Dựa trên cơ sở các phân tích và kiểm định lựa chọn mô hình được trình bày trong phần 4.2, Kết quả 2 mô hình được lựa chọn để kiểm định các yếu tố quyết định việc nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp được niêm yết trên các sàn giao dịch của 4 quốc gia ( Trung Quốc, Indonesia, Philipines và Việt Nam) với 2 trường hợp: (1) xem xét ảnh hưởng của các yếu tố tài chính đến quyết định nắm giữ tiền mặt và (2) xem xét thêm ảnh hưởng của quốc gia đến nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp, được thể hiện trong bảng 4.4 sau:
Bảng 4.4. Tổng hợp kết quả nghiên cứu Biến phụ thuộc:
Tỷ lệ tiền mặt (CASH) Mô hình hồi quy
Kỳ vọng nghiên cứu
Biến độc lập Mô hình 1
(FEM)
Tỷ phần vốn vay (LEV) -0.1445*** -
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) -0.0000*… - Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn CSH (ROE) -0.0004….. +
Tỷ lệ thanh khoản (LIQ) 0.5395*** -
Quy mô công ty (ln_SIZE) 6.1124*** +/-
Hằng số -68.4938…..
Các chỉ số mô hình
Số quan sát 4994 4994
R2 0.8056 0.7573
R2 hiệu chỉnh 0.7977 0.7569
DW 2.0791 2.2587
hi ch Ký hiệu , và lần lượt iểu thị cho mức ý ngh a 1 và 10 Bảng 3.4 trình bày tổng hợp kết quả hồi quy với 2 mô hình hồi quy CASH theo kết quả phân tích ở mục 3.3.1 và 3.3.2. Ở cột kỳ vọng nghiên cứu, ký hiệu (+) cho biết tác động cùng chiều và ký hiệu (−)thể hiện tác động ngược chiều.
Mô hình 1
Đối với mô hình 1 tác giả tìm thấy được 4 yếu tố tác động có ý nghĩa đến CASH. Trong đó:
Tỷ phần vốn vay (LEV) có tác động ngược chiều với CASH ở mức ý nghĩa 1%.
Khi các yếu tố khác không đổi, nếu tỷ phần vốn vay tăng lên 1% thì CASH giảm khoảng 14.45%. Kết quả này tương đồng với thuyết trật tự phân hạng và cùng dấu với kì vọng của tác giả. Trường hợp này có thể giải thích là do nợ có thể thay thế cho nắm giữ tiền mặt vì nợ làm giảm rủi ro đạo đức và linh hoạt hơn (Caglayan - Ozkan và Ozkan (2002) và Diamond (1984)). Kết quả này cũng tương đồng với nghiên cứu của Megginson và Wei (2010) cho rằng nợ và vốn lưu động có tương quan âm với nắm giữ tiền mặt.
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) có tác động ngược chiều với CASH ở mức ý nghĩa 10%. Tuy nhiên, mức độ tác động của biến DPO rất nhỏ; khi tỷ lệ chi trả cổ tức tăng 1%
thì ROA giảm khoảng 0,004% với điều kiện các yếu tố khác không đổi.
Khả năng thanh khoản (LIQ) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa 1%. Khi các yếu tố khác không đổi, nếu khả năng thanh khoản tăng 1% thì CASH tăng lên 53.95%. Điều này trái với giả thiết quan hệ nghịch chiều giữa khả năng thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt. Kết quả này cũng ngược chiều với một số nghiên cứu Ferreira và Vilela (2004) nắm giữ tiền mặt tương quan âm với tính thanh khoản; Hofmann (2006) tính thanh khoản cao làm cho các công ty nắm giữ tiền mặt thấp hơn. Nguyên nhân theo nhận định của tác giả là do bao gồm 02 yếu tố sau: do tâm lý nắm giữ tiền mặt bất chấp kết quả hoạt động kinh doanh & tình hình tài chính nhằm đối phó khủng hoảng kinh tế từ năm 2008 kéo dài chưa có dấu hiệu phục hồi rõ ràng (dữ liệu mẫu lấy trong khoảng thời gian từ 2005 – 2013), mặt khác là do cơ cấu đặc thù các trong tài sản ngắn hạn của các doanh nghiệp tại các quốc gia trong mẫu dữ liệu có tiền mặt chiếm tỷ trọng chủ yếu.
Qui mô doanh nghiệp (SIZE) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa 1%. Kết quả này tuân thủ theo thuyết trật tự phân hạng dự đoán mối quan hệ giữa qui mô công ty và nắm giữ tiền mặt tương quan dương bởi vì các công ty lớn thường thể hiện tốt hơn so với các công ty nhỏ và do đó cần phải có nhiều tiền mặt (Opler và các cộng sự, 1999). Saddour (2006) mức tiền mặt của các công ty trưởng thành tăng lên cùng với qui mô công ty, mức độ đầu tư, và thanh toán cho cổ đông dưới dạng cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu.
Mức độ tác động của các yếu tố tài chính đến quyết định nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp: Dựa vào kết quả mô hình có thể nhận thấy, Quy mô doanh nghiệp có mức tác động mạnh nhất trong khi Tỷ lệ chi trả cổ tức có tác động ít nhất. Thứ tự mức độ tác động giảm dần theo thứ tự sau: Quy mô doanh nghiệp – Tỷ lệ thanh khỏa – Tỷ phần vốn vay – Tỷ lệ chi trả cổ tức.
Mô hình 2
Khi đưa các biến giả vào mô hình nhằm nghiên cứu đồng thời sự khác biệt tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp giữa các quốc gia, tác giả nhận thấy chiều hướng của các biến Tỷ phần vốn vay, Tỷ lệ chi trả cổ tức, Tỷ lệ thu nhập trên vốn chủ sở hữu, Tỷ lệ thanh khoản, Quy mô doanh nghiệp giống nhau nhưng mức độ tác động khác biệt nhiều giữa 2 mô hình. Ta xét các biến có mức tác động nhiều đến Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt và có ý nghĩa thống kê. Cụ thể:
Tỷ phần vốn vay (LEV) có tác động ngược chiều với CASH ở mức ý nghĩa 1%
tại cả 04 quốc gia. Theo đó, mức độ tác động của biến LEV tại Indonesia cao hơn so với các quốc gia còn lại, trong đó tại Trung Quốc thì mức độ tác động thấp nhất.
Tỷ lệ chi trả cổ tức (DPO) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa 1%
tại Việt Nam, trong khi đó 03 quốc gia còn lại không có ý nghĩa thống kê.
Tỷ lệ thanh khoản (LIQ) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa 1%
tại cả 04 quốc gia. Điều này cũng trái với giả thiết quan hệ nghịch chiều giữa khả năng thanh khoản và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt.
Qui mô công ty (SIZE) có tác động cùng chiều với CASH ở mức ý nghĩa 1% tại cả 04 quốc gia. Kết quả này tuân thủ theo thuyết trật tự phân hạng dự đoán mối quan hệ giữa qui mô công ty và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt công ty.
Tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu (ROE) không có ý nghĩa tác động đối với tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tại Indonesia, đối với các quốc gia còn lại thì ROE có tác động cùng chiều đến CASH ở mức ý nghĩa 1%.
K T LUẬN VÀ KHU N NGHỊ
Kết luận
Xác định tỷ lệ nắm giữ tiền mặt tối ưu là vấn đề quan trọng đối với từng doanh nghiệp. Đặc biệt khi các nguồn tài chính bên ngoài trở nên tốn kém sẽ tạo ra nhiều động lực để các công ty xây dựng chính sách nắm giữ tiền mặt bằng việc tăng tích trữ tiền mặt để tránh những hậu quả bất lợi liên quan với các cú sốc trong thu nhập. Tuy nhiên, việc công ty nắm giữ số lượng lớn tiền mặt sẽ gặp phải 2 loại chi phí bao gồm chi phí nắm giữ và chi phí cơ hội, chúng tồn tại song song với 3 động cơ đó là động cơ giao dịch, phòng ngừa và đầu cơ (Keynes, 1936).
Ngoài 3 động cơ của việc nắm giữ tiền mặt theo Keynes. Để kiểm định các yếu tố tài chính quyết định việc nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp bằng thực nghiệm, tác giả đã thực hiện hồi quy mô hình với dữ liệu bảng bao gồm 4994 quan sát tại 4 quốc gia: Trung Quốc, Việt Nam, Inđônêxia, Philipines thể hiện tác động của 5 biến độc lập đối với biến phụ thuộc là tỷ lệ tiền mặt của doanh nghiệp (CASH). Kết quả hồi quy cho thấy 4 biến độc lập bao gồm: Tỷ phần vốn vay, Tỷ lệ chi trả cổ tức, Tỷ lệ thanh khoản, Quy mô doanh nghiệp có tác động đến Tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp. Bên cạnh đó, tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp cũng khác nhau giữa các quốc gia.
Tuy nhiên, bài nghiên cứu vẫn chưa tìm thấy mối quan hệ giữa tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt (đối với từng quốc gia thì có ý nghĩa mức tác động và ý nghĩa khác nhau).
Hơn thế nữa, trong nghiên cứu của mình, tác giả đã tìm thấy được mối quan hệ cùng chiều giữa Tỷ lệ thanh khoản, Quy mô công ty và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt của doanh nghiệp cũng như mối quan hệ ngược chiều giữa các yếu tố Tỷ phần vốn vay, Tỷ lệ chi trả cổ tức và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp.
Khuyến nghị Tỷ phần vốn vay
Đối với bất kỳ doanh nghiệp nào, tỷ phần vốn vay cao đồng nghĩa với việc vay nợ nhiều sẽ mang lợi ích tấm chắn thuế cho doanh nghiệp. Tuy nhiên, việc sử dụng tỷ lệ này cao tức là sử dụng nợ quá nhiều sẽ dẫn đến nguy cơ kiệt quệ tài chính khi doanh nghiệp gặp khó khăn trong kinh doanh. Kinh doanh không có lãi sẽ không thể đảm bảo các khoản nợ đến hạn.
Tỷ lệ chi trả cổ tức
Khi công ty nắm giữ nhiều tiền mặt thì công ty sẽ phải chịu nhiều chi phí trong đó dễ thấy nhất là chi phí cơ hội. Do đó, việc chi trả cổ tức sẽ giúp giảm các chi phí cho việc nắm giữ tiền mặt, hay nói cách khác chi trả cổ tức và nắm giữ tiền mặt có mối quan hệ ngược chiều nhau. Hơn thế nữa, việc nắm giữ tiền mặt dư thừa sẽ gây tốn kém cho các cổ đông trong khi các nhà quản lý có thể có động cơ theo đuổi các dự án lãng phí.
Nếu vậy thì bất kỳ dòng tiền dư thừa sản xuất trong một thời gian nhất định nên được thanh toán cho các cổ đông dưới hình thức cổ tức hoặc mua lại cổ phiếu hơn là việc tích trữ nhiều tiền mặt. Ngoài ra, các công ty bị hạn chế tài chính chỉ có thể đạt được lượng tiền mặt mục tiêu bằng cách cắt giảm chi trả cổ tức. Bởi vì, đối với các công ty bị hạn chế tài chính thì việc giảm chi trả cổ tức, tăng nắm giữ tiền mặt sẽ giảm được chi phí khi tiếp cận nguồn tài chính bên ngoài.
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu
Tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu được đo lường bởi thu nhập ròng chia cho vốn chủ sở hữu. Tuy nhiên trong nghiên cứu này tác giả vẫn chưa tìm được mối quan hệ giữa tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu và tỷ lệ nắm giữ tiền mặt. Nhưng trong thực tế để đáp ứng được việc nắm giữ tiền mặt thì lợi nhuận là một trong những yếu tố quyết định đến toàn bộ hoạt động của doanh nghiệp. Lợi nhuận là nguồn tích lũy cơ bản để tái đầu tư, để duy trì hoạt động sản xuất kinh doanh và là nguồn để đảm bảo khả năng thanh toán các khoản nợ đến hạn cho doanh nghiệp. Do đó, đây cũng là một thách thức lớn đối với nhà quản lý trong giai đoạn kinh tế khó khăn hiện nay và tránh tình trạng “có lợi nhuận nhưng không có tiền”.
Tỷ lệ thanh khoản
Việc duy trì khả năng thanh khoản cũng là việc hết sức cần thiết đối với một doanh nghiệp để đáp ứng các nghĩa vụ nợ đến hạn, nhất là trong điều kiện kinh tế gặp phải nhiều khó khăn như hiện nay. Nhưng nếu duy trì một khả năng thanh khoản quá lớn tức là nắm giữ tiền mặt nhiều sẽ khiến cho các doanh nghiệp mất đi cơ hội đầu tư đem lại tỷ suất sinh lợi và tối đa hóa giá trị doanh nghiệp, hay nói cách khác là nguồn vốn không được sử dụng hiệu quả. Do đó, trong từng giai đoạn cụ thể, từng thời kỳ và chiến lược của doanh nghiệp để duy trì một mức tiền mặt hợp lý để tối thiểu hóa các chi phí liên quan và nắm bắt được những cơ hội đầu tư mang lại tỷ suất sinh lợi cao.
Quy mô công ty
Ngoài ra, quy mô công ty cũng là yếu tố quan trọng ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt trong doanh nghiệp. Đứng trên vai trò của nhà quản lý thì việc xem xét tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cần được đặt trong mối tương quan với chính sách cổ tức và quy mô của công ty. Bởi lẽ khi doanh nghiệp duy trì một lượng tiền mặt quá lớn thì phải chịu những khoản chi phí liên quan đến việc nắm giữ đó, phải kể đến đó là chi phí cơ hội cho những dự án đầu tư mang lại tỷ suất sinh lợi cao, chi phí cơ hội cho việc đầu tư vào hoạt động của công ty như: mua thêm máy móc thiết bị, mở rộng nhà xưởng,…. Tuy nhiên, bù đắp cho việc nắm giữ tiền mặt này, thì doanh nghiệp có khả năng duy trì các khoản nợ đến hạn để tránh rơi vào tình trạng mất khả năng thanh toán dẫn đến kiết quệ tài chính. Do đó, người quản lý cần xem xét các loại chi phí này để duy trì một lượng tiền mặt tối ưu và có lợi nhất để tối đa hóa giá trị cho các cổ đông.
Việc xem xét yếu tố quốc gia cũng là điều hết sức cần thiết. Các doanh nghiệp được chọn trong mẫu nghiên cứu thuộc 4 quốc gia. Do đó, tương ứng với từng quốc gia khác nhau sẽ có mức duy trì tiền mặt khác nhau. Bên cạnh các yếu tố được xem xét trong mô hình nghiên cứu thì việc xem xét tỷ lệ nắm giữ tiền mặt cũng cần quan tâm đến công tác quản trị tiền mặt của công ty như kiểm soát nguồn thu, chi, lượng tiền mặt cho từng thời kỳ và các chính sách tài chính ngắn hạn. Ngoài ra, công tác quản trị tiền mặt cũng cần được đặt trong mối quan hệ với quản trị hàng tồn kho, quản trị các khoản phải thu, phải trả…
Hạn chế bài nghiên cứu và định hướng phát triển - Hạn chế bài nghiên cứu
Thứ nhất, bài nghiên cứu này vẫn còn mặt hạn chế đó là thời gian quan sát chỉ từ năm 2005-2013. Dữ liệu bài nghiên cứu đa phần vào những năm sau khủng hoảng kinh tế toàn cầu 2008, nên không thể nghiên cứu tình hình nắm giữ tiền mặt của các doanh nghiệp trước và sau khủng hoảng, và tác động của khủng hoảng kinh tế tới việc nắm giữ tiền mặt.
Thứ hai, số liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính, báo cáo thường niên của công ty, tuy nhiên các báo cáo này có thể chưa phản ánh hết các thông tin của công ty.
Vẫn còn chịu ảnh hưởng bởi nhiều yếu tố khách quan và chủ quan như sự minh bạch thông tin của các cơ quan nhà nước, các phương pháp kế toán khác nhau,… dẫn đến số liệu chưa phản ánh được hết thực tế, làm ảnh hưởng ít nhiều đến kết quả nghiên cứu của thực tế so với kỳ vọng nghiên cứu.
Thứ ba, trong phạm vi của bài nghiên cứu chỉ tiến hành nghiên cứu các nhân tố tài tác động đến việc nắm giữ tiền mặt bao gồm: đòn bẩy tài chính, tỷ lệ chi trả cổ tức, tỷ suất sinh lợi trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ thanh khoản, quy mô của doanh nghiệp. Ngoài ra, còn nhiều yếu tố khác có thể ảnh hưởng đến việc nắm giữ tiền mặt nhưng chưa được đề cập đến trong bài nghiên cứu như các yếu tố: cơ hội tăng trưởng, dòng tiền tự do,…;
các yếu tố nội tại của doanh nghiệp như: sở hữu của cổ đông lớn, quy mô hội đồng quản trị, giám đốc điều hành kiêm nhiệm,….
- Định hướng nghiên cứu tiếp theo
Với những kết quả đã rút ra từ nghiên cứu của mình cùng những hạn chế, đề tài đề xuất hướng nghiên cứu tiếp theo cho chủ đề này như sau:
Thứ nhất, mở rộng mẫu quan sát với nhiều công ty hơn và khoảng thời gian nghiên cứu rộng hơn.
Thứ hai, nên bổ sung thêm các yếu tố tác động đến việc nắm giữ tiền mặt như:
Sở hữu nhà nước, sở hữu của cổ đông lớn, quy mô của hội đồng quản trị,… như trong
nghiên cứu của Drobetz W. and Grüninger (2007) và Basil Al – Najjar (2012) có nghiên cứu, các yếu tố khác như: cơ hội tăng trưởng, dòng tiền tự do,.. cũng nên được bổ sung vào nghiên cứu dựa trên các bài nghiên cứu của Opler và cộng sự (1999), Ferreira, M.A., and Vilela, A.S (2004),… Bên cạnh đó, cũng nên xem xét nghiên cứu mở rộng tác động của việc nắm giữ tiền mặt đến giá trị công ty.
Thứ ba, bài nghiên cứu tiếp sau có thể nghiên cứu đề tài này theo từng ngành nghề cụ thể, hoặc theo khu vực rộng hơn, để từ đó so sánh và rút ra đặc điểm các nhân tố ảnh hưởng riêng biệt tác động lên việc nắm giữ tiền mặt theo ngành, khu vực./.