song vẫn còn gặp những khó khăn nhất định cần đợc khắc phục trong thời gian tới đây.
Với các nớc đã phát triển đã từng sử dụng các công cụ để điều chỉnh cơ số tiền tệ và tạo ra những biến động trong 1,2,3cung ứng tiền thì nghiệp vụ thị trờng mở luôn là công cụ tuyệt vời nhất, có vai trò quyết định quan trọng nhất trong số các công cụ đợc sử dụng. Tại sao vậy? Câu trả lời nh sau:
- Nghiệp vụ thị trtờng mở tự nó có thể kiểm soát đợc toàn bộ khối lợng mà nó thực hiên, trong khi đó, hành vi kiểm soát này không thể có đợc với các công cụ khác. Chẳng hạn nh công cụ dự trữ bắt buộc, tự nó không phản ánh đợc toàn bộ dự trữ thực của hệ thống ngân hàng và do đó khó kiểm soát lợng tiền cung ứng. Hay nh với nghiệp vụ chiết xuất, NHTƯ có thể sử dụng lãi suất chiết khấu để điều tiết hay khuyến khích các NHTM vay vốn nhng trên thực tế, nó không thể trực tiếp kiểm soát đợc khối lợng chiết khấu.
- Với nghiệp vụ thị trờng mở, NHTƯ có thể điều chỉnh cơ số tiền tệ tuỳ theo phơng mức độ mong muốn thông qua việc mua hoặc bán một khối lợng chứng khoán lớn hay nhỏ.
- Với nghiệp vụ thị trờng mở, NHTƯ có thể đảo ngợc tình thế bằng cách thay hành vi mua bằng hành vi bán khi thấy cung ứng tiền tệ tăng quá nhanh do nó mua trên thị trờng mở quá nhiều và ngợc lại.
Với những lợi thế hơn hẳn các công cụ khác,cho nên sau khi ra đời nghiệp vụ thị trờng mở đã đợc áp dụng rộng rãi ở dầu hết các nớc phát triển. ở nớc ta, nghiệp vụ thị trờng mở bắt đầu đợc vận hành vào ngày 12/7/2000, đây là một bớc chuyển khá quan trọng trong việc đổi mới quá trình điều hành chính sách tiền tệ của NHNN Việt Nam. Mời tháng đã trôi qua kể từ ngày mới bắt đầu, dù sao đi chăng nữa thì với tuổi thọ của một công cụ thời gian chỉ có từng ấy tháng quả là vẫn còn quá ngắn và vì thế, còn rất nhiều vấn đề cần bàn bạc xoay quanh công cụ này.
Thứ nhất: Thị trờng mở là gì? Câu hỏi tởng chừng nh ngớ ngẩn, nhng trên thực tế không phải nh vậy. Mặc dù khái niệm vè thị trờng mở đợc chúng ta bắt đầu tiếp cận từ thời kỳ đầu đổi mới hoạt động ngân hàng và cho đến nay, NHNN Việt Nam đang thờng sử dụng nghiệp vụ này vào việc điều hành chính sách tiền tệ ở nớc ta, song để trả lời câu hỏi trên vẫn không ít ngời còn mơ hồ. Không ít tài liệu và sách vở của chúng ta đã viết rằng: Nghiệp vụ thị trờng mở là nghiệp vụ mua bán các loại giấy tờ có giá ngắn hạn của NHTƯ nhằm điều tiết khối lợng tiền cung ứng.
Theo R. GlemHubbard - Đại học Clumbia thì “ Nghiệp vụ thị trờng mở là việc mua và bán các loại chứng khoán trên thị trờng tài chính đợc thực hiện bởi Fed” (Money, the financial system and the economy – Trang 500).
Theo một tài liệu của Đại học Victoria New Zealand thì “ Một nghiệp vụ thị trờng mở xảy ra khi NHTƯ thay đổi cơ số tiền tệ bằng việc mua hoặc bán các chứng khoán tài chính trên thị trờng mở”.
Nh vậy, có thể nói một cách rõ ràng rằng: Nghiệp vụ thị trờng mở là nghiệp vụ đợc thực hiện bởi NHTƯ mà nội dung cụ thể của nó là mua hoặc bán các loại chứng khoán và các chứng khoán này khôn bị giới hạn về thời hạn nh cách hiểu của chúng ta lâu nay.
Trên thực tế, thì lý luận đã diều chỉnh hành động của chúng ta. Theo Quyết định 85/2000 QĐ- NHNN 14 ngày 9/3/2000 của Thống đốc NHNN về việc ban hành Quy chế nghiệp vụ thị trờng mở trong điều 8 có ghi “ Các loại giấy tờ có giá đợc giao dịch thông qua thị trờng mở.
1. Tín phiếu kho bạc. 2. Tín phiếu NHNN.
3. Các loại giất tờ có giá ngắn hạn khác do Thống đốc NHNN quy định cụ thể trong từng thời kỳ.
Quy định trên cho thấy trong từng thời kỳ cụ thể, thì các loại giấy tờ có giá đợc sử dụng trong nghiệp vụ thị trờng mở của nớc ta có thể tăng thêm ngoài tín phiếu kho bạc và tín phiếu NHNN, nhng vẫn là “giấy tờ có giá ngắn hạn”.
Sự khác nhau giữa nhận thức của chúng ta và các nớc đã và đang sử dụng nghiệp vụ thị trờng mở có thể cha nói lên đợc một cách rõ ràng nh thế nào là đúng nhất, tốt nhất. Vì vậy, vấn đề cơ bản là chúng ta phải chứng minh đợc các loại giấy tờ có giá trung, dài hạn cũng có đủ điều kiện cần thiết để tham gia vào nghiệp vụ thị trờng mở của NHTƯ. Cơ sở của nó nh sau:
- Hành vi mua vào và bán ra các loại giấy tờ có giá là hoat động diễn ra th- ờng xuyên trên thị trờng mở. Lúc này mua vào thì lúc khác bán ra, thậm chí NHTƯ có thể thay hành vi bán nếu phát hiện ra mình đã mua chứng khoán quá nhiều và vì vậy,đã đa tiền vào lu thông vợt mức cần thiết. Và ngợc lại, thay hành vi bán bằng hành vi mua khi cảm nhận đợc sự “ngột ngạt, nghẽn tắc” của các hoạt động kinh tế không đủ cơ số tiền tệ cần thiết mà nguyên nhân do NHTƯ bán ra một số lợng chứng khoán quá lớn; vì vậy đã rút về một số lờng tiền quá mức cần thiết từ lu thông. Chính hành vi mua bán, trao đổi thờng xuyên các loại khả năng nối kết nhiều nguồn vốn ngắn hạn thành nguồn vốn trung, dài hạn để thoả mãn nhu cầu của các chủ thể kinh tế trên thị trờng vốn. Một nền kinh tế đã có chứng khoán, đã có thị trờng chứng khoán thì tính chất dài hạn của nguồn vốn chỉ tồn tại ở phía ngời phát hành, mà bản chất của nguồn vốn dài hạn này chính là một chuỗi nguồn vốn ngắn hạn tạo thành, chúng ta không phải e ngại , lo lắng rằng mua chứng khoán trung, dài hạn sẽ làm cho vốn bị ứ đọng, vốn bị nằm chết một chỗ.
-Trong nghiệp vụ thị trờng mở, không chỉ có phơng thức mua bán hẳn mà còn có phơng thức giao dịch có kỳ hạn. Chính phơng thức giao dịch này giúp cho NHTƯ có thể chủ động về thời hạn và không bị phụ thuộc vào thời hạn của chứng khoán.
- Phân tích trên cho thấy các loại chứng khoán trung và dài hạn có đủ cơ sở để tham gia vào nghiệp vụ thị trờng mở. Tuy nhiên, trong điều kiện cụ thể ở Việt
Nam hiện nay, khi mà thị trờng chứng khoán mới đi vào hoạt động, khi mà nghiệp vụ thị trờng mở cũng chỉ đang ở giai đoạn khởi đầu nền kinh tế cũng còn tiềm ẩn nhiều khả năng rủi ro, cho nên mặc dù chấp nhận các loại chững khoán trên nguyên tắc, song trong quá trình thực hiện thì sự chọn lọc vẫn không bao giờ thừa cả.
Thứ hai: Loại chứng khoán và phơng thức giao dịch.
Loại chứng khoán giao dịch: Trong số các loại giấy tờ có giá thì các loại chứng khoán do Kho bạc Nhà nớc phát hành luôn là loại chứng khoán đợc giao dịch chủ yếu trên thị trờng mở. Điều này đúng với hầu hết các nớc đã và đang sử dụng nghiệp vụ thị trờng mở để điều hành chính sách tiền tệ. Lý di rất rõ ràng và đơn giản. Các loại chứng khoán kho bạc có tỉ lệ rủi ro thấp nhất. Vì rủi ro thấp cho nên việc trao đổi chứng khoán kho bạc trở lên dễ dàng hơn do ngời ta ít phải lo lắng và tốn công sức, chi phí để thăm dò nhận định rủi ro.
Mặt khác, chứng khoán kho bạc còn có một u thế hơn hẳn các loại chứng khoán khác ở chỗ nó có một thị trờng vô cùng rộng lớn, đây là điều kiện thuận lợi để NHTƯ có thể điều tiết cơ số tiền tệ ở một bình diện rộng, thậm chí tại một thời điểm tức thời nếu thấy cần thiết, thay vì phải thực hiện giao dịch với nhiều loại chứng khoán công ty khác nhau bởi số lợng chứng khoán mỗi công ty chỉ có giới hạn.
Cũng tơng tự nh ở các nớc, ở Việt Nam, chứng khoán kho bạc cũng đang chiếm u thế hơn các loại chứng khoán khá xét cả về mực độ rủi ro và kích cỡ thị trờng.
Phơng thức giao dịch: Hiện nay, ở nớc ta nghiệp vụ thị trờng mở có thể áp dụng một trong hai phơng thức giao dịch sau:
- Bán và cam kết mua lại (giao dịch có kỳ hạn).
- Mua hoặc bán hẳn.
Thực ra thị trờng đã thực sự trở lên sôi động, giao dịch trên thị trờng mở đ- ợc tiến hành thờng xuyên, thì áp dụng loại phơng thức giao dịch nào không phải
là vấn đề đáng quan tâm mà nó phụ thuộc vào nhu cầu giao dịch của các đối tác tham gia thị trờng, hay nói cách khác, đó là một sự thoả thuận. Tuy nhiên, với những điều kiện cụ thể ở nớc ta thì việc quan tâm đến phơng thức giao dịch lại là cần thiết, bởi lẽ các giao dịch trên thị trờng này còn quá nghèo nàn. Nhng phải chăng “phơng thức mua bán hẳn chỉ phù hợp với giai đoạn đầu” nh một số ngời đã nhận định? Tôi không cho là nh vậy. “Giai đoạn đầu” ở đây không đợc rõ ràng cho lắm. Hơn nữa, việc mua bán hẳn làm cho tính linh hoạt của NHTƯ trong việc điều tiết khối lợng tiền cung ứng có nhiều khả năng bị suy giảm mà nhất là giai đoạn đâù khi mà thị trơng mới chỉ hoạt động mang tính cầm chừng thì mua bán hẳn quả là rất nguy hiểm (mua mà không bán ra đợc). Tôi thiết nghĩ, trong điều kiện của chúng ta hiện nay nên hạn. Riêng đối với các loại chứng khoán trung và dài hạn thì NHTƯ nên kết hợp 2 hình thức:
- Bán hẳn.
Không nên dùng hình thức “mua hẳn” với loại chứng khoán này. Thứ ba: Chấp nhận chi phí.
Trong điều kiện bình thờng, mọi hoạt động giao dịch vẫn diễn ra trôi chảy thì vấn đề giá cả không phải là mối quan tâm đặc biệt. Tuy nhiên, trong những tr- ờng hợp đặc biệt, NHTƯ cần phải can thiệp vào khối lợng cùng tiền tệ một cách tức thời và với một khối lợng đáng kể, lúc đó chúng ta phải quan tâm đến giá. NHTƯ phải dùng cơ chế giá để thực hiẹn đợc mục đích của mình để khi NHTƯ muốn bán thì sẽ có ngời mua và nếu NHTƯ muốn mua cũng có ngay ngời bán. Trong cơ chế thị trờng, không thể bắt buộc mà phải điều chỉnh bằng giá, dùng giá thấp để kích thích ngời bán. Đó là chi phí phải trả cho việc thực hiện mục tiêu của chính sách tệ trong những thời kỳ đặc biệt và đó cũng là chi phí cần thiết mà NHTƯ phải chấp nhận.
Thứ t: Tại sao đã gần 1 năm đi vào hoạt động mà giao dịch trên thị trờng mở của chúng ta vẫn còn rất buồn tẻ? (1)
IV. Nguyên nhân và một số giải pháp trong vận hành nghiệp vụ thị tr ờng mở ở Việt Nam.
Theo tin từ ngân hàng nhà nớc, tính đến nay có 15 tổ chức tín dụng trong cả nớc đăng ký và đợc chấp thuận là thành viên thị trờng mở. Nghiệp vụ thị trờng mở ra đời cũng đã có những dấu hiệu đáng mừng. Tuy nhiên bên cạnh những mặt thuận lợi, chúng ta đang vấp phải những khó khăn trong điều kiện hiện nay. Nguyên nhân cơ bản nhất là do hệ thống ngân hàng và thị trờng tài chính cha phát triển đi kèm với nó là sự thiếu hụt và kém cỏi của hàng hoá trên thị trờng này. Hàng hoá mới chỉ đợc mua bán chủ yếu trên thị trờng sơ cấp, còn thị trờng thứ cấp mới chỉ hình thành và manh nha hoạt động. Hàng hoá chủ yếu trên thị trờng mở là tín phiếu kho bạc nhng khối lợng phát hành còn ít và cha thờng xuyên.
Cũng nh các nớc đang phát triển khác, thị trờng chứng khoán ở Việt Nam cha phát triển mặc dù ngày 20/7/2000 sàn giao dịch chứng khoán đã ra đời ở Việt Nam song hoạt động của nó kém sôi động, các phiên giao dịch đợc thực hiện rất ít, khối lợng lại cha chiếm đợc lòng tin của công chúng, sự thiếu phong phú của các loại hàng hoá này đã khiến cho nó cha hề phá huy tác dụng trong điều hành chính sách tiền tệ.
Đi kèm với vấn đề này đó là sự cha hoàn chỉnh của hệ thống ngân hàng và tài chính. Hệ thống náy cha phát huy đợc hết khả năng để đáp ứng nhu cầu thực tế của nền kinh tế gây cho công chúng một sự không tin tởng. Ngân hàng Trung - ơng- cơ quan quyền lực tối cao của hệ thống ngân hàng và các định chế tài chính- cha phải là tổ chức có quyền hạn độc lập trong điều tiết cung ứng tiền ngân hàng Trung ơng luôn bịsự chi phối của chính phủ về mức cung tiền, lãi suất, tín dụng… Hoạt động của nó cũng chỉ thực hiện trên một phạm vi hẹp đó là hoạt động tín dụng với các doanh nghiệp vừa và lớn, với xuống từng trọng điểm. Nhiều ngân hàng thơng mại lại là chi nhánh của các ngân hàng nớc ngoài hoạt động của họ thờng diễn ra trên đồng ngoại tệ hơn là nội tệ. Do vậy ngân hàng Trung ơng cũng gặp khó khăn trông quản lý tiền tệ(1). Bên cạnh đó chính là vấn đề tập tung và độc quyền trong ngành ngân hàng, mặc dù đã có nhiều thay đổi sau cải cách hành chính năm 1989. Tuy nhiên, cho đến nay hệ thống ngân hàng vẫn hoàn toàn đợc độc quyền bởi các ngân hàng thơng mại quốc doanh với tỷ lệ thị phần luôn trên 75% (trong cả hoạt động huy động vốn lẫn hoạt động cho vay)( 2). Đây cũng là yếu tố kìm hãm sự phát triển rộng rãi của thị trờng mở.
Ngoài hai nhân tố có tính chất chủ đạo nói trên thì việc bảo đảm hoạt động của thị trờng này dựa trên cơ sở pháp lý cũng không thể hthiếu. Mặc dù nhà nớc đã đa vấn đề này trong luật ngân hàng trong các quyết định và quy chế đã ban hành nhng đó cũng cha đầy đủ, chi tiết và rõ ràng. Điều này gây ra những khó