Các chỉ tiêu Kết quả (theo giá danh nghĩa)
Kết quả (theo giá thực) Hệ số chiết khấu - WACC (%) 10,15 2,94
NPV (tỷ VNĐ) 225,615 225,615
IRR (%) 14,41 6,92
B/C 1,70 1,70
Hệ số an tồn trả nợ trung bình 2,49
Từ kết quả phân tích (Bảng 4.6) cho thấy Suất sinh lợi nội tại thực (IRR thực) của tổng đầu tƣ bằng 6,92% cao hơn suất chiết khấu thực của tổng đầu tƣ - WACC thực = 2,94%. Giá trị hiện tại ròng (NPVfTIP) của dự án bằng 225,615 tỷ VNĐ > 0; Tỉ số lợi ích - chi phí (B/C) = 1,70 > 1. Với kết quả này, theo quan điểm của tổng đầu tƣ thì việc thực hiện Dự án nâng cấp, mở rộng hệ thống cấp nƣớc Cửa Lị sẽ có hiệu quả về mặt tài chính.
Hình 4.2. Biểu đồ hệ số an tồn trả nợ (DSCR Bảng 4.7. Kết quả tính tốn Hệ số an tồn trả nợ Năm 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 DSCR 0,80 1,51 0,15 0,27 0,23 0,11 -1,09 Năm 2022 2023 2024 2025 2026 2027 2028 2029 2030 2031 DSCR 1,02 0,96 0,96 0,59 0,72 0,67 0,83 0,78 0,94 0,89 Năm 2032 2033 2034 2035 2036 2037 2038 2039 2040 2041 DSCR 1,07 1,02 1,22 1,13 1,36 5,96 6,71 6,51 7,35 7,15
Năm 2042 2043 2044 DSCR 8,02 7,83 8,90
Kết quả phân tích hệ số an tồn trả nợ (DSCR) đƣợc trình bày tại Hình 4.2, Bảng 4.6 và Bảng 4.7. Để đảm bảo an toàn trả nợ, các tổ chức tài chính cho vay thƣờng yêu cầu DSCR > 1,2 Qua việc phân tích tài chính theo quan điểm tổng đầu tƣ (Bảng 4.6) cho kết quả DSCR trung bình của dự án = 2,49 >1,2 với kết quả này cho thấy dự án có khả năng trả nợ rất cao. Tuy nhiên thông qua biểu đồ của hệ số an tồn trả nợ (Hình 4.2.) và kết quả tính tốn hệ số an tồn trả nợ (Bảng 4.7.) cho thấy có một số năm dự án gặp khó khăn trong việc trả nợ vốn vay ngân hàng do có DSCR < 1 (nhất là năm 2021 có DSCR = -1,09).
4.2.2. Kết quả phân tích tài chính theo quan điểm chủ đầu tư
Chi tiết tính tốn các ngân lƣu của dự án gồm ngân lƣu chủ đầu tƣ danh nghĩa và thực đƣợc trình bày tại Phụ lục 12 và Phụ lục 13. Kết quả phân tích tài chính theo quan điểm chủ đầu tƣ đƣợc trình bày ở Hình 4.3 và Bảng 4.8.
Hình 4.3. Biểu đồ ngân lƣu tài chính dự án theo quan điểm chủ đầu tƣ
Từ biểu đồ ngân lƣu chủ đầu tƣ (Hình 4.3.) cho thấy dự án có dịng ngân lƣu chủ đầu tƣ âm trong các năm 1, 2, 3 tƣơng ứng với thời gian đầu tƣ xây dựng dự án giai đoạn 1 (năm 2012, 2013,2014) và năm thứ 9 tƣơng ứng với thời gian đầu tƣ xây dựng dự án giai đoạn 2 (năm 2020), các năm còn lại khi dự án đi vào hoạt động ổn định, có doanh thu bán nƣớc sạch thì dịng ngân lƣu của dự án dƣơng.
Bảng 4.8. Kết quả phân tích tài chính theo quan điểm chủ đầu tƣ
Các chỉ tiêu Kết quả (theo giá danh nghĩa)
Kết quả (theo giá thực) Chi phí vốn chủ sở hữu (%) 12,25 4,91
NPV (tỷ VNĐ) 154,440 154,440
B/C 3,48 3,48 Từ kết quả phân tích (Bảng 4.8.) cho thấy Giá trị hiện tại ròng (NPVfEIP) của dự án bằng 154,440 tỷ VNĐ > 0; Suất sinh lợi nội tại thực (IRR thực) của chủ đầu tƣ bằng 16,00% cao hơn chi phí vốn thực của chủ đầu tƣ là 4,91%. Tỉ số lợi ích - chi phí (B/C) = 3,48 > 1. Với kết quả đó, theo quan điểm của chủ đầu tƣ thì thực hiện dự án nâng cấp, mở rộng hệ thống cấp nƣớc Cửa Lị sẽ có hiệu quả về mặt tài chính, dự án mang lại lợi ích rịng cho chủ đầu tƣ là 154,440 tỷ VNĐ.
Tóm lại, qua phân tích tài chính Dự án nâng cấp, mở rộng hệ thống cấp nƣớc Cửa Lò theo
các quan điểm khác nhau về tiêu chí đánh giá dự án gồm Giá trị hiện tại ròng (NPV), Suất sinh lợi nội tại (IRR), Tỉ suất lợi ích - chi phí (B/C) và Hệ số an toàn trả nợ (DSCR) cho thấy dự án khả thi về mặt tài chính. Nếu dự án đƣợc triển khai thực hiện thì lợi ích rịng của dự án là 225,615 tỷ VNĐ và lợi ích của chủ đầu tƣ là 154,440 tỷ VNĐ. Tuy nhiên, q trình phân tích tài chính cũng cho thấy có một số năm dự án gặp khó khăn trong việc trả nợ vốn vay ngân hàng.
CHƯƠNG 5
PHÂN TÍCH RỦI RO DỰ ÁN
Các kết quả của một dự án nhất định sẽ phụ thuộc vào những sự kiện bất định trong tƣơng lai27. Những lợi ích và chi phí đã đƣợc sử dụng để tính tốn trong phân tích tài chính của dự án chỉ mới là những giá trị hợp lý trong những thời điểm xác định, trong suốt thời kỳ hoạt động của dự án, những giá trị này có thể có những biến động và tạo ra những rủi ro cho dự án. Chƣơng 5 sẽ xác định các yếu tố tác động đến tính rủi ro của dự án, từ đó tiến hành phân tích rủi ro của dự án qua việc phân tích độ nhạy, phân tích kịch bản, phân tích mơ phỏng Monte Carlo.
5.1. Phân tích độ nhạy
Phân tích độ nhạy góp phần đánh giá rủi ro bằng cách xác định những biến số có ảnh hƣởng nhiều nhất đến lợi ích rịng của dự án và lƣợng hoá mức độ ảnh hƣởng của chúng28
. Các biến đƣợc lựa chọn để phân tích độ nhạy đó là tỉ lệ lạm phát USD, tỉ lệ lạm phát VNĐ, tỉ lệ thất thoát nƣớc, và giá bán nƣớc sạch.
5.1.1. Phân tích độ nhạy 1 chiều
a. Phân tích ảnh hưởng của lạm phát đến hiệu quả tài chính
Lạm phát (hay giảm phát) là sự tăng (hay giảm) mức giá chung trong nền kinh tế, trong phân tích tài chính của dự án, các giá trị tài chính trong ngân lƣu tài chính của dự án thơng thƣờng đƣợc ƣớc lƣợng theo thời gian cho nên sẽ bị ảnh hƣởng bởi yếu tố lạm phát. Do dự án sử dụng nguồn vốn vay ADB là USD, quy đổi ra VNĐ để mua máy móc thiết bị và sử dụng vốn đối ứng là VNĐ cho nên kết quả phân tích tài chính của dự án sẽ bị ảnh hƣởng bởi lạm phát USD và lạm phát VNĐ.
Phân tích ảnh hƣởng của lạm phát USD đến hiệu quả tài chính của dự án đƣợc trình bày ở Bảng 5.1. Qua việc phân tích độ nhạy theo biến lạm phát USD cho thấy kết quả tài chính của dự án nhạy cảm với lạm phát USD, khi lạm phát USD tăng sẽ làm cho tỉ giá hối đối kỳ vọng danh nghĩa giảm xuống vì thế chi phí đầu tƣ danh nghĩa sẽ giảm điều này làm cho NPV của dự án tăng lên.
27
Belli Pedro, Anderson Jock R., Barnum Howard N., Dixon John A. & Tan Jee-Peng (2001, tr.195) 28 Belli Pedro, Anderson Jock R., Barnum Howard N., Dixon John A. & Tan Jee-Peng (2001, tr.197)
Bảng 5.1. Kết quả phân tích độ nhạy theo biến lạm phát USD Lạm phát Lạm phát USD NPVf TIP (Tỷ VNĐ) 0% 217,313 1,0% 223,270 2,0% 225,615 3,0% 231,007 5,0% 241,251
Kết quả phân tích ảnh hƣởng của lạm phát VNĐ đến hiệu quả tài chính của dự án đƣợc trình bày ở Bảng 5.2.
Bảng 5.2. Kết quả phân tích độ nhạy theo biến lạm phát VNĐ
Lạm phát VNĐ NPVfTIP (Tỷ VNĐ) 0,0% 2.013,761 3,0% 916,964 5,0% 500,552 7,0% 225,615 9,58% 0 10,0% -26,375
Qua việc phân tích độ nhạy theo biến lạm phát VNĐ cho thấy kết quả tài chính của dự án nhạy cảm với lạm phát VNĐ, khi các yếu tố khác không đổi, nếu mức lạm phát VNĐ tăng thì NPV của chủ đầu tƣ sẽ giảm. Với mức lạm phát VNĐ 9,58%/năm thì NPV của tổng đầu tƣ bằng 0. Chi tiết phân tích ảnh hƣởng của lạm phát VNĐ đến giá trị hiện tại (PV) của các hạng mục trong ngân lƣu tổng đầu tƣ tại Phụ lục 15.6.
b. Phân tích ảnh hưởng của tỉ lệ thất thốt nước đến hiệu quả tài chính
Tỉ lệ thất thốt nƣớc ảnh hƣởng trực tiếp tới doanh thu của dự án cho nên yếu tố này sẽ ảnh hƣởng trực tiếp tới hiệu quả tài chính của dự án. Phân tích ảnh hƣởng của tỉ lệ thất thốt nƣớc bằng cách thay đổi tỉ lệ thất thoát nƣớc từ 0% đến 45% để xem xét mối quan hệ giữa tỉ lệ thất thốt nƣớc với hiệu quả tài chính của dự án. Kết quả phân tích tỉ lệ thất thốt nƣớc ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính của dự án đƣợc trình bày ở Bảng 5.3.
Bảng 5.3. Kết quả phân tích độ nhạy theo biến tỉ lệ thất thốt nƣớc
Tỉ lệ thất thoát nƣớc NPVfTIP (Tỷ VNĐ) 0,0% 414,868 10,0% 318,810 20,0% 225,615
30,0% 143,604 44,38% 0
Kết quả phân tích ở Bảng 5.3 cho thấy trong điều kiện các biến số khác khơng thay đổi, tỉ lệ thất thốt nƣớc có mối quan hệ nghịch biến đối với hiệu quả tài chính dự án, khi tỉ lệ thất thốt nƣớc tăng lên thì NPV tổng đầu tƣ giảm. Tỉ lệ thất thốt nƣớc tăng lên 44,38% thì NPV của tổng đầu tƣ sẽ bằng 0.
c. Phân tích ảnh hưởng của giá bán nước sạch đến hiệu quả tài chính
Lợi ích của dự án là doanh thu bán nƣớc, doanh thu bán nƣớc phụ thuộc vào sản lƣợng và giá bán nƣớc sạch. Vì vậy giá nƣớc sạch sẽ ảnh hƣởng đến hiệu quả tài chính của dự án. Kết quả phân tích ảnh hƣởng của giá bán nƣớc sạch đến hiệu quả tài chính của dự án đƣợc trình bày ở Bảng 5.4 cho thấy doanh thu dự án tỉ lệ thuận với giá bán nƣớc sạch, khi giá bán nƣớc sạch tăng hoặc giảm thì NPV chủ đầu tƣ cũng biến thiên tăng hoặc giảm theo. Kết quả phân tích cho thấy việc xác định khung giá nƣớc, lộ trình tăng giá nƣớc và tỉ lệ tăng giá nƣớc trên địa bàn thị xã Cửa Lò của UBND tỉnh Nghệ An đã đảm bảo đáp ứng yêu cầu Nghị định số 117/2007/NĐ-CP Ngày 11/7/2007 của Chính phủ về sản xuất và tiêu thụ nƣớc sạch. Với việc cho phép tăng giá nƣớc sạch 2 năm 1 lần và mỗi lần tăng 12% thì dự án đạt hiệu quả về mặt tài chính.
Kết quả tính tốn cũng cho thấy rằng với tỉ lệ tăng giá nƣớc sạch 6,39%/1 lần, 2 năm tăng 1 lần thì NPV tổng đầu tƣ bằng 0.
Bảng 5.4. Kết quả phân tích độ nhạy theo biến giá bán nƣớc sạch
Tỉ lệ tăng giá nƣớc Chỉ tiêu 6.0% 6,39% 10% 12% 14% NPVfTIP @ 10,15% (13,616) 0 133,240 225,615 336,428 IRRfTIP 9,78% 10,15% 12,97% 14,41% 15,83% NPVf EIP @ 12,25% (13,633) (3,822) 90,190 154,440 231,082 IRRf EIP 9,97% 11,67% 20,63% 24,12% 27,32% NPVe@ 8% 174,283 181,322 256,012 305,650 362,406 IRRe 12.00% 12.14% 13.46% 14.24% 15.04%
5.1.2. Phân tích độ nhạy 2 chiều
Thơng qua việc phân tích độ nhạy 1 chiều đã xác định đƣợc 2 biến số quan trọng ảnh hƣởng trực tiếp tới doanh thu của dự án đó là giá bán nƣớc sạch và tỉ lệ thất thốt nƣớc. Phân tích độ nhạy 2 chiều để xem xét sự thay đổi đồng thời cả 2 biến số này sẽ ảnh hƣởng nhƣ thế nào đến hiệu quả tài chính của dự án. Kết quả phân tích đƣợc trình bày tại Bảng
5.5. cho thấy tỉ lệ thất thoát nƣớc ảnh hƣởng khá lớn tới hiệu quả tài chính của dự án, khi tỉ lệ thất thốt nƣớc tăng lên 44,4% nếu nhƣ khơng tăng giá nƣớc thì NPV chủ đầu tƣ sẽ nhận giá trị 0, với tỉ lệ thất thốt nƣớc 55% thì nếu giá nƣớc tăng thêm 20% thì dự án vẫn khơng có hiệu quả về mặt tài chính.
Bảng 5.5. Kết quả phân tích độ nhạy 2 chiều (tỷ VNĐ)
Giá nƣớc (VNĐ) NPVf (TIP) 7,065 -5% 0% 5% 10% 15% 20% 130,981 6,712 7,065 7,418 7,913 8,125 8,478 Tỉ lệ thấ t t hoá t nƣớc 0% 366,839 414,868 462,897 530,137 558,954 606,983 10,0% 279,103 318,810 362,036 422,552 448,488 491,714 20,0% 193,586 225,615 264,515 314,968 338,021 376,445 30,0% 107,326 143,604 172,485 213,320 230,478 264,515 41,5% 14,741 42,053 71,048 114,582 133,239 160,568 44,4% (27,836) 0 27,673 66,133 81,064 109,891 55,0% (131,240) (109,024) (85,636) (52,750) (39,639) (15,313)
5.2. Phân tích kịch bản của dự án theo giá nƣớc
Giá bán nƣớc trên địa bàn tỉnh Nghệ An do UBND tỉnh Nghệ An quy định. Khung giá nƣớc năm 2012 đã đƣợc UBND tỉnh Nghệ An ban hành. Thời gian tăng giá nƣớc và tỉ lệ tăng giá nƣớc của Dự án nâng cấp, mở rộng hệ thống cấp nƣớc thị xã Cửa Lò đã đƣợc UBND tỉnh cam kết bằng văn bản29. Để xem xét lại tính hợp lý của UBND tỉnh Nghệ An trong việc ban hành khung giá nƣớc, luận văn tiến hành phân tích kịch bản cho giá nƣớc: Kịch bản 1: Mơ hình cơ sở, với giá nƣớc đƣợc điều chỉnh 2 năm một lần, mỗi lần tăng 12% Kịch bản 2: Mơ hình cơ sở, với giá nƣớc đƣợc điều chỉnh 1 năm một lần, theo tỉ lệ lạm phát VNĐ hàng năm bình quân 7%.
Kịch bản 3: Mơ hình cơ sở, với giá nƣớc đƣợc điều chỉnh 1 năm một lần, mỗi lần tăng 3.5% (tăng 50% so với tỉ lệ lạm phát VNĐ hàng năm).
Kết quả phân tích kịch bản theo giá nƣớc đƣợc tính ở Bảng 5.6
Bảng 5.6. Kết quả phân tích kịch bản theo giá nƣớc
Hạng mục Kịch bản 1 Kịch bản 2 Kịch bản 3
29 Văn bản số 6445/UBND-TM ngày 27/10/2011 của UBND tỉnh Nghệ An về việc chuẩn bị các dự án cấp
NPV fEIP (tỷ VNĐ) 154,440 275,566 18,944
IRRfEIP (%) 24,12 29,59 14,78
Kết quả Bảng 5.6 cho thấy với mơ hình cơ sở (kịch bản 1) khi giá nƣớc tăng theo quy định của UBND tỉnh Nghệ An thì dự án đạt hiệu quả tài chính.
5.3. Phân tích mơ phỏng Monte Carlo
Phƣơng pháp phân tích mơ phỏng Monte Carlo là phƣơng pháp phân tích rủi ro phổ biến để khắc phục các nhƣợc điểm của phân tích độ nhạy đó là phân tích độ nhạy khơng tính đến xác suất xảy ra của các sự kiện; khơng tính đến mối quan hệ tƣơng quan giữa các biến số; và việc thay đổi giá trị của các biến số nhạy cảm theo một tỉ lệ phần trăm nhất định không phải lúc nào cũng có mối liên hệ với sự biến thiên có nhiều khả năng xảy ra của các biến số chính.
Trong khn khổ thời gian và nguồn lực hạn chế, khơng có điều kiện quan sát các dự án trong quá khứ để biết đƣợc xác suất xảy ra, do đó khơng xác định đƣợc miền xác suất. Trong phân tích mơ phỏng Monte Carlo, các giả thuyết đƣợc sử dụng kết quả nghiên cứu của Lê Ngọc Tú30 và các giả định chủ quan để xác định các biến số quan trọng có tác động đến NPV và IRR của dự án là tỉ lệ lạm phát USD, tỉ lệ lạm phát VNĐ, tiền lƣơng công nhân, tỉ lệ thất thoát nƣớc, giá bán nƣớc, và lãi suất vốn vay. Với các giả thuyết:
Tỉ lệ lạm phát USD Phân phối tam giác Giá trị tối thiểu 1%
Giá trị dễ xảy ra nhất 2% Giá trị tối đa 4%
Tỉ lệ lạm phát VNĐ Phân phối tam giác Giá trị tối thiểu 6%
Giá trị dễ xảy ra nhất 7% Giá trị tối đa 10%
Tiền lƣơng công nhân (VNĐ/m3) Phân phối tam giác
30 Lê Ngọc Tú (2011), Phân tích lợi ích và chi phí của Dự án đầu tƣ nhà máy cấp nƣớc sạch tại thành phố Bắc Ninh, tỉnh Bắc Ninh, Luận văn thạc sĩ chƣơng trình Chính sách cơng MPP – Fulbight.
Giá trị tối thiểu 300,0 Giá trị dễ xảy ra nhất 343,7 Giá trị tối đa 400,0
Tỉ lệ thất thoát nƣớc Phân phối tam giác Giá trị tối thiểu 18%
Giá trị dễ xảy ra nhất 20% Giá trị tối đa 22%
Giá bán nƣớc (VNĐ/m3
) Phân phối tam giác Giá trị tối thiểu 6.500
Giá trị dễ xảy ra nhất 7.065 Giá trị tối đa 8.000
Lãi suất vốn vay ADB Phân phối chuẩn Giá trị trung bình 4,61%
Độ lệch chuẩn 0,46%
Kết quả phân tích rủi ro ngân lƣu tài chính theo quan điểm tổng đầu tƣ (NPVfTIP) bằng mô phỏng Monte Carlo với 20.000 lần thử đƣợc trình bày ở Hình 5.1 và Phụ lục 16. Xác suất NPVfTIP dƣơng là 85,95%, kết quả này cho thấy mức độ rủi ro của dự án xảy ra là tƣơng đối thấp. Dự án có tính hấp dẫn đối với các tổ chức cho vay.
Thống kê Giá trị dự báo Số lần thử 20.000 Trung bình $101,051 Trung vị $105,084 Độ lệch chuẩn $85,976 Phƣơng sai $7,391,822,027 Độ lệch -0,1421 Độ nhọn 2,51 Độ biến thiên 0,8508 Giá trị nhỏ nhất ($255,121) Giá trị lớn nhất $407,056 Bề rộng khoảng $662,177
Sai số chuẩn trung bình $608
Xác suất để NPVf
TIP dƣơng 85,95%
Kết quả phân tích rủi ro ngân lƣu tài chính của chủ đầu tƣ (NPVfEIP) bằng mô phỏng Monte
Carlo với 20.000 lần thử đƣợc trình bày ở Hình 5.2 và Phụ lục 16. Xác suất NPVfEIP dƣơng