Số lượng mẫu không đủ lớn, chưa thể đại diện cho tổng thể
Mẫu quan sát trong mơ hình là các giao dịch M&A từ năm 2005 – 2013, khoảng thời gian khá dài nhưng số giao dịch M&A được ghi nhận và có cơng bố đầy đủ thơng tin là rất hạn chế và chủ yếu là thông tin từ công ty mục tiêu nhằm mục đích thu hút các nhà đầu tư của bên thâu tóm. Trong số 175 giao dịch M&A tiêu biểu chỉ có 41 giao dịch là hợp lệ và có đầy đủ dữ liệu cho mơ hình.
Mơ hình nghiên cứu tác động của lá chắn thuế dựa trên việc sử dụng địn bẩy tài chính của cơng ty mục tiêu, tuy nhiên trong mẫu đại diện có đến gần 15% cơng ty mục tiêu thuộc ngành tài chính ngân hàng, ngành có tỷ lệ địn bẩy tài chính rất cao, nên việc xác định mục tiêu có sử dụng lá chắn thuế là khơng chính xác. Đánh giá tác động của các khoản lỗ lũy kế cũng khơng được chính xác do chỉ có 12% mẫu có phát sinh lỗ.
Việc thu thập dữ liệu về các giao dịch M&A hiện nay cũng gặp nhiều khó khăn do vẫn chưa có một nguồn cơ sở dữ liệu nào thu thập được đầy đủ và chính xác thơng tin về các giao dịch M&A. Số liệu được công bố chỉ là những thông báo, tin tức khái quát còn các số liệu chi tiết về giao dịch như giá thực hiện, tỷ lệ giao dịch hay phương thức giao dịch … chỉ được công bố cho các bên liên quan. Cơ sở dữ liệu tốt nhất có lẽ là thuộc về các công ty chuyên tư vấn cho các giao dịch M&A. Chính những hạn chế
trong việc chọn mẫu và thu thập dữ liệu này đã gây khó khăn cho việc đo lường các biến, làm giảm đi tính chính xác trong kết quả của mơ hình.
Hạn chế trong đo lường các biến
Chi phí tiếp quản: trong bài nghiên cứu của Travis Chow tại thị trường Mỹ, chi phí tiếp quản (PREM) được đo bằng tỷ lệ giữa giá chào bán và giá giao dịch của công ty mục tiêu trong một tuần (hoặc bốn tuần) trước ngày thông báo sáp nhập. Dữ liệu được cung cấp từ cơ sở dữ liệu SDC. Trong bài nghiên cứu này tôi thay thế tỷ lệ trên bằng tỷ lệ giữa mệnh giá trên giá giao dịch bình quân trong bốn tuần trước khi diễn ra giao dịch M&A do những hạn chế sau:
o Phần lớn các công ty mục tiêu chưa được niêm yết nên các giao dịch M&A liên quan không được công bố.
o Giá chào bán không được công bố rộng rãi, bên thâu tóm thường giao dịch theo giá thỏa thuận nên thường không ảnh hưởng nhiều đến sự biến động giá trong thời gian diễn ra giao dịch M&A.
o Ngày thông báo sáp nhập khơng chính xác nên khó trong việc xác định giá giao dịch của một tuần (hoặc bốn tuần)
Lá chắn thuế: đo lường việc sử dụng lá chắn thuế của công ty mục tiêu được đặt trong giả định cơng ty phải ln có tỷ suất lợi nhuận trên tài sản dương. Nếu tỷ suất lợi nhuận trên tài sản âm thì dù tỷ lệ địn bẩy tài chính của cơng ty cao cũng khơng được xem là có sử dụng lá chắn thuế. Trên thực tế, một số trường hợp cơng ty mục tiêu có sử dụng địn bẩy tài chính làm lá chắn thuế nhưng do kết quả kinh doanh âm nên khơng được xem là có sử dụng lá chắn thuế. Hoặc các trường hợp công ty mục tiêu sử dụng lá chắn thuế bằng cách gia tăng khấu hao tài sản cố định thì khơng được ghi nhận trong mơ hình này.
Lỗ lũy kế được kết chuyển: theo quy định của Bộ Tài Chính, các khoản lỗ của cơng ty chỉ được kết chuyển tối đa khơng q 5 năm, vì vậy đối với những cơng ty có
các khoản lỗ quá 5 năm chưa kết chuyển hết thì chỉ tiêu lợi nhuận chưa phân phối trên bảng cân đối kế tốn khơng phản ánh đúng lợi ích thuế mà cơng ty nhận được. Mặt khác các khoản lỗ chỉ thật sự mang lại lợi ích cho bên thâu tóm trong các giao dịch sáp nhập, đối với giao dịch mua lại nó có tác động ngược lại, làm giảm chi phí tiếp quản cho bên thâu tóm.
TÀI LIỆU THAM KHẢO Tiế
ng Việ t
Avalue Vietnam (2010), Báo cáo M&A Việt Nam 2009 & triển vọng 2010
Quốc Hội, Luật số 60/2005/QH11 ban hành ngày 12/12/2005, Luật Doanh Nghiệp
Quốc Hội, Luật số 27/2004/QH11 ban hành ngày 03/12/2004, Luật Cạnh Tranh Sử Đình Thành, Bùi Thị Mai Hoài (2009), Tài chính cơng và Phân tích chính sách thuế, nhà xuất bản Lao Động – Xã Hội
Trần Ngọc Thơ, Nguyễn Thị Ngọc Trang, Phan Thị Bích Nguyệt, Nguyễn Thị Liên Hoa, Nguyễn Thị Uyên Uyên (2007), Giáo trình Tài chính doanh nghiệp hiện đại, nhà xuất bản Thống kê, Hà Nội
Trường Đại học Kinh tế Quốc Dân, Kinh tế học vi mô, nhà xuất bản Thống Kê, Hà Nội (1999)
Vũ Anh Dũng, Đặng Xuân Minh, Đi tìm giá trị cộng hưởng – Toàn cảnh và các
thương vụ M&A tiêu biểu, nhà xuất bản Khoa Học Kỹ Thuật (2012)
Tiế
ng Anh
Alan J. Auerbach, David Reishus (1987), The Impact of Taxation on Merger and
Acquisition
Alan J. Auerbach, David Reishus (1988), The Effect of Taxation on The Merger
Decision
Aswath Damodaran (2012), Investment Valuation: Tools and Techniques for Determining the Value of Any Asset, Wiley Publisher
Donald M. DePamphilis (2011), Mergers, Acquisitions, and Other Restructuring
Activities, Academic Press Publisher
Per-Johan Norback, Lars Persson, Joacim Tag (2012), Acquisitions, Ownership Efficiency, and the Tax Sheild of Debt, Research Insitute of Industrial Economics (IFN)
Robert S. Pindyck & Daniel L. Rubinfeld (1991), Microeconomic: Study Guide, Macmillan USA Publisher
Travis Chow (2013), The Consequences of Tax Sheltering: New Evidence from Mergers and Acquisitions, University of Waterloo
Travis Chow and Kenneth Klassen (2013), The Real Effect of International Tax
Avoidance Incentives: Evidence from Domestic Acquisitions, University of Waterloo
Các Website tham khảo
www.baodautu.vn – Trang tin điện tử Báo Đầu Tư
www.cafef.vn – Cổng thơng tin kinh tế, tài chính, chứng khốn CAFEF www.caohockinhte.info – Cộng động cao học kinh tế Việt Nam
www.fpt.com.vn – Trang tin điện tử FPT
www.pwc.com/vn/en/releases2009/vietnam_ma_activity_2009_en.jhtml – Bản tin cơng ty kiểm tốn Price Water House Coopers
www.Stockbiz.vn – Cổng thông tin kinh tế, tài chính, chứng khốn Stockbiz www.stoxplus.com – Cổng thơng tin kinh tế, tài chính, chứng khốn Stoxplus www.tailieu.vn – Thư viện tài liệu trực tuyến
www.vietnamnet.vn – Báo điện tử Việt Nam www.vneconomy.vn – Trang tin kinh tế Việt Nam
PHỤ LỤC
PHỤ LỤC 1: DANH SÁCH 175 GIAO DỊCH M&A TIÊU BIỂU TỪ NĂM 2005 – 2013
STT điểmThời Cơng ty thâu tómBên mua Cơng ty mục tiêuBên bán
Tỷ lệ mua bán
1 01/2009 Cơng ty Đầu tư Đóng Gói Crown CTCP Thực Phẩm Quốc Tế 70%
2 01/2009 Tập đoàn SAB Miller CTCP Sữa Việt Nam 100%
3 02/2009 Tập Đoàn Viễn thông Quân đội Việt Nam (Viettel)
Tổng công ty cổ phần xuất nhập khẩu và xây dựng Việt Nam (Vinaconex)
18% 4 03/2009 Cơng ty Tài chính Điện lực Việt Nam CTCP Thuỷ Điện Thác Bà 21% 5 05/2009 Eland Asia Holdings Pte Ltd
(Eland)
CTCP Dệt May - ĐT - TM
Thành Công 30%
6 08/2009 Quỹ đầu tư SEAF Blue Waters Growth Fund (SEAF BWGF)
CTCP XD & KD Địa Ốc Hịa
Bình 20%
7 10/2009 Công Ty CP kho vận giao nhận Ngoại thương TP.HCM
(TMS) CTCP Hàng Hải Sài Gòn 100%
8 10/2009 CTCP Mirae CTCP Mirae Fiber (KMF) 100%
9 12/2009 CTCP Xi Măng Hà Tiên 2 CTCP Xi Măng Hà Tiên 2 100%
10 12/2009 House Foods CTCP Tập Đoàn Masan 2%
11 12/2009 PENM Partner CTCP Dược Phẩm Viễn Đông 30%
12 12/2010 Công ty Cổ phần Kinh Đô Công ty Cổ phần Chế biến Thực phẩm Kinh Đô Miền Bắc
100% 13 02/2011 Vietnam Investment Fund 1, L.P Cơng ty cổ phần Chứng khốn VNDIRECT
5%
14 03/2011 Kirin Holdings CTCP Thực Phẩm Quốc Tế 57%
15 04/2011 Nikko Cordial Cơng ty cổ phần Chứng khốn Dầu Khí
15% 16 06/2011 Mr. Chang Hen Jui (Taiwan) Ngân Hàng TMCP Sài Gòn Thương Tín
STT điểmThời Cơng ty thâu tómBên mua Cơng ty mục tiêuBên bán
Tỷ lệ mua bán
17 07/2011 China Investment Corp (Mainland) CTCP Than Mông Dương - Vinacomin
19% 18 07/2011 Posco Power Corporation CTCP Than Mông Dương - Vinacomin
30% 19 09/2011 CTCP Hàng Tiêu Dùng Masan Cơng ty Cổ phần VinaCafé Biên Hịa
50% 20 09/2011 Mizuho Corporate Bank Ltd Ngân Hàng TMCP Ngoại Thương Việt Nam
15% 21 11/2011 Tama Global Investment CTCP ĐT & PT Nhà Đất Cotec 20% 22 12/2011 Tập đồn Vingroup Cơng ty TNHH Một thành viên
Vinpearl 100%
23 12/2011 Corporation Farmaceutical Recalcine - Cfr CTCP XNK Y Tế Domesco
45%
24 01/2012 Ezaki Glico CTCP Kinh Đô 10%
25 02/2012 Di Asian Industrial Fund L.P.
(Diaif) CTCP Thiết Bị Y Tế Việt Nhật 31%
26 03/2012 The Nawaplastic Industries (Saraburi) Co., Ltd CTCP Nhựa Bình Minh
17% 27 03/2012 Indochina Beverage Holdings Ltd. CTCP Thực Phẩm Quốc Tế 23% 28 03/2012 The Nawaplastic Industries (Saraburi) Co., Ltd Công ty Cổ phần Nhựa Thiếu niên Tiền Phong
23%
29 03/2012 Kusto Group CTCP Xây Dựng Cotec 25%
30 07/2012 Công ty Cổ phần Sông Đà 6 Công ty Cổ phần Sông Đà 6.06 100% 31 07/2012 Công ty Cổ phần Sông Đà 6 Công ty Cổ phần Sông Đà 6.04 100% 32 08/2012 Ngân hàng Thương mại cổ
phần Sài Gòn - Hà Nội
Ngân hàng Thương mại Cổ
phần Nhà Hà Nội 100%
33 01/2013 CTCP Hùng Vương Công ty Cổ phần Thức ăn Chăn nuôi Việt Thắng
55% 34 01/2013 Cơng ty Cổ phần Tập đồn Thép Tiến Lên Công ty Cổ phần Sản xuất và Thương mại Phúc Tiến
100% 35 03/2013 CTCP Hùng Vương Công ty Cổ phần Thực phẩm
Sao Ta 42%
STT Thời điểm Bên mua Công ty thâu tóm Bên bán Cơng ty mục tiêu Tỷ lệ mua bán
37 09/2013 Ngân hàng TMCP Đại chúngViệt Nam (PVcomBank) Ngân hàng TMCP Phương Tây
100% 38 09/2013 Ngân hàng TMCP Đại chúngViệt Nam (PVcomBank) Tổng Cơng ty Tài chính Cổ phần Dầu khí Việt Nam
100% 39 09/2013 Công ty Cổ phần Hưng Đạo Container Cơng ty cổ phần Cơ khí Vận tải Thương mại Đại Hưng
100% 40 09/2013 Công ty Cổ phần Sông Đà 11 Công ty Cổ phần Sông Đà 11
Thăng Long 100%
41 12/2013 Công ty Cổ phần Cơ Điện
Lạnh Công ty Cổ phần Cấp nước Thủ Đức 42%
42 03/2005 ANZ Ngân Hàng TMCP Sài Gịn
Thương Tín 10%
43 06/2005 Standard Charter Bank Ngân Hàng TMCP Á Châu 9%
44 12/2005 HSBC Ngân Hàng TMCP Kỹ ThươngViệt Nam 10%
45 03/2006 OCBC Ngân Hàng TMCP Việt Nam
Thịnh Vượng 10%
46 11/2006 BNP Paribas Ngân Hàng TMCP Phương
Đông 10%
47 01/2007 HSBC Ngân Hàng TMCP Kỹ ThươngViệt Nam 5%
48 11/2007 OCBC Ngân Hàng TMCP Việt Nam Thịnh Vượng 5% 49 05/2008 Sumitomo M. Bank Ngân Hàng TMCP Xuất Nhập Khẩu VN 15%
50 10/2008 HSBC Ngân Hàng TMCP Kỹ ThươngViệt Nam 5%
51 12/2008 Maybank Malaysia Ngân Hàng TMCP An Bình 15%
52 02/2009
Công ty Đầu Tư Kinh Đô, Công ty TNHH Uni-
President Việt Nam, Công ty Cổ Phần Thức Uống Tribeco Bình Dương
TCT Cổ Phần Bia - Rượu -
Nước Giải Khát Sài Gịn 73%
53 03/2009 HSBC Tập đồn Bảo Việt 18%
STT điểmThời Cơng ty thâu tómBên mua Công ty mục tiêuBên bán
Tỷ lệ mua bán
55 04/2009 Private Equity New Markets CTCP Thực Phẩm Cholimex 6% 56 05/2009 Quỹ Vietnam Azalea Fund
(VAF) CTCP Thực phẩm Masan
57 08/2009 Công Ty Thép Úc (SSE) CTCP Thép Đình Vũ 21% 58 08/2009 SBI Ven Holding Pte. Ltd Ngân Hàng TMCP Tiên Phong 5% 59 08/2009 Vietnam Japan Fund Ngân Hàng TMCP Tiên Phong 15%
60 09/2009 Carlsberg TCT Bia-Rượu-Nước giải khát
Hà Nội n/a
61 09/2009 TCT Cổ Phần Khoan & DV Khoan Dầu Khí CTCP Đầu tư khoan Dầu khí Việt Nam
100%
62 09/2009 TPG Growth CTCP Tập Đoàn Masan 14%
63 12/2009 BNP Paribas Ngân Hàng TMCP Phương
Đông 5%
64 12/2009 Maybank Malaysia Ngân Hàng TMCP An Bình 5%
65 09/2010 Commonwealth Bank Ngân Hàng TMCP Quốc Tế Việt Nam
15% 66 01/2011 Cơng ty tài chính quốc tế
(IFC) Ngân Hàng TMCP An Bình 10%
67 03/2011 Kohlberg Kravis Roberts CTCP Hàng Tiêu Dùng Masan 10% 68 03/2011 Sbi Holdings Inc Cơng ty Cổ phần Chứng khốnFPT 20% 69 05/2011 Streetcar Investment Holding
(Diageo) CTCP Cồn Rượu Hà Nội 30%
70 05/2011 Di Asian Industrial Fund L.P.(Diaif) CTCP Thực Phẩm Dinh Dưỡng Đồng Tâm
25%
71 11/2011 Ntt Docomo CTCP Truyền thông VMG 25%
72 12/2011 Cyberagent CTCP VNG ?
73 01/2012 Japan Pile Corp CTCP Đầu Tư Phan vũ 30%
74 03/2012 Nichirei Foods CTCP Thực Phẩm Cholimex 19%
75 11/2013 Công ty Cổ phần Chứng khốn MB
Cơng ty Cổ phần Chứng khốn
VIT 100%
76 12/2013 Tập đồn Vingroup Cơng ty Cổ phần Đầu tư và Thương mại PFV
100% 77 12/2013 Ngân hàng TMCP Phát triểnT.P Hồ Chí Minh Ngân hàng TMCP Đại Á
STT điểmThời Cơng ty thâu tómBên mua Công ty mục tiêuBên bán
Tỷ lệ mua bán
78 12/2013 Ngân hàng TMCP Phát triểnT.P Hồ Chí Minh Cơng ty TNHH Một thành viêntài chính Việt- Societe
100% 79 11/2014 Cơng ty Cổ phần Cơ Điện Lạnh Công ty Cổ phần Nhiệt điện Phả Lại 22%
80 01/2007 United Oversea Bank Southern Bank 15%
81 01/2009 Công ty Cổ phần Cơ Điện Lạnh Công ty Cổ phần Quản lý Quỹ Bảo Tín 35% 82 01/2009 Tập đồn Dầu khí Quốc Gia
VN
Ngân hàng Thương mại Cổ
phần Đại Dương (OceanBank) 20% 83 02/2009 Công ty TNHH Edge Marketing Việt Nam Công ty New Media 100% 84 02/2009 Công ty TNHH Mazars & Guérard Việt Nam Cơng ty Kiểm tốn và Tư vấn STT 100%
85 02/2009
Quỹ Bất động sản Châu Á Toàn cầu (Global Asia Real Estate Fund) do Global quản lý
Công ty RC Real Estate Development and Finance Corporation (Refico)
17%
86 03/2009 Công ty Australian Worldwide Exploration
(AWE) Tập đồn Năng Lượng Serica 23%
87 03/2009 Cơng ty CapitaLand Cơng ty Hồng Thanh 60%
88 03/2009 Cơng ty De Heus Voeders BV Indochine Feeds and PG Richfarm 100% 89 03/2009 Tập đoàn dầu nhớt Motul Công ty cổ phần dầu nhớt
(Vilube) 100%
90 03/2009 Tổng CTCP dịch vụ tổng hợp dầu khí (PET)
PTSC (bán 3 công ty thành
viên) 100%
91 05/2009 Công ty cổ phần nhiệt điện
Phả Lại Nhà máy nhiệt điện Quảng Ninh 15%
92 05/2009 Petrovietnam Rusvietpetro 49%
93 06/2009 Công ty Cổ Phần Bảo Hiểm Dầu Khí Việt Nam Cơng ty Cổ phần Đầu tư và Phát triển Khí Gas Petro Việt
Nam 10%
94 06/2009 Công ty Cổ Phần INB
STT Thời điểm Bên mua Cơng ty thâu tóm Bên bán Cơng ty mục tiêu Tỷ lệ mua bán
95 06/2009 Công ty Quản lý vốn ACB Tập đồn Bê Tơng Châu Thới 620 17% 96 06/2009 Cơng ty Tài chính quốc tế (IFC) Cơng ty CP mạng thanh toán Vina (Paynet)
20% 97 06/2009 Jardine Cycle & Carriage Ltd Tập đồn Ơ Tơ Trường Hải 4% 98 06/2009 Premier Oil Vietnam South B.V.I Cơng ty Dầu khí Pan Pacific Việt Nam
15% 99 06/2009 Uniliver
Tập Đồn Hóa Chất Quốc Gia Việt Nam (Vinachem) - bán
phần vốn góp LD 33%
100 07/2009 FrieslandFoods Dutch Lady Việt Nam FrieslandCampina Việt Nam
100%
101 07/2009 Satimex Savi- Woodtech 100%
102 07/2009 Tổng Công ty CP Dịch Vụ Tổng Hợp Dầu khí (PET) Cơng ty Best Food
? 103 09/2009 Cơng ty International Consumer Products (ICP) Công ty cổ phần thực phẩm Thuận Phát
51%
104 09/2009 SCIC Vinashin (cp tại Bảo Việt) 4%
105 09/2009 Tập đoàn quảng cáo WPP T&A Communications ?
106 10/2009 Lotte Coralis 100%
107 10/2009 SCIC Nhiệt điện Hải Phòng 9%
108 10/2009 TLC Công ty TNHH một thành viêncáp Thăng Long
20 tỷ 109 10/2009 Total ExxonMobil (mảng kinh doanhdầu nhờn tại Việt nam)
100% 110 10/2009 VinaCapital và DWS VN Fund Công ty CP Y khoa Hoàn Mỹ 40% 111 11/2009 Tập đồn cơng nghệ thơng tin Capgemini Công ty phần mềm IACP Asia
100% 112 11/2009 Tổng công ty Lương thực miền bắc Tổng công ty Muối 100%