2.3. CÔNG TY XEM XÉT SỬ DỤNG TPCĐ NHƯ MỘT CÔNG CỤ HUY
2.3.3.2. Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường
Chi phí sử dụng vốn cổ phần thường (bao gồm lợi nhuận giữ lại và vốn cổ phần tăng thêm) là suất sinh lợi yêu cầu của chủ sở hữu. Có 3 cách tiếp cận: (1)
dùng mơ hình Gordon, (2) dùng mơ hình định giá tài sản vốn (CAPM), và (3) dựa vào mơ hình CAPM, ước lượng các thơng số mơ hình gián tiếp qua thị trường vốn phát triển.
Sử dụng mơ hình Gordon
Mơ hình giả định cơng ty có tỷ lệ tăng trưởng cổ tức cố định g, cổ tức năm vừa qua là D0, tỷ suất sinh lời của chủ sở hữu là Ke, thì giá CP (P) được xác định bởi công thức sau:
P = D1 / (Ke –g) = D0(1+g) / (Ke-g) (2.18) Từ cơng thức trên ta có thể suy ra Ke được tính như sau:
Ke = D1/P + g = [Do(1+g) / P] + g (2.19) g = tỷ lệ lợi nhuận giữ lại * ROE (2.20) Với ROE là lợi nhuận trên lợi nhuận giữ lại.
Mặc dù phương pháp này đơn giản, nhưng những giả định về g cố định là
không phù hợp và cũng không thể áp dụng với những công ty không chi trả cổ tức.
Sử dụng mơ hình CAPM
Mơ hình CAPM cho rằng suất sinh lợi kỳ vọng của một khoản đầu tư sẽ phụ thuộc vào lãi suất phi rũi ro (Rf), mức bù rủi ro thị trường (RM-Rf), và rủi ro hệ thống của tài sản đầu tư (công ty, hay dự án) so với rủi ro bình quân của thị trường (β).
Ke = Rf + [E(RM) – Rf’ ]* βe (2.21) Mơ hình này đã cho thấy được điều chỉnh trực tiếp lợi nhuận và rủi ro tài sản, vì vậy nó được dùng rộng rãi hơn mơ hình Gordon. Tuy vậy, đối với những nước có thị trường vốn chưa phát triển thì việc ước lượng hệ số β là rất khó khăn, đồng thời ta cũng khơng có đủ thơng tin về RM.
Dựa vào mơ hình CAPM nhưng đo lường các E(RM) và βe , Rf’ gián tiếp qua thị trường vốn phát triển đại diện là thị trường vốn của Mỹ.
Vẫn dùng cơng thức (2.36) để tính chi phi vốn cổ phần nhưng đo lường E(RM)
và βe , Rf’ như sau:
Tính βe
Gọi βu là hệ số bêta ứng với công ty không vay nợ hoạt động ở Mỹ tương ứng với ngành đang xem xét. Tính βe như sau:
VN VN C u e E D t * 1 1 * (2.22) Trong đó: VN E D
là tỷ lệ nợ / vốn cổ phần bình quân của công ty đang xem xét ở Việt Nam qua
các năm.
VN C
t là thuế suất thuế thu nhập cơng ty bình qn.
Tính E(Rm)
Gọi E(Rm)M là lợi suất kỳ vọng của danh mục thị trường, RPc là mức bù rủi ro quốc gia, RPe là mức bù rủi ro tỷ giá hối đoái. RPe thể hiện chênh lệch giữa suất
sinh lời của một khoản đầu tư bằng nội tệ so với suất sinh lời của một khoản đầu tư bằng USD. Trên thực tế, ta lấy chênh lệch giữa lãi suất tiền gửi VNĐ và lãi suất tiền gửi USD cùng kỳ hạn với dự án đang xét. E(Rm) có thể tính gián tiếp như sau:
E(Rm) = E(Rm)M + RPc + RPe (2.23)
Tính Rf’
Rf’ lãi suất phi rũi ro trong dài hạn, ta chọn tài sản phi rủi ro có kỳ hạn cùng kỳ hạn với cổ phiếu là lãi suất trung bình của TPCP Mỹ kỳ hạn 10 năm
Tính Rf
Rf là lãi suất của tài sản phi rủi ro có kỳ hạn và thời gian phát hành gần với kỳ hạn và thời gian phát hành cổ phiếu. Đó là lãi suất TPCP của nước đang xét, kỳ hạn 10 năm.
Phương pháp dùng mơ hình CAPM qua thông tin gián tiếp từ thị trường vốn phát triển sẽ là giải pháp cho những nước có thị trường vốn chưa phát triển. Tuy vậy, sự sai khác về hệ số β của một ngành nghề ở Mỹ so với một ngành nghề tương tự trong nước sẽ làm cho việc tính tốn theo mơ hình CAPM khơng cịn chính xác nữa.
Kết luận: Như vậy là chúng ta có 3 cách tính chi phí vốn cổ phần như đã
trình bày. Cách tính chi phí sử dụng vốn cổ phần thứ 2 và thứ 3 giống nhau vì cùng dựa vào mơ hình CAPM. Mỗi phương pháp tính chi phí vốn điều cho những kết quả khác nhau, tùy theo quan điểm của người phân tích. Kết quả dung hịa nhất là ta lấy trung bình các kết quả của cách tính này.