Chương 1: Lý luận chung về tác động của thị trường tiền mã hóa đến thị trường chứng khoán
1.3. Tác động của thị trường tiền mã hóa đến thị trường chứng khoán
1.3.2. Kết quả nghiên cứu về tác động của thị trường tiền mã hóa đến lợi tức trên thị trường chứng khoán
Theo Husain và Mahmood (2001), Siliverstovs và Duong (2006) hay Dagar (2014) đều khẳng định thị trường chứng khoán đóng vai trò quan trọng trong việc đóng góp vào khả năng tăng trưởng của một nền kinh tế. Một bên là thị trường đóng vai trò trụ cột trong nền kinh tế hiện nay với một bên là thị trường mới nổi nhưng có sự phát triển đáng kinh ngạc, thu hút một lượng vốn khổng lồ chảy qua và có thể trở thành nền móng của nền kinh tế trong tương lai. Tuy nhiên, chưa có nhiều nghiên cứu tiến hành đánh giá toàn diện mối quan hệ tác động qua lại giữa hai thị trường đó để mang lại những góc nhìn khách quan cho những nhà hoạch định chính sách hay giới đầu tư. Một số ít những nghiên cứu đã tiến hành nhưng nhưng như thế là chưa đủ bởi do hạn chế trong phương pháp tiến hành nghiên cứu hoặc phạm vi thực hiện nghiên cứu bị giới hạn tại một số các quốc gia, vùng lãnh thổ.
19
1.3.2.2. Các nghiên cứu cho thấy có sự tác động qua lại giữa hai thị trường
● Tác động cùng chiều
Thị trường tiền mã hóa và thị trường chứng khoán có những tác động tích cực lẫn nhau được chứng minh trong các nghiên cứu như nghiên cứu của Sami và Abdallah (2020), nghiên cứu của Thampanya, Nasir và Huynh (2020) hay nghiên cứu của Lian và các cộng sự (2019). Các bài nghiên cứu đã đưa ra được kết luận sự tác động tích cực của thị trường tiền mã hóa và thị trường tiền mã hóa nhưng không hẳn là chỉ có sự tác động đơn thuần của 2 thị trường này với nhau mà ngoài ra cũng sự ảnh hưởng tích cực của các thị trường này cũng phụ thuộc vào những yếu tố bên ngoài của từng khu vực.
Trong nghiên cứu của Sami và Abdallah (2020) đã sử dụng mô hình IV-GMM để đưa ra được kết luận có sự tác động tích cực của 2 thị trường tại các quốc gia không thuộc vùng Vịnh (MENA khác), nơi có sự linh hoạt trong việc áp dụng các quy tắc Sharia của Hồi giáo hoặc không tuân theo quy tắc này, hiệu suất thị trường chứng khoán tăng 0,13%, cứ mỗi lần tăng 1% lợi nhuận từ tiền mã hóa. Sự ảnh hưởng tích cực này là do các quốc gia không thuộc vùng vịnh được nới lỏng về việc giao dịch kinh tế và đầu cơ, trong khi các quốc gia thuộc vùng vịnh tuân thủ theo các quy tắc Sharia của Hồi giáo lại bị cấm về sự giao dịch kinh tế này. Điều này chứng tỏ rằng thị trường tiền mã hóa và thị trường chứng khoán ở các quốc gia thuộc vùng vịnh là những thị trường thay thế cho nhau trong khi 2 thị trường này lại là những thị trường bổ sung cho nhau tại những quốc gia không thuộc vùng vịnh. Hơn nữa việc trao quyền cho thị trường tiền mã hóa ở các quốc gia không thuộc vùng Vịnh khuyến khích các nhà đầu tư đưa tiền mã hóa vào danh mục đầu tư đa dạng của họ cùng với thị trường chứng khoán do đó tăng cung tiền trong hệ thống tài chính.
Tại khu vực Châu Á, nghiên cứu của Thampanya, Nasir và Huynh (2020) sử dụng mô hình ardl phi tuyến và mô hình ardl tuyến tính đã đưa ra kết luận hầu hết trong các trường hợp đều không có ảnh hưởng đáng kể giữa thị trường tiền mã hóa và thị trường chứng khoán tuy nhiên nghiên cứu cũng chứng minh được có sự tác động tích cực của 2 thị trường này trong khoảng thời gian ngắn hạn cụ thể vào năm 2018 bởi vào thời điểm này, thị trường tiền mã hóa không hoạt động như một tài sản bảo hiểm rủi ro tốt và trú ẩn an toàn cho chứng khoán. Với phương pháp sử dụng mô hình ardl tuyến tính và phi tuyến tính, bài nghiên cứu tuy không chỉ rõ sự tác động tích cực một cách cụ thể nhưng cũng chỉ ra được mức độ của sự ảnh hưởng đó.
20
Ngoài ra, nghiên cứu của Lian và các cộng sự (2019) tuy không nêu được sự tác động của thị trường tiền mã hóa và thị trường chứng khoán nhưng xét trên một khía cạnh khác đó là phân tích các đặc điểm biến động của thị trường mã hóa so với thị trường chứng khoán. Nghiên cứu cũng đánh giá được sự giống nhau giữa hoạt động, sự tương quan rủi ro tối thiểu và hệ số trung bình của hai thị trường này. Sự kết luận trên dựa vào sự phân tích thời gian biến động, cấu trúc trung tâm và danh mục đầu tư rủi ro của 2 thị trường. Nghiên cứu này tuy chỉ đưa ra nhận xét về một sự tương đồng giữa thị trường chứng khoán và thị trường tiền mã hóa nhưng cũng thể hiện được mối liên hệ thuận chiều của 2 thị trường này.
● Tác động ngược chiều
Sami và Abdallah (2020) đã kết luận về một sự tác động ngược chiều của tiền mã hóa đến thị trường chứng khoán tại các nước vùng Vịnh - những nơi tuân thủ quy tắc Sharia. Nghiên cứu tiến hành thu thập các số liệu trong khoảng thời gian 2014-2018, thời điểm mà giai đoạn đầu các nước vùng Vịnh phải trải qua cú sốc giá “vàng đen” năm 2014-2015. Nghiên cứu đã đưa ra các biến số kinh tế vĩ mô tác động đến lợi nhuận của thị trường chứng khoán ở các nước vùng Vịnh. Việc định hướng xuất khẩu dầu mỏ làm mũi nhọn trọng tâm phát triển kinh tế, các quốc gia tại đây còn chủ động mở cửa thương mại, gia tăng GDP bình quân đầu người và phát triển ngân hàng đã có tác động tích cực đến lợi nhuận của thị trường chứng khoán. Trái ngược với điều đó, sự gia tăng lạm phát và phát triển của thị trường tiền mã hóa đã mang lại những ảnh hưởng tiêu cực đến thị trường chứng khoán truyền thống. Mỗi lần tăng 10% lợi nhuận của tiền mã hóa, thì lợi nhuận thị trường chứng khoán ở các nước vùng Vịnh giảm 0,17%. Một vài lý do thể thể được đưa ra, tuy vậy lý do lớn nhất có thể cân nhắc đó là khác với quốc gia khác trên thế giới, việc hợp pháp hóa tiền mã hóa ở các nước thuộc khu vực vùng Vịnh rất phức tạp. Trong đức tin Hồi giáo, các giao dịch kinh tế chủ yếu dựa trên tài sản thực, việc đầu tư bao gồm các giao dịch tiền mã hóa không tuân thủ quy tắc Sharia đại diện cho nền tảng của luật pháp ở các quốc gia đó. Do đó, các nhà hoạch định chính sách ở các quốc gia vùng Vịnh cảnh báo rằng thị trường tiền mã hóa ảnh hưởng đến thị trường chứng khoán ở quốc gia của họ. Các nhà quản lý và hoạch định chính sách cũng xem xét hệ thống tài chính và tiền tệ của họ trước sự phát triển nhanh chóng của thị trường tiền mã hóa và sự tương tác ngày càng mở rộng giữa các nhà đầu tư tiềm năng của họ và một thị trường như vậy. Bên cạnh đó, điều quan trọng cần được nhắc đến là nhà đầu tư hiện có
21
nhiều lựa chọn hơn để đa dạng hóa danh mục đầu tư của mình do đó việc lựa chọn một danh mục đầu tư như vậy ngày càng trở nên phức tạp, đặc biệt là với sự xuất hiện của các kênh đầu tư tiềm năng mới có khả năng sinh lời cao hơn so với các thị trường truyền thống.
Trong một bối cảnh khác nhưng có cùng kết luận tương tự với Sami và Abdallah (2020), tại thị trường chứng khoán Hoa kỳ giai đoạn tháng 5/2013-tháng 12/2017;
Conrad, Custovic và Ghysels (2018) đã chỉ ra sự biến động của S&P 500 có ảnh hưởng tiêu cực và đáng kể đến sự biến động riêng đồng Bitcoin trong dài hạn và phần bù rủi ro biến động của S&P 500 có ảnh hưởng tích cực đáng kể đến sự biến động Bitcoin dài hạn. Tác giả cũng đã thử nghiệm với một chỉ số từ khả năng đến an toàn được đề xuất bởi Engle và các cộng sự (2012) và nhận thấy rằng sự biến động dài hạn của Bitcoin có xu hướng giảm trong các giai đoạn an toàn. Kết quả này là bình phương của số liệu so sánh với mối quan hệ tiêu cực của tác giả về mối quan hệ tiêu cực giữa sự biến động của Bitcoin và rủi ro trên thị trường chứng khoán của Mỹ. Những kết quả đưa ra có thể cho phép dự đoán những thay đổi của sự biến động của đồng Bitcoin nói riêng cũng như các đồng tiền mã hóa nói chung để xây dựng định hướng trong việc thay đổi các danh mục đầu tư theo thời gian. Tuy vậy, kết quả nghiên cứu trên được đều dựa trên một khoảng thời gian tương đối ngắn, bài nghiên cứu sẽ rất tính ứng dụng cao trong tương lai khi được nghiên cứu trong giai đoạn dài hơn hay sử dụng số liệu thu thập được vào thời điểm tiền mã hóa có sự phát triển, bùng nổ về mặt giá trị.
Có lẽ sự khác biệt về mặt tính chất riêng tại mỗi khu vực cũng như là sự khác biệt về tần suất thu thập dữ liệu (theo ngày với theo tháng) dẫn đến kết quả cho ra là không thật sự trùng khớp. Các nước thuộc khu vực Đông Nam Á có những nét riêng, chủ đạo trong nền kinh tế. Với việc hình thành khá muộn so với các nước phát triển trên thế giới, thị trường chứng khoán trong khu vực ASEAN luôn được tìm hiểu, đánh giá kĩ càng về các yếu tố ảnh hưởng đến sự biến động đến từ các cá nhân hay tổ chức đầu tư.
Tạp chí Mỹ National Interest nhận định rằng khu vực có thể trở thành trụ cột sắp tới của tăng trưởng kinh tế toàn cầu. Nhóm ASEAN-5 (Indonesia, Malaysia, Philippines, Thái Lan và Singapore) có triển vọng là một khối tăng trưởng thay thế Trung Quốc. Đây là 5 quốc gia hình mẫu trong việc tối đa hóa thu hút các nguồn đầu tư nước ngoài để dần phát triển, bắt kịp tốc độ tăng trưởng của các nước phát triển nói riêng trong khu vực châu Á. Tuy nhiên, mới có Karim và cộng sự (2021) tiến hành nghiên cứu xem xét các
22
lợi ích đa dạng hóa danh mục đầu tư trong tiền mã hóa và thị trường chứng khoán ASEAN nhưng cũng chỉ giới hạn ở phạm vi năm nước kể trên. Nghiên cứu đã tìm thấy bằng chứng về việc không có sự đồng liên kết giữa các loại tiền mã hóa và phát hiện ra sự đồng liên kết được tìm thấy giữa tiền mã hóa và thị trường chứng khoán ASEAN-5.
Tuy vậy, hạn chế của nghiên cứu là chỉ dựa trên các bài kiểm tra đồng liên kết và quan hệ nhân quả Granger và chưa sử dụng mô hình hồi quy để có thể lượng hóa sự tác động qua lại lẫn nhau này. Ngoài ra, số liệu của 2 bài nghiên cứu đều được thu thập trong giai đoạn các quốc gia chưa phải đối mặt với những khó khăn của đại dịch COVID-19 đồng thời chưa phục hồi kinh tế trở lại trạng thái tốt nhất. Điều này thiếu tính thực tiễn trong tương lai, khi ảnh hưởng của đại dịch đến các quốc gia hầu hết là nặng nề nhưng lại ở nhiều mức độ khác nhau và tốc độ hồi phục, phát triển của mỗi quốc gia cũng là khác nhau.
1.3.2.1. Các nghiên cứu cho thấy không có mối quan hệ tác động giữa hai thị trường Nghiên cứu của Gil-Alana và các cộng sự (2020), Bhullar và Bhatnagar (2020), Umar và các cộng sự (2020) đều khẳng định không tồn tại bất kỳ mối liên kết nào giữa thị trường tiền mã hóa và thị trường chứng khoán.
Nghiên cứu của Gil-Alana và các cộng sự (2020) tại châu Mỹ điều tra các đặc tính ngẫu nhiên của 6 loại tiền mã hóa phổ biến Bitcoin, Ethereum, Ripple, Litecoin, Stellar và Tether và mối liên kết song phương của chúng với sáu chỉ số của thị trường chứng khoán như S&P 500 Composite, S&P GSCI Commodity Total Return, VIX,...
Trong một khung đa biến, xem xét các mối quan hệ hai biến: 1) các loại tiền mã hóa với nhau; 2) giữa tiền mã hóa và mỗi thị trường chứng khoán, trong một mối quan hệ trực quan, kiểm tra mức độ tích hợp của các mối quan hệ đó. Đồng thời dựa trên lý thuyết về tích hợp phân số và tích hợp đồng liên kết, từ đó kiểm tra mối liên hệ song phương giữa hai thị trường. Nghiên cứu được thực hiện bằng cách so sánh độ lớn của giá trị log của thị trường tiền mã hóa và của thị trường chứng khoán, sau khi chạy mô hình OLS thu được kết quả cho thấy d < 1, từ đó nghiên cứu đưa ra kết luận rằng tiền mã hóa và các tài sản tài chính khác là không có mối liên hệ với nhau. Tuy vậy, nghiên cứu chưa áp dụng các kỹ thuật định giá khác nhau để mô hình hóa và phân tích các mối liên hệ song phương giữa tiền mã hóa và các loại tài sản truyền thống và nghiên cứu thực hiện khi tiền mã hóa đang ở các giai đoạn thử nghiệm.
23
Nghiên cứu của Bhullar và Bhatnagar (2020) tại Châu Á dựa trên giao dịch của đồng tiền có vốn hóa lớn nhất của thị trường tiền mã hóa là Bitcoin với các chỉ số chứng khoán tại Trung Quốc và Ấn Độ. Từ quan sát, thực nghiệm kết hợp với phương pháp phân tích nhân quả (Granger) và mô hình hồi quy ra kết quả cho thấy p-value giữa chỉ số chứng khoán Trung Quốc và Bitcoin cao hơn 5%, nghĩa là giả thuyết không có mối quan hệ giữa hai thị trường được chấp nhận, từ đó nghiên cứu đưa ra kết luận tương tự như nghiên cứu của Gil-Alana và các cộng sự (2020) là sự sự biến động của chỉ số chứng khoán SSIC không có bất kỳ ảnh hưởng nào đến sự biến động trong chuyển động giá Bitcoin hay nói cách khác là hai thị trường đang độc lập với nhau. Các tác động nhân quả một chiều giữa sàn giao dịch chứng khoán Ấn Độ và Bitcoin phụ thuộc dựa trên các chính sách kinh tế tài khóa và tiền tệ của các nhà hoạch định chính sách.
Umar và các cộng sự (2020) ở quy mô toàn cầu, cũng tiến hành nghiên cứu khám phá mối liên hệ giữa tiền mã hóa và cổ phiếu và xác định xem liệu các nhà đầu tư có thể thu được lợi ích đa dạng hóa bằng cách đầu tư đồng thời vào cổ phiếu và tiền mã hóa hay không, dựa trên top 6 đồng tiền mã hóa chính, chiếm tới 80.22% vốn hóa để làm dữ liệu so sánh giữa thị trường tiền mã hóa với dữ liệu từ các chỉ số chính của thị trường tài chính khác. Sau khi sử dụng các kĩ thuật tích hợp phân đoạn và mô hình tương quan, cũng cho kết quả tương tự rằng mối liên kết giữa thị trường tiền mã hóa và thị trường chứng khoán là khá yếu nhưng mối tương quan giữa phần lớn các cặp tiền mã hóa được chọn và các chỉ số thị trường chứng khoán thay đổi theo thời gian.
Do đó, việc thực hiện đề tài “Làm rõ sự tác động của thị trường tiền mã hóa đến tình trạng thị trường chứng khoán trong khu vực ASEAN” là cần thiết nhằm cung cấp luận cứ khoa học, rút ra bài học kinh nghiệm và các đề xuất các khuyến nghị cho công tác điều hành các chính sách kinh tế vĩ mô cũng như các quy định cụ thể đối với thị trường chứng khoán và thị trường tiền mã hóa.
24