Bằng việc sử dụng một mẫu 42 công ty IPO được niêm yết trên hai sàn giao dịch chứng khoán TP.HCM và Hà Nội trong giai đoạn từ tháng 1 năm 2007-> tháng 7 năm 2013, tác giả tìm thấy tỷ suất sinh lợi trung bình ngày giao dịch đầu tiên của đợt IPO tại Việt Nam là 11,69%, thấp nhất trong các nước cùng khu vực châu Á được trình bày trong bài nghiên cứu của Loughran (2011). Trong số 42 công ty IPO niêm yết thì có 21 cơng ty IPO dưới giá (chiếm 50%) với mức độ định dưới giá là 66.21%, độ lệch chuẩn là 0,5514.
Để phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến mức độ định dưới giá, tác giả đưa vào mơ hình hồi quy 5 biến: tuổi của công ty (AGE), quy mô công ty (SOF), quy mô đợt phát hành IPO (SOO), thời gian từ ngày IPO đến ngày niêm yết (TIME) và mức tổn thất của cổ đông lớn khi công ty IPO (VALUELOST). Kết quả hồi quy cho thấy tuổi của công ty, quy mô đợt phát hành IPO và thời gian từ ngày IPO đến ngày niêm yết có mối quan hệ ngược chiều với mức độ định dưới giá. Quy mô công ty và mức tổn thất của cổ đông lớn khi công ty IPO tác động cùng chiều lên mức độ định dưới giá của các công ty IPO ở thị trường chứng khốn Việt Nam. Những biến này giải thích được 60,68% sự biến động của mức độ định dưới giá với mức ý nghĩa của mơ hình là 1% (p-value = 0.000002). Kết quả này tương đối giống với kết quả nghiên cứu ở các thị trường khác trên thế giới. Có thể thấy rằng định dưới giá IPO ở Việt Nam được giải thích tốt theo lý thuyết bất cân xứng thơng tin.
Từ kết quả phân tích hồi quy, tác giả đưa ra mơ hình về mối quan hệ của các biến ảnh hưởng đến mức độ định dưới giá ở thị trường chứng khoán Việt Nam như bên dưới:
UND = 1.552271 + LnAGE x (-0.122145*) + LnSOF x (0.206104**) + LnSOO x (-0.241276***) + TIME x (-0.00046**) + VALUELOST x (0.603972***) + ε
(Với : *, **, *** ứng với các mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%).
Từ các kết quả nghiên cứu đã trình bày, có thể đưa ra một số đề nghị về đầu tư cổ phiếu IPO như sau:
Thứ nhất, IPO ở thị trường chứng khoán Việt Nam là được định dưới giá với tỷ suất sinh lợi trung bình ngày giao dịch đầu tiên là 11,69%. Các nhà đầu tư có thể thực hiện một chiến lược đơn giản bằng việc mua cổ phiếu vào đợt IPO và bán cổ phiếu này trong ngày giao dịch đầu tiên để có thể nhận được tỷ suất sinh lợi. Như vậy, nhà đầu tư có khả năng kiếm lời khi đầu tư vào cổ phiếu IPO ở Việt Nam.
Thứ hai, ở thị trường Việt Nam các cơng ty lớn hơn có thể IPO dưới giá nhiều hơn vì triển vọng tương lai vượt trội của mình. Cơng ty sẽ phát tín hiệu tốt ra thị trường. Điều này sẽ đảm bảo cho đợt IPO thành công và thu hút được nhiều nhà đầu tư tham gia. Giá cổ phiếu có thể tăng lên trong tương lai, phản ánh đúng giá trị thực của công ty. Cơng ty sẽ có ưu thế hơn cho các đợt phát hành sau đó trên thị trường thứ cấp. Trong trường hợp này, định dưới giá trở thành một tín hiệu đáng tin cậy về chất lượng của công ty. Đầu tư vào một danh mục cổ phiếu IPO của các cơng ty có quy mơ lớn có khả năng tạo ra được tỷ suất sinh lợi nhiều hơn.
Thứ ba, thời gian chờ đợi từ ngày IPO đến ngày niêm yết càng dài thì tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư khi mua cổ phiếu IPO càng giảm. Ở Việt Nam, độ trễ thời gian này rất lớn. Theo kết quả nghiên cứu thì các cơng ty IPO từ năm 2011 đến nay vẫn chưa có cơng ty nào niêm yết. Độ trễ thời gian trung bình là
khoảng 2 năm. Việc nắm giữ cổ phiếu càng lâu càng làm giảm tỷ suất sinh lợi ban đầu cho nhà đầu tư. Tỷ suất sinh lời sẽ rất đáng kể trong một thời gian ngắn. Vì vậy, một cổ phiếu IPO là thích hợp nhất cho các nhà đầu tư với một khoảng thời gian đầu tư tương đối ngắn.
Thứ tư, quy mô của đợt phát hành IPO càng lớn, công ty càng hoạt động lâu năm thì định dưới giá càng giảm hay tỷ suất sinh lợi cho nhà đầu tư càng thấp. Các cổ phiếu IPO của những công ty phát hành quy mô nhỏ hơn và các công ty trẻ hơn sẽ mang lại lợi nhuận nhiều hơn cho các nhà đầu tư.
Hướng nghiên cứu trong tương lai
Tuổi của công ty, quy mô đợt phát hành IPO, thời gian từ ngày IPO đến ngày niêm yết , quy mô công ty và mức tổn thất của cổ đông lớn khi công ty IPO ảnh hưởng 60,68% mức độ định dưới giá ở thị trường Việt Nam. 39,32% còn lại do các nhân tố khác quyết định. Một nghiên cứu về những nhân tố đó sẽ bổ sung cho luận án này, và do đó cung cấp cho các nhà đầu tư một cơ sở tham khảo mạnh hơn và đầy đủ hơn trong việc đánh giá IPO. Các nhân tố này có thể bao gồm: doanh số công ty, tỷ lệ nợ, tỷ lệ lợi nhuận trên tài sản, tỷ lệ lợi nhuận trên vốn chủ sở hữu, tỷ lệ phân bổ cổ phiếu IPO, nhà bảo lãnh phát hành, các loại hình cơng nghiệp, tâm lý nhà đầu tư…
Một vấn đề nữa của bài nghiên cứu này là số lượng mẫu các công ty IPO niêm yết bị hạn chế, chỉ có 42 cơng ty trong giai đoạn tháng 1/2007-> tháng 7/2013. Một nghiên cứu tiếp theo với số lượng mẫu lớn hơn và trong một giai đoạn dài hơn sẽ cho ra một kết quả chính xác hơn về IPO dưới giá ở Việt Nam.
Một trong những lý do IPO dưới giá là để thúc đẩy mối quan hệ lâu dài với các nhà đầu tư, những người sau khi nhận được một tỷ suất sinh lợi đáng kể
từ đợt IPO sẽ quay lại tham gia vào các đợt phát hành tiếp theo. IPO dưới giá có thể đảm bảo rằng các đợt phát hành sau sẽ có nhiều khả năng để thành cơng. Tuy nhiên, vẫn có trường hợp phát hành sau không thành công dù cho IPO dưới giá. Nếu một cơng ty gặp khó khăn trong việc huy động thêm vốn ngay cả sau khi IPO thành cơng thì khi đó nỗ lực của cơng ty trọng việc định dưới giá IPO là khơng đáng. Vì vậy, một nghiên cứu về hiệu quả của định dưới giá như một công cụ quảng bá cho các đợt phát hành sau là cần thiết.
Hiệu suất dài hạn của cổ phiếu và định dưới giá cũng là vấn đề được nghiên cứu nhiều. Nhìn chung, các nghiên cứu cho đến nay thấy rằng cổ phiếu IPO kém hiệu quả thị trường trong dài hạn. Nghiên cứu về vấn đề này sẽ có ích cho các nhà đầu tư dài hạn.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
- Danh mục các bài nghiên cứu
1. Abdullah, N.A.H., and K.N.T. Mohd, 2004. Factors influencing the underpricing of initial public offerings in an emerging market: Malaysian evidence. IIUM Journal of Economics and Management, 12:1-12.
2. Allen, F., and G.R. Faulhaber, 1989. Signaling by underpricing in the IPO market. Journal of Financial Economics, 23: 303-323.
3. Annuar, M.N., and M. Shamsher, 1998. The Performance and Signalling Process of Initial Public Offers in Malaysia: 1980-1996. Pertanika Journal of Social Sciences & Humanities, 6:71-79.
4. Baron, D. P., 1982. A Model of the Demand for Investment Banking Advising and Distribution Services for New Issues. The Journal of Finance, 37: 955-976.
5. Beatty, R.P., and J.R. Ritter, 1986. Investment banking reputation and underpricing of initial public offerings. Journal of Financial Economics, 15:
213-232.
6. Benveniste, L.M., and P.A. Spindt, 1989. How investment bankers determine the offer price and allocation of new issues. Journal of Financial Economics, 24: 343-361.
7. Coakley, J., N. Instefjord and Z. Shen, 2007. The winner’s curse and lottery-allocated IPOs in China. Working Paper. Department of Accounting,
8. Chiraphadhanakul, V., and K.D. Gunawardana, 2005. The factors affecting on IPO return in Thai Stock Market. Proceedings of the International Conference on Computer and Industrial Management, 19: 1-6.
9. Dalton, D.R., S.T. Certo and C.M. Daily, 2003. IPOs as a Web of Conflicts of Interest: An Empirical Assessment. Business Ethics Quarterly, 13: 289-314. 10. Derrien, F., and A. Kecskes, 2007. The Initial Public Offerings of Listed Firms. The Journal of Finance, 62: 447-479.
11. Ghosh, S., 2002. Underpricing of IPOs: The Indian Experience over the Last Decade. Available at SSRN:
http://papers.ssrn.com/sol3/papers.cfm?abstract_id=336041
12. Islam, M.A., R. Ali, and Z. Ahmad, 2010. An Empirical Investigation of the Underpricing of Initial Public Offerings in the Chittagong Stock Exchange.
International Journal of Economics and Finance, 2: 36-46.
13. Jagannathan, R., and A.E., Sherman, 2006. Why do IPO Auctions Fail?
NBER Working Paper Series, 12151: 1-63.
14. Ljungqvist, A., 2006. IPO Underpricing. Handbook in Corporate Finance:
Empirical Corporate Finance, 7: 376-418.
15. Loughran, T., J.R. Ritter and K. Rydqvist, 2011. Initial Public Offerings: International Insights. Pacific-Basin Finance Journal, 2: 165-199.
16. Mai, Truong Loc, 2011. Underpricing of Initial Public Offerings: case: Ho
Chi Minh Stock Exchange. Available at:
https://publications.theseus.fi/handle/10024/32981
17. Mauer, D.C., and L.W. Senbet, 1992. The Effect of the Secondary Market on the Pricing of Initial Public Offerings: Theory and Evidence. Journal of Financial and Quantitative Analysis, 24: 55-79.
18. Megginson, W., and K.A. Weiss, 1991, Venture Capitalist Certification in Initial Public Offerings. Journal of Finance, 46: 879-903.
19. Pagano, M., F. Panetta, and L. Zingales, 1998. Why do companies go public? An empirical analysis. Journal of Finance, 1: 27-64.
20. Ritter, J.R., 1984. Signaling and the Evaluation of Unseasoned New Issues: A Comment. The Journal of Finance, 39:1231-1237.
21. Rock, K., 1986. Why new issues are underpriced. Journal of Financial Economics, 15: 187-212.
22. Su, D.W., and B.M. Fleisher, 1999. An empirical investigation of underpricing in Chinese IPOs. Pacific-Basin Finance Journal, 7: 173-202.
23. Taufil, M.K.N., 2007. The long run performance of initial public offerings in Malaysia. The MFA 9th Conference, 12-13th June, Kuala Lumpur.
24. Tinic, S.M., 1998. Anatomy of Initial Public Offerings of Common Stock.
The Journal of Finance, 43: 789-822.
25. Tran, Thi Hai Ly., Le, Dat Chi and Hoang, Thi Phuong Thao, 2013. The Underpricing and Long-Run Underperformance of Initial Public Offerings:
Evidence from Vietnam. Available at SSRN: http://ssrn.com/abstract=2316577
or http://dx.doi.org/10.2139/ssrn.2316577
26. Welch, I., 1989. Seasoned Offerings, Imitation Costs, and the Underpricing of Initial Public Offerings. Journal of Finance, 44: 421-449.
27. Welch, I., 1992. Sequential Sales, Learning and Cascades. Journal of Finance, 47: 695-732.
28. Yong, O., 1996. Size of the Firm, Oversubscription Ratio and Performance of IPOs. Malaysian Management Review, 31: 28-38.
29. Yong, O., 2009. Significance of investor demand, firm size, offer type and offer size on the initial premium, first-day price spread and flipping activity of Malaysian IPOs. Prosiding perkem IV, JILID 1, 395:412.
30. Yong, O., 2009. Winner’s curse, bandwagon effect and size effect in IPOs:
Evidence from private placement IPOs in Malaysia. Discussion Paper of the
Faculty of Economics and Business. University of Kebangsaan Malaysia.
31. Yu, T., and Y.K. Tse, 2006. An empirical examination of IPO underpricing in the Chinese A-share market. China Economic Review, 17: 363-382.
- Các trang điện tử tham khảo:
+ Sở giao dịch chứng khoán TP.HCM:
http://www.hsx.vn/hsx/Modules/Auction/Daugia.aspx?module=Result http://www.hsx.vn/hsx/Modules/annual/annual.aspx
+ Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội: http://hnx.vn/web/guest/an-pham/-
document_library_display/u24P/view/30022 + Ủy ban chứng khoán Nhà Nước:
http://www.ssc.gov.vn/ubck/faces/vi/vimenu/vipages_vitintucsukien/phatha nh/phathanhracongchung?_adf.ctrl- state=1aeu6rnesv_97&_afrLoop=258764006997735 + Cổ phiếu 68: http://www.cophieu68.vn/companylist.php http://www.cophieu68.vn/export.php + Cafef: http://s.cafef.vn/du-lieu-doanh-nghiep.chn#data