4.1 Kết quả nghiên cứu mơ hình tỷ lệ chi trả cổ tức
4.1.2 Ma trận tương quan giữa các biến trong mơ hình tỷ lệ chi trả
tức
Để xây dựng một mơ hình phù hợp và có ý nghĩa, trước tiên tác giả
xem xét mối quan hệ tuyến tính giữa các biến với nhau. Điều này có thể
thực hiện được thơng qua ma trận tương quan như sau:
Bảng 4.2: Ma trận tương quan giữa các biến trong mơ hình tỷ lệ chi trả cổ tức
Hệ số tương quan (r) dùng để lượng hoá mức độ chặt chẽ của mối
quan hệ tuyến tính giữa các biến. Giá trị tuyệt đối của hệ số này càng tiến
gần về 1 thì mức độ chặt chẽ càng cao và càng tiến gần về 0 thì mức độ chặt chẽ càng thấp.
Bảng 4.2 trình bày ma trận tương quan của tất cả các biến được sử dụng trong mơ hình. Nhìn chung, kết quả cho thấy rằng các biến độc lập trong mơ hình có tương quan với nhau rất thấp (< 0.8) cho nên các biến này không ảnh hưởng lẫn nhau. Vì vậy khơng có hiện tượng đa cộng tuyến xảy
ra.
Ma trận tương quan cho thấy DIV có tương quan nghịch chiều với BETA, GROWTH_RATE, LEV, PE, FIRM_SIZE và có tương quan thuận chiều với ROA. Cụ thể :
DIV (Tỷ lệ chi trả cổ tức) có mối tương quan ngược chiều với FIRM_SIZE ( Quy mô doanh nghiệp ) (r = - 0.1494 ). Kết quả này có nghĩa là khi quy mô doanh nghiệp càng nhỏ thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao và ngược lại.
DIV (Tỷ lệ chi trả cổ tức) có mối tương quan ngược chiều với PE (Giá trên thu nhập cổ phần) (r = - 0.0685 ). Kết quả này có nghĩa là giá trên thu nhập cổ phần càng nhỏ thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao và ngược lại.
DIV (Tỷ lệ chi trả cổ tức) có mối tương quan nghịch chiều với BETA ( hệ số rủi ro kinh doanh) (r = -0.0355 ). Kết quả này có nghĩa là khi rủi ro kinh doanh càng nhỏ thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao và ngược lại.
DIV (Tỷ lệ chi trả cổ tức) có mối tương quan ngược chiều với LEV (địn bẩy tài chính) (r = -0.0515 ). Kết quả này có nghĩa là khi địn bẩy tài chính càng nhỏ thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao và ngược lại.
DIV (Tỷ lệ chi trả cổ tức) có mối tương quan thuận chiều với ROA (khả năng sinh lợi) (r = 0.0390). Kết quả này có nghĩa là khi khả năng sinh lợi của doanh nghiệp càng cao thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao và ngược lại.
DIV (Tỷ lệ chi trả cổ tức) có mối tương quan nghịch chiều với GROWTH_RATE (cơ hội tăng trưởng) (r = -0.0150 ). Kết quả này có nghĩa là khi cơ hội tăng trưởng càng thấp thì tỷ lệ chi trả cổ tức càng cao và ngược lại.
Tuy nhiên, ma trận tương quan chỉ cho biết mối quan hệ giữa các biến
độc lập với biến phụ thuộc và giữa các biến độc lập với nhau, không cho biết được mối quan hệ nhân quả giữa các biến độc lập với biến phụ thuộc. Phép
phân tích quan trọng nhất sẽ được suy ra từ mơ hình đa biến phù hợp được ước lượng bằng cách sử dụng các mơ hình hồi quy.
4.1.3. Tổng hợp các kết quả nghiên cứu mơ hình về tỷ lệ chia cổ tức
Từ các dữ liệu thu thập được, xử lý bằng Eview 6.0 các kết quả hồi quy theo mơ hình hồi quy gốc Pooled, mơ hình tác động cố định FEM và mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên REM cùng kiểm định Likelihood Ratio, Hausman ta thu được các kết quả được trình bày trong các bảng dưới đây:
Bảng 4.3: Mơ hình hồi quy gốc (Pooled regression model)
Bảng 4.4: Mơ hình tác động cố định (FEM)
Bảng 4.5: Mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM)
Nguồn: Tác giả tính tốn từ phần mềm Eview 6.0
4.2. Kiểm định mơ hình 4.2.1. Kiểm định White 4.2.1. Kiểm định White
Sau khi ước lượng mơ hình hồi quy, ta tiến hành kiểm định WHITE khơng có các tính chéo giữa các biến độc lập trong mơ hình gốc. Ta có kết
quả như sau:
Bảng 4.6: Kết quả kiểm định White
Nguồn: Tác giả tính tốn từ phần mềm Eview 6.0
Ta cũng nhận thấy rằng kết quả kiểm định White của mơ hình ở bảng 4.6 có Kiểm định F là 35.92737 và Giá trị p-value = 0.000333<0.1 có nghĩa là các mơ hình này có hiện tượng phương sai của sai số thay đổi.
4.2.2. Kiểm định Likelihood Ratio
Sử dụng kiểm định Likelihood Ratio để xác định xem hai mơ hình hồi quy là mơ hình hồi quy gốc (Pooled regression model) và mơ hình tác động cố định FEM thì ta chọn mơ hình nào. Ta đặt giả thuyết H0: Mơ hình Plooled hiệu quả hơn, nếu xác xuất F nhỏ (prob<10%) thì giả thuyết H0 bị bác bỏ, nghĩa là chọn mơ hình FEM.
Bảng 4.7: Kết quả kiểm định Likelihood Ratio
Ta cũng thấy rằng kết quả kiểm định Likelihood Ratio của mơ hình ở bảng 4.7 có Kiểm định F là 2.98 và Giá trị p-value =0.0000 < 0.1 nên ta bác bỏ H0, nghĩa là mơ hình FEM được chọn.
4.2.3. Kiểm định Hausman
Sử dụng kiểm định Hausman để xác định xem nên sử dụng mơ hình
hồi quy nào giữa mơ hình tác động cố định FEM và mơ hình ảnh hưởng ngẫu nhiên REM là phù hợp với nghiên cứu, ta có kết quả như sau:
Kiểm định Hausman để xác định tính hiệu quả giữa hai mơ hình FEM và REM. Theo kết quả kiểm định trình bày trong bảng 4.8, giá trị chi bình
phương của kiểm định Hausman là 5.3 với giá trị p là 0.098<0.1 nên giả
thuyết H0 bị bác bỏ, như vậy mơ hình FEM được lựa chọn tin cậy hơn, các biến độc lập giải thích được 39,64% (R2) cho biến phụ thuộc. Qua kiểm định Hausman Test ta thấy rằng mơ hình tác động cố định (FEM) có sự biến động ít hơn so với mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM). Như vậy, mơ hình tác động cố định (FEM) dùng để giải thích tỷ lệ chi trả cổ tức phụ thuộc vào các
biến đòn bẩy tài chính, khả năng sinh lợi, rủi ro kinh doanh, hệ số PE, cơ hội tăng trưởng và quy mô doanh nghiệp.
4.3. Thảo luận kết quả nghiên cứu
Từ kết quả của mơ hình gốc (bảng 4.3), mơ hình tác động cố định
(FEM) (bảng 4.4) và kết quả mơ hình tác động ngẫu nhiên (REM) (bảng 4.5), ta có bảng ước lượng tổng hợp kết quả của 3 mơ hình như sau:
Bảng 4.9 : Bảng ước lượng kết quả của 03 mơ hình Mơ hình gốc Mơ hình tác Mơ hình gốc Mơ hình tác
động cố định
Mơ hình tác động ngẫu nhiên Biến
Hệ số hồi quy Hệ số hồi quy Hệ số hồi quy
Hằng số 1.019690 1.373839 1.035691 FIRM_SIZE -0.090677*** -0.143321** -0.085636** PE -0.015824** -0.000116 -0.000118 BETA -0.000122 -0.042348 -0.042169
GROWTH_RATE -0.000528 -0.000527 -0.000504
LEV -0.023703 -0.004442 -0.020661
Phương pháp Least Squares Panel Least
Squares Panel EGLS
Số quan sát 300 300 300 Hệ số R2 0.035162 0.396491 0.029717 Hệ số R2 hiệu chỉnh 0.015404 0.260454 0.009848 Kiểm định F 1.779658 2.914579 1.495651 Thống kê Durbin-Watson 1.423204 1.681268 1.066762 Ghi chú: *** Có ý nghĩa 1%, ** Có ý nghĩa 5% , *Có ý nghĩa 10% Sau khi kiểm định 3 mơ hình ước lượng là mơ hình hồi quy gốc
(Pooled), mơ hình tác động cố định (FEM), mơ hình tác động ngẫu nhiên
(REM) thì cuối cùng ta chọn mơ hình tác động cố định (FEM). Mặc dù qua
kiểm định White, mơ hình hồi quy xảy ra hiện tượng phương sai thay đổi, đó là do việc sử dụng dữ liệu bảng, để khắc phục hiện tượng này ta phải sử dụng mơ hình GLS (Generalized Least Square) hoặc GMM (Generalized Method of Moments) mà tác giả chưa thực hiện được. Như vậy mơ hình tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức của các công ty niêm yết trên SGDCK TPHCM giai đoạn 2008-2013 như sau:
DIV = 1.373839 – 0.143321FIRM_SIZE* – 0.000116PE - 0.042348 BETA - 0.004442LEV + 0.659983 ROA** - 0.000527 GROWTH_RATE
Mức ý nghĩa thống kê: *** Có ý nghĩa 1%, ** Có ý nghĩa 5% , *Có ý nghĩa 10%
Mơ hình hồi quy ở trên phù hợp với những thời gian khác nhau để đạt được mơ hình có ý nghĩa thống kê. Sau khi loại bỏ các biến độc lập
khơng có mối quan hệ có ý nghĩa thống kê với biến phụ thuộc, mơ hình được viết lại như sau:
DIV = 1.373839 – 0.143321FIRM_SIZE* + 0.659983 ROA** Trong đó: DIV: Tỷ lệ chi trả cổ tức
FIRM_SIZE: Biến quy mô doanh nghiệp ROA: Biến khả năng sinh lợi
Giả định khơng có tác động của biến khả năng sinh lợi, việc tăng 1 đơn vị quy mô doanh nghiệp sẽ làm tỷ lệ chi trả cổ tức giảm 14.33%.
Giả định khơng có sự tác động của biến quy mô doanh nghiệp, việc
tăng 1 đơn vị khả năng sinh lợi sẽ làm cho tỷ lệ chi trả cổ tức tăng 65.99%. Căn cứ kết quả hồi quy, dấu của các hệ số hồi quy của nghiên cứu ta nhận thấy rằng có mối tương quan giữa các biến độc lập với biến phụ thuộc cũng tương đối phù hợp so với các nghiên cứu trước đây và dự báo ban đầu. Tuy nhiên, cũng có một số khác biệt xảy ra. Như đã trình bày trong phần dự báo về kết quả thống kê, điều này có thể do các nghiên cứu được thực hiện ở các quốc gia, môi trường khác nhau, số mẫu quan sát khác nhau dẫn đến các kết quả thống kê chưa thực sự có nhiều ý nghĩa. Cụ thể:
- ROA (Khả năng sinh lợi) = 0.659983, hệ số mang dấu dương và có ý nghĩa thống kê, kết quả nghiên cứu cho thấy khả năng sinh lợi có tác động
cùng chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức. Kết quả này phù hợp với kết quả nghiên cứu của Mehdi Moradi, Mahdi Saledi và Hahnaz Honarmand (2010) cũng
như tương tự với kết quả nghiên cứu của Pandy (2001), Fama và French (2001), Al-Kuwari (2009). ROA cho các nhà đầu tư biết về khoản thu nhập
được tạo ra từ lượng tài sản mang đi đầu tư, phản ánh hiệu quả của việc luân
chuyển vốn đầu tư thành lợi nhuận. Cho nên ROA càng cao cho thấy các
doanh nghiệp hoạt động có hiệu quả, tạo ra lợi nhuận thì sẵn sàng có tỷ lệ chi trả cổ tức cao và ngược lại.
- FIRM_SIZE: (Quy mô doanh nghiệp) = - 0.143321 hệ số mang dấu âm và có ý nghĩa thống kê, kết quả nghiên cứu cho thấy quy mơ doanh nghiệp có tác động ngược chiều đến tỷ lệ chi trả cổ tức, các doanh nghiệp có quy mơ lớn thì sẽ có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp và ngược lại. Kết quả này giống với kết quả nghiên cứu của Ahmed và Javid (2009), khác với kết quả nghiên cứu của Mehdi Moradi, Mahdi Saledi và Hahnaz Honarmand (2010), Fadaeinejhad (2005) là khơng có mối quan hệ giữa quy mơ doanh nghiệp và tỷ lệ chi trả cổ tức, khác với kết quả của Fama và French (2001), Faris Nasif AL-Shubiri (2011), Anil & Kapoor (2008), Al-Kuwari (2009), Kowalewski và Oleksandr (2007) cho rằng quy mô doanh nghiệp tác động cùng chiều với tỷ lệ chi trả cổ tức.
Doanh nghiệp với quy mơ nhỏ nhưng có tỷ lệ chi trả cổ tức cao, trong khi doanh nghiệp lớn lại có tỷ lệ chi trả cổ tức thấp là một mảng và là hai phần đối lập của bức tranh TTCK ở Việt Nam trong những năm vừa qua. Có thể thấy, đa số các doanh nghiệp có tỷ lệ chi trả cổ tức cao thường có quy mơ nhỏ và có hoạt động không dàn trải, không đa ngành nghề như ABT (Công ty CP XNK Thuỷ Sản Bến Tre), AAM (Công ty CP Thuỷ Sản Mekong), AGF ( công ty CP XNK Thuỷ sản An Giang-Agifish ), ACL (Công ty CP XNK Thuỷ sản Cửu Long An Giang) chuyên về thủy sản; DPR (Công ty CP Cao su Đồng Phú), PHR (Công ty CP Cao su Phước Hồ), TRC (Cơng ty CP
BHS (Công ty CP Đường Biên Hoà) chuyên về đường; cịn BMC (Cơng ty
CP Khống sản Bình Định), KSB (Cơng ty CP Khống sản và Xây Dựng
Bình Dương), NNC (Cơng ty CP Đá Núi Nhỏ) chun về khống sản...Các
doanh nghiệp nói trên dù là quy mô nhỏ nhưng đồng vốn của họ được sử
dụng một cách có hiệu quả và chia cổ tức cao.
Bên cạnh đó những năm vừa qua, do ảnh hưởng khủng hoảng kinh tế toàn cầu, nền kinh tế Việt Nam gặp rất nhiều khó khăn đã tác động khơng
nhỏ đến tình hình sản xuất kinh doanh của các doanh nghiệp, nhất là các
doanh nghiệp vừa và nhỏ. Trước tình hình đó, Quốc hội và Chính phủ đã ban hành chính sách miễn, giảm, gia hạn nộp thuế thu nhập doanh nghiệp cho các doanh nghiệp có quy mơ vừa và nhỏ từ 2008 đến 2013 như một số nghị quyết, nghị định theo sau đây: nghị quyết số 30/2008/NQ-CP ngày
11/12/2008, quyết định số 16/2009/QĐ-TTg ngày 20/01/2009, quyết định số 58/2009/QĐ-TTg ngày 16/4/2009, nghị định 60/NĐ-CP ngày 30/07/2012,
nghị định số 92/2013/NĐ-CP ngày 13/08/2013. Do đó các doanh nghiệp này
được hưởng nguồn tiền ưu đãi miễn giảm thuế đầu tư tạo ra khả năng sinh lời
cao nên chia cổ tức cao.
Ngoài ra, các doanh nghiệp với quy mơ nhỏ có thể dựa vào thơng tin bất cân xứng ở thị trường chứng khốn Việt Nam phát tín hiệu chi trả cổ tức cao để thu hút các nhà đầu tư.
Mặt khác các doanh nghiệp có quy mơ nhỏ do ít cơ hội đầu tư nên
chi trả cổ tức cao.
Mức ý nghĩa thống kê: Các biến độc lập trong mơ hình đều mức ý
nghĩa đạt yêu cầu (<10%). Ngoài ra, ta thấy trị số F của mơ hình là 2.914579 và giá trị p-value =0.000 chứng tỏ mơ hình hồi quy có tính khả dụng cao.
Như vậy qua kết quả nghiên cứu trên ta có bảng kết quả so sánh với nhóm tác giả Mehdi Moradi, Mahdi Saledi và Hahnaz Honarmand như sau:
Bảng 4.10: Bảng so sánh kết quả nghiên cứu
STT Các biến độc lập
Kết quả nghiên cứu Mehdi Moradi, Mahdi Saledi và Hahnaz Honarmand (2010)
Kết quả nghiên cứu của luận văn
này
1 Hệ số beta - không
2 Cơ hội tăng trưởng khơng khơng
3 Địn bẩy tài chính - khơng
4 ROA + +
5 PE - không
6 Quy mô doanh nghiệp không -
Như vậy so với bài nghiên cứu của nhóm tác giả Mehdi Moradi, Mahdi Saledi và Hahnaz Honarmand thì ta có kết quả ROA là tác động cùng chiều với DIV là giống với nhóm tác giả Mehdi Moradi, Mahdi Saledi và Hahnaz Honarmand. Bên cạnh đó ta tìm thấy điểm mới trong bài nghiên cứu này là quy mô doanh nghiệp tác động nghịch chiều với DIV.
CHƯƠNG 5: KẾT LUẬN
5.1. Kết luận
Chính sách cổ tức ngày càng đóng vai trị quan trọng trong quyết định tài chính của doanh nghiệp vì ảnh hưởng đến quyết định tài trợ của doanh
nghiệp. Vì vậy, bài luận văn này đã thực hiện nghiên cứu mối quan hệ của
các nhân tố bên trong của doanh nghiệp đến chính sách cổ tức được tiến
hành dựa trên một mẫu gồm 50 doanh nghiệp niêm yết trên thị trường chứng khoán Việt Nam cho giai đoạn sáu (06) năm, từ năm 2008-2013, tạo thành
300 quan sát.
Do chính sách cổ tức chịu sự tác động đến nhiều yếu tố và do những yếu tố này có thể được tìm thấy bằng cách tiến hành các nghiên cứu thực
nghiệm trên thị trường chứng khốn có liên quan. Căn cứ vào phương pháp luận và các kết quả nghiên cứu trước đây. Cụ thể là nghiên cứu của của
nhóm tác giả Mehdi Moradi, Mahdi Saledi và Hahnaz Honarmand (2010), tác giả đã đưa ra giả thuyết rằng chính sách cổ tức sẽ có mối quan hệ nghịch
chiều với hệ số beta, cơ hội tăng trưởng, đòn bẩy tài chính và mối tương
quan thuận chiều với ROA, chỉ số PE và quy mô doanh nghiệp.
Để kiểm định giả thuyết, tác giả sử dụng phương pháp thống kê mơ
tả, phân tích tương quan và hồi quy đa biến bằng phần mềm Eview 6.0 trong nghiên cứu. Các biến LEV, ROA, BETA, PE, GROWTH_RATE, FIRM_SIZE được sử dụng như là các biến độc lập để đánh giá sự tác động đến tỷ lệ chi trả cổ tức. Biến phụ thuộc DIV được sử dụng để đo lường tỷ lệ
hệ giữa các biến độc lập là các nhân tố bên trong của doanh nghiệp và biến phụ thuộc là tỷ lệ chi trả cổ tức được thực hiện theo phương pháp hồi quy dữ liệu bảng.
Kết quả từ bài nghiên cứu đã cung cấp một bằng chứng thực nghiệm tại Việt Nam về mối liên hệ giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và các nhân tố bên trong của doanh nghiệp. Cụ thể, kết quả nghiên cứu cũng xác nhận tồn tại mối tương quan thuận, có ý nghĩa thống kê giữa tỷ lệ chi trả cổ tức và khả năng sinh lợi, tồn tại mối tương quan nghịch, có ý nghĩa thống kê giữa tỷ lệ chi trả