Hình 01 : V ng tr n đơn vị
Tất c các giá trị root đều nằm bên trong v ng tr n đơn vị, cho nên mơ hình đƣợc ƣớc lƣợng là n định.
4.4 Phân tích hàm phản ứng đ y
Hàm ph n ứng đo lƣờng hiệu ứng theo thời gian từ cú s c của một biến nào đ đ i với các biến khác trong mơ hình.
A. Phản ứng của t giá h i đoái giá chứng khoán và l i suất thị trƣ ng trƣớc cú s c sản lƣợng và lạm phát
4.4.1 Phản ứng của t giá h i đoái trƣớc cú s c sản lƣợng và lạm phát
Hình 02: Tác động của giá c lên t giá h i đoái
Ta nhận thấy t giá c thay đ i nhỏ khi c cú s c l m phát, xu hƣớng t giá h i đoái tăng mờ nh t, mức độ tăng rất nhỏ, ch kho ng 0.02 trƣớc sự gia tăng của l m phát.
Hình 03: Tác động của s n lƣợng lên t giá h i đối
So với l m phát thì s n lƣợng l i tác động càng mờ nh t lên t giá h i đoái khi mà sự biến động tăng gi m cực k khiêm t n trong kho ng +/-0.004%.
Việt Nam áp dụng chính sách t giá th n i c qu n lý, biên độ giao động h p, do đ kết qu th ng kê cho thấy giá c , s n lƣợng nh hƣởng không đáng kể đến sự thay đ i của t giá bởi ph n lớn do chính sách qu n lý t giá hiện hành mà Ngân hàng nhà nƣớc đang áp dụng.
4.4.2 Phản ứng của giá chứng khoán trƣớc cú s c sản lƣợng và lạm phát
Hình 04: Tác động của giá c đến giá chứng khoán
i với thị trƣờng chứng khoán, khi l m phát gia tăng sẽ làm mức lãi suất c ng tăng theo để đ m b o lãi suất thực dƣơng và kênh thị trƣờng chứng khoán trở nên kém hấp dẫn hơn các kênh đ u tƣ khác, từ đ làm lƣợng cung lớn hơn lƣợng c u c phiếu và gây ra tình tr ng gi m giá c phiếu. Thêm vào đ , khi l m phát gia tăng sẽ làm tăng chi phí đ u vào của công ty và nh hƣởng đến lợi nhuận của công ty c ng gián tiếp khiến c phiếu bị gi m giá.
Khi ch s giá tăng 1 sẽ làm cho giá chứng khoán gi m 0.5 sau kho ng 1 quý, độ gi m t i đa là 2 sau 2 quý, sau đ thực hiện điều ch nh và trở về tr ng thái cân bằng sau kho ng 5 quý.
Năm 2011, Adel Al Sharkas và Marwan Alzoybi đ thực hiện nghiên cứu với chủ đề Giá c phiếu và l m phát; bằng chứng thực nghiệm ở các nƣớc nhƣ Jordan, Saudi Arabia, Kuwait, Morocco . Bằng việc sử dụng mơ hình VAR, tác gi đ ủng hộ gi thuyết về sự tác động trong dài h n giữa l m phát và giá c phiếu.
Hình 05: Tác động của s n lƣợng đến giá chứng khoán
Khi giá trị s n lƣợng có mức tăng trƣởng, điều này cho thấy nền kinh tế đang trong giai đo n phát triển và các công ty làm ăn hiệu qu , có lãi; gia tăng lợi nhuận cho các c đơng. Khi đ làm cho chứng khốn của công ty sẽ trở nên hấp dẫn hơn và giá c phiếu của các công ty c ng nhƣ ch s giá c phiếu trên thị trƣờng chứng khoán c ng sẽ tăng lên.
T i Việt Nam, giá trị s n lƣợng tác động tiêu cực đến ch s giá c phiếu trên thị trƣờng chứng khoán nhƣng ở mức độ thấp. iều này tƣơng tự cho trƣờng hợp của Th Nhĩ K trong nghiên cứu của Ahmet (2009).
George Filis (2009) thực hiện nghiên cứu tìm hiểu về m i quan hệ giữa giá c phiếu và giá trị s n lƣợng công nghiệp, thơng qua mơ hình VAR tác gi nhận thấy giá trị s n lƣợng cơng nghiệp c tác động tích cực đến giá c phiếu nhƣng ở mức độ thấp. Tuy nhiên một nghiên cứu khác của tác gi Ahmet (2009) l i cho kết qu ngƣợc l i, tác gi đ phân tích tác động của các biến kinh tế vĩ mô trong đ c ch s s n xuất công nghiệp ở Th Nhĩ K , kết qu nghiên cứu cho thấy rằng ch s s n xuất công nghiệp tác động tiêu cực đến ch s giá c phiếu trên thị trƣờng chứng khoán Th Nhĩ K .
4.4.3 Phản ứng của l i suất trƣớc cú s c sản lƣợng và lạm phát
Hình 06: Ph n ứng của l i suất đ i với cú s c giá c
Khi giá c tăng 1% sẽ làm tăng l i suất thị trƣờng, đ nh điểm là 40 sau 1 quý. Sau đ l i suất sẽ điều ch nh l i và trở l i mức cân bằng sau kho ng 5 k . iều này hoàn toàn phù hợp với lý thuyết khi mà l m phát cao thì Ngân hàng nhà nƣớc sẽ sử dụng chính sách thắt ch t tiền tệ thông qua việc tăng l i suất thị trƣờng để hút bớt tiền trong lƣu thông về ngân hàng, giúp kiểm soát giá c ở mức hợp lý, vừa đ m b o tăng trƣởng kinh tế vừa n định giá c .
Hình 07: Ph n ứng của l i suất đ i với cú s c s n lƣợng
Khi s n lƣợng tăng 1% sẽ làm tăng l i suất thị trƣờng, đ nh điểm là 0.8 sau 1 quý. Sau đ l i suất sẽ điều ch nh l i và trở l i mức cân bằng sau kho ng 5 quý.
Khi nền kinh tế tăng trƣởng sẽ k o theo nhu c u v n tăng cao, điều này làm cho c u tiền tăng dẫn đến l i suất thị trƣờng tăng và ngƣợc l i.
Chính sách tiền tệ ph n ứng nhanh nh y trƣớc sự gia tăng của giá c tiêu dùng hơn là s n lƣợng. iều này c ng bởi do ph n ứng chậm của s n lƣợng đ i với các cú s c của nền kinh tế nên việc Ngân hàng Nhà nƣớc c động thái c n hơi khiêm t n trƣớc biến động của cú s c s n lƣợng. Thay vào đ , Ngân hàng Nhà nƣớc sẽ tập trung vào các dấu hiệu mang tính tức thời nhƣ giá c để điều hành nền kinh tế nh y b n hơn.
Nhìn chung, qua ph n ứng của t giá, giá chứng khoán và l i suất trƣớc sự thay đ i của s n lƣợng và l m phát, ta nhận thấy l m phát làm thay đ i các kênh nhiều hơn là s n lƣợng và trong s 3 kênh truyền dẫn trên thì l i suất là kênh nh y b n nhất với sự thay đ i của nền kinh tế, bởi lẽ cơng cụ này tỏ ra khá tiện ích so với 2 kênh c n l i khi mà thị trƣờng chứng khoán Việt Nam c n khá non trẻ, chƣa phát huy hết vai tr v n c
của mình c ng nhƣ hàng lo t các vấn đề c n cân nhắc khi sử dụng công cụ t giá h i đoái để can thiệp vào nền kinh tế.
B. Phản ứng của sản lƣợng và lạm phát đ i với l i suất thị trƣ ng 4.4.4 Phản ứng của lạm phát đ i với cú s c l i suất
Hình 08: Tác động của l i suất đến l m phát
Cú s c tăng l i suất 1 t o ra hiệu ứng gi m l m phát ở mức 0.004 sau 1 k sau đ d n điều ch nh và đ t tr ng thái cân bằng sau 5 k . Trong những k đ u, l i suất tăng sẽ làm gi m l m phát tức thì sau 1 k , qua các k khác thì mức độ gi m khơng nhiều và h u nhƣ ít tác dụng trong việc kiểm soát l m phát. iều này hàm ý công cụ l i suất là nhất thời nhằm kiểm sốt giá c , c n về lâu dài thì nên xem x t áp dụng đồng thời với các công cụ khác để t o hiệu qu và mang tính lâu dài hơn.
4.4.5 Phản ứng của sản lƣợng đ i với cú s c l i suất
Hình 09: Tác động của l i suất đến s n lƣợng
L i suất tăng t o ra sự sụt gi m trong s n lƣợng nhƣng với mức độ không rõ ràng, cụ thể với sự tăng lên của 1 l i suất thì s n lƣợng nền kinh tế sụt gi m 0.001 sau 1 k và đ t đáy là 0.008 sau 2 k . Thực tế này phù hợp với lý thuyết kinh tế khi mà l i suất tăng sẽ làm gi m s n lƣợng, chi phí sử dụng v n tăng cao khiến cho các nhà đ u tƣ thận trọng hơn với các dự án đ u tƣ của mình và thay vào đ họ sẽ tìm kiếm các kênh an tồn hơn nhƣ gửi tiền vào ngân hàng, chính việc tiết kiệm tăng lên sẽ làm gi m s n lƣợng trong nền kinh tế khi mà đ u tƣ sụt gi m.
Cú s c l i suất tác động vào s n lƣợng với mức độ thấp hơn so với l m phát và c độ trễ hơn 1 k . Tuy nhiên c s n lƣợng và l m phát đều ph n ứng khá mờ nh t trƣớc cú s c l i suất, điều này hàm ý kênh truyền dẫn l i suất khá mờ nh t và k m hiệu qu t i Việt Nam m c dù Ngân hàng nhà nƣớc l i ph n ứng khá nhanh nh y thông qua việc điều ch nh l i suất thị trƣờng khi c sự biến động trong s n lƣợng và l m phát.
4.4.6 Phản ứng của l i suất đ i với cú s c giá chứng khốn
Hình 10: Ph n ứng của l i suất đ i với cú s c giá chứng khoán
Ph n ứng của l i suất thị trƣờng khi chịu một cú s c từ giá c chứng khoán. Khi giá chứng khoán tăng 1 sẽ làm l i suất thị trƣờng tăng kho ng 0.3 sau kho ng 1 quý, sau đ ph n ứng gi m từ quý 2 trở đi và đáy là 0.5 sau 3 quý, sau đ sẽ điều ch nh l i và trở l i mức cân bằng sau kho ng 5 k .
Trong ngắn h n, việc chứng khoán tăng giá sẽ làm cho thị trƣờng chứng khoán hấp dẫn hơn so với việc gửi tiền vào ngân hàng, d ng v n sẽ dịch chuyển từ kênh ngân hàng ch y vào thị trƣờng chứng khoán và để giữ chân d ng v n, l i suất thị trƣờng c ng điều ch nh tăng tƣơng ứng để cân bằng cung c u tiền tệ. Sau kho ng 2 k , l i suất sẽ đƣợc điều ch nh để trở về với mức v n c cu n và đ t tr ng thái cân bằng sau 5 k .
C. Phản ứng của biến chính sách đ i với t giá h i đoái giá chứng khoán và l i suất
4.4.7 Tác động của t giá lên l i suất
Hình 11: Ph n ứng của l i suất đ i với cú s c t giá
Ph n ứng của l i suất thị trƣờng khi chịu một cú s c từ chính sách tiền tệ. Khi t giá tăng đồng nghĩa với việc đồng tiền trong nƣớc gi m giá, l i suất thị trƣờng tăng – phù hợp lý thuyết : khi mức giá của đồng tiền một nƣớc so với các nƣớc khác gi m xu ng thì một ƣớc đốn hợp lý là l i suất trong nƣớc sẽ tăng lên và ngƣợc l i.
Khi t giá h i đoái tăng 1% sẽ làm tăng l i suất thị trƣờng 18 . Tác động này k o dài trong kho ng 1 quý, sau đ giá chứng khoán sẽ điều ch nh l i và trở l i mức cân bằng sau kho ng 5 k .
Nếu so sánh giữa ph n ứng của l i suất thị trƣờng trƣớc cú s c của giá chứng khốn và l i suất thì hiển nhiên chúng ta đều thấy l i suất khá nh y c m trƣớc sự biến động của t giá h i đoái, điều này càng chứng tỏ vai tr của kênh truyền dẫn t giá trong nền kinh tế Việt Nam. ể hƣớng tới mục tiêu kiểm soát giá c và tăng trƣởng kinh tế trong nƣớc trong điều kiện dự trữ ngo i h i c ph n khiêm t n, dƣới tác động của các biến c kinh tế, Ngân hàng Nhà nƣớc l i chọn cách qu n lý t giá h i đoái th nội c qu n lý với biên độ dao động h p. Một sự thay đ i nhỏ trong t giá h i đoái k o theo sự
biến động lớn trong chính sách tiền tệ trong khi thị trƣờng chứng khoán Việt Nam chƣa thực sự phát triển và đáp ứng k vọng v n c là trung tâm chu chuyển v n của nền kinh tế.
4.4.8 Tác động của t giá đến giá chứng khốn
Hình 12: Tác động của t giá đến giá chứng khoán
Theo các lý thuyết kinh tế thì t giá h i đối c thể tác động lên giá c phiếu theo hai hƣớng khác nhau. Khi t giá h i đối tăng lên theo cách yết giá trực tiếp thì đồng nội tệ sẽ bị mất giá cộng thêm môi trƣờng đ u tƣ n định sẽ thu hút đƣợc nhiều lƣợng v n từ nƣớc ngoài đ u tƣ vào trong nƣớc để tìm kiếm lợi nhuận và hƣởng chênh lệch giá. Tuy nhiên, theo một khía c nh khác việc tăng t giá h i đoái l i c tác động tiêu cực lên thị trƣờng chứng khoán. Khi điều ch nh t giá h i đoái tăng lên sẽ tác động đến các ho t động xuất kh u, gián tiếp tác động đến mức tăng trƣởng kinh tế c ng nhƣ các ho t động s n xuất của công ty từ đ làm nh hƣởng đến lợi nhuận của công ty, và gi m giá c phiếu.
Nhƣ đ đề cập ở trên, hƣớng tiếp cận flow-oriented khẳng định m i quan hệ tích cực (tƣơng quan dƣơng) giữa t giá h i đoái và giá chứng khoán. Sự h giá đồng tiền địa phƣơng (t giá tăng do yết giá trực tiếp) dẫn đến kh năng c nh tranh lớn hơn cho các doanh nghiệp trong nƣớc, khi đ hàng h a xuất kh u của họ sẽ rẻ hơn trong giao dịch qu c tế. Xuất kh u nhiều hơn sẽ gia tăng thu nhập nội địa và do đ giá chứng khoán của các công ty sẽ tăng do giá trị công ty đƣợc đ i diện bởi hiện giá các kho n thu nhập trong tƣơng lai tăng lên.
Thực tế, khi t giá tăng 1 đ làm giá chứng khoán tăng t i đa 1.8%, sau 1 quý, giá chứng khoán sẽ điều ch nh và trở l i tr ng thái cân bằng sau 3 quý.
Tác gi Noel Dilrukshan Richards và John Simpson đ thực hiện nghiên cứu về sự tƣơng tác giữa giá c phiếu và t giá h i đoái ở Úc. Tác gi thông qua việc kiểm định đồng liên kết và mơ hình Granger đ tìm thấy mức độ tƣơng tác của t giá h i đoái lên giá c phiếu.Với quan sát trong giai đo n 2003-2006, nghiên cứu cho thấy trong ngắn h n thì việc gia tăng t giá h i đối có tác động tích cực đến giá c phiếu của thị trƣờng chứng khoán Úc. Hơn thế nữa, khi tiến hành kiểm định đồng liên kết thì kết qu c ng cho thấy c sự tác động trong dài h n của t giá h i đoái đến giá c phiếu.
4.4.9 Tác động của l i suất đến giá chứng khốn
Hình 13: Tác động của l i suất đến giá chứng khoán
L i suất gi m, chứng khoán lên - ây là nguyên lý cơ b n trong lý thuyết về chứng khoán bởi (i) l i suất gi m sẽ làm cho kênh đ u tƣ gửi tiết kiệm k m hấp dẫn và do đ d ng tiền c thiên hƣớng tìm đến kênh c lợi tức cao hơn; (ii) l i suất gi m thì chi phí l i vay và áp lực tài chính với cộng đồng doanh nghiệp sẽ gi m đi và từ đ c i thiện lợi nhuận của doanh nghiệp; (iii) l i suất gi m sẽ làm cho mức định giá dựa trên d ng tiền tự do hấp dẫn hơn vì nhà đ u tƣ sẽ k vọng vào một t lệ lợi nhuận thấp hơn. Về m t kỹ thuật, họ sẽ chấp nhận t lệ chiết khấu d ng tiền (ví dụ WACC trong mơ hình DCF) thấp hơn và do đ , mức định giá c phiếu ho c c ph n hấp dẫn hơn.
Khi l i suất gi m sẽ c tác động tích cực đến ch s giá c phiếu. Bởi vì khi giá v n rẻ hơn so với trƣớc sẽ giúp các công ty dễ huy động nguồn v n để thực hiện các dự án đ u tƣ, c ng nhƣ gi m chi phí cho các cơng ty sử dụng đ n b y tài chính lớn từ đ sẽ làm c i thiện lợi nhuận của công ty và làm tăng giá c phiếu của công ty. Ngƣợc l i, khi l i suất tăng sẽ c tác động tiêu cực đến ho t động chung của nền kinh tế. Khi l i suất tăng lên sẽ làm gia tăng l i suất cho vay đ i với khách hàng, làm gi m nhu c u
cho các ho t động chi tiêu, mua sắm của ngƣời tiêu dùng. Từ đ nh hƣởng đến ho t động s n xuất kinh doanh, lợi nhuận của công ty và các chứng khoán đ trở nên k m