Bảng 4 .8 Kết quả hồi quy giai đoạn 1 với các biến theo phương pháp OLS và GMM4
Bảng 4.14 Tổng hợp kết quả nghiên cứu
Giả thuyết Biến sử dụng chính để kiểm định giả thuyết
Kì vọng Kết quả nghiên cứu Kết luận So sánh với nghiên cứu trước
H1
CashFlow - -
Có ý nghĩa thống kê Chấp nhận giả thuyết
giai đoạn thứ nhất
Tương đồng với kết quả nghiên cứu của Bao và cộng sự (2012), Riddick và Whited (2009), Almeida và cộng sự (2004) CashFlow*Neg + + Có ý nghĩa thống kê H2 CashFlow*Const raint + + Chấp nhận giả thuyết giai đoạn thứ hai với phương pháp WW
index
Tương đồng với kết quả nghiên cứu của Almeida và cộng sự (2004), Bao và cộng sự (2012) với phương pháp WW
index Có ý nghĩa với phương
pháp WW index CashFlow*Const
raint*Neg -
-
Có ý nghĩa với phương pháp WW index
H3 CashFlow - Khơng có ý nghĩa Không Chấp nhận giả
thuyết giai đoạn thứ ba
Không tương đồng với nghiên cứu của Bao và cộng sự (2012).
CHƯƠNG 5. KẾT LUẬN
Trong chương này, tác giả sẽ đưa ra các kết luận để chốt lại các vấn đề nghiên cứu
đã nêu ra. Ngoài ra, dựa vào các kết quả nghiên cứu, tác giả sẽ đưa ra một số
khuyến nghị cho việc quản trị tiền mặt trong các công ty tại Việt Nam để Ban quản
trị có phương án tốt hơn trong quyết định nắm giữ tiền mặt. Cuối cùng là hạn chế và hướng mở rộng của đề tài.
5.1. Kết luận
Bài nghiên cứu sử dụng số liệu báo cáo tài chính của 320 công ty được niêm yết trên hai Sở giao dịch chứng khốn Hồ Chí Minh (HSX) và Sở giao dịch chứng khoán Hà Nội (HNX) để xem xét ảnh hưởng của tính bất cân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền đến sự thay đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ của các cơng ty phi tài chính Việt Nam. Tổng quan thì tỷ lệ thay đổi lượng tiền mặt được nắm giữ trên tổng tài sản (∆Cashholding) trung bình ở Việt Nam là 0.005 khá gần so với các công ty ở Mỹ (Dichu Bao và cộng sự, 2012). Như vậy có thể nói sự thay đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ của các công ty Việt Nam khơng có sự chênh lệch nhiều so với các công ty ở các nước phát triển.
Qua quá trình xử lý dữ liệu và thực hiện hồi quy trên Stata tác giả thu được kết quả như sau:
Thứ nhất, tác giả đã trưng ra bằng chứng cho thấy các yếu tố tác động lên sự thay
đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ của các cơng ty Việt Nam bao gồm: dịng tiền, cơ hội đầu tư, quy mô, thay đổi vốn luân chuyển phi tiền mặt, chi tiêu vốn và nợ ngắn hạn. Ở mỗi một mơ hình hồi quy, các biến có ý nghĩa thống kê khác nhau.
Thứ hai, kết quả hồi quy khẳng định đối với các công ty niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tồn tại mối quan hệ ngược chiều giữa sự thay đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ và dòng tiền. Như vậy, kết quả này ủng hộ kết quả của Riddick và Whited (2009), Bao và cộng sự (2012).
Thứ ba, tồn tại tính bất cân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền đến sự thay đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ khi cơng ty đối mặt với dịng tiền dương và khi cơng ty đối mặt với dịng tiền âm. Kết quả hồi quy theo phương pháp moment tổng quát bậc cao (GMM4) đã chỉ ra mối quan hệ ngược chiều giữa sự thay đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ và dòng tiền, nhưng khi xét thêm điều kiện dòng tiền âm thì mối quan hệ này trở nên cùng chiều.
Thứ tư, nếu xét dưới góc độ hạn chế về tài chính thì tính bất cân xứng vẫn cịn tồn
tại trong phương pháp phân loại theo chỉ số WW index.
Cuối cùng, khơng có sự khác nhau về độ lớn trong mối quan hệ giữa sự thay đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ và dòng tiền giữa hai loại cơng ty có sự giám sát chặt chẽ từ bên ngồi và cơng ty ít có sự giám sát chặt chẽ từ bên ngoài.
5.2. Khuyến nghị cho các công ty Việt Nam
Kết quả nghiên cứu cho thấy trên thị trường chứng khoán Việt Nam, tồn tại ảnh hưởng của tính bất cân xứng trong độ nhạy cảm dòng tiền đến sự thay đổi trong lượng tiền mặt được nắm giữ trong những điều kiện dòng tiền khác nhau và xét dưới góc độ hạn chế tài chính thì tính bất cân xứng vẫn cịn tồn tại theo một trong ba phương pháp phân loại. Vì vậy, để quản trị được tiền mặt tốt, Ban quản trị cơng ty cần phải dự đốn được dịng tiền của công ty bằng cách xây dựng và phát triển các mơ hình dự báo tiền mặt. Họ có thể th các tổ chức bên ngồi hoặc tự mình làm điều này. Việc dự báo này sẽ giúp Ban quản trị thấy rõ hơn những thay đổi về vấn đề thu chi để từ đó có được quyết định lượng tiền mặt nắm giữ tối ưu, tránh tình trạng kiệt quệ tài chính rơi vào phá sản.
Tiếp theo, công ty cần phải lựa chọn các đối tác bền vững cho các nguồn tài trợ cũng như các đối tác làm ăn tin cậy để đảm bảo dịng tiền mục tiêu của mình tránh những biến động bất lợi có thể xảy ra.
Một giải pháp khác cho các cơng ty phải kể đến chính là tìm kiếm các kênh đầu tư với chi phí thấp, có lợi nhuận mà vẫn duy trì lượng tiền mặt khi cần thiết. Đây là một giải pháp lý tưởng khi nền kinh tế chưa thực sự ổn định. Việc nắm giữ tiền mặt cao thay vì đầu tư vào các dự án lợi nhuận cao sẽ lãng phí nguồn lực của cơng ty.
Để tránh tình trạng này, cơng ty có thể tìm kiếm các khoản đầu tư sinh lợi ít hơn với mức độ rủi ro thấp. Hiện nay, ở Việt Nam đã có kênh đầu tư tiền gửi qua đêm để tránh tình trạng vốn nhàn rỗi, và các cơng ty có thể sử dụng kênh đầu tư này để kiếm lợi nhuận đồng thời vẫn có thể chủ động trong lượng tiền mặt nắm giữ tại quỹ.
5.3. Hạn chế nghiên cứu và hướng nghiên cứu tiếp theo
Ngoài những kết quả tác giả thu được, bài nghiên cứu cũng không thể tránh khỏi những hạn chế:
• Thị trường chứng khoán Việt Nam mới phát triển trong thời gian ngắn, cơ chế quản lý cịn nhiều thiếu sót, lỏng lẻo nên việc minh bạch thơng tin cịn nhiều hạn chế. Mặc dù dữ liệu được thu thập từ các báo cáo tài chính đã qua kiểm tốn nhưng cũng khơng thể tránh khỏi những sai sót. Tình trạng sửa đổi báo cáo tài chính để tăng sức hấp dẫn cho các nhà đầu tư còn nhiều phổ biến nên rất khó để có được nguồn thơng tin chính xác.
• Do hạn chế trong việc thu thập số liệu cũng như các thông tin công bố chưa đầy đủ nên số lượng công ty đáp ứng đủ điều kiện trong mẫu nghiên cứu chỉ là 320 công ty. Con số này thấp hơn khá nhiều so với trên 600 công ty niêm yết trên cả hai sàn chứng khoán Việt Nam tại thời điểm lấy mẫu. Do đó kết quả nghiên cứu chưa thực sự mang tính đại diện.
• Đối tượng nghiên cứu trong bài chỉ tập trung vào các công ty niêm yết chưa tiếp cận được các công ty chưa niêm yết trên thị trường chứng khốn.
• Mơ hình nghiên cứu cịn chưa xem xét đến hiệu quả hoạt động của công ty, tốc độ tăng trưởng hay yếu tố thanh khoản của tài sản mà công ty nắm giữ...
Các hạn chế trên cũng gợi ý hướng nghiên cứu tiếp theo để có được kết quả ước lượng chính xác hơn phù hợp với tình hình thực tế của Việt Nam.
TÀI LIỆU THAM KHẢO
TIẾNG VIỆT
1. Nguyễn Thị Ngọc Trang, Nguyễn Thị Liên Hoa., 2008. Phân tích tài chính, Nhà xuất bản Lao động – Xã hội.
2. Trần Ngọc Thơ., 2005. Tài chính doanh nghiệp hiện đại, Nhà xuất bản thống kê.
TIẾNG ANH
1. Al-Najjar, B. and Belghitar, Al-Najjar, B. and Belghitar, y., 2011. Corporate cash holdings and dividend payments: evidence rom simultaneous analysis, Managerial and Decision Economics, 32: 231-241.
2. Arellano M. and Bond S.R., 1991. “Some tests of specification for panel data: Mone Carlo evidence and an application to employment equations”, Review of Economics Studies 58, 277-297.
3. Arellano, M. and Bover, O., 1995. Another look at the instrumental variable estimation of error-component models. Journal of Econometrics, 68: 29-51.
4. Attaullah Shal., 2011. The Corporate cash holdings: Determinants and implications, Institute of Management Sciences, Pes, Pakistan. Research in Journal of Business Management Vol. 5 (34), pages 12939-12950.
5. Acharya, V.V., Almeida, H., Campello, M., 2007. Is cash negative debt? A hedging perspective on corporate financial policies. J. Financ. Intermed. 16, 515– 554.
6. Almeida, H., Campello, M., Weisbach, M.S., 2004. The cash flow sensitivity of cash. J. Finance 59, 1777–1804.
7. Bao, D., Chan, K.C., Zhang, W., 2012. Asymmetric cash flow sensitivity of cash holdings. J. Finance 18, 690-700.
8. Bates, T.W., Kahle, K.M., Stulz, R.M., 2001. Why do U.S. firms hold so much more cash than they used to? J. Finance 64, 1985–2021.
9. Cristina Martinez-Sola, Pedro J.Garcia – Terual, Pedro Martinez – Sola., 2011. Coporate cash holdins and firm value, from Fundation Seneca – Science and Technology Agency of Nurcia (Spain), pages 1-26.
10. Drobetz W., Gruninger M., Hirschvogl, 2007. Information asymmetry and the value of cash. FMA Conference, Turin.
11. Dittmar, A., et al., 2003. International corporate governance and corporate cash holdings, Journal of Financial and Quantitative Analysis, 38: 111-34.
12. Dittmar, A. and Mahrt-Smith, J., 2007. Corporate governance and the value o cash holdings. Journal o Finance Economics, 83: 599-634.
13. Ferreira M.A và Vilela A.S., 2004. “Why do firms hold cash? Evidence from EMU Countries”, European Financial Management 10, 295-319.
14. Faulkender, M., Wang, R., 2006. Corporate financial policy and the value of cash. J.Finance 61, 1957–1990.
15. Hansen, L. O., 1982. Large sample properties o Generalized Method of Moments estimators. Econometrica, 50: 1029-1054.
16. Jensen, M.C., 1986. Agency costs of free cash flow, corporate finance and takeovers.Am. Econ. Rev. 76, 323–329.
17. Jensen, M.C., Meckling, W.H., 1976. Theory of the firm: Managerial behavior, agency cost and ownership structure. J. Financ. Econ. 3, 305–360.
18. Kim, C.S., Mauer D.C., Sherman A. E., 2011. The determinants of corporate liquidity: Theory and evidence. Journal of Financial and Quantitative Analysis 33, 335-359.
19. Kaplan, S.N., Zingales, L., 1997. Do investment-cash flow sensitivities provide useful measures of financing constraints? Q. J. Econ. 112, 169–216.
20. Keynes, J M., 1936. The General Theory of Employment. Interest and Money. London: Harcourt Brace.
21. Khurana, I. K., Xiumin M., Raynolde P., 2006, Financial development and the cashflow sensitivity of cash, Journal of Financialand Quantitative Analysis, forthcoming.
22. Myers, S.C., 1977. The capital structure puzzle. Journal of Finance 39, 575– 592.
23. Myers, S.C., Majluf, N., 1984. Corporate financing and investment decisions when firms have information that investors do not have. Journal of Financial Economics 13, 187–221.
24. M. Ishaq Nadiri., 1969. The Determinants of Real Cash Balances in the U.S. Total Manufacturing Sector," Quarterly Journal of Economics, 83 (2) (1969): 173- 196.
25. Nguyen P., 2005. How sensitive are Japanese firms to earnings risk? Evidence from holdings.cash
26. Opler, T., Lee P., Stulz R., and Williamson R., 1999. The determinants and implications of corporate cash holdings, Journal of Financial Economics 52, 3-46. 27. Rizwan M.F. and Javed T., 2011. Determinants of coporate cash holdings: Evidence from Pakistani public sector. Economics, Management and Financial Market, 6(1): 344-358.
28. Riddick, L.A., Whited, T.M., 2009. The corporate propensity to save. J. Finance 64, 1729–1766.
29. Subba Reddy Yarram., 2012. Corporate Governance, Cash holdins and value of a firm: Evidence from Australian Firms., Research in Information Management and Business Review, Volume 4, No. 12 pp. 606-614 Dec 2012 (ISSN 2220-3796). 30. Saddour K., 2006. The deteminants and the value of cash holdings: Evidence from French firms. CEREG, 1-33.
31. Sola MC., Pedro J. và Pedro., 2011. Coporate cash holdings and firm value. Spanish Association of Accounting and Administration.
32. Titman, S. and Wessels, R., 1988. The determinants o capital structure choice. The Journal of Finance, 43: 1-19.
33. Whited, T.M., Wu, G., 2006. Financial constraint risk. Rev. Financ. Stud. 19, 531–559.
Shortdebt 1600 .4080372 .2483767 0 4.535822 DeltaNCWC 1600 -.014497 .3602239 -6.611339 6.352723 Acquisition 1600 .091875 .2889397 0 1 Expenditure 1600 .0643263 .0711888 .0012782 .2583765 Size 1600 26.85734 1.356707 23.17943 31.47052 Q 1600 .9205073 .2322979 .5897285 1.414658 Neg 1600 .074375 .2624622 0 1 CashFlow 1600 .1001477 .1081287 -.1929195 .731318 Deltacashh~s 1600 .004584 .0907958 -.5950284 .919031 Variable Obs Mean Std. Dev. Min Max
PHỤ LỤC
Thống kê mô tả các biến nghiên cứu
Ma trận hệ số tương quan 0.9903 Shortdebt 0.0003 1.0000 DeltaNCWC 1.0000 DeltaN~C Shortd~t 0.4674 0.0000 0.0601 0.0408 0.1312 0.0042 0.7276 Shortdebt -0.0182 -0.1059* 0.0470* -0.0511* 0.0377 -0.0715* -0.0087 0.0000 0.3486 0.5254 0.4608 0.2783 0.0011 0.0247 DeltaNCWC -0.1852* -0.0234 -0.0159 -0.0185 -0.0271 -0.0815* -0.0562* 0.8239 0.4060 0.5240 0.0353 0.5966 0.1592 Acquisition -0.0056 0.0208 -0.0159 -0.0526* 0.0132 -0.0352 1.0000 0.0000 0.0107 0.1986 0.0683 0.0001 Expenditure -0.1166* 0.0638* -0.0322 0.0456* 0.0958* 1.0000 0.5394 0.0103 0.0554 0.0000 Size -0.0154 -0.0641* -0.0479* 0.2545* 1.0000 0.0002 0.0000 0.0001 Q 0.0942* 0.2364* -0.0971* 1.0000 0.0894 0.0000 Neg -0.0425* -0.2299* 1.0000 0.0010 CashFlow 0.0824* 1.0000 Deltacashh~s 1.0000 Deltac~s CashFlow Neg Q Size Expend~e Acquis~n
Kết quả phân tích VIF
Kết quả kiểm định White
Heteroskedasticity Test: White
F-statistic 7.472814 Prob. F(49,1550) 0.0000
Obs*R-squared 305.7501 Prob. Chi-Square(49) 0.0000 Scaled explained SS 1851.470 Prob. Chi-Square(49) 0.0000
Kết quả kiểm định Breusch-Godfrey
Breusch-Godfrey Serial Correlation LM Test:
F-statistic 0.045770 Prob. F(1,1589) 0.8306
Obs*R-squared 0.046086 Prob. Chi-Square(1) 0.8300
Kết quả kiểm định tính dừng chuỗi dữ liệu
Null Hypothesis: DELTACASHHOLDINGS has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24)
Mean VIF 1.17 Acquisition 1.01 0.989716 DeltaNCWC 1.01 0.987759 Shortdebt 1.02 0.980272 Expenditure 1.03 0.972068 Neg 1.11 0.903800 Size 1.11 0.900263 Q 1.20 0.835738 NegCashflow 1.41 0.711642 CashFlow 1.60 0.624608 Variable VIF 1/VIF
t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -40.34218 0.0000 Test critical values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671 Null Hypothesis: Q has a unit root
Exogenous: Constant
Lag Length: 4 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -13.54620 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434244
5% level -2.863147 10% level -2.567673 Null Hypothesis: CASHFLOW has a unit root
Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -38.31575 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671 Null Hypothesis: NEG has a unit root
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -40.83398 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671 Null Hypothesis: NEGCASHFLOW has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -39.92045 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671 Null Hypothesis: SIZE has a unit root
Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -39.57810 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671
Null Hypothesis: EXPENDITURE has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -38.75425 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671 Null Hypothesis: ACQUISITION has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -39.52008 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671 Null Hypothesis: DELTANCWC has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -40.11286 0.0000 Test critical 1% level -3.434234
values:
5% level -2.863143 10% level -2.567671 Null Hypothesis: SHORTDEBT has a unit root Exogenous: Constant
Lag Length: 0 (Automatic based on SIC, MAXLAG=24) t-Statistic Prob.* Augmented Dickey-Fuller test statistic -38.53583 0.0000 Test critical
values: 1% level -3.434234
5% level -2.863143 10% level -2.567671
Kết quả kiểm định các giới hạn xác định vượt quá
Kết quả ước lượng trong giai đoạn 1
Sargan-Hansen J statistic: 3.063 (p=0.216, d=2) Tau1^2: 0.199 (0.035) Shortdebt .0138195 .0359927 0.38 0.701 -.0567249 .0843639 DeltaNCWC -.046975 .0273133 -1.72 0.085 -.1005081 .0065581 Acquisition .029458 .0208391 1.41 0.157 -.0113858 .0703018 Expenditure -.1609012 .0835932 -1.92 0.054 -.3247409 .0029386 Size -.0350187 .0126929 -2.76 0.006 -.0598964 -.010141 NegCashflow .56297 .2606776 2.16 0.031 .0520514 1.073889 Neg -.0138269 .0152535 -0.91 0.365 -.0437232 .0160693 CashFlow -.4732466 .2199015 -2.15 0.031 -.9042456 -.0422476 _cons .3095906 .1504549 2.06 0.040 .0147044 .6044769 Q .7438579 .2617755 2.84 0.004 .2307873 1.256928 Deltacashh~s Coef. Std. Err. z P>|z| [95% Conf. Interval]