CHƯƠNG 2 : CƠ SỞ DỮ LIỆU VÀ PHƯƠNG PHÁP NGHIÊN CỨU
2.2 Phương pháp nghiên cứu
Phương pháp nghiên cứu được sử dụng trong bài luận văn là phân tích hồi quy cùng với việc sử dụng các công cụ và kỹ thuật thống kê. Nhiều kỹ thuật phân tích hồi quy đã được sử dụng để xác định ảnh hưởng của các biến độc lập đối với biến phụ thuộc. Kiểm định 't' và 'F' được sử dụng để kiểm tra mức độ quan trọng của hệ số hồi quy. Kiểm định Durbin-Watson (DW) được áp dụng để phát hiện tự tương quan giữa các phần dư. Ma trận tương quan cho tồn bộ thời gian được tính tốn giữa tất cả các biến để tìm ra bất kỳ đa cộng tuyến giữa các biến độc lập mà có thể ảnh hưởng đến độ tin cậy của kết quả hồi quy. Cuối cùng, phần mềm SPSS được sử dụng để chạy mơ hình hồi quy.
STT Các nhân tố Định nghĩa lý thuyết Kỳ vọng nghiệm liên quan Các tài liệu thực 1 Tỷ trọng TSCĐ (ASSET) TSCĐ ròng chia tổng TS + Bradley et al (1984), Kremp et al (1999), Frank and Goyal (2002), Marsh (1982), Friend and Lang (1988), Harris and Raviv (1990), Rajan and Zingales (1995), Hirota (1999), Wald (1999), Booth et al (2001), Bevan and Danbolt (2002), Deesomsak et al (2004), Chen (2004). 2 Tài sản thế chấp (COLLATERAL) TSCĐ ròng cộng Hàng tồn kho cộng Khoản phải thu chia tổng TS
+
Grossman and Hart (1982), Biger et al (2008), Jensen M và Meckling W, (1976), Myers SC (1977). 3 Thu nhập (ROA) (PROFI) Thu nhập trước thuế chia tổng TS (%) -
Kester (1986), Friend và Lang (1988), Titman và Wessels (1988), Rajan và Zingales (1995), Wald (1999), Wiwattanakantang (1999), Booth (2001), Deesomsak et al (2004).
4 Quy mô công ty (SIZE)
Logarit tự nhiên
của doanh thu. +
Marsh (1982), Kester (1986), Rajan and Zingales (1995), Wald (1999), Booth et al. (2001). Homaifar et al., 1994; Michaleas et al., 1999; Ozkan, 2001; Cassar và Holmes, 2003; Panno, 2003; Deesomsak 2004; Akhtar, 2005; 5 Độ tuổi công ty (AGE) Số năm từ khi thành lập - Petersen và Rajan (1994), Michaleas (1999). Berger và Udell (1998); Coleman và Carski (1999), Romano (2000)
6 Tấm chắn thuế phi nợ (NDTS)
Thu nhập ròng trước thuế bị giảm đi (Chi trả thuế thu nhập doanh nghiệp 25%) + Bardley et al (1984), Harris và Raviv (1990), Chaplinsky và Niehaus (1993), Wald (1999), Hirota (1999) 7 Tính linh hoạt (FLEX) Tỷ lệ tiền mặt và chứng khốn có tính thanh khoản chia cho TSLĐ -
Rajan và Zingales (1995), Wald (1999), Ozka (2001), Panno (2003), Deesomsak et al (2004).
STT Các nhân tố Định nghĩa lý thuyết Kỳ vọng nghiệm liên quan Các tài liệu thực
8 Rủi ro kinh doanh/ Tính bất ổn (VOLA)
Giá trị tuyệt đối của sự biến thiên trong ROA - Marsh (1982), Bradley et al (1984), Titman và Wessels (1988), Chaplinsky và Niehaus (1993), Jung et al (1996), Booth (2001), Cassar và Holmes (2003), Wald (1999), Chen (2004).
9 Cơ hội tăng trường (GROWTH)
Tỷ lệ tăng trưởng
của tổng TS -
Kester (1986), Rajan và Zingales (1995), Kim và Sorensen (1996), Wald (1999), Ozkan (2001), Booth (2001), Cassar và Holmes (2003), Chen (2004).
“+”: tác động thuận chiều, “-”: tác động nghịch chiều
Giới thiệu và đo lƣờng các biến
Việc lựa chọn các biến phụ thuộc và biến độc lập chủ yếu được tham khảo từ các kết quả của các nghiên cứu thực nghiệm trước đây và phụ thuộc vào tính sẵn có của dữ liệu. Trong nghiên cứu này, 9 nhân tố ảnh hưởng được xây dựng thành 12 biến độc lập để phân tích tác động của chúng đối với địn bẫy tài chính của các CTCP ngành thép Việt Nam và địn bẫy tài chính là biến phụ thuộc. Các đo lường cho các biến được đưa ra như sau:
Biến phụ thuộc
Địn bẫy tài chính được hiểu là tỷ lệ phần trăm tài sản được tài trợ bằng nợ. Các nghiên cứu trước đây đã sử dụng các phương pháp khác nhau để đo lường địn bẩy tài chính. Frank và Goyal (2003) cho rằng tỷ lệ nợ được tính tốn dựa trên giá trị thị trường và dựa trên giá trị sổ sách sẽ có ý nghĩa khác nhau. Tỷ lệ nợ dựa trên giá trị thị trường phản ánh tình hình tương lai của công ty trong khi tỷ lệ nợ dựa trên giá trị sổ sách phản ánh tình hình quá khứ. Fama và French (2002) chỉ ra một số mâu thuẫn phát sinh từ việc sử dụng hai tỷ lệ nợ khác nhau. Theo họ, cả hai lý thuyết (trật tự phân hạng và đánh đổi tĩnh) sử dụng giá trị sổ sách của nợ, và sẽ có những
khác biệt gây tranh cãi nếu sử dụng giá trị thị trường của nợ. Các nhà nghiên cứu dựa trên hai phương pháp để đo lường mức độ đòn bẩy. Phương pháp thứ nhất do Titman và Wessels (1988) thực hiện. Trong phương pháp này, đòn bẩy được tính tốn bằng cách lấy giá trị sổ sách của nợ chia cho tổng giá trị sổ sách của nợ với giá trị thị trường của vốn chủ sở hữu. Rajan và Zingales (1995), Shah và Hijazi (2006) đã sử dụng phương pháp thứ hai, chia giá trị sổ sách của nợ cho tổng giá trị sổ sách của nợ với giá trị sổ sách của vốn chủ sở hữu. Trong bài viết này, giá trị sổ sách của tổng tài sản và giá trị sổ sách của nợ được dùng để tính địn bẩy tài chính bởi số liệu cho nghiên cứu này được lấy từ các báo cáo tài chính của các cơng ty.
Địn bẫy tài chính thường được đo lường bằng tỷ lệ nợ dài hạn trên tổng vốn dài hạn hoặc giá trị tài sản ròng. Nếu những khoản phải trả khác được xem như nợ thì phải cộng vào nợ dài hạn. Vì vậy, địn bẫy tài chính được đo lường như sau:
Tỷ lệ nợ-vốn (DE) = Tổng nợ phải trả / Giá trị tài sản ròng
Các biến độc lập
Tỷ trọng TSCĐ (ASSET) = TSCĐ ròng / Tổng TS.
Giá trị TS thế chấp (COLLATERAL) = (TSCĐ ròng + Hàng tồn kho + Khoản phải
thu) / Tổng TS.
Tỷ lệ thu nhập (PROF)
PROF1= EBIT / Tổng TS. PROF2= EBIT / Doanh thu.
Quy mô công ty SIZE = Logarit tự nhiên của doanh thu. Độ tuổi công ty AGE = Số năm hoạt động từ khi thành lập. Rủi ro kinh doanh (Tính bất ổn thu nhập – VOLA)
VOLA1 = Logarit tự nhiên độ lệch chuẩn của EBIT
VOLA2 = Độ lệch chuẩn của EBIT/ Giá trị kỳ vọng của EBIT
Tính linh hoạt tài chính FLEX = Tiền mặt và các chứng khốn có tính thanh khoản/
TSLĐ
Cơ hội tăng trưởng (GROWTH)
GROWTH1 = % thay đổi trong tổng TS (TA), được tính theo năm. = √
TAn = Tổng TS tại cuối thời kỳ quan sát TA0 = Tổng TS tại đầu thời kỳ quan sát
GROWTH2 = % thay đổi trong doanh thu (S), được tính theo năm. = √
Sn = Tổng doanh thu tại cuối thời kỳ quan sát S0 = Tổng doanh thu tại đầu thời kỳ quan sát
Xây dựng các giả thuyết
Các giả thuyết được xây dựng dựa trên các nghiên cứu lý thuyết và thực nghiêm liên quan đến cấu trúc vốn và phù hợp với các mục tiêu của nghiên cứu này.
Giả thuyết:
H0: tỷ lệ DE không bị ảnh hưởng bởi các biến tài chính.
H1: tỷ lệ DE tương quan (thuận / nghịch) với các biến tài chính nêu trên. Giả thuyết H1 có thể được chia nhỏ thành các loại sau đây:
H01: tỷ lệ DE tương quan thuận với các tỷ trọng TSCĐ. H02: tỷ lệ DE tương quan thuận với giá trị tài sản thế chấp. H03: tỷ lệ DE tương quan nghịch chiều với thu nhập. H04: tỷ lệ DE tương quan thuận với quy mô công ty. H05: tỷ lệ DE tương quan nghịch với độ tuổi của công ty.
H06: tỷ lệ DE tương quan nghịch với rủi ro kinh doanh. H07: tỷ lệ DE tương quan thuận với tấm chắn thuế phi nợ. H08: tỷ lệ DE tương quan nghịch với tính linh hoạt tài chính. H09: tỷ lệ DE tương quan nghịch với cơ hội tăng trưởng.
Mơ hình kinh tế
Các nghiên cứu thực nghiệm trước đã được xem xét để xác định mơ hình kinh tế trên các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc vốn. Nghiên cứu của Sarbapriya Ray (2011) cho các công ty sắt và thép Ấn Độ thừa nhận rằng địn bẩy tài chính có thể được giải thích bởi những nhân tố quyết định sau đây:
Địn bẫy tài chính (LEVERAGE) = f (Tỷ trọng TSCĐ, TS thế chấp, Thu nhập, Quy mô công ty, Độ tuổi cơng ty, Tấm chắn thuế phi nợ, Tính linh hoạt tài chính, Rủi ro kinh doanh, Cơ hội tăng trưởng) (1)
Mơ hình (1) được cụ thể và mở rộng như sau:
LEVERAGE = α + β1*ASSET + β2*COLLATERAL + β3*PROF1 + β4*PROF2 + β5*SIZE + β6*AGE + β7*VOLA1 + β8*VOLA2 + β9*NDTS + β10*FLEX + β11*GROWTH1 + β12*GROWTH2 + ε (2)
ε là sai số, đại diện cho các lỗi đo lường trong các biến độc lập, và bất kỳ biến giải thích khác đã được bỏ qua, và các biến khác như định nghĩa ở trên.
Các biến độc lập được sử dụng đại diện cho các nhân tố ảnh hưởng cấu trúc vốn. Giá trị sổ sách được sử dụng để tính tốn các biến. Tỷ lệ DE được sử dụng để đo lường địn bẩy tài chính cho nghiên cứu này được sự hỗ trợ mạnh mẽ của lý thuyết. Trong thực tế, khi một cơng ty muốn có nhiều nợ hơn, chủ nợ khơng chỉ xem xét cơng ty có bao nhiêu nợ dài hạn, mà cịn xem xét cơng ty có bao nhiêu nợ ngắn hạn và tổng nợ phải trả. Vì vậy, các nợ phải trả khác cũng ảnh hưởng đến khả năng nợ của một công ty.
Kết luận chƣơng 2
Chương 2 trình bày cơ sở dữ liệu và phương pháp nghiên cứu của bài luận văn. Dữ liệu được sử dụng cho nghiên cứu là các báo cáo tài chính của 16 cơng ty cổ phần ngành thép niêm yết trên cả hai sàn chứng khoán TP.HCM và Hà Nội được lấy từ trang web www.bsc.com.vn và www.cophieu68.com. Đồng thời, bài luận văn cũng sử dụng các thông tin và dữ liệu từ các báo cáo ngành thép của các cơng ty chứng khốn, trang web của các công ty được chọn làm mẫu, các bài phân tích chuyên ngành. Phương pháp nghiên cứu được sử dụng là phân tích hồi quy kết hợp với các công cụ và kỹ thuật thống kê dựa trên việc chạy mơ hình hồi quy trên phần mềm SPSS. Các biến của mơ hình hồi quy gồm 12 biến độc lập được xây dựng từ 9 nhân tố đặc thù công ty mà đã được thừa nhận bởi cơng trình nghiên cứu của Sarbapriya Ray (2011) và biến phụ thuộc là tỷ lệ nợ-vốn (DE). Các giả thuyết được xây dựng dựa trên các các nghiên cứu trước đây về sự ảnh hưởng của các nhân tố đặc thù cơng ty đối với địn bẫy tài chính. Trên cơ sở các biến và các giả thuyết được xây dựng, mơ hình hồi quy về mối quan hệ giữa các biến độc lập và biến phụ thuộc được hình thành để tiến hành chạy hồi quy trên phần mềm SPSS. Kết quả của mơ hình nghiên cứu sẽ trình bày và phân tích ở chương tiếp theo.
CHƢƠNG 3: CÁC NHÂN TỐ ĐẶC THÙ CÔNG TY ẢNH HƢỞNG ĐẾN CẤU TRÚC VỐN CỦA CÁC CÔNG TY CỔ PHẦN
NGÀNH THÉP VIỆT NAM GIAI ĐOẠN 2008 - 2011
3.1 Thực trạng cấu trúc vốn của các CTCP ngành thép Việt Nam
Cấu trúc vốn của doanh nghiệp thường chịu ảnh hưởng rất lớn bởi đặc thù ngành kinh doanh của doanh nghiệp. Ngành thép Việt Nam với đặc thù nhu cầu nguồn quỹ lớn cho hoạt động sản xuất kinh doanh, tính rủi ro cao do sự phụ thuộc nguyên liệu nhập khẩu và sự biến động về giá bán dẫn đến sự bất ổn trong EBIT (theo báo cáo ngành thép tháng 9/2008 của cơng ty chứng khốn Phố Wall), các doanh nghiệp ngành thép Việt Nam có khuynh hướng sử dụng tỷ lệ nợ cao trong cấu trúc vốn. Việc phân tích các tỷ số địn bẫy tài chính của các CTCP ngành thép trên thị trường chứng khoán Việt Nam sẽ giúp đánh giá mức độ mà các công ty ngành thép tài trợ cho hoạt động sản xuất kinh doanh bằng vốn vay.
Bảng 3.1: Tỷ số nợ trên tài sản của các CTCP ngành thép từ năm 2008 – 2011
Công ty 2008 2009 2010 2011 DTL 55.18% 54.34% 60.01% 57.79% HLA 74.23% 80.94% 79.22% 83.31% HMC 64.77% 67.01% 72.15% 71.23% HPG 23.66% 50.55% 54.79% 54.56% HSG 63.41% 65.74% 62.83% 68.86% KKC 81.58% 55.50% 51.38% 47.74% KMT 34.61% 57.96% 72.35% 67.44% MHL 37.47% 50.81% 51.47% 44.56% NVC 90.68% 88.39% 86.87% 83.95% PHT 31.65% 67.83% 48.57% 45.25% POM 68.41% 63.18% 63.12% 67.01% SMC 65.37% 80.05% 77.83% 75.78% SSM 60.40% 62.46% 50.86% 47.19% TLH 17.74% 51.44% 54.05% 49.90% VGS 6.64% 55.65% 55.18% 58.69% VIS 64.96% 70.92% 64.93% 60.29%
Qua tỷ số nợ/TS cho thấy cấu trúc vốn của các CTCP ngành thép nghiêng về thâm dụng nợ, hầu hết các cơng ty có nợ chiếm hơn 50% trong tài sản, đặc biệt, có những cơng ty như NVC, HLA có hơn 80% tài sản được tài trợ bằng nợ. Một cấu trúc vốn thâm dụng nợ cao là đặc thù của ngành thép Việt Nam, đây là ngành đòi hỏi nguồn quỹ rất lớn cho các dự án sản xuất kinh doanh và các công ty ngành thép lựa chọn nợ để tài trợ cho các hoạt động đầu tư của mình. Tuy nhiên, tỷ trọng nợ của hầu hết các doanh nghiệp đều có xu hướng giảm từ năm 2009 – 2011. Sự sụt giảm tỷ trọng nợ liên tục trong 3 năm 2009 – 2011 là xu hướng chung khi doanh nghiệp đã gia tăng thêm tích lũy nguồn quỹ nội bộ theo thời gian. Mặt khác, giai đoạn này, những khó khăn thị trường tín dụng, lãi suất tăng cao cùng với chính sách thắt chặt tín dụng của Nhà nước đã tác động đến tỷ trọng nợ của các doanh nghiệp Việt Nam nói chung và các cơng ty ngành thép nói riêng. Thêm nữa, giai đoạn 2009 – 2011 là thời điểm khó khăn của nền kinh tế nói chung và đặc biệt là sự đóng băng của ngành bất động sản đã dẫn đến sự ảnh hưởng nặng nề lên ngành thép, do đó nhu cầu vay nợ để mở rộng đầu tư sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp không nhiều và các doanh nghiệp chủ yếu dựa vào nguồn quỹ nội bộ để tài trợ cho nhu cầu vốn của mình.
Bảng 3.2: Tỷ số nợ dài hạn trên vốn cổ phần của các CTCP ngành thép 2008 – 2011 Công ty 2008 2009 2010 2011 DTL 10.43% 2.08% 1.41% 11.24% HLA 13.02% 10.29% 24.25% 35.10% HMC 0.24% 16.01% 23.59% 18.54% HPG 0.93% 11.18% 31.72% 39.31% HSG 44.84% 46.47% 32.45% 47.93% KKC 3.60% 1.63% 0.94% 0.14% KMT 1.11% 1.11% 1.95% 1.97% MHL 0.68% 0.52% 0.32% 0.20% NVC 2.23% 0.02% 0.03% 0.02% PHT 0.14% 0.12% 0.07% 0.07% POM 5.68% 48.60% 27.91% 54.09% SMC 11.13% 11.24% 12.91% 7.67% SSM 19.61% 0.12% 0.06% 0.06% TLH * 0.02% 1.98% 1.17% VGS 19.35% 13.36% 5.06% 5.34% VIS 119.47% 124.67% 0.91% 0.20%
Nguồn: www.bsc.com.vn, tác giả tính tốn
(*): thiếu dữ liệu để tính tốn
Mặc dù cấu trúc vốn thâm dụng nợ nhưng nợ dài hạn chiếm tỷ trọng khiêm tốn trong cấu trúc vốn của các CTCP ngành thép Việt Nam. Trong đó, một số cơng ty như HSG, POM có tỷ trọng nợ dài hạn tương đối cao hơn so với các công ty khác trong ngành, các công ty như HLA, HPG, HMC cũng đã tăng đáng kể nợ dài hạn trong cấu trúc vốn từ 2010 – 2011. Riêng cơng ty VIS có tỷ trọng nợ dài hạn rất cao trong những năm 2008 – 2009 nhưng từ năm 2010 thì nợ dài hạn giảm đột ngột xuống dưới 1% so với vốn cổ phần. Các công ty như KKC, MHL, NVC, PHT có tỷ trọng nợ dài hạn cực kỳ nhỏ (dưới 1% so với vốn cổ phần) và có xu hướng giảm từ 2008 – 2011.
Các doanh nghiệp Việt Nam nói chung và các CTCP ngành thép nói riêng ít sử dụng nợ dài hạn trong cấu trúc vốn trong thời gian qua là do thị trường tài chính Việt Nam chưa thực sự phát triển cùng với sự nghèo nàn các công cụ tài chính.
Cơng cụ nợ dài hạn chủ yếu là trái phiếu, tuy nhiên, thị trường trái phiếu Việt Nam vẫn còn yếu kém, chủ yếu là trái phiếu Chính phủ và chỉ có những doanh nghiệp lớn mới đủ điều kiện và uy tín để huy động nợ bằng cách phát hành trái phiếu. Việc phân tích tỷ trọng nợ dài hạn của các CTCP ngành thép ở trên cũng cho thấy những cơng ty có tỷ trọng nợ dài hạn cao chỉ tập trung vào những công ty lớn như: HSG, POM, HPG,.. Bảng 3.3: Tỷ số tổng TS trên vốn cổ phần của các CTCP ngành thép từ 2008–2011 Công ty 2008 2009 2010 2011 DTL 223.12% 219.01% 250.09% 236.90% HLA 412.28% 543.59% 481.13% 599.03% HMC 283.86% 303.16% 359.03% 347.60% HPG 138.54% 212.29% 232.94% 236.38% HSG 273.30% 291.87% 269.05% 321.16%