Hàm phản ứng xung được sử dụng để xem xét thời gian tác động từ cú sốc của mỗi biến trong mô hình VAR tới VR. Tác giả lựa chọn khoảng thời gian 24 tháng và sử dụng phương pháp phân rã Choleski.
Kết quả phân tích hàm phản ứng tổng quát của các yếu tố kinh tế vĩ mô lên mức sinh lợi của VN-INDEX được thể hiện ở hình 4.2.
Hình 4.2: Phản ứng của mức sinh lợi từ VN-INDEX đối với các cú sốc của các biến kinh tế vĩ mô
Nhận xét: Theo hình 4.2 ta có các nhận xét về phản ứng của VR trước các cú sốc của các yếu tố kinh tế vĩ mô:
- Phản ứng của VR trước cú sốc từ chính nó: nhà đầu tư có xu hướng tâm lý lưu giữ những ấn tượng về sự biến động của mức sinh lợi của VN-INDEX trong qúa khứ, nên trong vòng 3 (ba) tháng VR chịu ảnh hưởng rất lớn bởi cú sốc từ chính
nó, từ sau tháng thứ 3 (ba) mức độ ảnh hưởng giảm đi bớt do thị trường tự điều chỉnh về mức cân bằng và đi vào ổn định từ tháng thứ 13 (mười ba).
- Phản ứng của VR trước cú sốc từ tỷ giá hối đoái: mức sinh lợi của VN- INDEX ít chịu ảnh hưởng của cú sốc từ tỷ giá hối đoái, mức ảnh hưởng của cú sốc tỷ giá hối đoái tới VR chỉ có tác động nhỏ từ tháng thứ 2 (hai), sau đó thị trường chứng khoán tự điều chỉnh về mức cân bằng và tác động từ cú sốc của tỷ giá hối đoái yếu dần và gần như mất hẳn sau 10 (mười) tháng.
- Phản ứng của VR trước cú sốc từ cung tiền: khi có cú sốc từ cung tiền xuất hiện nó tác động đồng biến đến VR vào tháng thứ 2 (hai), sau đó thị trường tự điều chỉnh về mức cân bằng ở tháng thứ 3 (ba), sau đó VR lại biến động nghịch biến từ tháng thứ 4 (tư), sau đó thị trường tự điều chỉnh về mức cân bằng ở tháng thứ 5 (năm), từ sau tháng thứ 10 (mười) VR đi vào ổn định ở mức cân bằng.
- Phản ứng của VR trước cú sốc từ lạm phát: khi có sốc từ lạm phát xuất hiện nó tác động đến VR từ tháng thứ 2 (hai) đến tháng thứ 5 (năm), tác động nghịch biến mạnh đến VR từ tháng thứ 6 (sáu), sau đó từ tháng thứ 7 (bảy) thị trường tự điều chỉnh về mức cân bằng và đi vào ổn định dần trong dài hạn (sau 12 tháng).
- Phản ứng của VR trước cú sốc từ trái phiếu chính phủ: khi có cú sốc từ lãi suất trái phiếu chính phủ tác động đáng kể đến VR tại tháng thứ 3 (ba) và tháng thứ 5 (năm), sau đó từ tháng thứ 6 (sáu) thị trường biến động ngược lại theo xu hướng tự điều chỉnh về mức cân bằng với biên độ thấp dần và thị trường đi vào ổn định quanh mức cân bằng từ tháng thứ 11(mười một).
- Phản ứng của VR trước cú sốc từ lãi suất: do độ trễ của chính sách nên trong vòng 2 (hai( tháng đầu khi có cú sốc từ lãi suất VR gần như không có phản ứng, tác động đáng kể của cú sốc từ lãi suất tới VR thể hiện ở tháng thứ 3 (ba) và tháng thứ 5 (năm), từ tháng thứ 6 (sáu) thị trường tự điều chỉnh về mức cân bằng và đến tháng thứ 7 (bảy) thị trường ổn định ở mức cân bằng và hầu như không còn chịu ảnh hưởng của cú sốc từ lãi suất.
- Tổng hợp: qua đánh giá phản ứng của VR trước cú sốc từ chính nó và các yếu tố kinh tế vĩ mô, tác giả nhận thấy mức sinh lợi của VN-INDEX chịu tác động
của chính nó và các yếu tố kinh tế vĩ mô trong ngắn hạn. Trong dài hạn (từ 13 đến 24 tháng), mức sinh lợi từ chỉ số VN-INDEX hầu như không chịu tác động từ các nhân tố kinh tế vĩ mô.
Tóm tắt: Chương 4 đã trình bày cho chúng ta thấy các kết quả kiểm định tính dừng bằng phương pháp tìm nghiệm đơn vị của các chuỗi dữ liệu. Kết luận các chuỗi dữ liệu đều có tính dừng.
Từ kết quả này, luận văn đã tiến hành kiểm định đồng liên kết Johansen, kiểm định mối quan hệ nhân quả Granger giữa các yếu tố tỷ giá hối đoái, cung tiền, lạm phát, trái phiếu chính phủ, lãi suất và giá cổ phiếu cho giai đoạn từ 2005 đến 2013, sau đó xây dựng mô hình hồi quy VAR, phân tích phân rã phương sai và hàm phản ứng xung cho các biến nghiên cứu.
Kết quả của các kiểm định, mô hình VAR và các phân tích cho thấy lãi suất và tỉ lệ lạm phát có ảnh hưởng ngược chiều đến mức sinh lợi từ giá cổ phiếu của VN-INDEX, còn cung tiền có ảnh hưởng đồng biến lên giá cổ phiếu với mức độ thấp. Ngoài ra có tác động ngược (nghịch biến) từ giá cổ phiếu lên lãi suất (mức độ thấp) được tìm thấy trong nghiên cứu này.
Chương 5: KẾT LUẬN VÀ ĐỀ XUẤT
Chương này trình bày kết luận cho toàn bộ nội dung luận văn, qua đó đưa ra khuyến nghị dành cho nhà đầu tư. Đồng thời cũng nêu lên hạn chế trong việc thực hiện luận văn cũng như một số đề xuất cho các hướng nghiên cứu sau này.
5.1. Kết luận của nghiên cứu
Trong luận văn này kết quả tìm thấy đã chứng minh được lạm phát và lãi suất cơ bản có ảnh hưởng ngược chiều lên chỉ số VN-INDEX của thị trường chứng khoán Việt Nam trong giai đoạn hiện nay, cung tiền có ảnh hưởng thuận chiều lên chỉ số chứng khoán ở mức độ thấp. Nghiên cứu sử dụng dữ liệu theo tháng (từ tháng 1 năm 2005 đến tháng 6 năm 2013), gồm 102 quan sát trong mẫu nghiên cứu. Để phân tích ảnh hưởng của các yếu tố tỷ giá hối đoái, tỉ lệ lạm phát trái phiếu chính phủ và lãi suất lên mức sinh lợi của chỉ số VN-INDEX, luận văn đã sử dụng phương pháp kiểm định đồng liên kết Johansen, kiểm định quan hệ nhân quả Granger, mô hình hệ phương trình tự hồi quy vector VAR, cùng với phân tích hàm phản ứng xung và phân rã phương sai. Kết quả phân tích như sau:
- Có mối quan hệ tương đối rõ ràng giữa cung tiền, lãi suất và lạm phát đến chỉ số VN-INDEX. Mối quan hệ này chỉ có tác động một chiều từ cung tiền, lạm phát ảnh hưởng đến chỉ số VN-INDEX và mối quan hệ này có tác động cả hai chiều từ lãi suất đến VN-INDEX. Tác động của lạm phát và lãi suất lên chỉ số VN- INDEX là tác động ngược chiều, còn tác động của cung tiền lên chỉ số VN-INEX là tác động thuận chiều (ở mức độ thấp). Ngoài ra, kết quả cũng cho thấy tác động của cung tiền, lạm phát và lãi suất lên mức sinh lời của chỉ số VN-INDEX là tác động ngắn hạn do có sự xuất hiện của chỉ số lạm phát và lãi suất các tháng trước trong mô hình dự báo mức sinh lời của chỉ số VN-INDEX trong tháng hiện tại. Khi so sánh kết quả này của đề tài với các nghiên cứu trước đó đã cho thấy kết quả nghiên cứu là phù hợp với cơ sở lý thuyết hiệu ứng trung chuyển của Fama (1980) và thực trạng nền kinh tế Việt Nam hiện nay. Tuy nhiên kết quả của bài nghiên cứu khác với kết quả của bài nghiên cứu của các tác giả Syed Imran Sajjad và các cộng sự (2012) khi không tìm thấy mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán và tỷ giá hối đoái,
tìm thấy mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán và tỉ lệ lạm phát. Kết quả tương tự được nhận thấy giữa 2 (hai) bài nghiên cứu là có mối quan hệ giữa chỉ số chứng khoán và lãi suất (tuy nhiên bài nghiên cứu này tìm thấy mối quan hệ nhân quả hai chiều) và không có mối quan hệ đáng kể giữa chỉ số chứng khoán và trái phiếu chính phủ.
- Trong dài hạn tác động của các biến nghiên cứu lên chỉ số VN-INDEX là không đáng kể do tồn tại mối quan hệ cân bằng dài hạn giữa các biến trong nghiên cứu được tìm thấy qua kiểm định đồng liên kết Johansen và phân tích phương trình hàm phản ứng xung cho thấy trong dài hạn (từ 13 đến 24 tháng) mức sinh lợi từ chỉ số VN-INDEX hầu như không chịu tác động từ các nhân tố kinh tế vĩ mô. Kết quả này phù hợp với nghiên cứu của tác giả Tunali (2010) trên thị trường chứng khoán Thổ Nhĩ Kỳ.