4. NGUỒN DỮ LI ỆU, PHƢ ƠNG PHÁP VÀ MÔ HÌNH NGHIÊN CỨU
5.2. Kết quả nghiên cứu về quyết định đầu tƣ và rủi ro phá sản của các công ty
5.2.1.2. Kết quả nghiên cứu về các nhân tố tác động đến rủi ro phá sản công ty
Bảng 4.4 trình bày kết quả ước lượng mơ hình dự báo phá sản công ty bằng các chỉ số tài chính cho 737 cơng ty niêm yết và phân chia thành năm ngành nghề. Mơ hình này được ước lượng bằng bốn phương pháp là bình phương bé nhất thơng thường, cố định, ngẫu nhiên và khoản giữa. Nhìn chung, rủi ro phá sản cơng ty thể hiện bởi chỉ số dự báo phá sản Oscore chịu sự tác động của các nhân tố về tính thanh khoản ngắn hạn, tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản, thu nhập ròng âm hai năm gần đây, nợ phải trả vượt tổng tài sản và tốc độ tăng trưởng thu nhu nhập rịng. Các nhân tố khác có tác động đển rủi ro phá sản cơng ty nhưng khơng có ý nghĩa thống kê. Kết quả phân tích cụ thể các nhân tố trong mơ hình cho toàn bộ mẫu và năm ngành khảo sát như sau:
Nhân tố quy mô doanh nghiệp (SIZE): nhân tố quy mơ cơng ty có tác động
đến rủi ro phá sản cơng ty nhưng khơng có ý nghĩa thống kê với tất cả phương pháp ước lượng cho toàn bộ mẫu và bốn ngành nghề khảo sát là ngành Chứng khoán, ngành Bất động sản, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng và ngành Thực phẩm – đồ uống. Kết quả này hoàn toàn ngược với kết quả nghiên cứu của Jame A.Ohlson, tác giả đã cho rằng nhân tố quy mô doanh nghiệp là một nhân tố dự báo khả năng phá sản quan trọng. Trong khi đó, ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình có mối
tương quan nghịch giữa quy mô công ty với rủi ro phá sản cơng ty và có ý nghĩa thống kê với tất cả phương pháp ước lượng.
Nhân tố tỷ số Tổng nợ phải trả / Tổng tài sản (TLTA): với phương pháp ước lượng khoản giữa, nhân tố tổng nợ phải trả trên tổng tài sản giai đoạn này có mối tương quan nghịch với mức độ đầu tư mới giai đoạn sau cho toàn bộ mẫu và các ngành nghề khảo sát, tuy nhiên nó khơng có ý nghĩa thống kê. Khi xem xét các phương pháp ước lượng còn lại, nhân tố này cũng có tác động đến rủi ro phá sản cơng ty nhưng cũng khơng có ý nghĩa thống kê cho tồn bộ mẫu và các ngành nghề khảo sát. Điều này hàm ý rằng, tài sản cơng ty được hình thành từ nguồn vay nợ hay hành vi đầu tư vào tài sản cố định bằng nguồn tài trợ nợ của cơng ty có tác động đến rủi ro phá sản cơng ty nhưng khơng có ý nghĩa thống kê, do đó rủi ro tài chính cũng khơng rõ ràng.
Nhân tố tỷ số Vốn lưu động / Tổng tài sản (WCTA): với phương pháp ước lượng khoản giữa (có hệ số R2 lớn nhất), chỉ có ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình có mối tương quan thuận giữa nhân tố vốn lưu động trên tổng tài sản đến rủi ro phá sản cơng ty và có ý nghĩa thống kê 5% với hệ số hồi quy là 1.8484, đây là ngành chịu sự tác động mạnh nhất từ nhân tố này. Các ngành nghề khác cũng có tác động nhưng khơng có ý nghĩa thống kê.
Với hệ số R2 nhỏ hơn, kết quả phương pháp ước lượng ngẫu nhiên cho thấy rằng: có mối tương quan thuận giữa nhân tố vốn lưu động trên tổng tài sản và rủi ro phá sản công ty cho ngành Bất động sản và có ý nghĩa thống kê. Trong khi đó, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng có mối tương quan nghịch và cũng có ý nghĩa thống kê.
Như vậy, tính thanh khoản có tác động đến rủi ro phá sản cơng ty cho tồn bộ mẫu khảo sát nhưng khơng có ý nghĩa thống kê. Trong khi đó, các ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình và ngành Bất động sản chịu sự tác động thuận của nhân tố này đền rủi ro phá sản, đặc biệt ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình
chịu sự tác động mạnh nhất. Ngược lại, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng chịu sự tác động nghịch của nhân tố này đến rủi ro phá sản công ty.
Nhân tố tỷ số Nợ ngắn hạn / Tài sản ngắn hạn (CLCA): xem xét toàn bộ
mẫu, ngành Bất động sản và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình cho thấy rằng có mối tương quan thuận giữa nhân tố tỷ số nợ ngắn hạn trên tài sản ngắn hạn và rủi ro phá sản công ty với tất cả phương pháp ước lượng, tuy nhiên chỉ có kết quả phương pháp ước lượng khoản giữa cho ra hệ số hồi quy khơng có ý nghĩa thống kê, các phương pháp ước lượng cịn lại đều có kết quả có ý nghĩa thống kê. Trong đó, cả hai ngành Bất động sản và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình chịu sự tác động của nhân tố này đến rủi ro phá sản công ty là mạnh hơn so với toàn bộ mẫu khảo sát và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình chịu sự tác động mạnh nhất từ yếu tố này.Trong khi kết quả của các phương pháp và các ngành cịn lại khơng có ý nghĩa thống kê.
Như vậy, kết quả ước lượng cho thấy khả năng thanh tốn ngắn hạn có tác động đến rủi ro phá sản cơng ty cho tồn bộ mẫu khảo sát, ngành Bất động sản và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình và thứ tự tác động tương ứng tăng dần.
Nhân tố tỷ số Thu nhập ròng / Tổng tài sản (NITA): bằng phương pháp ước lượng khoản giữa (có hệ số R2 lớn nhất), nhân tố thu nhập rịng trên tổng tài sản có mối tương quan nghịch với rủi ro phá sản cơng ty cho tồn bộ mẫu, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng, ngành Thực phẩm – Đồ uống và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình và tất cả đều có ý nghĩa thống kê. Cả ba ngành này chịu sự tác động từ nhân tố này mạnh hơn so với tồn bộ mẫu, trong đó, ngành Thực phẩm – Đồ uống chịu sự tác động mạnh nhất. Trong khi đó, kết quả ươc lượng hai ngành cịn lại khơng có ý nghĩa thống kê.
Với hệ số R2 nhỏ hơn, phương pháp ước lượng ngẫu nhiên cho ngành Bất động sản cũng cho thấy mối tương quan nghịch giữa nhân tố thu nhập ròng trên tổng tài sản với rủi ro phá sản cơng ty có hệ số hồi quy là -0.6269 với mức ý nghĩa
thống kê 5%.Trong khi đó, ngành Chứng khốn cũng chịu sự tác động của nhân tố này nhưng khơng có ý nghĩa thống kê với tất cả phương pháp ước lượng.
Như vậy, tỷ suất sinh lợi trên tổng tài sản có tác động nghịch đến rủi ro phá sản cơng ty cho tồn bộ mẫu và 4 ngành khảo sát và có ý nghĩa thống kê, ngoại trừ ngành Chứng khoán.
Nhân tố tỷ số Quỹ được lập từ hoạt động / Tổng nợ phải trả (CFTL): với
phương pháp ước lượng khoản giữa (có hệ số R2 lớn nhất), quỹ lập từ hoạt động trên tổng nợ phải trả có tác động đến rủi ro phá sản cơng ty, trong đó ngành Chứng khốn chịu sự tác động thuận mạnh nhất sau đó đến ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình, sự tác động này lớn hơn rất nhiều so với toàn bộ mẫu. Tuy nhiên, kết quả này khơng có ý nghĩa thống kê cho toàn bộ mẫu cũng như các ngành nghề khỏa sát, và các phương pháp ước lượng còn lại cũng vậy.
Nhân tố thu nhập ròng âm hai năm gần đây (INTWO): với phương pháp
ước lượng khoản giữa (có hệ số R2 lớn nhất) cho thấy rằng có mối tương quan thuận giữa nhân tố thu nhập ròng âm hai năm gần đây và rủi ro phá sản cơng ty và có ý nghĩa thống kê cho tồn bộ mẫu, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng, ngành Thực phẩm – Đồ uống và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình. Cả ba ngành này chịu sự tác động của nhân tố này mạnh hơn so với toàn bộ mẫu khảo sát, trong đó ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình chịu sự tác động mạnh nhất.
Với hệ số R2 nhỏ hơn, phương pháp ước lượng ngẫu nhiên cho ngành Chứng khoán cũng cho thấy mối tương quan thuận giữa nhân tố thu nhập ròng âm hai năm gần đây và rủi ro phá sản cơng ty và có ý nghĩa thống kê, mức tác động này cũng mạnh hơn so với toàn bộ mẫu. Trong khi đó, ngành Bất động sản cũng chịu sự tác động của nhân tố này nhưng khơng có ý nghĩa thống kê với tất cả phương pháp ước lượng.
Như vậy, nhân tố thu nhập ròng âm hai năm gần đây có mối tương quan thuận với rủi ro phá sản cơng ty và có ý nghĩa thơng kê cho toàn bộ mẫu, ngành Xây
dựng – Vật liệu xây dựng, ngành Thực phẩm – Đồ uống, ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình và ngành Chứng khốn, mức độ tác động của nhân tố này đến các ngành nghề mạnh hơn so với toàn bộ mẫu. Trong khi đó, ngành Bất động sản chịu sự tác động của nhân tố này nhưng khơng có ý nghĩa thống kê.
Nhân tố tổng nợ phải trả vượt tổng tài sản (OENEG): với phương pháp ước lượng khoản giữa (có hệ số R2 lớn nhất) cho thấy rằng có mối tương quan thuận giữa nhân tổng nợ phải trả vượt tổng tài sản và rủi ro phá sản cơng ty và có ý nghĩa thống kê cho tồn bộ mẫu, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng và ngành Thực phẩm – Đồ uống, hai ngành này chịu sự tác động của nhân tố này yếu hơn so vơi toàn bộ mẫu khảo sát. Trong khi đó, ngành Chứng khốn cũng chịu sự tác động thuận của nhân tố này nhưng khơng có ý nghĩa thống kê với tất cả phương pháp ước lượng. Đặc biệt, nhân tố này là hằng số đối với hai ngành Bất động sản và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình, do đó bị rút ra khỏi mơ hình, và xem như nhân tố này khơng tác động đến rủi ro phá sản các công ty thuộc hai ngành này.
Nhân tố tỷ số tốc độ tăng trưởng thu nhập rịng (CHIN): xem xét tồn bộ
mẫu, với phương pháp ước lượng khoản giữa (có hệ số R2 lớn nhất) cho thấy rằng có mối tương quan nghịch giữa nhân tố tốc độ tăng trưởng nhu nhập ròng với rủi ro phá sản công ty với hệ số hồi quy là -0.1901 và mức ý nghĩa thống kê là 1%. Trong khi đó, các ngành Chứng khoán, ngành Bất động sản, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng và ngành Thực phẩm – Đồ uống cũng có mối tương quan này nhưng khơng có ý nghĩa thống kê. Ngược lại, ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình chịu sự tác động thuận của nhân tố này đến rủi ro phá sản cơng ty nhưng cũng khơng có ý nghĩa thống kê.
Với phương pháp ươc lượng ngẫu nhiên (có hệ số R2 nhỏ hơn), cho thấy rằng ngành Thực phẩm – Đồ uống chịu sự tác động thuận của nhân tố tốc độ tăng trưởng nhu nhập rịng đến rủi ro phá sản cơng ty với hệ số hồi quy là 0.0917 và có ý nghĩa thống kê là 5%. Trong khi đó, tồn bộ mẫu khảo sát và các ngành nghề còn lại đều chịu sự tác động của nhân tố này nhưng cũng khơng có ý nghĩa thống kê. Mặt khác,
xem xét ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình bằng phương pháp ước lượng cố định cho thấy rằng: có mối tương quan thuận giữa nhân tố tốc độ tăng trưởng nhu nhập ròng đến rủi ro phá sản công ty với hệ số hồi quy là 0.0676 và có ý nghĩa thống kê là 5%.
Như vậy, toàn bộ mẫu chịu sự tác động nghịch của nhân tố tốc độ tăng trưởng nhu nhập ròng đến rủi ro phá sản công ty. Ngược lại, hai ngành Thực phẩm – Đồ uống và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình chịu sự tác động thuận của nhân tố này đến rủi ro phá sản cơng ty và tất cả đều có ý nghĩa thống kê. Trong khi đó, các ngành cịn lại cũng chịu sự tác động của nhân tố này đến rủi ro phá sản công ty nhưng tất cả đều không có ý nghĩa thống kê.
5.2.1.3. Ƣớc lƣợng xác suất phá sản các công ty niêm yết trên thị trƣờng chứng khoán Việt Nam giai đoạn 2004 -2012
Theo hai nghiên cứu độc lập của John K. Wald (2004) và Kai Kirchesch (2004), rủi ro phá sản công ty được ước lượng bằng xác suất phá sản POscore được tính tốn như sau: POscore= [1+e-Oscore]-1, với Oscore được tính tốn từ kết quả ước lượng mơ hình dự báo phá sản cơng ty của James A.Ohlson (1980).
Đầu tiên, người viết thực hiện ước lượng chỉ số dự báo phá sản tổng thể Oscore bằng bốn phương pháp là bình phương bé nhất thơng thường, cố định, ngẫu nhiên và khoản giữa. Sau đó, người viết chọn mơ hình ước lượng tốt nhất có thể, đó là mơ hình ước lượng có hệ số giải thích mơ hình R2 cao nhất có thể, đồng thời mơ hình đó có nhiều hệ số hồi quy có ý nghĩa thống kê nhiều nhất, nghĩa là p-value của mơ hình nhỏ hơn so với các mơ hình ước lượng khác. Mơ hình dự báo phá sản cơng ty như sau:
Oscoreit = 0.1671 + 0.0034SISEit – 0.0898TLTAit –0.0491WCTAit + 0.0064CLCAit –0.9309NITAit – 0.1722CFTLit +0.4038INTWOit
Với mơ hình dự báo phá sản như trên, người viết thực hiện tính tốn chỉ số dự báo phá sản Oscore cho 735 công ty trong giai đoạn 2003 – 2012. Từ giá trị Oscore có được, người viết tinh tốn xác suất phá sản cho các cơng ty này, đồng thời tính giá trị xác suất phá sản trung bình theo năm cho toàn bộ mẫu và năm ngành khảo sát.
Với Oscore được tính tốn cho tồn bộ mẫu khảo sát bằng phương pháp ước lượng khoản giữa (có hệ số R2 lớn nhất và bằng 33,48%), kết quả thống kê cho thấy: xác suất phá sản bình qn của tồn bộ mẫu trong giai đoạn 2003 – 2012 là 51,49%. Xác suất phá sản bình quân của các ngành Chứng khoán cao nhất là 54,84%, kế đến là các ngành Xây dựng – vật liệu xây dựng là 51,77%, ngành Thực phẩm – đồ uống và 51,75% và ngành Bất động sản là 51,50% lớn hơn so với tồn bộ mẫu, trong khi đó ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình có xác suất phá sản bình quân nhỏ nhất là 51,16%.
Như vậy, xác suất phá sản trung bình của tồn bộ mẫu và năm ngành khảo sát trong giai đoạn 2003 – 2012 nằm trong khoản từ 51,16% đến 54,84%, điều này cho thấy nền kinh tế Việt Nam trong giai đoạn này rất mong manh giữ sự tồn tại và phá sản, giải thể hay ngừng hoạt động. Mặt khác, theo báo cáo của phòng Thương mại và Công nghiệp Việt Nam ngày 03/06/2013: nền kinh tế khủng hoảng đã làm cho số lượng doanh nghiệp ngừng hoạt động, phá sản ngày một tăng lên. Cụ thể năm 2010 con số doanh nghiệp ngừng hoạt động, phá sản là 43.000; năm 2011 là 53.000; năm 2012 trên 54.000; những tháng đầu năm 2013, mỗi tháng có 4.900 - 5.000 và nâng tổng số đến nay là 20.000 doanh nghiệp ngừng hoạt động, phá sản. Điều này đã phản ảnh xác suất phá sản trung bình rất cao của các doanh nghiệp trong mẫu khảo sát.
5.2.1.4. Kết quả nghiên cứu về mối quan hệ giữa quyết định đầu tƣ và rủi ro phá sản cơng ty sản cơng ty
Bảng 4.5 và bảng 4.6 trình bày kết quả ước lượng hàm đầu tư có thêm nhân tố phá sản cho 735 công ty niêm yết và phân chia thành năm ngành nghề. Mơ hình này được ước lượng bằng bốn phương pháp là bình phương bé nhất thơng thường, cố định, ngẫu nhiên và khoản giữa. Nhìn chung, khi thêm nhân tố rủi ro phá sản cơng ty mà nó được thể hiện bằng xác suất tồn tại vào mơ hình hàm đầu tư, chúng ta thấy rằng: nhân tố xác suất tồn tại giai đoạn này là nhân tố tác động mạnh vượt trội đến mức độ đầu tư mới giai đoạn sau theo tương quan thuận cho toàn bộ mẫu, ngành Bất động sản, ngành Xây dựng – Vật liệu xây dựng và ngành Thực phẩm – Đồ uống. Trong khi đó, ngành Chứng khốn cũng chịu sự tác động này nhưng với mức ý nghĩa thống kê thấp và ngành Hàng tiêu dùng cá nhân – gia đình cũng chịu