CHƯƠNG 4 : KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1 Phản ứng thị trường đối với giá chứng khoán
Bảng 4.1 trình bày lợi nhuận bất thường trung bình (AAR) và lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy (CAAR) cho tồn bộ mẫu nghiên cứu trong khoảng thời gian 10 ngày trước và 10 ngày sau ngày thơng báo mua cổ phiếu quỹ. Việc tính tốn được tiến hành theo hai phương pháp ước lượng lợi nhuận bình quân (phương pháp lợi nhuận được điều chỉnh theo thị trường (market adjusted) và phương pháp lợi nhuận được điều chỉnh theo rủi ro và thị trường (market and risk adjusted)), kết
quả cho thấy khơng có sự khác biệt đáng kể giữa hai phương pháp được sử dụng (Hình 4.1) cũng như các kết quả kiểm định thống kê tham số (t-test) và phi tham số (sign test).
Hình 4.1: Lợi nhuận bất thường trung bình xung quanh ngày thơng báo
Nguồn: Tổng hợp của tác giả
-1.00 -0.50 0.00 0.50 1.00 1.50 -10 -9 -8 -7 -6 -5 -4 -3 -2 -1 0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 10
Lợi nhuận bất thường trung bình (AAR)
Hình 4.1 cho thấy hầu hết lợi nhuận bất thường trung bình của những ngày trước ngày thông báo là âm, đặc biệt lợi nhuận âm và có ý nghĩa thống kê tại ngày -9, -8, - 7 và -4 tương ứng với 9, 8, 7 và 4 ngày trước ngày thông báo, hơn nữa lợi nhuận bất thường trung bình tích lũy của 10 ngày trước ngày thơng báo [-10,-1] mang giá trị âm và có ý nghĩa thống kê ở mức 1%, điều này chứng tỏ các doanh nghiệp thường mua cổ phiếu quỹ khi giá cổ phiếu đang trong giai đoạn giảm. Lợi nhuận bất thường trung bình bắt đầu có dấu hiệu tăng dần từ ngày -3, tức 3 ngày trước ngày có thơng báo mua cổ phiếu quỹ, tuy vậy, kết quả chỉ cho thấy tồn tại lợi nhuận bất thường dương và có ý nghĩa thống kê trước ngày thông báo một ngày, cụ thể đạt từ 0.22% đến 0.41% ở mức ý nghĩ 10%. Qua đây, cũng có thể nhận định rằng có hiện tượng rị rỉ thơng tin trước ngày thơng báo mua cổ phiếu quỹ.
Tại ngày thông báo, tồn tại lợi nhuận bất thường trung bình từ 0.54% đến 0.89% và tăng lên đạt từ 0.8% đến 1.17% vào một ngày sau đó, tất cả đều có ý nghĩa thống kê ở mức 1%. Kết quả này cho phép khẳng định và chấp nhận giả thuyết H1, tức là tồn tại lợi nhuận bất thường tại ngày công bố thông tin mua cổ phiếu quỹ. Ngoài ra, việc có lợi nhuận bất thường cũng đã thể hiện có sự phản ứng tích cực của thị trường và ghi nhận sự tương đồng với đa phần các phát hiện đề cập trong nghiên cứu thực hiện trên thị trường chứng khoán các nước phát triển và mới nổi.
Hơn nữa, kết quả đã cho thấy thông tin mua cổ phiếu quỹ được thị trường đón nhận như là thơng tin tốt và đã phản ánh vào giá cổ phiếu tại ngày thông báo, đây là bằng chứng về sự phù hợp với lý thuyết thị trường hiệu quả dạng vừa. Mặt khác, sự tiếp tục tồn tại lợi nhuận bất thường vào ngày +1 đã cho thấy thông tin chưa phản ánh hết vào giá và cũng thể hiện tính khơng hiệu quả của thị trường.
Bên cạnh đó, kết quả cũng chỉ ra rằng giai đoạn [-10,-1] trước ngày thơng báo thì lợi nhuận trung bình tích lũy (CAAR) là âm. CAAR đạt cao nhất từ 1.35% đến 2.07% cho giai đoạn [0,+1], sau đó giảm xuống đạt cịn 0.89% đến 2.06% cho giai đoạn [+2,+7]. Cho cả giai đoạn [0,+7], CAAR đạt từ 2.23% đến 4.12% có ý nghĩa ở mức 1% cho giai đoạn [0,+7] và giảm xuống còn 1.66% đến 3.98% có ý nghĩa ở mức 1% cho giai đoạn [0,+10]. Điều này một lần nữa minh chứng cho việc phản
ứng chậm với thông tin của nhà đầu tư và nhà đầu tư xem thông tin mua cổ phiếu quỹ là thơng tin tích cực.
Bảng 4.1: Kết quả lợi nhuận bất thường cho toàn bộ mẫu nghiên cứu Lợi nhuận được điều chỉnh
theo thị trường
Lợi nhuận được điều chỉnh theo rủi ro và thị trường Ngày AAR T Test Sign Test AAR T Test Sign Test
-10 -0.30 -1.65 0.75 -0.23 -1.12 -1.06 -9 -0.51 -2.80* -0.04 -0.44 -2.15** -1.53 -8 -0.57 -3.10* -0.99 -0.45 -2.19** -1.53 -7 -0.55 -3.01* -1.46 -0.51 -2.45** -2.16** -6 -0.11 -0.58 0.12 -0.10 -0.47 -0.90 -5 -0.22 -1.19 -0.36 -0.22 -1.09 -0.59 -4 -0.35 -1.89*** 0.59 -0.35 -1.72*** -0.43 -3 -0.17 -0.92 -0.20 -0.16 -0.76 -1.22 -2 0.04 0.21 0.91 -0.01 -0.04 0.35 -1 0.22 1.22 1.85*** 0.41 1.98*** 1.14 0 0.54 2.96* 3.43* 0.89 4.33* 3.34* 1 0.80 4.37* 4.54* 1.17 5.67* 2.56** 2 0.15 0.84 1.38 0.48 2.31** 1.93*** 3 0.21 1.12 1.38 0.45 2.16** 0.20 4 0.13 0.71 -0.20 0.34 1.67*** 0.98 5 0.05 0.30 1.85*** 0.22 1.08 0.83 6 0.09 0.48 2.48** 0.15 0.71 0.83 7 0.25 1.38 3.43* 0.42 2.03** 1.14 8 -0.12 -0.67 0.59 -0.05 -0.22 0.83 9 -0.13 -0.70 0.91 0.02 0.10 0.51 10 -0.33 -1.78*** 0.12 -0.12 -0.56 1.14
KHUNG CAAR T Test Sign Test CAAR T Test Sign Test [-10,-1] -2.52 -3.60* -2.88* -2.06 -2.36** -3.26*
[0,+1] 1.35 4.15* 4.22* 2.07 5.97* 4.44*
[+2,+7] 0.89 1.73*** 2.64* 2.06 3.40* 1.46
[0,+7] 2.23 3.62* 5.01* 4.12 6.02* 5.23*
[+8,+10] -0.58 -1.67*** -0.04 -0.14 -0.36 -0.27
Ghi chú: *, ** và *** tương ứng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10%.
Nguồn: Tính tốn của tác giả
Để xem xét ảnh hưởng của quy mô chương trình mua lại cổ phiếu quỹ đến phản ứng của thị trường, bài báo xem xét nhóm 25% quan sát có quy mơ cao nhất và nhóm 25% quan sát có quy mơ thấp nhất. Chỉ số thể hiện quy mô lượng đăng ký mua là tỷ lệ số lượng cổ phiếu đăng ký mua trên số lượng cổ phiếu đang lưu hành (INT).
Kết quả ở Bảng 4.2 chỉ ra tồn tại lợi nhuận bất thường trung bình có ý nghĩa thống kê tại ngày 0 và ngày +1 đối với nhóm có tỷ lệ INT cao. Hiện tượng rị rỉ thông tin không được thể hiện trong kết quả nghiên cứu từ nhóm này.
Bảng 4.2: Kết quả lợi nhuận bất thường cho nhóm có tỷ lệ đăng ký mua lại trên tổng khối lượng cổ phiếu đang lưu hành cao nhất (INT > 4.96%)
Tỷ lệ khối lượng đăng ký mua/Khối lượng cổ phiếu đang lưu hành > 4.96% Lợi nhuận được điều chỉnh
theo thị trường
Lợi nhuận được điều chỉnh theo rủi ro và thị trường Ngày AAR T Test Sign Test AAR T Test Sign Test
-10 0.28 0.69 1.46 0.58 1.38 1.41 -9 -0.56 -1.40 -0.71 -0.83 -1.96** -2.30** -8 -0.95 -2.39* -2.56* -0.65 -1.53 -1.37 -7 -0.68 -1.71*** -1.32 -0.74 -1.76*** -2.30 -6 -0.18 -0.45 -0.40 0.12 0.28 -0.14 -5 -0.71 -1.79*** -1.94*** -0.57 -1.35 -0.76 -4 -0.53 -1.34 0.53 -0.66 -1.57 0.17
-3 -0.68 -1.70*** -1.94*** -0.59 -1.39 -1.99** -2 -0.40 -1.01 0.22 -0.37 -0.88 0.17 -1 0.33 0.83 1.15 0.21 0.50 0.17 0 0.59 1.48 1.77*** 0.76 1.81*** 2.03** 1 1.05 2.64* 3.01* 1.14 2.70* 1.41 2 0.24 0.60 1.15 0.49 1.15 0.79 3 -0.07 -0.17 0.53 0.08 0.18 -0.76 4 -0.12 -0.29 0.53 -0.10 -0.25 0.17 5 0.04 0.10 0.22 0.22 0.51 0.17 6 0.00 0.00 1.77*** 0.10 0.24 0.79 7 0.53 1.33 2.39* 0.32 0.77 0.79 8 -0.18 -0.44 -0.40 -0.01 -0.02 -0.45 9 0.26 0.65 0.53 0.18 0.42 1.10 10 0.19 0.48 0.84 -0.01 -0.03 -0.14
KHUNG CAAR T Test Sign Test CAAR T Test Sign Test [-10,-1] -4.09 -3.16* -3.49* -3.51 -2.88* -3.23*
[0,+1] 1.64 2.38** 2.70* 1.90 2.88* 2.96*
[+2,+7] 0.63 0.70 2.08** 1.10 1.13 1.10
[0,+7] 2.27 2.19** 3.01* 3.00 2.89* 2.96*
[+8,+10] 0.27 0.43 -0.09 0.15 0.22 0.48
Ghi chú: *, ** và *** tương ứng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10%.
Nguồn: Tính tốn của tác giả
Bên cạnh đó, cũng dễ nhận thấy đối với thông tin mua cổ phiếu quỹ mà tỷ lệ mua nhỏ thì sự quan tâm của nhà đầu khơng thật sự rõ ràng, điều này thể hiện trong kết quả thực nghiệm tại Bảng 4.3. Kết quả của bảng này cho thấy AAR của các ngày trước, tại ngày thông báo và sau thơng báo là nhỏ và khơng có ý nghĩa thống kê.
Bảng 4.3: Kết quả lợi nhuận bất thường cho nhóm có tỷ lệ đăng ký mua lại trên tổng khối lượng cổ phiếu đang lưu hành thấp nhất (INT < 1.27%)
Tỷ lệ khối lượng đăng ký mua/Khối lượng cổ phiếu đang lưu hành < 1.27% Lợi nhuận được điều chỉnh
theo thị trường
Lợi nhuận được điều chỉnh theo rủi ro và thị trường Ngày AAR T Test Sign Test AAR T Test Sign Test
-10 -0.65 -1.65 -1.13 -0.76 -1.88*** -1.30 -9 -0.45 -1.14 0.44 -0.17 -0.42 0.27 -8 -0.65 -1.65 -0.50 -0.55 -1.36 -0.36 -7 -0.56 -1.42 -0.81 -0.57 -1.42 -0.05 -6 0.24 0.60 0.44 -0.18 -0.44 -0.36 -5 0.05 0.14 -0.19 -0.42 -1.05 -0.67 -4 -0.25 -0.65 0.44 -0.42 -1.05 -0.36 -3 -0.16 -0.40 -0.19 -0.20 -0.49 -0.36 -2 0.21 0.55 0.44 0.00 -0.01 -0.36 -1 -0.37 -0.93 -0.81 -0.07 -0.17 -0.36 0 -0.19 -0.49 0.44 0.13 0.33 0.89 1 0.09 0.23 0.75 0.41 1.02 -0.67 2 0.07 0.17 -0.19 0.13 0.33 0.89 3 -0.50 -1.27 -1.44 -0.12 -0.31 -0.36 4 -0.07 -0.18 -1.44 0.30 0.74 0.58 5 0.00 -0.01 0.75 -0.21 -0.51 -0.36 6 0.39 0.99 2.32** 0.56 1.38 1.83*** 7 0.22 0.56 0.44 0.66 1.65 0.58 8 -0.43 -1.10 0.13 -0.25 -0.63 1.20 9 -0.34 -0.85 0.44 -0.17 -0.42 -0.05 10 -0.53 -1.34 -0.19 -0.38 -0.95 0.27
KHUNG CAAR T Test Sign Test CAAR T Test Sign Test [-10,-1] -2.57 -2.02** -2.07** -3.34 -2.24** -2.86*
[0,+1] -0.10 -0.15 -0.19 0.55 0.81 0.58
[+2,+7] 0.10 0.09 0.44 1.32 1.00 0.89
[0,+7] 0.00 0.00 -0.19 1.87 1.17 0.58
[+8,+10] -1.29 -1.96*** -0.19 -0.81 -1.04 -0.67
Ghi chú: *, ** và *** tương ứng với các mức ý nghĩa 1%, 5% và 10%.
Nguồn: Tính tốn của tác giả
Kết quả thực nghiệm cũng cho thấy CAAR ở các trường hợp đều mang giá trị âm và có ý nghĩa thống kê trong giai đoạn [-10,-1]. Điều này hàm ý không tồn tại lợi nhuận bất thường khi mua cổ phiếu trong giai đoạn trước ngày thông báo. Hơn nữa, giá trị CAAR trong khung cửa sổ này thấp hơn nhiều so với CAAR trong các giai đoạn sau sự kiện cho thấy các công ty công bố thông tin mua cổ phiếu quỹ khi thị giá cổ phiếu đang đà giảm mạnh và việc thông báo mua cổ phiếu quỹ đã làm hãm lại đà giảm của cổ phiếu.