Tong hop lan 2

Hiểu rủi ro tỷ suất sinh lợi, mô hình CAPM Mơ hình ba nhân tố Fama-French RỦI RO VÀ LỢI NHUẬN Khái niệm tổng quát: tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao nhận lấy rủi ro cao Hầu hết nhà đầu tư cảm thấy thoải mái với khái niệm việc nhận rủi ro cao cần thiết để hy vọng kiếm tỷ suất sinh lợi cao Trong nghiên cứu này, chúng tơi giải thích hai mơ hình quan trọng phát triển để làm rõ ràng mối quan hệ Sau đó, chúng tơi giải thích làm cơng cụ nhà đầu tư sử dụng để đánh giá tài sản quỹ tương hỗ Tại công ty có rủi ro cao có tỷ suất sinh lợi cao hơn? Bằng trực giác, nhà đầu tư yêu cầu tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cao để đổi lấy chấp nhận rủi ro lớn Và, nghiên cứu, quan sát thực tế mối quan hệ chúng tơi nhìn lại lịch sử tỷ suất sinh lợi dài hạn cổ phiếu, trái phiếu, chứng khốn rủi ro biểu đồ Để hiểu rõ vấn đề này, tưởng tượng khoản đầu tư dự kiến tạo triệu USD vĩnh viễn năm Một người có khả chi trả cho tài sản ? Câu trả lời phụ thuộc vào khơng chắn rủi ro dịng tiền Với việc hồn tồn chắn dịng tiền toán tất tới hạn, nhà đầu tư chiết khấu tài sản với mức lãi suất phi rủi ro Khi mức độ không chắn tăng lên, tỷ suất sinh lợi yêu cầu để đảm bảo cho rủi ro cao nhiều, kết trường hợp giá thấp nhiều nhà đầu tư sẵn sàng trả, đơn giản suất chiết khấu yêu cầu cao Hơn nữa, nhà kinh tế giả định nhà đầu tư không thích rủi ro, điều có nghĩa họ sẵn sàng hy sinh phần tỷ suất sinh lợi (và chí cịn chấp nhận tỷ suất sinh lợi thấp giá khoản tỷ suất sinh lợi tương lai mong đợi) để giảm thiểu rủi ro Nếu giả định đúng, mong muốn nhà đầu tư yêu cầu tỷ suất sinh lợi cao để đảm bảo cho rủi ro tăng thêm mà chấp nhận người nắm giữ tài sản rủi ro Độ bất ổn đại diện cho rủi ro Một tiêu chuẩn để đo lường rủi ro chấp nhận rộng rãi độ bất ổn, giá trị mà tỷ suất sinh lợi tài sản thay đổi qua khoảng thời gian liên tục, trích dẫn phổ biến dạng độ lệch chuẩn tỷ suất sinh lợi Một tài sản có tỷ suất sinh lợi thay đổi cách đột ngột cho thấy có rủi ro lớn hơn, giá trị tài sản thời điểm mà nhà đầu tư muốn bán khó dự đốn Ngồi ra, theo quan điểm thống kê độ bất ổn lớn có nghĩa giá trị tương lai tiềm tàng tài sản có nhiều biến động, trải dài khoảng rộng Sự đa dạng hố rủi ro hệ thống Mặc dù có chút khác thường, bất ổn cổ phiếu yếu tố quan trọng đánh giá rủi ro Hãy xem xét tình nhà đầu tư khơng gánh chịu thêm chi phí để giảm bất ổn danh mục tài sản Điều thường thực thơng qua đa dạng hố Xem xét việc nắm giữ hai cổ phiếu có tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, thay cổ phiếu Vì tỷ suất sinh lợi từ cổ phiếu không tương quan hồn tồn với nhau, khơng hai cổ phiếu trải qua biến động (dương âm) đồng thời với nhau, làm giảm độ bất ổn tổng thể danh mục đầu tư cách hiệu Miễn tài sản không di chuyển theo hướng với (ít tương quan hồn tồn), độ bất ổn tổng thể giảm, mà khơng làm giảm tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, việc phân bổ lượng tiền nhiều tài sản Khái niệm đa dạng hoá nguyên lý lý thuyết danh mục đầu tư đại – bất ổn giảm thiểu thông qua việc bổ sung thêm tài sản vào danh mục đầu tư Tuy nhiên, cần lưu ý tỷ lệ giảm bất ổn từ việc thêm tài sản giảm dần số lượng tài sản danh mục tăng lên Như biểu đồ thể cho trường hợp quan trọng (20% bất ổn tài sản hiệp phương sai tài sản) Nhìn luật ngón tay danh mục đầu tư có chứa 30 nhiều tài sản xem đa dạng hoá tốt Độ bất ổn giảm cách hiệu mà khơng tốn chi phí đáng kể cách đa dạng hố, có nghĩa nhà đầu tư không bù đắp phần biến động mà đơn đặc trưng riêng cổ phiếu khơng có tác động đến danh mục đầu tư đa dạng tốt Loại bất ổn gọi rủi ro khơng có tính hệ thống nghiên cứu tài Bởi vì, khơng tác động đến toàn thị trường, đơn diện thêm "nhiễu” ngẫu nhiên tỷ suất sinh lợi tài sản cụ thể Vì, nhiễu ngẫu nhiên có tỷ suất sinh lợi kỳ vọng khơng, đa dạng hoá cách thêm chứng khoán cho danh mục đầu tư Giá trị rung bình khơng, độ lệch chuẩn giảm nhiều tài sản thêm vào Phần mở rộng hợp lý lập luận có đủ tài sản danh mục đầu tư, độ bất ổn danh mục đầu tư phù hợp với toàn thị trường Như vậy, nhà đầu tư nên mong đợi bù đắp cho rủi ro mà đa dạng hoá (tức rủi ro hệ thống) Beta biện pháp đo lường rủi ro hệ thống Như đề cập trên, tài sản thể hai rủi ro hệ thống không hệ thống Phần bất ổn xem hệ thống đo lường mức độ mà tỷ suất sinh lợi thay đổi liên quan đến tồn thị trường Để xác định mức độ bất ổn này, tham số gọi beta hình thành cơng cụ đo lường đóng góp rủi ro chứng khoán riêng lẻ danh mục đầu tư đa dạng hoá tốt: Trong đó: : tỷ suất sinh lợi tài sản : tỷ suất sinh lợi thị trường : phương sai tỷ suất sinh lợi thị trường : hiệp phương sai tỷ suất sinh lợi thị trường tỷ suất sinh lợi tài sản Trong thực tế, beta tính tốn cách sử dụng tỷ suất sinh lợi khứ tài sản thị trường, với danh mục đầu tư thị trường đại diện số rộng S&P 500 Russell 2000 Loại liệu phổ biến rộng rãi từ sở liệu tài tải vào gói phần mềm Excel hay SPSS cho thao tác dễ dàng Để xác định beta danh mục đầu tư, chúng tơi đơn giản tính trung bình betas chứng khoán riêng lẻ, xác định tỷ trọng vốn hoá thị trường chứng khoán Phần mô tả phương pháp đo lường rủi ro sử dụng mơ hình đểmơ tả mối quan hệ rủi ro hệ thống tỷ suất sinh lợi kỳ vọng CAPM Những giả thiết quan trọng việc xây dựng mơ hình: Mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM) cố gắng để định lượng mối quan hệ beta tài sản tỷ suất sinh lợi kỳ vọng tương ứng Mơ hình CAPM làm đơn giản hố giả định, mà phù hợp thích hành vi nhà đầu tư diện yếu tố rủi ro chung Giả định nhà đầu tư quan tâm đến tỷ suất sinh lợi kỳ vọng độ bất ổn Do đó, người tiêu dùng hợp lý, họ ln ln tối đa hố tỷ suất sinh lợi kỳ vọng cho mức độ bất ổn dự kiến Thứ hai, tất nhà đầu tư có niềm tin đồng việc điều hoà rủi ro / phần thưởng thị trường Giả định thứ ba có yếu tố rủi ro phổ biến danh mục đầu tư thị trường nhiều lĩnh vực Yếu tố rủi ro rủi ro thị trường có hệ thống mà khiến cho bất ổn khơng thể đa dạng hố Các nhà đầu tư cho việc nắm giữ danh mục đầu tư đa dạng, thị trường không thưởng nhà đầu tư cho việc nắm giữ rủi ro đa dạng hố Kết là, mơ hình CAPM beta chứng khốn biết trước tính toán tỷ suất sinh lợi kỳ vọng tương ứng Lý luận mơ hình: Phát triển từ trực giác Để xây dựng móng cho mơ hình này, xem xét tài sản khơng có biến động, đó, khơng có rủi ro, đó, tỷ suất sinh lợi khơng thay đổi theo thị trường Kết là, tài sản có beta khơng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng lãi suất phi rủi ro Tiếp theo, xem xét tài sản biến động theo sát với thị trường, có beta Kết mối tương quan hoàn hảo với thị trường, tài sản này, theo định nghĩa, mang lại tỷ suất sinh lợi mức tỷ suất sinh lợi thị trường, E(rA) = E(rM) Cuối cùng, suy nghĩ tài sản mà trải qua dao động lớn chu kỳ tỷ suất sinh lợi so với thị trường, có beta lớn Chúng hi vọng tài sản mang lại tỷ suất sinh lợi vượt trội so với thị trường đền bù cho rủi ro đặc biệt Nếu khái quát mối quan hệ tỷ suất sinh lợi kỳ vọng tài sản tổn thất dễ xảy rủi ro thị trường, đưa đến phương trình CAPM: đó: rf lãi suất phi rủi ro, (E (rM) – rf) tỷ suất sinh lợi vượt trội kỳ vọng danh mục thị trường so với lãi suất phi rủi ro, thường gọi phần bù rủi ro vốn cổ phần Về bản, mơ hình CAPM tài sản mong chờ mang lại tỷ suất sinh lợi lãi suất phi rủi ro cộng với phần thưởng cho việc nắm giữ rủi ro mà đo lường beta tài sản Đồ thị giải thích mối quan hệ dự đoán beta tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, gọi đường biểu diễn thị trường chứng khoán (Security Market Line) Trong tiếng Anh, beta tỷ lệ tỷ suất sinh lợi vượt trội kỳ vọng tài sản so với tỷ suất sinh lợi toàn thể thị trường, tỷ suất sinh lợi vượt trội kỳ vọng định nghĩa tỷ suất sinh lợi mà tài sản mang lại trừ tỷ suất sinh lợi tài sản phi rủi ro Ví dụ, cổ phiếu với beta 1.5 được kỳ vọng mang lại tỷ suất sinh lợi vượt trội 15% suốt khoảng thời gian, mà mức tỷ suất sinh lợi từ thị trường nắm giữ tài sản phi rủi ro 10% Thực tế, beta cách để thể ý tưởng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng nhạy cảm dao động thị trường cho tài sản có tương quan cao so với thị trường Mơ hình CAPM cơng cụ để đánh giá nhà quản lý Quỹ Mơ hình CAPM dự đoán tài sản cụ thể tỷ suất sinh lợi kỳ vọng danh mục đầu tư có liên quan đến rủi ro tỷ suất sinh lợi thị trường, mơ hình CAPM sử dụng để đánh giá thành hoạt động nhà quản lý quỹ Những nhà hoạt động quản lý quỹ cố gắng thực tốt thị trường cách lựa chọn cổ phiếu danh mục đầu tư dựa nghiên cứu quan điểm đưa Một câu hỏi quan trọng xung quanh tỷ suất sinh lợi thu cho dù nhà quản lý quỹ thực đạt tỷ suất sinh lợi cao so với nhà quản lý dự báo rủi ro Mơ hình CAPM cho ước tính tỷ suất sinh lợi cần có được, chấp nhận mức beta rủi ro danh mục đầu tư Nếu tỷ suất sinh lợi thực lớn so với tỷ suất sinh lợi dự báo từ mơ hình CAPM, điều hướng đến "giá trị gia tăng”; nhà quản lý đạt tỷ suất sinh lợi thấp hơn, "chỉ thu hồi phí" khơng gia tăng thêm giá trị đầu tư Dựa vào thảo luận trước cân rủi ro / tỷ suất sinh lợi, thấy cách để người quản lý tăng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng vào quỹ đầu tư trường hợp có rủi ro hệ thống lớn Trong thực tế, cách chấp nhận thêm sai lệch, nhà quản lý làm tăng độ nhạy cảm beta (vì rủi ro danh mục đầu tư) quỹ tăng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng Trong vài nhà đầu tư lựa chọn để chấp nhận rủi ro lớn để tăng tỷ suất sinh lợi kỳ vọng, giá trị thực tế bắt nguồn từ nhà quản lý quỹ tương hỗ, người mà phân phối tỷ suất sinh lợi cao mức độ rủi ro giống mức độ rủi ro giảm thiểu Về bản, chúng tơi địi hỏi liệu xem nhà quản lý tạo danh mục đầu tư mà mang lại tỷ suất sinh lợi cao so với dự đốn mơ hình CAPM So sánh tỷ suất sinh lợi thu từ danh mục đầu tư với tỷ suất sinh lợi kỳ vọng dự báo mơ hình CAPM Sự khác biệt "tỷ suất sinh lợi vượt trội”, mà thường gọi "α" (hoặc, alpha) Bằng đồ thị, α lớn không, danh mục đầu tư nằm bên đường biểu diễn rủi ro thị trường chứng khoán (Security Market Line) Việc có diện khơng diện alpha dương sử dụng để đánh giá thành nhà quản lý Phân tích Hồi quy: cơng cụ để sử dụng mơ hình CAPM Để phân biệt liệu xem nhà quản lý có làm tăng thêm giá trị, phân tích danh mục đầu tư nhà quản lý cách sử dụng mơ hình CAPM phân tích hồi quy Trong trường hợp chúng tôi, muốn biết tỷ suất sinh lợi tài sản cụ thể danh mục đầu tư thay đổi liên quan đến tỷ suất sinh lợi thị trường Chúng cần ba chuỗi liệu thời gian để chạy hồi quy Trước tiên, cần tỷ suất sinh lợi (thường hàng tháng) cho cổ phiếu mà chúng tơi tính tốn beta khoảng thời gian có ý nghĩa (thường năm) Thứ hai, cần tỷ suất sinh lợi theo số chung thị trường giai đoạn Cuối cùng, cần tỷ suất sinh lợi phi rủi ro giai đoạn tương ứng Khơng có đáng ngạc nhiên, phương trình giống với phương trình CAPM giới thiệu trên: Lưu ý thêm alpha, dùng để thể giá trị gia tăng tiềm nhà quản lý quỹ Hơn nữa, ý thuật ngữ beta công thức hồi quy tương đương với thuật ngữ beta giới thiệu trước đó, tính theo cách tương tự Bằng việc xếp lại thuật ngữ đơi chút, chạy hồi quy xác định liệu xem α dương có thực tin cậy hay không Để kiểm tra, thiết lập liệu tỷ suất sinh lợi vượt trội (excess returns), trừ thuật ngữ rf từ hai phía phương trình Bây phương trình có dạng quen thuộc mơ hình tuyến tính chúng tơi quay ngược q khứ để nhận tỷ suất sinh lợi vượt trội quỹ (hoặc chứng khoán cá biệt) trái ngược với quan sát khứ tỷ suất sinh lợi vượt trội thị trường Một cách có hiệu quả, kết hồi quy đưa đến tập hợp điểm phân tán đồ thị xác định đường thẳng gần phù hợp với điểm Beta độ dốc đường thẳng Alpha, hệ số cắt trục tung, cho thấy quỹ tốt so với dự báo từ mơ hình CAPM Điều thể đồ thị sau: Đường hồi quy dự kiến qua gốc toạ độ alpha không, alpha số âm số trường hợp Phê bình mơ hình CAPM Trong mơ hình CAPM cơng cụ vơ đơn giản hữu ích có mối quan tâm đến tính hiệu chung mơ hình Một vài lời trích từ nghiên cứu hàn lâm bật năm gần đây: Khả dự đốn mơ hình CAPM có vấn đề Khi tỷ suất sinh lợi thật so sánh với tỷ suất sinh lợi từ mơ hình CAPM kỳ vọng đạt được, chúng tơi thấy mơ hình thường khơng xác Chúng tơi tìm mơ hình CAPM thường đạt số đo R2 khoảng 0,85 Trong giá trị R2 tương đối cao lý cho phổ biến mơ hình CAPM, làm bật thực tế khoảng 15% thay đổi tỷ suất sinh lợi quan sát khơng giải thích Ngồi ra, nhiều nhà nghiên cứu tin yếu tố rủi ro khác có tác động đáng kể đến tỷ suất sinh lợi kỳ vọng thị trường Kết là, đơn giản giả định mơ hình CAPM có yếu tố rủi ro đưa vào để giải thích tỷ suất sinh lợi kỳ vọng Những ý kiến phê phán nhiều trường hợp tương quan với nhau, cải tiến trong lĩnh vực chắn có ảnh hưởng đến ý kiến khác Bởi khả dự đốn giải thích mơ hình CAPM bị ràng buộc cấu trúc mơ hình, giả định yếu tố rủi ro thúc đẩy nhiều nghiên cứu hàn lâm gần đưa vào phân tích giá chứng khốn Những yếu tố bổ sung để làm tăng khả dự đoán: Rõ ràng có vơ số yếu tố rủi ro cơng ty phải đối mặt Một vài yếu tố số rủi ro thị trường, rủi ro phá sản, rủi ro tiền tệ, rủi ro nhà cung cấp,….; mơ hình CAPM sử dụng yếu tố để mô tả rủi ro tổng thể, điều dường hợp lý mơ hình bao gồm nhiều yếu tố phụ mà cung cấp thêm mơ hình mơ tả dự báo Các yếu tố bổ sung cho phép góp phần nhiều rủi ro cụ thể mà công ty dễ bị tổn thất Một cách hiệu quả, yếu tố rủi ro phân tích theo nhiều khía cạnh Hơn nữa, từ quan điểm thống kê, việc bổ sung thêm biến độc lập vào phương trình hồi quy thường cải thiện khả giải thích mơ hình Vì lý này, mơ hình đa biến nới lỏng giả định hạn chế yếu tố rủi ro tìm kiếm yếu tố khác có ảnh hưởng đến tỷ suất sinh lợi kỳ vọng tài sản Kết nhiều giả thuyết liên quan đến yếu tố rủi ro khác phong phú liệu có sẵn liên quan đến cổ phiếu giao dịch công khai, nhiều nghiên cứu thực với mục tiêu nhận dạng yếu tố rủi ro bổ sung mà có khả dự báo mạnh Mơ hình ba nhân tố FAMA AND FRENCH Giải thích biến động tỷ suất sinh lợi biến quy mô biến tỷ số giá trị thị trường giá trị sổ sách Hai nhà nghiên cứu tiếng Eugene Fama Ken French thực nghiên cứu sâu rộng lĩnh vực tìm thấy ngồi rủi ro thị trường biến mô tả khác "tỷ số giá trị thị trường giá trị sổ sách" "quy mô" biến quan trọng để giải thích cho biến động tỷ suất sinh lợi thực cổ phiếu giao dịch công khai Để đại diện cho rủi ro này, họ xây dựng hai biến: SMB để giải vấn đề rủi ro quy mô HML để giải vấn đề rủi ro giá trị thị trường Fama French lần công bố phát họ biến vào năm 1992 họ tiếp tục hồn thiện cơng việc sau Các biến SMB HML Biến quy mơ – SMB: đại diện cho phí bảo hiểm rủi ro qui mô SMB viết tắt cho nhỏ trừ lớn, thiết kế để đo lường cho tỷ suất sinh lợi nhà đầu tư nhận cách đầu tư vào cổ phiếu công ty có vốn hố thị trường tương đối nhỏ Tỷ suất sinh lợi thường gọi "chi phí bảo hiểm qui mô" Trong thực tế, biến SMB hàng tháng tính tỷ suất sinh lợi trung bình 30% cổ phiếu nhỏ trừ tỷ suất sinh lợi trung bình 30% cổ phiếu lớn tháng Một SMB dương (>0) tháng cho thấy cổ phiếu vốn hoá nhỏ vượt trội so với cổ phiếu vốn hoá lớn tháng Một SMB âm (0) tháng cho thấy cổ phiếu giá trị vượt trội so với cổ phiếu tăng trưởng tháng HML âm (