OLS FEM REM FGLS GMM SCC
td_ec td_ec td_ec td_ec td_ec td_ec ag 0.171** 0.334*** 0.286*** 0.459*** 0.481*** 0.334***
(2.49) (3.84) (3.76) (7.29) (6.78) (7.10) pg -0.000525 -0.00130 -0.00121 -0.000380 -0.000659 -0.00130***
(-0.17) (-0.63) (-0.59) (-0.47) (-0.46) (-6.33) sg 0.0412 -0.0470* -0.0277 -0.0342 -0.0556*** -0.0470***
(1.52) (-1.80) (-1.13) (-1.54) (-3.50) (-10.58) zscore -0.112 -0.0384 -0.0900 -0.201*** -0.217 -0.0384 (-1.04) (-0.16) (-0.55) (-6.18) (-1.41) (-0.49) L.td_ec 0.0759*** (3.01) _cons 3.676*** 3.534*** 3.618*** 2.882*** 3.197*** 3.534*** (19.33) (11.81) (11.12) (25.39) (14.43) (18.73) N 804 804 804 804 536 804
*, **, *** tương ứng với mức ý nghĩa 10%, 5% và 1%
Nguồn: Kết quả tổng hợp từ Phần mềm Stata trên số liệu tác giả thu thập với cỡ mẫu gồm 804 quan sát của 134 công ty trong giai đoạn 2009 – 2014 (Phụ lục 9)
Theo kết quả hồi quy mơ hình ở bảng 4.12 cho thấy mối quan hệ tác động giữa các biến độc lập đến biến phụ thuộc tổng nợ trên vốn cổ phần (td_ec). Mơ hình hồi quy tìm thấy bằng chứng biến độc lập tăng trưởng lợi nhuận (pg), tăng trưởng doanh thu (sg) có tác động ngược chiều đến biến phụ thuộc có ý nghĩa thống kê; ngược lại biến tăng trưởng tài sản (ag) có tác động cùng chiều đến biến số tổng nợ trên vốn cổ phần (td_ec) có ý nghĩa thống kê. Biến sức mạnh tài chính (zscore) cho ra cả tác động ngược chiều từ mơ hình FGLS.
Xét riêng về phần biến độc lập tăng trưởng tài sản (ag) thì tất cả mơ hình bao gồm: OLS, FEM, , REM, FGLS, GMM, SCC có ý nghĩa thống kê tại mức ý nghĩa 1% và 5%, điều đó tương đương là tìm thấy bằng chứng thực nghiệm biến tăng trưởng tài sản (ag) có tác động thuận chiều với tỉ lệ địn bẫy tài chính, xét riêng ở đây là tỉ lệ tổng nợ trên vốn cổ phần. Điều này có thể giải thích tương tự như ở trên, khi tài sản của doanh nghiệp tăng thì xu hướng sử dụng nợ trong tỷ lệ địn bẩy tài chính của doanh nghiệp cũng tăng, do họ có thể tiếp cận được các nguồn vốn vay dưới nhiều hình thức khi tài sản của họ đủ lớn và còn gia tăng theo thời gian. Điều
này cũng có thể giải thích được do thị trường trái phiếu ở Việt Nam chưa tăng trưởng, nguồn vốn doanh nghiệp được tiếp cận chủ yếu là nguồn vốn vay từ ngân hàng, mà giai đoạn này, nợ xấu của ngân hàng càng tăng, nên ngân hàng hạn chế cho vay với các tài sản xấu hoặc có rủi ro cao. Do đó tăng trưởng tài sản của doanh nghiệp sẽ làm các doanh nghiệp gia tăng được tỷ lệ đòn bẩy tài chính. Kết quả này tương đồng với nghiên cứu của Valeriy Sibilkov (2007) về Asset Liquidity And Capital Structure, kết quả nghiên cứu cho rằng doanh nghiệp tăng trưởng tài sản đặc biệt là tài sản có tính thanh khoản cao là một hình thức bảo đảm tích cực cho việc tăng trưởng địn bẩy tài chính của doanh nghiệp. Kết quả này cũng cùng kết luận với Harry DeAngelo, Linda DeAngelo and Karen H.Wruck (2001), Asset Liquidity, Debt Covenants, and Managerial Discretion in Financial Distress: The Collapse of L.A. Gear. Kết quả này cũng tương đồng với F.Voulgaris, D.Asteriou and G.Agiomirgianakis (2004) về Size and Determinants Of Capital Structure in The Greek Manufacturing Sector, nhận định rằng việc quản lý tài sản hiệu quả và tăng trưởng tài sản là rất cần thiết cho cơ cấu nợ của doanh nghiệp.
Biến độc lập tăng trưởng lợi nhuận (pg) cũng cho thấy có bằng chứng ý nghĩa thống kê ở mơ hình như SCC, tại mức ý nghĩa 1. Chiều tác động đối với biến phụ thuộc là chiều âm, tức tăng trưởng lợi nhuận của cơng ty sẽ địn bẩy tài chính giảm xuống, điều này đúng với lý thuyết trật tự phân hạng, khi doanh nghiệp có lợi nhuận tăng họ sẽ có xu hướng giữ lại lợi nhuận để tái đầu tư hơn là đi vay, điều này là tỷ lệ địn bẩy tài chính giảm. Kết quả này cùng quan điểm với nghiên cứu Hidenobu và Lại Thị Phương Nhung (2010).
Đối với biến độc lập tăng trưởng doanh thu (sg) thì có 3 mơ hình FEM, GMM, SCC có ý nghĩa thống kê về tương quan ngược chiều với địn bẩy tài chính, đại diện ở đây là tổng nợ so với vốn cổ phần. Đồng nghĩa là tăng trưởng doanh thu trong giai đoạn 2009-2014 có tác động ngược chiều đối với việc sử dụng địn bẩy tài chính. Điều này có thể giải thích, trong giai đoạn 2009 - 2014, là giai đoạn sau khủng hoảng, các doanh nghiệp còn đang e ngại về các rủi ro lớn tiềm ẩn sau khủng
ngân hàng cũng hạn chế việc cho vay với các doanh nghiệp, đặc biệt là các doanh nghiệp nhỏ. Vì vậy việc mở rộng sản xuất, tăng doanh thu của doanh nghiệp sẽ được các nhà quản trị lựa chọn xu hướng đầu tư bằng vốn cổ phần nhiều hơn, điều này làm tỷ lệ đòn bẩy giảm xuống, tương quan tỷ lệ nghịch với doanh thu. Kết luận này cũng đúng với lý giải của lý thuyết đánh đổi tỷ lệ địn bẩy tài chính, sao cho chi phí sử dụng vốn thấp nhất và giá trị doanh nghiệp được cao nhất có xem xét đến nguy cơ kiệt quệ tài chính tiềm ẩn.
Cuối cùng, xem xét kết quả của biến sức mạnh tài chính (zscore) trong hồi quy thì có mơ hình FGLS có bằng chứng tác động có ý nghĩa thống kê ở mức ý nghĩa 1%. Biến độc lập sức mạnh tài chính (zscore) tác động ngược chiều đối với biến phụ thuộc địn bẩy tài chính trong mơ hình được đại diện bởi tỷ lệ tổng nợ với vốn cổ phần. Kết quả này tương đồng với kết quả của Titman và Wessels (1988), sức mạnh tài chính được đại diện bằng vốn nội bộ có quan hệ nghịch chiều (-) với tỷ lệ nợ. Điều này cũng được giải thích phù hợp với lý thuyết trật tự phân hạng, khi các doanh nghiệp có vốn nội tại (đại diện cho sức mạnh tài chính) cao, thì họ sẽ ưu tiên cho việc dùng vốn nội bộ vào các dự án đầu tư tài chính của họ hơn là việc sử dụng nợ, chi phí cho việc sử dụng vốn nội bộ là chi phí sử dụng vốn thấp nhất trong các loại vốn.