M CăL C
3.5. Mô hình nghiên c u
V i m c đích nghiên c u v nh h ng riêng l và k t h p c a bi n đ ng thu nh p b t th ng và tính thanh kho n ch ng khoán đ n t su t sinh l i c phi u khi công b báo cáo tài chính, tác gi d a vào các mô hình h i quy ki m đnh c a Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) và Chordia, Subrahmanyam và Tong
1 Xem cách tính RET2_12 m c 3.6
2 Xem công th c tính tính thanh kho n theo Datar, VT, Naik, NY, Radcliffe, R, 1998. Liquidity and Stock returns: An Alternative Test. Journal of Financial Market 1, 203-219. m c 3.6
(2013). Nh ng mô hình h i quy ki m đnh t su t sinh l i c phi u trên ba bi n s
chính là ắbi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính”, ắtính thanh
kho n ch ng khoán” và cu i cùng là ắs k t h p c a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán”.
Bi n ph thu c trong mô hình là t su t sinh l i c phi u.
Các bi n đ c l p đóng vai trò ki m soát c ng xu t hi n trong mô hình đ làm gi m vi c gây nhi u trong mô hình đ ng th i làm rõ h n các y u t nh h ng đ n l i nhu n c a c phi u, bao g m: T ng các tích s gi a h s h i quy và giá tr c a các y u t t ng ng trong mô hình ba y u t Fama và French (1993) có đi u ch nh
theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006), quy mô công ty, t s giá tr s sách và giá tr th tr ng, kh i l ng giao d ch tính b ng ti n, l i nhu n c ng d n trong
m i hai tháng tr c.
Mô hình nghiên c u t ng quát đ c cho nh sau:
T su t sinh l i c phi u = f(Bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính, Tính thanh kho n ch ng khoán, K t h p c a bi n đ ng thu nh p b t
th ng khi công b báo cáo tài chính và tính thanh kho n ch ng khoán, T ng các tích s gi a h s h i quy và giá tr c a các y u t t ng ng trong mô hình ba y u t Fama và French (1993) có đi u ch nh theo Chordia, Goyal, Sad a và c ng s
(2006), Quy mô công ty, T s giá tr s sách và giá tr th tr ng, Kh i l ng giao d ch tính b ng ti n, L i nhu n c ng d n trong m i hai tháng tr c)
Ti n hành ch y h i quy d li u chéo theo mô hình c a Fama và MacBeth (1973) v l i nhu n đi u ch nh r i ro trên các đ c tính c a công ty, tác gi ti n hành ch y b n mô hình h i quy theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) và Chordia, Subrahmanyam và Tong (2013) nh sau:
Mô hình h i quy th hai Mô hình th ba Mô hình h i quy th t Trong đó: Rjt là t su t sinh l i c a c phi u j t i tháng t. Rft là t su t sinh l i phi r i ro t i tháng t.
CNTS là t ng các tích s gi a h s h i quy trong mô hình ba y u t Fama và French (1993) có đi u ch nh theo Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) đ c ch y khi tính giá tr alpha trong b ng 4.1 và giá tr c a các y u t t ng ng trong mô hình này.
Các đ c tính công ty bao g m:
SIZE: Quy mô công ty, tính b ng logarit t nhiên c a giá tr th tr ng c a v n ch s h u
BM: T l giá tr s sách c a v n ch s h u và giá tr th tr ng c a v n c ph n, trong đó giá tr s sách đ c tính b ng t ng giá tr tài s n c a công ty tr đi
đ c tính b ng giá th tr ng m t c phi u nhân v i t ng s c phi u c a doanh nghi p.
DVol: bi n đ i di n cho kh i l ng giao d ch tính b ng ti n, tính b ng logarit t nhiên c a tích s giá c phi u ch a đi u ch nh lúc đóng c a và s l ng c phi u giao d ch trong ngàytính b ng ti n.
RET12: l i nhu n c phi u c ng d n t m i hai tháng tr c.
SUE: đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa và đ c tính b ng cách l y thu nh p đ c công b quý g n nh t tr cho thu nh p đ c công b cách đó b n quý,
sau đó hi u s thay đ i thu nh p này đ c chu n hóa b ng cách chia đ l ch chu n
đ c c l ng trên tám quý tr c đó.
ILLIQ: tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002) đ c tính b ng tr tuy t đ i s thay đ i giá c phi u chia cho kh i l ng giao d ch tính b ng ti n hàng ngày.
SUE*ILLIQ: là s k t h p gi a hai bi n đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa và tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002), đ c tính b ng quy mô công ty nhân v i đ t bi n v thu nh p đ c chu n hóa v i tính thanh kho n đ c tính theo Amihud (2002).
T t c các đ c tính đ c tính tr hai tháng (t-2) so v i tháng t là th i đi m bi n ph thu c đ c đo, b i vì theo Bernard và Thomas (1989), Chordia và Shivakumar (2006) và Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) cho r ng, kho ng th i gian 2 tháng sau công b báo cáo tài chính, s tác đ ng c a bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính đ n giá c phi u hay t su t sinh l i là rõ nét nh t.
Hình 3.2 Mô hình nghiên c u
Bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính
Tính thanh kho n ch ng khoán
K t h p Bi n đ ng thu nh p b t
th ng khi công b báo cáo tài chính và Tính thanh kho n ch ng khoán
T SU T SINH L I C PHI U
Quy mô công ty
T s giá tr s sách trên giá tr th
tr ng
Kh i l ng giao d ch tính b ng ti n
L i nhu n c ng d n trong m i hai
tháng tr c
T ng các tích s gi a h s h i quy và giá tr c a các y u t t ng ng trong mô hình ba y u t Fama và French (1993) có
3.6.Xácăđ nh bi n s trong nghiên c u T su t sinh l i c a giá c phi u
T su t sinh l i hàng ngày c a giá c phi u đ c tính là ph n tr m thay đ i trong giá.
Trong đó:
Ri,t: T su t sinh l i hàng ngày c a giá c phi u i.
Pi,t: giá c phi u lúc đóng c a vào t i th i đi m t. Pi,tậ1: giá c phi u lúc đóng c a vào t i th i đi m t ậ 1.
T su t sinh l i tháng theo giá c phi u đ c tính b ng giá tr trung bình t su t sinh l i hàng ngày c a giá c phi u trong tháng.
T su t sinh l i th tru ng và t su t sinh l i phi r i ro
Tính toán Rm và Rf: Rf là t su t sinh l i thu đ c t các kho n đ u t không
r i ro đ c tính b ng lãi su t c a trái phi u Chính ph có k h n 5 n m. Còn Rm là t su t sinh l i th tr ng, th ng giá tr này đ c ch n là ch s th tr ng n i mà c
phi u niêm y t. Theo đó n u tính toán cho các c phi u niêm y t t i HOSE thì ta ch n ch s VnIndex.
T ng t nh v i Ri, Rm s đ c tính b ng công th c sau:
t bi n v thu nh păđ c chu n hóa (Standardized Unexpected Earnings - SUE)
SUE dùng đ đo l ng bi n đ ng thu nh p b t th ng khi công b báo cáo tài chính. Theo nghiên c u c a Bernard và Thomas (1989), Chan, Jegadeesh và Lakonishok (1996), Chordia, Goyal, Sadka và c ng s (2006) trong m i tháng SUE
cho thu nh p đ c công b cách đó b n quý, sau đó hi u s thay đ i thu nh p này
đ c chu n hóa b ng cách chia đ l ch chu n đ c c l ng trên tám quý tr c đó.
C th , SUE đ c tính b ng công th c sau:
Trong đó:
Eiq là thu nh p g n nh t quý q, đ c công b ho c trong tháng t ho c trong 3
tháng tr c đó.
Eiq-4 là thu nh p quý q ậ 4.
iq là đ l ch chu n c a (Eiq − Eiq−4) trên tám quý tr c đó.
Vì th tr ng ch ng khoán Vi t Nam thành l p ch a lâu, còn non tr , nên đ i v i nh ng c phi u trong m u niêm y t sau tháng 01 n m 2005, giá tr SUE s đ c tính v i đ l ch chu n b t đ u t th i gian niêm y t.
Tínhăthanhăkhoánăđ c tính theo Amihud (2002)
Theo cách đo l ng tính kém thanh kho n c a Amihud (2002) ch s này đ c tính b ng tr tuy t đ i s thay đ i giá c phi u chia cho kh i l ng giao d ch tính b ng ti n hàng ngày:
Trong đó, Ritd là l i nhu n hàng ngày, DVOLitd là kh i l ng giao d ch tính b ng ti n c a c phi u i vào ngày d trong tháng t và Dit là s t i th i đi m trong tháng t mà d li u là có s n đ i v i c phi u i.
Ph ng pháp này yêu c u ph i b qua các ngày không có x y ra giao d ch.
Tính thanh kho năđ c tính theo Datar, Naik và Radcliffe (1998)
Datar, Naik và Radcliffe (1998) s d ng t l doanh thu, đ c tính theo t l kh i l ng giao d ch và s l ng c phi u l u hành đ ki m đ nh th c nghi m vai trò c a tính thanh kho n trong vi c đ nh giá ch ng khoán. Trong bài báo cáo nghiên c u
c a Ibbotson, Chen, Daniel và c ng s (2013) đã vi t r ng ắtác gi không cho r ng t l doanh thu là cách đo l ng kh n ng thanh toán "t t nh t", nh ng tác gi cho r ng
đó là cách đo l ng đ n gi n mà hi u qu r t cao.”
Trong đó:
TURNOVERi,t: t l doanh thu hay tính thanh kho n t i th i đi m t c a c phi u i
VOLUMEi,t: kh i l ng giao d ch t i th i đi m t c a c phi u i.
i,t: t ng s c phi u đang l u hành t i th i
đi m t c a c phi u i.
Kh iăl ng giao d ch tính b ng ti n
Kh i l ng giao d ch là kh i l ng lo i ch ng khoán đó đã mua bán trong ngày. Kh i l ng giao d ch tính b ng ti n hàng ngày c a c phi u đ c tính b ng giá c phi u lúc đóng c a và s l ng c phi u giao d ch trong ngày.
Trong đó:
DVOLit: kh i l ng giao d ch tính b ng ti n t i th i đi m t c a c phi u i. Pit: giá c phi u ch a đi u chnh đóng c a vào t i th i đi m t c a c phi u i. Volumeit: s l ng c phi u giao d ch trong t i th i đi m t c a c phi u i. Vì s l ng c phi u giao d ch hàng ngày có th r t l n, nên theo Brennan, Chordia và Subrahmanyam (1998) kh i l ng giao d ch tính b ng ti n s d ng trong nghiên c u là bi n đ i di n cho kh i l ng giao d ch tính b ng ti n, đ c tính là logarit t nhiên c a nó.
Trong các nghiên c u tr c đây, quy mô công ty có th đ c đo l ng theo nhi u cách khác nhau, nh d a trên giá tr c a t ng tài s n, c a doanh thu hay giá tr th tr ng c a công ty. Ngoài ra còn m t th c đo không ph bi n khác nh quy mô công ty đ c d a trên s lao đ ng hi n t i. Xác đ nh quy mô công ty d a trên t ng tài s n là cách đo l ng thông d ng nh t. Theo Hovakimian và Titman (2006) bi n đ i di n cho quy mô công ty đ c đo b ng ln (giá tr s sách c a t ng tài s n). Trong lu n
v n này, tác gi c ng s d ng giá tr ln(t ng tài s n) trong các báo cáo tài chính hàng
quý đ đo l ng quy mô công ty. Vi c không dùng giá tr th tr ng c a công ty đ đo l ng quy mô công ty do nh ng bi n đ ng c a th tr ng ch ng khoán Vi t Nam trong kho ng th i gian nghiên c u s không đánh giá đúng th c tr ng c a các công ty trong m u nghiên c u. Ngoài ra, tài s n là bi n có giá tr l n h n nhi u so v i các bi n nghiên c u khác, nh m m c đích làm gi m s cách bi t gi a các giá tr c a các bi n, tác gi dùng toán t logarit t nhiên cho giá tr tài s n.
T s giá tr s sách và giá tr th tr ng (BM)
T s giá tr s sách và giá tr th tr ng đ c tính nh sau:
Giá tr s sách (B) = t ng tài s n ậ n ph i tr ậ tài s n c đnh vô hình Giá tr th tr ng (M) = s c phi u l u hành * giá c phi u
BM = B/M (giá tr s sách/giá tr th tr ng)
L i nhu n c phi u t tháng t ậ2ăđ n t ậ 12 (Momentum ậ RET2_12)