MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU

Chương 2 đã trình bày những nền tảng cơ bản để từ đó nghiên cứu này được tiến hành thực hiê ̣n. Chương 3 sẽ tập trung xoay quanh phương pháp, dữ liê ̣u và mô hình nghiên cứu.

3.1 Dữ liê ̣u nghiên cứu

Dữ liê ̣u phu ̣c vu ̣ cho nghiên cứu chủ yếu thu thâ ̣p từ báo cáo tài chính đã được kiểm toán, báo cáo thường niên được lấy từ các website của các doanh nghiê ̣p niêm yết hoă ̣c các

website có uy tín như vietstock.vn, cafef.vn ... và bản cáo ba ̣ch của các doanh nghiê ̣p niêm

yết trên Sở giao di ̣ch Chứng khoán Thành Phố Hồ Chí Minh. Tuy nhiên, nghiên cứu cũng

loại bỏ một số mẫu công ty như sau:

Các đi ̣nh chế tài chính (tổ chức tín du ̣ng, công ty chứng khoán, công ty bảo hiểm, công

ty quản lý quỹ, quỹ đầu tư) vì hoa ̣t đô ̣ng kinh doanh của các doanh nghiê ̣p này có đă ̣c thù riêng và cơ cấu tài chính của các công ty này cũng khác biê ̣t so với doanh nghiê ̣p kinh

doanh, sản xuất thông thường khác.

Các doanh nghiê ̣p có hoa ̣t đô ̣ng mua bán, sáp nhâ ̣p trong giai đoa ̣n nghiên cứu vì các

doanh nghiê ̣p này có sự thay đổi lớn trong cấu trúc vốn cũng như tỷ lê ̣ cơ cấu sở hữu của cổ đông lớn.

Các doanh nghiệp khơng có thơng tin rõ ràng hoặc những doanh nghiệp có dữ liệu

không đồng nhất giữa Báo cáo thường niên và Báo cáo tài chính.

Số liệu nghiên cứu được thu thâ ̣p trong 7 năm từ 2008 đến 2014, bao gồm 434 quan sát của

62 doanh nghiê ̣p niêm yết có đầy đủ cơ sở dữ liê ̣u.

3.2 Phương pháp và mô hình nghiên cứu

3.2.1 Phương pháp nghiên cứu

Với dữ liê ̣u thu thâ ̣p được từ báo cáo tài chính, báo cáo thường niên của các doanh

HVTH: Nguyễn Thi ̣ Kim Phượng Trang 29

phân tích dựa trên phương pháp nghiên cứu đi ̣nh lượng với viê ̣c sử du ̣ng dữ liê ̣u bảng (panel data) để giải quyết và trả lời các câu hỏi đã đă ̣t ra, nhằm đa ̣t mu ̣c tiêu nghiên cứu ban đầu.

Các bước nghiên cứu, phân tích dữ liê ̣u được thực hiê ̣n trên phần mềm Eviews. Theo đó, các bước tiến hành bao gồm:

Dùng phương pháp phân tích thống kê mô tả các biến trong mô hình để có cái nhìn khái quát về cơ sở dữ liê ̣u.

Kiểm tra hiê ̣n tượng đa cô ̣ng tuyến giữa các biến đô ̣c lâ ̣p và hiê ̣n tượng tự tương quan

trong mô hình.

Cuối cùng, thực hiê ̣n ước lượng bằng phương pháp hồi quy với mô hình nhân tố cố đi ̣nh

(Fixed effect) và mô hình nhân tố ngẫu nhiên (Random effect) để tìm ra các yếu tố liên quan sở hữu tâ ̣p trung tác đô ̣ng lên biến phu ̣ thuô ̣c (hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng). Bên ca ̣nh đó, kết hợp kiểm đi ̣nh Hausman để lựa cho ̣n mô hình phù hợp. Từ các kết quả kiểm đi ̣nh đề xuất ứng du ̣ng, cơ chế cấu trúc phù hợp nhằm thúc đẩy hiê ̣u quả doanh nghiê ̣p.

3.2.2 Mơ hình nghiên cứu

Từ các mô hình nghiên cứu của Džanić (2011), Ahmed và ctg (2012), Abbas Naqvi và

Mirra (2013), Luo và Liu (2014), Song và Wu (2014),... và những lập luận trên, đề tài

đưa ra mơ hình nghiên cứu như sau:

Mô hình 1: Kiểm tra tác đô ̣ng của yếu tố sở hữu tâ ̣p trung và mô ̣t số yếu tố khác đến

hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p đo bằng ROA.

ROAit = β0 + β1Largeit + β2Sizeit + β3Ageit + β4Debtit + β5ΔSaleit,t-1 + β6Liqit + β7Stateit + β8D1 + εit β7Stateit + β8D1 + εit

Mô hình 2: Kiểm tra tác đô ̣ng của yếu tố sở hữu tâ ̣p trung và mô ̣t số yếu tố khác đến

hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p đo bằng ROE.

ROEit = β0 + β1Largeit + β2Sizeit + β3Ageit + β4Debtit + β5ΔSaleit,t-1 + β6Liqit + β7Stateit + β8D1 + εit β7Stateit + β8D1 + εit

HVTH: Nguyễn Thi ̣ Kim Phượng Trang 30

Trong đó:

ROA: Tỷ lê ̣ lợi nhuâ ̣n ròng trên tổng tài sản

ROE: Tỷ lê ̣ lợi nhuâ ̣n ròng trên vốn chủ sở hữu

Large: Tỷ lê ̣ sở hữu của cổ đông lớn Size: Quy mô doanh nghiê ̣p

Age: Số năm hoa ̣t đô ̣ng kể từ năm niêm yết

Debt: Tỷ lê ̣ nợ trên tổng tài sản

Sale: Tốc đô ̣ tăng trưởng doanh thu thuần Liq: Tỷ lê ̣ thanh khoản ngắn ha ̣n

State: Tỷ lê ̣ sở hữu nhà nước

D1: Biến giả, đa ̣i diê ̣n cho tỷ lê ̣ sở hữu củacổ đông lớn từ 50% trở lên

εi : sai số εi là biến ngẫu nhiên với giá tri ̣ kỳ vo ̣ng E (εi = 0).

3.2.3 Giải thích biến

 Biến phụ thuộc: Hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p

Trong các nghiên cứu trước đây về hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p được dựa trên hai tiêu chí cơ bản: phương pháp thi ̣ trường và phương pháp kế toán. Cả hai phương pháp đo lường này đều có những ưu điểm và những khuyết điểm riêng, ưu điểm hay khuyết điểm này phu ̣ thuô ̣c vào điều kiê ̣n thi ̣ trường và môi trường quản tri ̣ doanh nghiê ̣p. Trong bối cảnh thi ̣ trường chứng khoán Viê ̣t Nam, diễn biến giá cả trên thi ̣ trường chưa thực sự phản ánh đúng bản chất của doanh nghiê ̣p do các yếu tố tâm lý, đầu cơ, ... Do đó sẽ có khả năng làm sai lê ̣ch kết quả nghiên cứu. Thứ hai, không có yếu tố dự đoán trong phương pháp kế toán vì kết quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p ở bất cứ năm nào sẽ phản ánh thực tế tình hình của doanh nghiê ̣p ta ̣i năm đó. Do đó, trong đề tài này sẽ tâ ̣p trung đo lường hiê ̣u quả tài chính của doanh nghiê ̣p thông qua chỉ số ROA và ROE.

HVTH: Nguyễn Thi ̣ Kim Phượng Trang 31

Các nghiên cứu của Song và Wu (2014), Luo và Liu (2014), Ahmed và ctg

(2012),... đều sử du ̣ng biến ROA (Lợi nhuâ ̣n ròng trên tổng tài sản) đa ̣i diê ̣n cho hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng. ROA cho thấy được mỗi đồng tài sản ta ̣o ra bao nhiêu đồng lợi nhuâ ̣n cho doanh nghiê ̣p. ROA thường được sử du ̣ng nhiều trong các nghiên cứu về mối liên hê ̣ giữa sở hữu tâ ̣p trung và hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p vì nó đo lường khả năng, hiê ̣u quả quản tri ̣ thông qua viê ̣c sử du ̣ng nguồn vốn huy đô ̣ng cũng như đi vay để đem la ̣i lợi nhuâ ̣n cho doanh nghiê ̣p. Chỉ số ROA càng cao thì hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng của doanh nghiê ̣p càng lớn.

ROA được xác đi ̣nh:

ROA =

Lợi nhuâ ̣n ròng

x 100%

Bình quân tổng tài sản

Bên ca ̣nh đó, khi tìm hiểu về tác đô ̣ng của sở hữu tâ ̣p trung đến hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p, Džanić (2011) còn sử du ̣ng chỉ số ROE (Lợi nhuâ ̣n ròng trên vốn chủ sở hữu) để làm thước đo cho hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p. Đối với cổ đông, tỷ số ROE đóng mô ̣t vai trò cực kỳ quan tro ̣ng và là tỷ số đáng quan tâm nhất, tỷ số này cho thấy ngay khả năng sinh lợi trên mỗi đồng vốn cổ phần.

ROE được xác đi ̣nh:

ROE =

Lợi nhuâ ̣n ròng

x 100%

Bình quân vốn cổ phần phổ thông

Theo đó, tỷ số ROE càng cao bao nhiêu cho thấy đồng vốn của chủ sở hữu được sử du ̣ng hiê ̣u quả bấy nhiêu.

Trong khi đó, Abbas, Naqvi và Mirza (2013) kết hợp cả hai chỉ số ROA và ROE để đo lường hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng công ty trong nghiên cứu của ho ̣ về viê ̣c xác đi ̣nh mức đô ̣ tác đô ̣ng của cổ đông lớn đến giá tri ̣ doanh nghiê ̣p. Cả hai chỉ số đều có ý nghĩa quan tro ̣ng và đều phản ánh được kết quả kinh doanh của doanh nghiê ̣p, do đó, trong nghiên cứu này, tác giả cũng kết hợp hai chỉ số này khi thực hiê ̣n ước lượng.

HVTH: Nguyễn Thi ̣ Kim Phượng Trang 32

 Các biến về tỷ lê ̣ sở hữu của cổ đông lớn:

 Tỷ lê ̣ sở hữu của cổ đông lớn (LARGE)

Tỷ lê ̣ sở hữu của cổ đông lớn là biến giải thích chính được sử du ̣ng trong nghiên cứu. Tỷ lê ̣ sở hữu của cổ đông lớn hoă ̣c chủ sở hữu, ban giám đốc điều hành hoă ̣c các nhà quản lý thường được sử du ̣ng làm cơ sở để đo lường mức đô ̣ tâ ̣p trung sở hữu. Có rất nhiều cách xác đi ̣nh biến đa ̣i diê ̣n cho sở hữu tâ ̣p trung trong các nghiên cứu về tác đô ̣ng của sở hữu tâ ̣p trung đến hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p. Trong đó, Abbas, Naqvi và Mirza (2013) và Lehmann và Weigand (2000) sử du ̣ng tỷ lê ̣ phần trăm sở hữu của các cổ đông lớn (cổ đông sở hữu ít nhất 5% cổ phần công ty), trong khi các nhà nghiên cứu khác thì sử du ̣ng quyền biểu quyết và quyền dòng tiền

(cash flow right) của nhóm 5, 10 hoă ̣c 20 cổ đông lớn nhất. La Porta và ctg (1998a)

sử du ̣ng 10 cổ đông lớn nhất làm yếu tố đo lường tác đô ̣ng, Demsetz and Lehn (1985) sử du ̣ng 20 cổ đông lớn nhất trong khi Demsetz and Villalonga (2001) chỉ sử du ̣ng 5 cổ đông lớn nhất. Nghiên cứu này sử du ̣ng cách xác đi ̣nh mức đô ̣ tâ ̣p trung sở hữu theo nghiên cứu của Lehmann và Weigand (2000). Theo đó, cổ đông lớn được xác đi ̣nh là cổ đông sở hữu ít nhất 5% cổ phần của doanh nghiê ̣p.

Tương ứng với nhiều cách xác đi ̣nh mức đô ̣ tâ ̣p trung sở hữu, mối liên hê ̣ giữa sở hữu tâ ̣p trung và hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng cũng rất đa da ̣ng. Trong khi Demsetz và Lehn (1985) và Ahmed và ctg (2012) không tìm thấy mối liên hê ̣ nào giữa hai yếu tố

này, thì nghiên cứu của Xu and Wang (1997), Song và Wu (2014), Abbas, Naqvi và

Mirza (2013),... cho thấy sở hữu tâ ̣p trung giúp cải thiê ̣n hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng, điều này trái ngược với mối tương quan âm mà Lehmann và Weigand (2000) và

Abdolkhani và Jalali (2013) đã khám phá.

Theo đó, nghiên cứu này kỳ vo ̣ng sở hữu tâ ̣p trung sẽ tác đô ̣ng tích cực đến hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng.

 Biến đa ̣i diê ̣n cho tỷ lê ̣ sở hữu của cổ đông lớn từ 50% trở lên (D1)

Theo kết quả nghiên cứu của Faccio và Lang (2002), khi mô ̣t cổ đông nắm giữ từ

50% cổ phần trở lên không chỉ trở thành cổ đông chi phối mà còn nắm quyền hợp pháp của công ty. Trong khi đó, Abbas, Naqvi và Mirza (2013) la ̣i tìm thấy mô ̣t mối

HVTH: Nguyễn Thi ̣ Kim Phượng Trang 33

tương quan âm giữa mức đô ̣ tâ ̣p trung sở hữu từ 50% trở lên với hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p. Do đó, nghiên cứu này kỳ vo ̣ng tỷ lê ̣ nắm giữ của cổ đông lớn trên 50% tác đô ̣ng tiêu cực đến hiê ̣u quả hoa ̣t đơ ̣ng.

 Biến kiểm sốt:

 Quy mô doanh nghiê ̣p (Size)

Các lý thuyết kinh tế không cung cấp dự đoán rõ ràng về tác đô ̣ng của quy mô

doanh nghiê ̣p lên khả năng sinh lời. Baumol (1959) tìm thấy mối quan hê ̣ tích cực

giữa hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng và quy mô của công ty. Trong khi mô ̣t số nhà nghiên cứu khác la ̣i cho rằng quy mô doanh nghiê ̣p có mối tương quan âm với hiê ̣u quả hoa ̣t

đô ̣ng (Leibenstein, 1966). Xét trong bối cảnh thi ̣ trường Viê ̣t Nam, nghiên cứu này

kỳ vo ̣ng quy mô doanh nghiê ̣p tương quan âm với hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng (-) vì doanh

nghiê ̣p càng lớn thì càng có xu hướng đa da ̣ng hóa trong đầu tư để giảm thiểu rủi ro, tương ứng với mức rủi ro thấp thì lợi nhuâ ̣n đem la ̣i cũng không cao.

Có nhiều cách để đo lường quy mô doanh nghiê ̣p như đo lường giá tri ̣ sổ sách của tài sản, giá tri ̣ thi ̣ trường của doanh nghiê ̣p hay doanh thu của doanh nghiê ̣p,... Đề tài sử du ̣ng giá tri ̣ sổ sách của tài sản (Luo và Liu 2014) để xác đi ̣nh chiều hướng tác đô ̣ng:

Sizeit = Ln(Giá tri ̣ sổ sách của tổng tài sản)

 Số năm hoa ̣t đô ̣ng kể từ năm niêm yết (Age)

Số năm hoa ̣t đô ̣ng từ khi doanh nghiê ̣p niêm yết được xác đi ̣nh là số năm tính từ thời điểm doanh nghiê ̣p được niêm yết trên Sở đến năm đang xem xét làm dữ liê ̣u. Nghiên cứu của Cornett và ctg (2007), Zeitun (2009), Luo và Liu (2014), ...cũng sử du ̣ng những biến này. Mô ̣t doanh nghiê ̣p hoa ̣t đô ̣ng lâu năm sẽ có nhiều kinh nghiê ̣m cũng như tên tuổi trên thi ̣ trường, với lợi thế này doanh nghiê ̣p sẽ dễ dàng tiếp câ ̣n nguồn vốn và thu hút các nhà đầu tư với các dự án lớn, từ đó thúc đẩy hoa ̣t

đô ̣ng đầu tư gia tăng lợi nhuâ ̣n (Luo và Liu 2014). Do đó, nghiên cứu này kỳ vo ̣ng

số năm hoa ̣t đô ̣ng từ khi doanh nghiê ̣p niêm yết càng cao thì hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng cũng càng lớn (+).

HVTH: Nguyễn Thi ̣ Kim Phượng Trang 34

 Tỷ lê ̣ nợ trên tổng tài sản (Debt)

Tỷ lê ̣ nợ trên tổng tài sản hay còn go ̣i là đòn bẩy tài chính cho biết trong cấu trúc vốn của doanh nghiê ̣p, nợ chiếm bao nhiêu phần trăm trong tổng tài sản của doanh nghiê ̣p. Stultz (1988) cho rằng các doanh nghiê ̣p có tỷ lê ̣ sở hữu tâ ̣p trung cao thì có xu thế gia tăng sử du ̣ng đòn bẩy tài chính trong hoa ̣t đô ̣ng kinh doanh vì các chủ sở hữu không muốn chia sẻ quyền lực khi cho ̣n viê ̣c phát hành thêm cổ phần, do đó để đáp ứng mô ̣t phần hoă ̣c toàn bô ̣ nhu cầu vốn thì các chủ nợ ưu tiên cho ̣n nợ vay ngân hàng. Và khi đó, lợi nhuâ ̣n doanh nghiê ̣p cũng sẽ chi ̣u ảnh hưởng do chi ̣u áp lực từ lãi vay phải trả. Myers và Majluf (1984) cũng tìm thấy mối tương quan âm giữa đòn bẩy tài chính và hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng khi thực hiê ̣n nghiên cứu vấn đề liên quan cơ cấu sử hữu và hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng. Vì thế, trong nghiên cứu này, kỳ vo ̣ng được đưa ra là tồn ta ̣i mối quan hê ̣ nghi ̣ch biến (-) giữa tỷ số nợ trên tổng tài sản và hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng công ty.

Tỷ số này được đo lường như sau:

Debtit = Tổng nợ / Tổng tài sản

 Tốc đô ̣ tăng trưởng doanh thu thuần (Sale Growth)

Tốc đô ̣ tăng trưởng doanh thu là mô ̣t trong những chỉ tiêu trực tiếp đánh giá hiê ̣u

quả hoa ̣t đô ̣ng doanh nghiê ̣p. Các công ty có tỷ lê ̣ tăng trưởng doanh thu cao thường đang trong giai đoa ̣n phát triển ma ̣nh, thi ̣ phần tăng hoă ̣c đang mở rô ̣ng kinh doanh

sang các thi ̣ trường hoă ̣c lĩnh vực mới. Tuy nhiên, tỷ lê ̣ tăng trưởng doanh thu cao

không nhất thiết đi kèm với tỷ lê ̣ tăng trưởng lợi nhuâ ̣n cao. Brown và ctg (2004),

Chiang và ctg (2011) dùng tỷ lê ̣ tăng trưởng doanh thu như là thước đo cho hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng và đã tìm thấy mối tương quan âm và có liên quan đáng kể với cấu trúc sở hữu, kết quả này cũng tương đồng với phát hiê ̣n của Bebchuk và ctg (2004). Tuy nhiên, với thi ̣ trường Viê ̣t Nam, nghiên cứu này kỳ vo ̣ng tỷ lê ̣ tăng trưởng doanh thu tương quan thuâ ̣n (+) với lợi nhuâ ̣n trên tài sản. Theo đó, tỷ lê ̣ này được xác đi ̣nh là

tỷ lê ̣ phần trăm thay đổi doanh thu năm t và t-1 (theo Ahmed và ctg 2012).

HVTH: Nguyễn Thi ̣ Kim Phượng Trang 35

 Tỷ lê ̣ thanh khoản ngắn ha ̣n (Liquidity)

Tỷ lê ̣ thanh khoản ngắn ha ̣n đề câ ̣p đến khả năng trả hết các khoản nợ ngắn ha ̣n của công ty. Tỷ số này càng cao cho thấy năng lực tài chính của doanh nghiê ̣p để đáp ứng các khoản nợ ngắn ha ̣n càng lớn. Trong nghiên cứu này, tỷ lê ̣ thanh khoản

được xác đi ̣nh là tỷ lê ̣ phần trăm của tài sản ngắn ha ̣n chia cho nợ ngắn ha ̣n (John,

1993). Có nhiều kết quả khác nhau về mối quan hê ̣ giữa tỷ lê ̣ thanh khoản ngắn ha ̣n và hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng đã được tìm thấy, Su và Vo (2010) thấy không có mối liên hê ̣ đáng kể giữa tỷ lê ̣ thanh khoản và hiê ̣u quả hoa ̣t đô ̣ng được xác đi ̣nh qua ROE, trong khi đó, Kim và ctg (1998) tìm thấy mối quan hê ̣ tích cực giữa tỷ lê ̣ thanh khoản và