Independent Variable
Ownership
FIOt Tỷ lệ sở hữu (%) của NĐT NN trên tổng số cổ
phiếu tại thời điểm cuối năm tài chính t.
ΔFIOt Giá trị tuyệt đối của sự thay đổi trong Tỷ lệ sở hữu của NĐT NN DIOt Tỷ lệ sở hữu (%) của NĐT tổ chức trên tổng số cổ
phiếu tại thời điểm cuối năm tài chính t.
ΔDIOt Giá trị tuyệt đối của sự thay đổi của DIO tại thời
điểm cuối năm tài chính của 2 năm liên tiếp.
Market variable
SIZEt Logarit tự nhiên (logarit Nêpe) của vốn hóa thị
trường tại thời điểm cuối năm tài chính
PRICEt Logarit tự nhiên (logarit Nêpe) của giá cổ phiếu tại
thời điểm cuối năm tài chính
Liquidity
ZEROSt Tỷ lệ (%) của số ngày giao dịch khơng có biến động
giá / số ngày giao dịch trong năm
AMIHUDt Giá trị tuyệt đối của tỷ lệ giữa TSSL theo ngày trên
3.3. Dữ liệu nghiên cứu
Mẫu nghiên cứu: Việc lựa chọn đối tượng quan sát của tác giả cũng dựa vào một
số tiêu chí nhất định. Theo các nghiên cứu của Gilchrist cùng cộng sự (1999), Love (2003), Ratti cùng cộng sự (2008) và Gochoco-Bautista cùng cộng sự (2014), tác giả áp dụng một số tiêu chí lọc dữ liệu nghiêm ngặt từ kết quả của các nghiên cứu trên để tránh những vấn đề nghiêm trọng của quan sát ngoại lai trong mẫu dữ liệu. Ngoài ra, trong nghiên cứu này, tác giả cịn sử dụng nhóm biến quy mơ và thanh khoản để kiểm soát mối quan hệ giữa NĐT NN và hiệu quả giá. Do đó, các cơng ty có mặt trong mẫu phải thõa mãn tiêu chí có giá trị trung bình của vốn hóa thị trường trong giai đoạn 2009-2014 lớn hơn 100 tỷ VND. Đồng thời, các doanh nghiệp có mặt trong mẫu, cũng phải có khối lượng giao dịch bình qn trong giai đoạn 2009-2014 lớn hơn 10.000 cổ phiếu/ phiên. Đối với từng năm quan sát, tác giả cũng lọc các doanh nghiệp có dữ liệu giao dịch trên TTCK phải lớn hơn 100 quan sát (theo Amihud). Việc lọc mẫu theo quy mô và thanh khoản cũng hàm ý loại bỏ các giá trị ngoại lai trong dữ liệu. Sau các bước xử lý dữ liệu như trên, mẫu dữ liệu sau cùng trong nghiên cứu bao gồm 88 công ty niêm yết trên sở giao dịch chứng khoán TP. Hồ Chí Minh (HSX), trong thời kỳ quan sát kéo dài 6 năm từ 2009 đến 2014 (giai đoạn nghiên cứu 2009 – 2014 được chọn với một số lập luận sau đây).
Về thời gian nghiên cứu: mặc dù, phiên giao dịch đầu tiên được khai trương tại
Sở GDCK Thành Phố Hồ Chí Minh (HSX) vào ngày 28/07/2000 nhưng chỉ với 2 doanh nghiệp niêm yết. Trải qua gần 15 năm giao dịch (hình 3.2) và số lượng các công ty niêm yết mặc dù cũng đã tăng dần qua các năm và chỉ thực sự bùng nổ về số lượng niêm yết vào giao đoạn 2006 – 2008 (hình 3.1) nhưng tác giả chỉ chọn giai đoạn nghiên cứu từ 2009-2014. Ngoài ra, các doanh nghiệp mới niêm yết gần đây (từ 2010 đến 2014) cũng bị loại ra khỏi mẫu. Điều này nhằm đáp ứng tiêu chí về chuỗi thời gian trong cấu trúc dữ liệu bảng. Đồng thời, điều này cũng đảm bảo dữ liệu nghiên cứu có thể thu thập được, mẫu đủ dài và bảng dữ liệu cân đối.
Hình 3.1: Quy mơ niêm yết trên HSX
Nguồn: Sở GDCK TP Hồ Chí Minh
Hình 3.2: Diễn biến của VNINDEX từ năm 2000 - 2014
5 6 14 14 16 23 83 113 138 183 256 287 301 304 299 - 50 100 150 200 250 300 350 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014
Ứng với mỗi cơng ty có mặt trong mẫu, tác giả tiến hành thu thập các dữ liệu để tính tốn các nhóm biến, được mơ tả sau đây:
Dữ liệu về giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch hàng ngày
Theo đó, giá cổ phiếu được sử dụng để tính nhóm biến sử dụng hệ số tự tương quan và tỷ số phương sai của TSSL. Nhóm biến này bao gồm 4 biến: AUTOD, AUTOW, |1 − VR(1,5)| và |1 − VR(1,10)|. Trong khi đó, dữ liệu về khối lượng cổ phiếu giao dịch hàng ngày được sử dụng để tính các biến thanh khoản (ZEROS, AMIHUD). Giá cổ phiếu và khối lượng giao dịch hàng ngày được thu thập từ cơ sở dữ liệu của Công ty đầu tư Stockbiz (Công ty chuyên cung cấp các giải pháp thơng tin, dữ liệu tài chính). Giá cổ phiếu chính là giá đóng cửa, giá này sau đó được điều chỉnh để phản ánh cổ tức cổ phiếu, thưởng cổ phiếu và cổ tức tiền mặt. Giá này đã được so với các nguồn dữ liệu đáng tin cậy khác và cho thấy khơng có sự sai lệch. Dữ liệu về tỷ lệ sở hữu
Dữ liệu này được sử dụng cho nhóm các biến FIO, ΔFIO, DIO và ΔDIO. Dữ liệu về tỷ lệ sở hữu, chính là dữ liệu về cơ cấu cổ đơng. Dữ liệu này được trích xuất
trực tiếp từ báo cáo thường niên hàng năm của các công ty niêm yết. Báo cáo thường niên là là báo cáo được công bố hàng năm theo chuẩn công bố thông tin của doanh nghiệp.
Dữ liệu kế toán
Dữ liệu kế toán hàng năm của các cơng ty được trích xuất từ cơ sở dữ liệu của StoxPro, phần mềm phân tích cổ phiếu, truy xuất dữ liệu của Công ty StoxPlus (công ty cung cấp các giải pháp thơng tin tài chính thơng minh, dữ liệu thị trường), sau đó tác giả kiểm tra lại với các BCTC được các cơng ty cơng bố, khơng có bất kỳ sai lệch đáng kể nào. Dữ liệu này được sử dụng để tính tốn biến quy mơ (SIZE).
4. KẾT QUẢ NGHIÊN CỨU
4.1. Thống kê mô tả các biến trong mơ hình
Mẫu nghiên cứu bao gồm 514 quan sát của 88 công ty niêm yết trên Sở GDCK TP. HCM (HSX) trong giai đoạn 6 năm từ 2009 đến 2014, trung bình 5.8 quan sát/1 doanh nghiệp. Tác giả tiến hành thống kê mơ tả các biến cho tồn bộ mẫu quan sát trong nghiên cứu. Kết quả bao gồm giá trị trung bình, trung vị, giá trị nhỏ nhất, giá trị lớn nhất, độ lệch chuẩn của các biến nhằm cung cấp một cái nhìn tổng quan về các đặc tính của dữ liệu. Trong đó các biến sở hữu (FIO, ΔFIO, DIO, ΔDIO), quy mô, giá, thanh khoản (SIZE, PRICE, ZEROS, AMIHUD) được mô tả ở giai đoạn (t-1) tức là biến trễ 1 giai đoạn so với biến gốc, trong khi các biến AUTOD, AUTOW, |1-VR(1,5)|, |1-VR(1,10)| được mô tả ở kỳ t. Do một số biến được sử dụng trong mơ hình trễ 1 giai đoạn, do vậy, số quan sát giảm xuống còn 426 quan sát. Kết quả được trình bày trong bảng 4.1.
Thứ nhất, ở nhóm biến sở hữu, kết quả trong bảng 4.1 cho thấy, sở hữu của NĐT
nước ngồi (FIO) trung bình tại các doanh nghiệp trong mẫu quan sát là 19.32%, với trị lớn nhất 49.0%. Như đã thảo luận ở phần trước, tại Việt Nam, tỷ lệ tham gia của nhà đầu tư nước ngoài trên thị trường chứng khốn ln bị giới hạn ở mức 49% (luật quy định). Một số doanh nghiệp có tỷ lệ sở hữu của NĐT nước ngoài lớn (đang ở mức trần theo quy định) bao gồm: BMP – CTCP Nhựa Bình Minh; DHG – CTCP Dược Hậu Giang; DMC – CTCP Xuất nhập khẩu Y tế DOMESCO; FPT – CTCP Phát triển Đầu tư Cơng nghệ FPT; HCM – CTCP Chứng khốn TP.HCM; IMP – CTCP Dược phẩm IMEXPHARM; TCM – CTCP Dệt may Đầu tư Thương mại Thành Công; VNM – CTCP Sữa Việt Nam. Đây đều là những doanh nghiệp đầu ngành trong các lĩnh vực mà họ hoạt động. Tiếp theo, sở hữu của các NĐT tổ chức trong nước (DIO) trung bình ở mức 40.85% và mức sở hữu tối đa ở mức 97.2%. Một số doanh nghiệp có mức sở hữu của tổ chức lớn bao gồm: AGF – CTCP Xuất nhập khẩu Thủy sản An Giang (tổ chức lớn: CTCP Hùng Vương); AGR – CTCP Chứng khốn Ngân hàng Nơng nghiệp và Phát triển Nông thôn Việt Nam (tổ chức lớn: Ngân hàng Nông nghiệp và Phát triển Nông thôn Việt Nam); BTP – CTCP Nhiệt điện Bà Rịa (tổ chức lớn: Tập đoàn điện lực Việt Nam); CTG –
NH TMCP Công thương Việt Nam (tổ chức lớn: Ngân hàng nhà nước Việt Nam); TBC – CTCP Thuỷ điện Thác Bà (tổ chức lớn: CTCP Cơ điện lạnh); VCB – NH TMCP Ngoại thương Việt Nam (tổ chức lớn: Ngân hàng nhà nước Việt Nam)… Ở nhóm biến sự thay đổi trong tỷ lệ sở hữu (giá trị tuyệt đối) đo lường hoạt động giao dịch trong năm của 2 nhóm nhà đầu tư nước ngoài (ΔFIO) và nhà đầu tư tổ chức trong nước (ΔDIO) lần lược nhận giá trị trung bình ở mức 3.54% và 4.1% cho thấy, hoạt động giao dịch, mua bán, của các NĐT tổ chức trong nước thì sơi động hơn một chút so với NĐT NN.