết giá cổ phiếu doanh nghiệp niêm yết thị trường bị ảnh hưởng theo hướng suy giảm với mức độ khác Nếu lạm phát tăng mạnh LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com hệ diễn nhanh giá cổ phiếu bị ảnh hưởng mạnh Nếu lạm phát tăng q cao lại diễn mơi trường sách tiền tệ - tài khố thắt chặt hậu cịn nặng nề khoản thị trường bị co hẹp đáng kể luồng vốn lưu thông thị trường sụt giảm Điều thực tế diễn rõ năm 2008 (ứng với giai đoạn nêu trên) Trong bối cảnh lạm phát lên tới mức hai số kỷ lục trên, doanh nghiệp gặp nhiều khó khăn thiếu vốn đầu tư thị trường bị thu hẹp Do vậy, kết kinh doanh doanh nghiệp niêm yết quý quý 3/2008 thấp nhiều so với kỳ năm 2007, dẫn tới giá cổ phiếu sụt giảm mạnh thị trường Thứ hai, lạm phát tác động trực tiếp đến tâm lý nhà đầu tư giá trị khoản đầu tư thị trường chứng khoán Lạm phát tăng biểu bất ổn kinh tế Do vậy, lạm phát tăng cao dẫn tới nguy khủng hoảng niềm tin vào kinh tế, Chính phủ tỏ bất lực việc kiềm chế lạm phát leo thang Trong môi trường này, tâm lý nhà đầu tư thị trường chứng khoán bị ảnh hưởng nghiêm trọng thị trường chứng khốn khơng cịn địa thu hút vốn đầu tư “phong vũ biểu” kinh tế Nếu điều xảy ra, xuất “tâm lý bầy đàn” việc bán tháo cổ phiếu khủng hoảng niềm tin Hậu cung cổ phiếu lớn gấp nhiều lần so với cầu thị trường diễn tình trạng khoản nghiêm trọng Điều trở nên thực nhà đầu tư cảm thấy mát thị trường chứng khoán giá trị khoản vốn đầu tư vào chứng khoán họ bị giảm mặt giá trị tương đối so với môi trường lạm phát chưa tăng Sự trớ trêu hoàn cảnh thị trường chứng khoán trở nên hấp dẫn so với hình thức đầu tư khác gửi tiết kiệm lãi suất tăng để đảm bảo lãi thực hệ thống ngân hàng, so với đầu tư vào vàng sức tăng giá vàng lớn với vai trò “nơi trú ẩn” an tồn mơi trường bất ổn kinh tế Có lẽ thực diễn ứng với giai đoạn nêu với biểu rõ lạm phát tăng đáng kể, lãi suất thị trường tiền tệ tăng cao, giá vàng leo lên mức kỷ lục lịch sử thị trường chứng khốn nhìn chung xuống Nếu chưa kể đến yếu tố kinh tế khác có tác động ảnh LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com hưởng thị trường giới, cung tiền, tính chất mùa vụ, v.v…, diễn biến rõ ràng chịu ảnh hưởng môi trường lạm phát diễn phù hợp với quy luật kinh tế Thứ ba, lạm phát tăng cao ảnh hưởng đến thị trường chứng khốn thơng qua đường thực thi sách tiền tệ thắt chặt nhằm kiềm chế lạm phát Có thể xem xét ảnh hưởng trước hết với trái phiếu theo mơ hình định giá trái phiếu sau: Trong đó: P0 : Giá trái phiếu đầu kỳ Pn: Giá bán trái phiếu cuối kỳ n Cn: Lãi suất coupon thời kỳ n YTM: Lợi suất đáo hạn trái phiếu Khi quan quản lý triển khai sách tiền tệ thắt chặt môi trường lạm phát, mức lãi suất chung thị trường có xu hướng tăng Điều dẫn tới yêu cầu thực tế lợi suất đáo hạn (YTM) trái phiếu tăng theo Do quan hệ nghịch biến giá lợi suất trái phiếu, giá trái phiếu thị trường giảm xuống để tránh rủi ro này, nhà đầu tư nắm giữ trái phiếu có xu hướng bán trái phiếu cấu lại danh mục đầu tư Hệ thị trường trái phiếu diễn tình trạng bán tháo trái phiếu gây ảnh hưởng tiêu cực tới thị trường đấu thầu huy động vốn trái phiếu Trên thị trường chứng khoán Việt Nam diễn tượng vào cuối năm 2008 nhiều tổ chức đầu tư nước đẩy mạnh bán trái phiếu lo ngại lãi suất thị trường tăng để kiềm chế lạm phát Đối với thị trường cổ phiếu, ảnh hưởng tiêu cực lạm phát giải thích thơng qua mơ hình định giá cổ phiếu Gordon sau: LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com P Div kE g g Div1 kE g Trong đó: P0: Giá cổ phiếu thời kỳ đầu Div (0,1): Cổ tức (thời kỳ đầu cuối kỳ) kE: Lợi suất yêu cầu đầu tư vào cổ phiếu g: Tỷ lệ tăng trưởng cổ tức hàng năm doanh nghiệp Do việc thực sách tiền tệ thắt chặt để kiềm chế lạm phát, tương tự trên, lãi suất thị trường có xu hướng tăng Từ kết thị trường trái phiếu (YTM tăng), lãi suất danh nghĩa gửi tiền hệ thống ngân hàng tăng, nhà đầu tư khó chấp nhận mức lợi suất đầu tư vào cổ phiếu thấp (kE) Nói cách khác, lợi suất yêu cầu kE phải tăng theo, chênh lệch lợi suất đầu tư tỷ lệ tăng trưởng doanh nghiệp (kE – g) tăng lên, đồng nghĩa với giá cổ phiếu (P0) giảm xuống Với dự báo giá cổ phiếu giảm vậy, thị trường cổ phiếu chuyển sang giai đoạn suy thoái hoạt động bán trước cổ phiếu để phòng ngừa rủi ro giảm giá Mặt khác, lạm phát lãi suất tăng, tốc độ tăng trưởng doanh nghiệp chắn bị ảnh hưởng xấu theo hướng giảm chi phí tăng lợi nhuận kỳ vọng sụt giảm Hệ điều (kE – g) tăng lên dẫn tới xu hướng tương tự (giá cổ phiếu giảm xuống) Như vậy, môi trường lạm phát tăng cao, giao dịch thị trường chứng khốn nhìn chung bị ảnh hưởng theo hướng tiêu cực cách ngẫu nhiên thơng qua chế tác động sách tiền tệ thắt chặt triển khai có hiệu (khiến lãi suất thực dương) Trong bốn giai đoạn xem xét phần đầu, khơng có giai đoạn diễn theo chế thứ Lý khơng có sách tiền tệ thắt chặt triệt để; ví dụ, giai đoạn thắt chặt tiền tệ sách tài khóa mở nên lãi suất khơng giảm, giai đoạn thu hẹp tiền tệ dù lãi suất sau LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com có tăng mạnh đảm bảo bù rủi ro lạm phát tăng trưởng tín dụng tổng phương tiện toán kinh tế tăng Để kết luận, nói ảnh hưởng diễn biến lạm phát đến thị trường chứng khoán Việt Nam năm qua hồn tồn mang tính khách quan phù hợp với quy luật thị trường Nói cách khác, khơng có “trái quy luật” diễn quan hệ diễn biến thị trường chứng khoán Việt Nam lạm phát thời gian qua Việc thực thi phối hợp sách kinh tế khác nhằm mục tiêu định hướng lạm phát thực khiến cho thị trường chứng khoán vận động theo hướng khác cách logic Chỉ việc quản lý điều hành thị trường tiền tệ, tài khố sách khác khơng đồng xảy việc chế tác động lạm phát đến thị trường chứng khốn khơng hoạt động hiệu lực Để xác định cách xác ảnh hưởng lạm phát đến thị trường chứng khoán nào, cần phải có nghiên cứu nhằm xây dựng mơ hình kinh tế lượng để đo lường mức độ ảnh hưởng lạm phát với biến số độc lập khác đến giao dịch chứng khoán thị trường Tuy nhiên, điều trở ngại không nhỏ liên quan đến nguồn số liệu tính phức tạp thân vấn đề Do vậy, việc áp dụng lý thuyết kinh tế để giải thích cho thực tế trình bày điều cần thiết./ 10 LUAN VAN CHAT LUONG download : add luanvanchat@agmail.com ... ảnh hưởng lạm phát đến thị trường chứng khốn Việt Nam Nhằm đơn giản phân tích, giới hạn việc nghiên cứu ảnh hưởng môi trường lạm phát tăng (không xét lạm phát giảm) đến giao dịch thị trường chứng. .. trường chứng khoán Theo ý nghĩa này, có chế khiến cho lạm phát ảnh hưởng mạnh đến cung cầu hành vi giao dịch chứng khoán thị trường Thứ nhất, lạm phát ảnh hưởng gián tiếp đến thị trường chứng khốn... chung lạm phát thị trường chứng khoán Việt Nam thời gian qua sau: Khi lạm phát tăng có mức độ bối cảnh cung tiền tăng mạnh mở rộng chi tiêu Chính phủ thị trường chứng khốn tăng trưởng nóng; lạm phát