CHƯƠNG 1 : CƠ SỞ LÝ THUYẾT
2.2. THIẾT KẾ NGHIÊN CỨU
2.2.1.4. Tương quan giữa địn bẩy tài chính và tốc độ tăng trưởng (Growth)
Các lý thuyết và nghiên cứu về mối tương quan giữa địn bẩy tài chính và tốc độ tăng trưởng không cho kết quả đồng nhất.
Theo lý thuyết đánh đổi, doanh nghiệp có cơ hội phát triển cao thường là các doanh nghiệp có tỷ trọng tài sản vơ hình cao, không thể sử dụng nhiều nợ hơn các doanh nghiệp có tỷ lệ tài sản hữu hình cao vì ít có tài sản đảm bảo cho các khoản vay.
Theo lý thuyết chi phí đại diện, các cổ đơng thường có xu hướng tranh giành lợi ích từ các chủ nợ. Một doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao thì sẽ có kết quả kinh doanh tốt, và những cổ đơng khơng muốn chia sẻ lợi ích này cho các chủ nợ.
Từ hai lý thuyết trên, ta thấy có mối tương quan (-) giữa cơ hội tăng trưởng và địn bẩy tài chính.
Tuy nhiên, theo lý thuyết trật tự phân hạng (Myers, 1984) lại cho rằng có mối tương quan (+) giữa cơ hội tăng trưởng và địn bẩy tài chính. Các doanh nghiệp có tốc độ tăng trưởng cao sẽ có nhu cầu về vốn cao, với nguồn lợi nhuận giữ lại không đủ, vốn vay sẽ là sự lựa chọn của các doanh nghiệp này.
Các nghiên cứu thực nghiệm cũng cho nhiều kết quả khác nhau. Các nghiên cứu của Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingales (1995), Kim và Sorensen (1986) ủng hộ mối tương quan (-) giữa tốc độ tăng trưởng và địn bẩy tài chính. Trong khi đó, nghiên cứu của Kester (1985) và Booth et all (2001) cho rằng có mối tương quan (+) giữa tốc độ tăng trưởng và địn bẩy tài chính.
Vậy giả thiết (H4) đặt ra là địn bẩy tài chính có mối quan hệ (+) hoặc (-) với cơ hội tăng trưởng.
2.2.1.5. Tương quan giữa đòn bẩy tài chính và tính thanh khoản (Liquidity)
Thơng thường các doanh nghiệp có tính thanh khoản cao sẽ có thể sử dụng nhiều nợ vay hơn do doanh nghiệp có khả năng chi trả các khoản nợ vay khi đến hạn. Do đó có mối tương quan (+) giữa tính thanh khoản với địn bẩy tài chính.
Nhưng theo lý thuyết trật tự phân hạng, doanh nghiệp có nguồn tiền mặt tích lũy và tài sản có tính thanh khoản cao sẽ thích những nguồn quỹ nội bộ có sẵn hơn là đối với vốn vay. Họ có sẵn nguồn vốn nội bộ để tài trợ cho cơng việc kinh doanh của mình. Do đó, có mối tương quan (-) giữa tính thanh khoản với địn bẩy tài chính.
Vậy giả thiết (H5) đặt ra là có mối tương quan (+) hoặc (-) giữa tính thanh khoản và địn bẩy tài chính.
2.2.1.6. Tương quan giữa địn bẩy tài chính và tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước (State-Owned share) Owned share)
Do doanh nghiệp có vốn sở hữu Nhà nước không phải lúc nào hoạt động với mục tiêu tối đa hóa lợi nhuận nên khơng thể dựa vào những lý thuyết cơ bản về cấu trúc vốn để có thể kết luận mối tương quan giữa địn bẩy tài chính và tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước. Dựa vào một số lý luận, nghiên cứu thực nghiệm ở Trung Quốc và một số nước khác, theo tác giả, có mối tương quan (+) địn bẩy tài chính và tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước. Theo nghiên cứu của Dewenter và Malatesta (2001) và Khwaja và Mian (2005), sở hữu Nhà nước trong doanh nghiệp sẽ làm tăng việc sử dụng nợ, hay nghiên cứu của Kai Li- Heng Yue- Longkai-Zhao (2009) chỉ ra rằng có mối tương quan (+) giữa tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước với nợ dài hạn.
Vậy giả thiết (H6) đặt ra là có mối tương quan (+) giữa tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước với địn bẩy tài chính.
2.2.2. Mơ hình nghiên cứu:
Để đánh giá một cách tổng qt, tác giả dùng mơ hình các nhân tố tác động lên Tổng nợ
TLEV=f(PROF; TANG; SIZE; GROW; LIQ; STATE)
Tuy nhiên, để thấy rõ hơn sự tác động của các nhân tố lên địn bẩy tài chính, cụ thể là nợ ngắn hạn và dài hạn, tác giả dùng mơ hình sau:
SLEV=f(PROF; TANG; SIZE; GROW; LIQ; STATE) LLEV=f(PROF; TANG; SIZE; GROW; LIQ; STATE)
Trong đó:
Các biến Đo lường
TLEV Total Leverage Tổng nợ Tỷ lệ Tổng Nợ trên Tổng Tài sản
SLEV Short-term Leverage Nợ ngắn hạn Tỷ lệ Nợ ngắn hạn trên Tổng Tài sản
LLEV Long-term Leverage Nợ dài hạn Tỷ lệ Nợ dài hạn trên Tổng Tài sản
PROF Profitability Lợi nhuận Tỷ lệ lợi nhuận trước thuế trên Tổng tài sản
TANG Tangibility Tài sản hữu hình Tỷ lệ tài sản cố định hữu hình trên Tổng tài sản
SIZE Size Quy mô doanh
nghiệp Ln(Tổng tài sản)
GROW Growth Tốc độ tăng
trưởng Tỷ lệ thay đổi trong Tổng tài sản
LIQ Liquidity Tính thanh khoản Tỷ lệ tài sản ngắn hạn trên Nợ ngắn hạn
STATE State-Ownership Tỷ lệ vốn sở hữu Nhà nước
- Có giá trị là 1 nếu doanh nghiệp có vốn chủ sở hữu Nhà nước. - Có giá trị là 0 nếu doanh nghiệp khơng có vốn sở hữu Nhà nước.
2.2.3. Nguồn số liệu, phương pháp thu thập dữ liệu và nghiên cứu:
- Tác giả thu thập dữ liệu của 222 doanh nghiệp phi tài chính đang niêm yết trên sàn giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và sàn giao dịch chứng khoán Hà Nội. Tổng giá trị vốn hóa thị trường của 222 doanh nghiệp (tại 31/12/2012) là 353 nghìn tỷ đồng, chiếm gần 40% tổng giá trị vốn hóa tồn thị trường. Số liệu sử dụng trong bài dựa trên báo cáo tài chính các năm 2010, 2011, 2012 đã được kiểm toán.
- Phương pháp thu thập dữ liệu: tác giả thu thập dữ liệu dựa trên nguồn Finance.Vietstock.vn. Đây là nguồn được đánh giá là đáng tin cậy.
- Phương pháp nghiên cứu: tác giả sử dụng phần mềm Eview để chạy mơ hình với các bước cụ thể như sau:
Bước 1: So sánh mơ hình Pooled với Fixed effect và mơ hình Fixed effect với Random effect để lựa chọn mơ hình phù hợp nhất.
Bước 2: Kiểm tra hiện đa cộng tuyến giữa các biến độc lập.
Bước 3: Kiểm tra hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi.
Bước 4: Khắc phục bằng phương pháp GLS.
2.3. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
2.3.1. Mô tả thống kê các biến độc lập và biến phụ thuộc.
Từ số liệu của 222 doanh nghiệp niêm yết trên Sở giao dịch chứng khoán Thành phố Hồ Chí Minh và Sở giao dịch chứng khốn Hà Nội, kết quả thống kê mô tả các biến phụ thuộc và các biến độc lập được thể hiện tóm tắt như sau:
Bảng 2.3.1.A-Bảng tóm tắt thống kê mơ tả các biến phụ thuộc
TLEV SLEV LLEV
Mean 0.582297 0.432958 0.149339 Median 0.610000 0.440000 0.100000 Maximum 0.960000 0.940000 0.800000 Minimum 0.060000 0.020000 0.000000 Std. Dev. 0.194714 0.199278 0.151755 Skewness -0.425978 0.113658 1.326703 Kurtosis 2.488385 2.179631 4.478561 Jarque-Bera 27.40534 20.10983 256.0412 Probability 0.000001 0.000043 0.000000 Sum 387.8100 288.3500 99.46000 Sum Sq. Dev. 25.21239 26.40827 15.31471 Observations 666 666 666
Bảng 2.3.1.B Bảng tóm tắt thống kê mơ tả các biến độc lập
PROF TANG SIZE GROW LIQ STATE
Mean 0.067763 0.162988 13.73781 0.197207 1.769985 0.675676 Median 0.050000 0.090000 13.66800 0.120000 1.400000 1.000000 Maximum 0.450000 0.910000 17.83773 3.540000 8.100000 1.000000 Minimum -0.230000 0.000000 9.821192 -0.410000 0.220000 0.000000 Std. Dev. 0.084130 0.178044 1.285301 0.366280 1.152454 0.468474 Skewness 1.012380 1.684696 0.244228 3.630873 2.265585 -0.750555 Kurtosis 5.778408 5.552465 3.699356 24.49716 9.217342 1.563333 Jarque-Bera 327.9828 495.8335 20.19333 14287.39 1642.435 119.8063 Probability 0.000000 0.000000 0.000041 0.000000 0.000000 0.000000 Sum 45.13000 108.5500 9149.383 131.3400 1178.810 450.0000 Sum Sq. Dev. 4.706767 21.08035 1098.580 89.21721 883.2193 145.9459 Observations 666 666 666 666 666 666
Từ bảng thống kê mô tả, ta thấy rằng tỷ lệ địn bẩy tài chính trung bình của các doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khốn Việt Nam là 58%, trong đó tỷ trọng nợ dài hạn là 15% và nợ ngắn hạn là 43%. Tỷ lệ địn bẩy tài chính cao nhất là 96% và thấp nhất là 6%.
2.3.2. Ước lượng tham số
Sử dụng phương pháp bình phương bé nhất (OLS- Ordinary Least Squares) để ước lượng các tham số của các hàm hồi quy.
2.3.3. Mơ hình hồi quy tổng thể:
TLEV=C(1)+C(2)PROF+C(3)TANG+(C4)SIZE+(C5)GROW+(C6)LIQ+(C7)STATE
SLEV=C(1)+C(2)PROF+C(3)TANG+(C4)SIZE+(C5)GROW+(C6)LIQ+(C7)STATE
LLEV=C(1)+C(2)PROF+C(3)TANG+(C4)SIZE+(C5)GROW+(C6)LIQ+(C7)STATE
Các bước thực hiện:
Bước 1: So sánh mơ hình Pooled với Fixed effect và mơ hình Fixed effect với Random effect để lựa chọn mơ hình phù hợp nhất.
Bước 2: Kiểm tra hiện đa cộng tuyến giữa các biến độc lập.
Bước 3: Kiểm tra hiện tượng tự tương quan và phương sai thay đổi. Bước 4: Khắc phục bằng phương pháp GLS.
BƯỚC 1: So sánh mơ hình Pooled với Fixed effect và mơ hình Fixed effect với
Random effect để lựa chọn mơ hình phù hợp nhất.
So sánh mơ hình Pooled và Fixed effect:
Giả thiết H0: không tồn tại biến tiềm ẩn tác động lên biến phụ thuộc. Mức ý nghĩa α= 10%
- Kết quả so sánh mơ hình Pooled và Fixed effect đối với biến TLEV:
Redundant Fixed Effects Tests Equation: EQ02_TLEV_FIXED Test cross-section fixed effects
Effects Test Statistic d.f. Prob. Cross-section F 25.693777 (221,438) 0.0000 Cross-section Chi-square 1755.907495 221 0.0000
Cross-section fixed effects test equation: Dependent Variable: TLEV
Method: Panel Least Squares Date: 10/26/13 Time: 18:16 Sample: 2010 2012
Periods included: 3
Cross-sections included: 222
Total panel (balanced) observations: 666
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. PROF -0.990897 0.072327 -13.70024 0.0000 TANG -0.104212 0.032749 -3.182133 0.0015 SIZE 0.022691 0.004387 5.171896 0.0000 GROW 0.085479 0.015949 5.359543 0.0000 LIQ -0.068276 0.005201 -13.12669 0.0000 STATE 0.048250 0.012325 3.914750 0.0001 C 0.426097 0.061135 6.969827 0.0000 R-squared 0.468107 Mean dependent var 0.582297 Adjusted R-squared 0.463264 S.D. dependent var 0.194714 S.E. of regression 0.142652 Akaike info criterion -1.046369 Sum squared resid 13.41030 Schwarz criterion -0.999058 Log likelihood 355.4407 Hannan-Quinn criter. -1.028038 F-statistic 96.66169 Durbin-Watson stat 0.314657 Prob(F-statistic) 0.000000
- Kết quả so sánh mơ hình Pooled và Fixed effect đối với biến SLEV:
Redundant Fixed Effects Tests Equation: SLEV_SS_POOL_FIXED Test cross-section fixed effects
Effects Test Statistic d.f. Prob. Cross-section F 13.340246 (221,438) 0.0000 Cross-section Chi-square 1362.131883 221 0.0000
Cross-section fixed effects test equation: Dependent Variable: SLEV
Method: Panel Least Squares Date: 12/05/13 Time: 08:58 Sample: 2010 2012
Periods included: 3
Cross-sections included: 222
Total panel (balanced) observations: 666
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. PROF -0.334786 0.067366 -4.969689 0.0000 TANG -0.417232 0.030503 -13.67850 0.0000 SIZE -0.013325 0.004086 -3.260934 0.0012 GROW 0.037976 0.014855 2.556474 0.0108 LIQ -0.111539 0.004845 -23.02384 0.0000 STATE 0.053584 0.011480 4.667641 0.0000 C 0.860437 0.056941 15.11105 0.0000 R-squared 0.559471 Mean dependent var 0.432958 Adjusted R-squared 0.555460 S.D. dependent var 0.199278 S.E. of regression 0.132866 Akaike info criterion -1.188493 Sum squared resid 11.63361 Schwarz criterion -1.141182 Log likelihood 402.7682 Hannan-Quinn criter. -1.170163 F-statistic 139.4881 Durbin-Watson stat 0.437392 Prob(F-statistic) 0.000000
- Kết quả so sánh mơ hình Pooled và Fixed effect đối với biến LLEV:
-
Redundant Fixed Effects Tests Equation: LLEV_SS_POOL_FIXED Test cross-section fixed effects
Effects Test Statistic d.f. Prob. Cross-section F 15.254076 (221,438) 0.0000 Cross-section Chi-square 1440.519794 221 0.0000
Cross-section fixed effects test equation: Dependent Variable: LLEV
Method: Panel Least Squares Date: 12/05/13 Time: 09:00 Sample: 2010 2012
Periods included: 3
Cross-sections included: 222
Total panel (balanced) observations: 666
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. PROF -0.651364 0.064873 -10.04061 0.0000 TANG 0.311400 0.029374 10.60117 0.0000 SIZE 0.036084 0.003935 9.169707 0.0000 GROW 0.047304 0.014305 3.306752 0.0010 LIQ 0.043159 0.004665 9.251145 0.0000 STATE -0.006151 0.011055 -0.556435 0.5781 C -0.434557 0.054834 -7.924960 0.0000 R-squared 0.295540 Mean dependent var 0.149339 Adjusted R-squared 0.289127 S.D. dependent var 0.151755 S.E. of regression 0.127950 Akaike info criterion -1.263902 Sum squared resid 10.78859 Schwarz criterion -1.216591 Log likelihood 427.8794 Hannan-Quinn criter. -1.245572 F-statistic 46.07815 Durbin-Watson stat 0.367504 Prob(F-statistic) 0.000000
Kết luận đối với kết quả so sánh mơ hình Pooled và Fixed effect: theo bảng kết
quả trên, ta có Prob=0 nhỏ hơn mức ý nghĩa α= 10% nên ta bác bỏ giả thiết H0, tức là tồn tại các biến tiềm ẩn tác động lên biến phụ thuộc. Do đó mơ hình lựa chọn phù hợp là Fixed effect.
So sánh mơ hình Fixed effect và Random effect:
Giả thiết H0: không tồn tại mối tương quan giữa biến tiềm ẩn và biến độc lập. Mức ý nghĩa α= 10%
- Kết quả so sánh mơ hình Fixed effect và Random effect đối với biến TLEV:
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: TLEV_SS_FIXED_RANDOM Test cross-section random effects
Test Summary
Chi-Sq.
Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 123.452440 6 0.0000
Cross-section random effects test comparisons:
Variable Fixed Random Var(Diff.) Prob. PROF -0.357511 -0.505567 0.000328 0.0000 TANG -0.018008 -0.065449 0.000832 0.1001 SIZE 0.126046 0.041875 0.000141 0.0000 GROW 0.039640 0.044058 0.000002 0.0004 LIQ -0.030936 -0.040109 0.000002 0.0000 STATE -0.028588 0.005690 0.000264 0.0348
Cross-section random effects test equation: Dependent Variable: TLEV
Method: Panel Least Squares Date: 12/05/13 Time: 09:02 Sample: 2010 2012
Periods included: 3
Total panel (balanced) observations: 666
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C -1.055882 0.186795 -5.652626 0.0000 PROF -0.357511 0.048574 -7.360150 0.0000 TANG -0.018008 0.044804 -0.401936 0.6879 SIZE 0.126046 0.013382 9.419126 0.0000 GROW 0.039640 0.006613 5.993976 0.0000 LIQ -0.030936 0.003569 -8.666845 0.0000 STATE -0.028588 0.021894 -1.305733 0.1923 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables)
R-squared 0.961910 Mean dependent var 0.582297 Adjusted R-squared 0.942170 S.D. dependent var 0.194714 S.E. of regression 0.046825 Akaike info criterion -3.019203 Sum squared resid 0.960333 Schwarz criterion -1.478221 Log likelihood 1233.394 Hannan-Quinn criter. -2.422157 F-statistic 48.72756 Durbin-Watson stat 2.267599 Prob(F-statistic) 0.000000
- Kết quả so sánh mơ hình Fixed effect và Random effect đối với biến SLEV:
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: SLEV_SS_FIXED_RANDOM Test cross-section random effects
Test Summary
Chi-Sq.
Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 75.933377 6 0.0000
Cross-section random effects test comparisons:
Variable Fixed Random Var(Diff.) Prob. PROF -0.262468 -0.316779 0.000820 0.0579 TANG -0.299477 -0.355150 0.001801 0.1896 SIZE 0.033423 -0.008038 0.000245 0.0081
GROW 0.025992 0.026166 0.000004 0.9332 LIQ -0.059008 -0.075290 0.000004 0.0000 STATE -0.072245 0.019147 0.000524 0.0001
Cross-section random effects test equation: Dependent Variable: SLEV
Method: Panel Least Squares Date: 12/05/13 Time: 09:04 Sample: 2010 2012
Periods included: 3
Cross-sections included: 222
Total panel (balanced) observations: 666
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob. C 0.188532 0.233826 0.806294 0.4205 PROF -0.262468 0.060804 -4.316652 0.0000 TANG -0.299477 0.056085 -5.339699 0.0000 SIZE 0.033423 0.016751 1.995239 0.0466 GROW 0.025992 0.008278 3.139815 0.0018 LIQ -0.059008 0.004468 -13.20638 0.0000 STATE -0.072245 0.027406 -2.636067 0.0087 Effects Specification Cross-section fixed (dummy variables)
R-squared 0.943018 Mean dependent var 0.432958 Adjusted R-squared 0.913486 S.D. dependent var 0.199278 S.E. of regression 0.058614 Akaike info criterion -2.570073 Sum squared resid 1.504793 Schwarz criterion -1.029091 Log likelihood 1083.834 Hannan-Quinn criter. -1.973027 F-statistic 31.93240 Durbin-Watson stat 2.431470 Prob(F-statistic) 0.000000
- Kết quả so sánh mơ hình Fixed effect và Random effect đối với biến LLEV:
Correlated Random Effects - Hausman Test Equation: LLEV_SS_FIXED_RANDOM Test cross-section random effects
Test Summary Chi-Sq. Statistic Chi-Sq. d.f. Prob. Cross-section random 48.885520 6 0.0000
Cross-section random effects test comparisons:
Variable Fixed Random Var(Diff.)
Prob. PROF -0.084390 -0.234830 0.000602 0.0000 TANG 0.282657 0.273606 0.001381 0.8075 SIZE 0.095716 0.042066 0.000198 0.0001 GROW 0.013137 0.020275 0.000003 0.0000 LIQ 0.027651 0.029711 0.000003 0.2499 STATE 0.042103 -0.000480 0.000410 0.0356
Cross-section random effects test equation: Dependent Variable: LLEV
Method: Panel Least Squares Date: 12/05/13 Time: 09:05 Sample: 2010 2012
Periods included: 3
Cross-sections included: 222
Total panel (balanced) observations: 666
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic
Prob. C -1.285924 0.212305 -6.056976 0.0000 PROF -0.084390 0.055207 -1.528598 0.1271 TANG 0.282657 0.050923 5.550680 0.0000 SIZE 0.095716 0.015209 6.293227 0.0000 GROW 0.013137 0.007516 1.747738 0.0812 LIQ 0.027651 0.004057 6.815762 0.0000 STATE 0.042103 0.024884 1.691977 0.0914 Effects Specification
Cross-section fixed (dummy variables)
R-squared 0.918997 Mean dependent var
0.149339 Adjusted R-squared 0.877016 S.D. dependent var
0.151755 S.E. of regression 0.053219 Akaike info criterion
-2.763181 Sum squared resid 1.240540 Schwarz criterion
-1.222199 Log likelihood 1148.139 Hannan-Quinn criter.
-2.166136 F-statistic 21.89073 Durbin-Watson stat
2.491144 Prob(F-statistic) 0.000000
Kết luận đối với kết quả so sánh mơ hình Fixed effect và Random effect:
theo bảng kết quả trên, ta có Prob=0 nhỏ hơn mức ý nghĩa α= 10% nên ta bác bỏ giả thiết H0, tức là có tồn tại mối tương quan giữa biến tiềm ẩn và biến độc lập. Do đó mơ hình lựa chọn phù hợp là Fixed effect.
Vậy mơ hình lựa chọn trong bài nghiên cứu này là mơ hình Fixed effect.
BƯỚC 2: Kiểm tra hiện đa cộng tuyến giữa các biến độc lập
Tiến hành kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến là một bước rất quan trọng để khẳng định tính phù hợp của mơ hình.
Kết quả chạy từ Eview để kiểm tra hiện tượng đa cộng tuyến được thể hiện qua ma trận hệ số tương quan như sau:
Bảng 2.3.3.A-Ma trận hệ số tương quan giữa các biến phụ thuộc
PROF TANG SIZE GROW LIQ STATE
PROF 1.000000 0.076996 0.083444 0.188958 0.271735 0.158979 TANG 0.076996 1.000000 -0.095084 -0.096862 -0.186482 0.182909