4. ội dung Nk ết quả nghiên ứu
4.8 Thảo luận kết quả
Dựa vào kết quả phân tích hàm phản ứng xung và phân tích phương sai, bài nghiên cứu tìm thấy:
Chính sách tiền tệ ở Việt Nam rất ít tác động đến sản lượng, kể cả chính sách tiền tệ thu hẹp và mở rộng. Nguyên nhân của việc tăng cung tiền không tác động đến sản lượng là việc tăng cung tiền có thể đã khơng đi đúng hướng mà rẻ sang
hướng khác, đó là đổ vào thị trường bất động sản và chứng khốn, vì hai thị trường này có giai đoạn tăng rất nóng (hình 4.4 thể hiện cung tiền tăng mà sản lượng công nghiệp không tăng và thị trường chứng khốn có giai đoạn tăng nóng). Thị trường bất động sản tăng cao tạo thành bong bóng, đến nay đã đổ vỡ.
Hình 4.4: Cung tiền, sản lượng công nghiệp, chỉ số VNINDEX năm 2002-2010
Nguồn: Hose, IMF
Nhưng chính sách tiền tệ lại ảnh hưởng mạnh đến lạm phát, đặc biệt là chính sách tiền tệ mở rộng bằng cách tăng cung tiền làm cho lạm phát tăng đáng kể, bắt đầu từ tháng thứ 3 và lập đỉnh ở tháng thứ 7. Điều này, cho thấy chính tiền tệ của Việt Nam kém hiệu quả trong việc kích thích nền kinh tế tăng trưởng nhưng lại gây tác động xấu là làm tăng lạm phát (hình 4.5 cho thấy cung tiền tăng lạm phát tăng). Điển hình, là năm 2007 cung tiền (M2) tăng 43,7%, mức tăng kỷ lục trong giai đoạn 2001-2012, là một trong nguyên nhân quan trọng gây ra lạm phát cao vào năm 2008 (23%). Ngược lại, chính sách tiền tệ thu hẹp bằng cách tăng lãi suất lại tác động đến lạm phát khơng cao, điển hình là năm 2008 lãi suất tăng rất cao có thời điểm lên gần 20% nhưng lạm phát vẫn khơng giảm.
Hình 4.5: Cung tiền và chỉ số giá tiêu dùng năm 2003-2012
Nguồn: IMF
Mối quan hệ giữa cung tiền và lãi suất tồn tại bất hợp lý, là cung tiền tăng nhưng lãi suất không giảm mà lại tăng bắt đầu từ tháng thứ 5. Ngược lại, lãi suất tăng làm cung tiền giảm trong 3 tháng đầu tiên phù hợp với lý thuyết. Điển hình, từ năm 2008 đến nay, NHNN đã đưa ra nhiều chính sách kích thích thơng qua kênh tín dụng để hỗ trợ nền kinh tế, điều này đã làm cho cung tiền tăng đáng kể nhưng kết quả của của tăng cung tiền không làm cho lãi suất giảm xuống mà lại tăng cao. Nguyên nhân là các ngân hàng đang tồn tại một cuộc chạy đua lãi suất huy động vốn, điều này cho thấy thanh khoản của các ngân hàng trong thời gian qua có vấn đề (ngun nhân cung tín dụng tăng nhưng nợ xấu cũng tăng theo đã ảnh hưởng lớn đến thanh khoản của ngân hàng, vì vậy dẫn đến cuộc chạy đua huy động vốn dẫn đến tăng lãi suất huy động).
Tỷ giá hối đoái được thống kê theo tỷ giá liên ngân hàng vào cuối tháng mà tỷ giá này được kiểm soát bởi NHNN, chưa phản ánh đúng bản chất của cung cầu trên thị trường nên kết quả của bài nghiên cứu cho thấy tỷ giá hối không phụ thuộc vào cú sốc chính sách tiền tệ.
Chính sách tiền tệ mở rộng bằng cách tăng cung tiền và chính sách tiền tệ thu hẹp bằng cách tăng lãi suất ở Việt Nam rất ít ảnh hưởng đến sản lượng, khơng có xu hướng rõ ràng và sự thay đổi của sản lượng chủ yếu do sự thay đổi của chính nó, rất ít phụ thuộc vào các yếu tố khác (phù hợp với Phạm Thế Anh (2008) và Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2013) trước WTO, trừ nghiên cứu của Lê Việt Hùng và Wade D.Pfau (2008) cho thấy chính sách tiền tệ ảnh hưởng lớn đến sản lượng). Ngược
lại, Sayyed Mahdi Ziaei (2012) nghiên cứu ở Ả rập Saudi, cho thấy chính sách tiền tệ thu hẹp bằng cách tăng lãi suất ảnh hưởng rất lớn đến sản lượng.
Đối với chính sách tiền tệ mở rộng bằng cách tăng cung tiền làm tăng lạm phát với độ trễ 3 tháng (phù hợp với kết quả nghiên cứu của Lê Việt Hùng và Wade
D.Pfau (2008) và Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2013) lạm phát tăng với độ trễ 3 tháng), trong khi đó với chính sách tiền tệ thu hẹp bằng cách tăng lãi suất có xu
hướng kéo lạm phát giảm nhưng không rõ ràng (nghiên cứu của Nguyễn Thế Anh (2008) lạm phát giảm thời gian khoảng 2-3 tháng, nghiên cứu của Trần Ngọc Thơ và cộng sự (2013) giai đoạn sau gia nhập WTO lạm phát giảm với độ trễ 6 tháng).
Phù hợp với Sayyed Mahdi Ziaei (2012) nghiên cứu ở Ả rập Saudi, cho thấy chính sách tiền tệ thu hẹp bằng cách tăng lãi suất rất ít ảnh hưởng đến lạm phát.
Đối với tỷ giá hối đoái chịu ảnh hưởng bởi chính sách tiền tệ khơng có xu hướng rõ ràng cả hai trường hợp mở rộng và thu hẹp (phù hợp tất cả các nghiên cứu
về Việt Nam ở trên). Ngược lại, Sayyed Mahdi Ziaei (2012) nghiên cứu ở Ả rập
Saudi, cho thấy chính sách tiền tệ thu hẹp bằng cách tăng lãi suất ảnh hưởng làm tỷ giá hối đoái tăng với đỉnh sau 1 quý.