5. KẾT LUẬN
5.1.Tóm tắt kết quả nghiên cứu và kết luận của đề tài
Đã hơn 30 năm kể kể từ khi Việt Nam quyết định chuyển từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung sang nền kinh tế thị trường từ năm 1986. Đã hơn 15 năm hình thành và phát triển của thị trường chứng khoán từ năm 2000. Cùng với lịch sử 15 năm đó, là sự ra đời của các doanh nghiệp, sự gia tăng của hoạt động IPO, cổ phần hóa, niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán. Cùng với lịch sử 15 năm đó, là sự đóng góp của TTCK vào kênh huy động vốn của các doanh nghiệp tạo động lực cho sự phát triển của doanh nghiệp. Cùng với lịch sử 15 năm đó, là sự mở cửa của nền kinh tế Việt Nam với nền kinh tế toàn cầu và sự hội nhập của thị trường tài chính Việt Nam với thị trường tài chính thế giới. Mặc dù còn những rảo cản nhất định (rào cản lớn nhất vẫn là giới hạn tỷ lệ sở hữu ở mức 49%) nhưng TTCK Việt Nam chứng kiến sự hiện diện ngày càng nhiều của cả NĐT cá nhân nước ngoài, NĐT tổ chức, các quỹ đầu tư, các định chế đầu tư, các quỹ ETF nước ngồi. Theo đó, NĐT NN đã và đang là một thành phần không thể thiếu của TTCK Việt Nam. Sự hiện diện của NĐT NN có giúp cho thị trường tài chính, chứng khốn Việt Nam nâng cao hiệu quả hoạt động, quy mơ có được mở rộng và tính minh bạch có được cải thiện hơn hay không? Sự hiện diện ngày càng gia tăng của NĐT NN này có giúp cho TTCK Việt Nam trở thành một thị trường hiệu quả (efficient market), giá cổ phiếu có phản ánh một cách nhanh chóng và hiệu quả với các thông tin? – việc thực hiện nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam, về mối quan hệ của NĐT NN và hiệu quả phán ánh thông tin của giá cổ phiếu sẽ có tính khả thi và những ý nghĩa nhất định.
Trải qua một quá trình chọn lọc nghiêm ngặt, đề tài đã xây dựng một mẫu nghiên cứu bao gồm 88 doanh nghiệp niêm yết trên Sở GDCK TP Hồ Chí Minh (HSX). Sau đó tập trung vào câu hỏi, “tác động của NĐT NN lên hiệu quả phản ánh thông
tin của giá cổ phiếu tại TTCK Việt Nam là như thế nào?”, tác giả tiến hành phân
tích thực nghiệm theo 2 cách sau đây. Thứ nhất, tác giả tiến hành phân tích đơn
biến (bivariate analysis) hai biến sở hữu nước ngoài và hiệu quả giá cổ phiếu, được kiểm sốt theo quy mơ của doanh nghiệp. Thứ hai, tác giả tiến hành phân tích hồi quy trên một mơ hình kinh tế lượng, với biến phụ thuộc là biến hiệu quả giá cổ phiếu, biến độc lập là sở hữu của NĐT NN, bên cạnh một tập hợp các biến kiểm soát là sở hữu của NĐT tổ chức trong nước, quy mô doanh nghiệp và thanh khoản cổ phiếu. Trong đó, phép hồi quy được thực hiện bằng một phép hồi quy gộp (pool OLS regressions) với sai số được điều chỉnh theo 2 tùy chọn cluster theo doanh nghiệp và theo năm (year and firrm clustering effects), phép hồi quy chéo (cross- sectional) theo tần suất hàng năm tương tự như Fama và MacBeth (1973) với sai số chuẩn của hệ số trung bình được tính theo cách Newey và West (1987), và phép hồi quy theo hiệu ứng cố định theo nhóm doanh nghiệp (firm-fixed effects) nhằm kiểm soát vẫn đề nội sinh (endogeneity issue) tiềm năng. Cuối cùng, nghiên cứu đạt được một số kết luận như sau:
Thứ nhất, bằng việc phân chia mẫu quan sát thành các nhóm nhỏ dựa trên quy
mô và sở hữu nước ngoài, tác giả nhận thấy, một cách trực quan, tồn tại một mối quan hệ cùng chiều giữa quy mô doanh nghiệp và sở hữu của NĐT nước ngoài. Đồng thời, mặc dù chưa thực sự rõ ràng, nhưng nhóm biến đo lường tính phi hiệu quả phản ánh thông tin giá cổ phiếu (inefficent) có khuynh hướng giảm dần khi sở hữu nước ngoài tăng trong một số trường hợp, điều này gợi ý cho kết luận, sở hữu nước ngồi đã cải thiện hiệu quả phản ánh thơng tin của giá cổ phiếu (thể hiện thông qua sự giảm dần trong tự tương quan và trong tỷ số 1- phương sai tỷ suất sinh lợi của cổ phiếu).
Thứ hai, bằng phương pháp hồi quy gộp (pool OLS), kết quả cho thấy, tỷ lệ sở
hữu nước ngồi có một mối tương quan nghịch biến với các biến phi hiệu quả giá (price inefficiency), tức là sự gia tăng trong tỷ lệ sở hữu nước ngoài đã giúp
cho giá cổ phiếu phản ánh một cách hiệu quả hơn về mặt thông tin. Đồng thời, các hoạt động giao dịch, mua bán của NĐT NN càng nhiều cũng giúp cải thiện hiệu quả phản ánh thông tin trong giá cổ phiếu. Bên cạnh đó, tỷ lệ sở hữu của NĐT tổ chức trong nước, và các hoạt động giao dịch của nhóm NĐT này cũng giúp cải thiện hiệu quả thông tin giá cổ phiếu. Đồng thời, các doanh nghiệp có quy mơ lớn với thanh khoản của cổ phiếu tốt, giá cổ phiếu cũng phần nào phản ánh tốt hơn với thông tin.
Thứ ba, bằng phương pháp hồi quy chéo hàng năm (annual cross-sectional), kết
quả cho thấy, ở các nhóm biến đếu có sự xấp xỉ trong độ lớn của hệ số hồi quy và ý nghĩa thống kê so với phép hồi quy gộp (pool OLS) ban đầu. Điều này cho thấy mối quan hệ giữa tỷ lệ sở hữu NĐT nước ngoài, mức độ giao dịch của NĐT NN với hiệu quả phản ánh thông tin trong giá cổ phiếu là ổn định trong các mối tương quan chéo và tương quan chuỗi (cross-sectional and time-series correlations) cũng như ổn định qua các phép hồi quy khác nhau. Theo đó, sự gia tăng trong tỷ lệ sở hữu nước ngoài đã giúp cho giá cổ phiếu phản ánh một cách hiệu quả hơn về mặt thông tin. Đồng thời, các hoạt động giao dịch, mua bán của NĐT NN càng nhiều cũng giúp cải thiện hiệu quả phản ánh thông tin trong giá cổ phiếu.
Cuối cùng, bằng phương pháp hồi quy với hiệu ứng cố định theo nhóm doanh
nghiệp (firm fixed effects), kết quả tiếp tục củng cố cho kết luận, tỷ lệ sở hữu của NĐT tổ chức trong nước (DIO), tỷ lệ sở hữu của NĐT NN (FIO) và hoạt động giao dịch của các nhóm NĐT này (ΔDIO, ΔFIO) đã giúp cho giá cổ phiếu phản ánh hiệu quả thông tin.
Tựu trung lại, nghiên cứu đã tìm thấy câu trả lời cho câu hỏi được đặt ra ban đầu, NĐT NN thông qua hoạt động giao dịch và nắm giữ cổ phiếu, đã giúp cho giá cổ phiếu phản ánh một cách hiệu quả hơn về mặt thông tin tại TTCK Việt Nam.