LỦ thuy t Kinh doanh chênh l ch giá ậ Arbitrage Pricing Theory (APT) do Stephen Ross, m t giáo s chuyên v kinh t h c vƠ tƠi chính đ a ra trong nh ng n m 1970 c a th k XX. Nh ng Ủ t ng c a ông v vi c đánh giá th nƠo đ i v i r i ro, kinh doanh chênh l ch giá vƠ các công c ti n t đa d ng đƣ lƠm thay đ i
cách nhìn c a chúng ta đ i v i đ u t .
APT nói đ n khái ni m v r i ro vƠ TSSL trong đ u t . Trong khi mô hình CAPM xem h s (beta) nh lƠ công c đo l ng đ r i ro ch y u thì theo APT, ch lƠ đi m kh i đ u vƠ TSSL c a các ch ng khoán có liên quan đ n m t s nhân t kinh t v mô. APT đ c xây d ng d a trên s gi đ nh r ng có m t s nhân t chính (ví d : l m phát, n ng su t lao đ ng, lòng tin c a các nhƠ đ u t , lƣi su t, ...) tác đ ng đ n TSSL ch ng khoán. Dù chúng ta có đa d ng hóa danh m c th nƠo, chúng ta c ng không th nƠo tránh kh i nh ng nhân t nƠy. APT cho r ng các nhƠ đ u t s “đ nh giá” nh ng nhân t nƠy m t cách th n tr ng vì chúng lƠ nh ng r i ro không th b lo i tr b i s đa d ng hóa. Ngh a lƠ h s có nhu c u v m t kho n bù đ p liên quan đ n TSSL mong đ i cho vi c n m gi ch ng khoán trong tình tr ng các r i ro nƠy luôn rình r p, hay các DM T vƠ tƠi s n có cùng đ r i ro ph i th c hi n vi c mua bán cùng m c giá trong dƠi h n.
Ross nghiên c u APT su t h n 20 n m vƠ nó ti p t c lƠ đ tƠi tranh lu n nóng b ng Vi n HƠn Lâm vƠ ph Wall ậ “M i ng i v n tranh cƣi lƠm sao đ đo l ng đ c r i ro vƠ nhân t h th ng”.
Do đó, đ hi u đ c APT, chúng ta c n ph i nghiên c u qua các mô hình nhân t . Các mô hình nhân t không ch di n t m c đ nh h ng c a nh ng thay đ i trong các nhân t kinh t v mô mƠ còn đ a ra các d báo v TSSL mong đ i c a m t s đ u t .
1.3.1. Cácămôăhìnhănhơnăt 1.3.1.1. Mô hình m t nhân t
Mô hình đ n gi n nh t lƠ mô hình m t nhân t . đây, nhân t trong mô hình m t nhân t đ c xem lƠ nhân t th tr ng.
Công th c:
ri i iFi (1.10) Trong đó: i : TSSL mong đ i c a ch ng khoán i
F : nhân t th tr ng.
i : nhân t n i nhi u hay còn g i lƠ nhân t đ c tr ng riêng có c a ch ng khoán i.
i& F không có t ng quan
1.3.1.2. Mô hình đa nhân t
Mô hình m t nhân t miêu t đ n gi n TSSL c a ch ng khoán nh ng mô hình nƠy không th c t b i vì có r t nhi u nhân t v mô. Do đó, mô hình đa nhân t ra đ i.
Công th c:
ri = i + i1F1 + i2F2 + ầ + ikFk+ i (1.11) Trong đó: i : TSSL mong đ i c a ch ng khoán i
Fj (j = k1, ) : nhân t th tr ng.
ij : h s beta c a th tr ng c a ch ng khoán i đ i v i nhân t v mô th j.
i : nhân t n i nhi u hay còn g i lƠ nhân t đ c tr ng riêng có c a ch ng khoán i.
Các h s F trong công th c trên đ i di n cho các nhân t v mô nh : tình tr ng n n s n xu t, l m phát, s bi n đ ng trong giá c ch ng khoán, giá d u, lƣi su t, ... Tóm l i, m t nhân t v mô lƠ m t bi n s kinh t mƠ nó có tác đ ng c th đ i v i TSSL c a đa s ch ng khoán ch không ph i ch tác đ ng đ n m t vƠi ch ng khoán riêng l .
1.3.2. Các beta ()ănhơnăt
Các h s c a các nhân t lƠ m c trung bình theo t tr ng các c a nh ng ch ng khoán trong danh m c.
Gi s cho mô hình k nhân t (ho c mô hình nhân t v i k nhân t khác nhau). M ich ng khoán i có ph ng trình:
ri = i + i1F1 + i2F2+ ầ + ikFk+ i
M t DM T g m n ch ng khoán, m i ch ng khoán i có t tr ng xi, thì có ph ng trình nhân t sau:
Trong đó: p = x1 1 + x2 2+ ầ + xn n p1 = x1 11 + x2 21+ ầ + xn n1 p2 = x1 12 + x2 22+ ầ + xn n2 ầ pk = x1 1k + x2 2k+ ầ + xn nk p = x1 1 + x2 2+ ầ + xn n ụ ngh a c a t ng kỦ hi u: p : TSSL mong đ i c a DM T pj (j = k1, ) : c a DM T đ i v i nhân t th j. p : nhân t n i nhi u c a DM T.
1.3.3. Dùngă nh ngă môă hìnhănhơnăt ăđ ătínhă ph ngăsaiă(Var)ăvƠă hi pă ph ngăsaiă(Cov)
1.3.3.1. Tính Cov trong mô hình đa nhân t
T ng quát: Gi s có k nhân t không t ng quan nhau vƠ TSSL c a ch ng khoán i vƠ ch ng khoán j đ c mô t b i các mô hình nhân t sau:
ri = i + i1F1 + i2F2 + ầ + ikFk+ i rj = j + j1F1 + j2F2 + ầ + jkFk+ j Ta có:
AB= i1 j1Var(F1) + i2 j2Var(F2) + ầ + ik jkVar(Fk) (1.13) Hay: AB = k 1 m m n jn k 1 n im Cov F ;F (1.14) (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
1.3.3.2. Dùng nh ng mô hình nhân t đ tính Var
Gi ng nh mô hình th tr ng, các mô hình nhân t cung c p m t ph ng pháp phân tích Var c a ch ng khoán thƠnh 2 thƠnh ph n: không th đa d ng hóa vƠ có th đa d ng hóa. i v i mô hình m t nhân t : i i i i F r
i v i mô hình đa nhân t : trong đó k nhân t không t ng quan, ch ng khoán i có ph ng trình:
ri = i + i1F1 + i2F2 + ầ +ikFk + i thì Var(ri) có th phân tích thƠnh t ng c a (k+1) thƠnh ph n:
Công th c: ) ( Var ) F ( Var ) r ( Var m i k 1 m 2 im i
1.3.4. Môăhìnhănhơnăt ăvƠădanhăm căđ uăt ămôăph ng
Sau khi tìm hi u m t vƠi ng d ng c a các mô hình nhân t (ví d c l ng Cov, phân tích Var), bây gi chúng ta s ti p c n v i ng d ng quan tr ng nh t c a các mô hình này: Thi t l p m t DM T có nhân t mô ph ng theo đ r i ro c a m t ch ng khoán hay m t DM T.
M t DM T mô ph ng đ c xây d ng b ng cách: xác đ nh nhân t c a s đ u t ng i ta mu n mô ph ng.
Trình t th c hi n vi c thi t l p m t DM T mô ph ng: Xác đ nh s l ng nhân t liên quan.
Xác đ nh các nhân t vƠ tính các nhân t .
K đ n, thi t l p m t ph ng trình cho m i nhân t . Bên trái ph ng trình lƠ nhân t c a DM T, bên ph i lƠ nhân t m c tiêu. Sau đó gi i ph ng trình.
Ví d 1.1: Cho mô hình k nhân t . Ta s l p m t DM T mô ph ng có các m c tiêu l n l t lƠ: 1, 2, ... k.
Gi s DM T mô ph ng có n ch ng khoán, m i ch ng khoán có ph ng Var(ri) = i12Var(F1) + i22Var(F2) + ầ + ik2Var(Fk) + Var( i)
R i ro nhân t R i ro riêng
Var(ri) = i2
Var(F) + Var( i)
trình:
ri = i + i1F1 + i2F2+ ầ + ikFk+ i G i xilƠ t tr ng c a ch ng khoán i trong DM T (i =1,n). Ta có: 1 = x1 11 + x2 21+ ầ + xn n1 2 = x1 12 + x2 22+ ầ + xn n2 ầ (1.15) k = x1 1k + x2 2k+ ầ + xn nk x1 + x2+ ầ + xn = 1 Gi i h ph ng trình (1.15) trên đ tìm các giá tr x1, x2, ầ xn, chúng ta có th thi t l p DM T mô ph ng.
L u ý: Trong mô hình k nhân t , đ l p đ c các DM T v i c u trúc m c
tiêu xác đ nh, ng i ta c n có (k + 1) ch ng khoán.
1.3.5. Danhăm cănhơnăt ăthu nănh t
Danh m c nhân t thu n nh t lƠ nh ng danh m c có h s nh y c m đ i v i m t trong các nhân t lƠ 1, đ i v i các nhân t khác còn l i, danh m c đó có h s đ u b ng 0. Các danh m c nh v y (không có r i ro riêng) cung c p cho chúng ta m t cách hi u s b v Ủ ngh a c a các mô hình nhân t . M t s nhƠ qu n tr danh m c s d ng chúng trong vi cquy t đ nh DM T t i u.
Ví d 1.2: Cho mô hình k nhân t (F1, F2, ..., Fk). G i pi lƠ DM T thu n nh t th i (i =1,k). Khi đó, DM T thu n nh t th nh t có p1= 1, còn l i p2 = p3 = .... = pk = 0.
T ng t nh v y cho các DM T thu n nh t khác.
1.3.6. Vi cămôăph ngăvƠăkinhădoanhăchênhăl chăgiá
M t s l ng đ l n các ch ng khoán s lƠm cho các DM T h u nh không có r i ro riêng. Ta có th thi t l p các DM T mô ph ng các s đ u t mƠ không có r i ro b ng cách xây d ng t các DM T nhân t thu n nh t v i cùng các h s c a s đ u t nƠo mƠ ta mu n mô ph ng. Ph ng trình nhân t c a DM T mô ph ng vƠ c a s đ u t đ c mô ph ng s gi ng nhau ngo i tr các . Theo gi
đ nh nƠy thì không có các trong các ph ng trình nhân t nƠy. Do đó, TSSL có th có c a DM T mô ph ng vƠ s đ u t đ c mô ph ng ch chênh l ch nhau m t h ng s , đó lƠ chênh l ch c a các TSSL mong đ i.
N u các h s c a DM T mô ph ng vƠ c a s đ u t đ c mô ph ng gi ng nhau thì s có m t c h i chênh l ch giá. Ví d , n u DM T mô ph ng có TSSL mong đ i cao h n thì các nhƠ đ u t s có th mua DM T đó vƠ bán kh ng s đ u t đ c mô ph ng vƠ nh n đ c kho n ti n m t phi r i ro trong t ng lai mƠ không ph i b ti n ra hi n t i.
1.3.7. LỦăthuy tăkinhădoanhăchênhăl chăgiáăậ APT
B i vì r i ro riêng t ng đ i không quan tr ng đ i v i các nhƠ đ u t , nên ta phân tích r i ro c a các ch ng khoán b ng cách ch t p trung vƠo các h s nhân t c a các DM T đ c đa d ng hóa t t. Do đó, n u b qua các r i ro riêng thì s phân tích m i quan h gi a r i ro vƠ TSSL c a chúng ta s không b nh h ng. (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
N u hai s đ u t hoƠn toƠn mô ph ng nhau vƠ có các TSSL mong đ i khác nhau thì m t nhƠ đ u t có th đ t đ c l i nhu n phi r i ro b ng vi c mua s đ u t v i TSSL mong đ i cao h n vƠ bán kh ng s đ u t có TSSL mong đ i th p h n. Khi TSSL c a các ch ng khoán không th a ph ng trình liên h gi a các TSSL mong đ i c a ch ng khoán v i các nhân t c a chúng thì nh ng c h i chênh l ch s t n t i. M i quan h TSSL mong đ i ậr i ro nƠy đ c bi t đ n nh lƠ “LỦthuy t kinh doanh chênh l ch giá ậAPT”.
1.3.7.1. Các gi đ nh c a Lý thuy t kinh doanh chênh l ch giá
C n nguyên c a APT yêu c u ch 3 gi đ nh:
(1) Các TSSL có th đ c mô t b ng m t mô hình nhân t . (2) Không có các c h i chênh l ch.
(3) Có m t s l ng l n các ch ng khoán, vì th có th thi t l p các DM T mƠ đa d ng hóa r i ro riêng c a t ng lo i ch ng khoán riêng l .
Gi đ nh nƠy cho phép chúng ta xác nh n r ng r i ro riêng không t n t i. vi c phân tích t ng đ i đ n gi n, xem nh các s đ u t không có r i ro riêng.
1.3.7.2. Lý thuy t kinh doanh chênh l ch giá cùng v i không có r i ro
riêng
Xem nh s đ u t i v i các TSSL đ c hình thƠnh b i mô hình k nhân t đ c mô t b i:
ri = i + i1F1 + i2F2 + ầ + ikFk (1.16) L u Ủ r ng ph ng trình (1.16) không có i; vì th , không có r i ro riêng.Nh đƣ nói, m t ph ng pháp đ mô ph ng thu nh p c a s đ u t nƠy lƠ thi t l p m t DM T v i t tr ng c a ch ng khoán phi r i ro lƠ
k 1 j ij 1 ; c a DM T nhân t th nh t lƠ i1, c a DM T nhân t th hai lƠ i2, ... , vƠ cu i cùng, t tr ng c a DM T nhân t th k lƠ ik. Các DM T nhân t nƠy có th đ c thi t l p ho c lƠ t m t s l ng t ng đ i nh các ch ng khoán không có r i ro riêng ho c lƠ t m t s l ng l n các ch ng khoán mƠ r i ro riêng đƣ đ c đa d ng hóa.
TSSL mong đ i c a DM T mô ph ng s đ u t i lƠ:
TSSL mong đ i = rf+ 1 1+ 2 2+ ầ + k k (1.17) V i: 1, 2 , ầ , klƠ ph n bù r i ro c a các DM T nhân t .
M t c h i chênh l ch t n t i ậ tr phi s đ u t ban đ u vƠ DM T mô ph ng nó có cùng TSSL mong đ i ậvì có m t kho n dƠi h n trong s đ u t vƠ m t kho n ng n h n đánh đ i trong DM T mô ph ng mƠ không có r i ro vƠ không có chi phí.
M t c h i chênh l ch giá ch ng khoán t n t i cho t t c các s đ u t không có r i ro riêng, tr phi:
ri = rf+ i1 1+ i2 2+ ầ + ik k (1.18) V i: 1, 2 , ầ , káp d ng cho t t c s đ u t không có r i ro riêng.
Ph ng trình c a LỦ thuy t kinh doanh chênh l ch giá, ph ng trình (1.18), là m i liên quan gi a r i ro vƠ TSSL mong đ i mƠ không có các c h i chênh l ch.
V trái c a ph ng trình lƠ TSSL mong đ i c a m t s đ u t . V ph i lƠ TSSL mong đ i c a m t DM T mô ph ng v i cùng các nhân t c a s đ u t . Ph ng trình (1.18) vì th mô t m t m i quan h mƠ không có s chênh l ch giá ch ng khoán: d u ”=” ch nêu lên r ng TSSL mong đ i c a s đ u t s gi ng nh
c aDM T mô ph ng nó.
K t lu năch ngă1
Nghi p v qu n lỦ DM T c ng nh các lỦ thuy t đ u t hi n đ i không ph i lƠ v n đ m i v h c thu t trên th gi i, nh ng nó v n lƠ v n đ t ng đ i m i t i Vi t Nam đ c bi t lƠ khi áp d ng vƠ tri n khai vƠo th c t TTCK. Ch ng 1 đƣ trình bƠy nh ng n i dung c b n liên quan đ n nghi p v qu n lỦ DM T, gi i thi u v lỦ thuy t CAPM vƠ lỦ thuy t kinh doanh chênh l ch giá (APT). Các n i dung chính c a ch ng g m:
Gi i thi u v DM T cùng v i nh ng công c vƠ các lo i tƠi s n đ u t mƠ nhƠ đ u t có th n m gi trong DM T c a mình t đó ta có th th y đ c m t cách đ y đ h n v các công c đ u t trong th tr ng tƠi chính hi n đ i.
c đi m nghi p v QLDM T vƠ phân bi t nghi p v QLDM T v i các nghi p v t ng t khác.
Trình bƠy nh ng n i dung c b n c a lỦ thuy t CAPM vƠ lỦ thuy t APT ây chính lƠ n n t ng lỦ lu n quan tr ng có tính ng d ng cao trong vi c phát tri n nghi p v QLDM T dƠnh cho nhƠ đ u t cá nhân trên TTCK Vi t Nam.
CH NGă2:ăL AăCH NăDANHăM Că UăT ăHI UăQU ă
TRểNăTH ăTR NGăCH NGăKHOÁNăVI TăNAM
2.1. Th tr ng ch ng khoán Vi t Nam 2.1.1. T ng quan