Với mục tiêu nghiên cứu chính trong bài này là tìm hiểu mối quan hệ giữa quyết định đầu tư và tính thanh khoản của cổ phiếu tiếp theo chúng ta sẽ xem xét các kết quả đạt được về nghiên cứu mối quan hệ thực nghiệm giữa quyết định đầu tư và tính thanh khoản của cổ phiếu.
Bảng 4.2.1: Hồi quy tính thanh khoản và đầu tư của công ty theo biến CAP
1 tháng 2 tháng 3 tháng Hệ số chặn -1.48973*** -1.53837*** -2.19262*** (-4.07) (-4.37) (-5.04) CAP -0.0942*** -0.04726 -0.07066** (-2.61) (-1.44) (-2.1) LAMH 0.138841*** 0.094943* 0.120186** (3.33) (1.99) (2.33) SIZE -0.85383*** -0.85307*** -0.79045*** (-16.72) (-15.81) (-13.95) PRC 0.116218*** 0.117758*** 0.12216*** (8.73) (7.64) (9.67) TNV -0.63514*** -0.5631*** -0.52584*** (-17.39) (-14.57) (-12.45) VOL 0.101233** 0.37778*** 0.246835*** (2.4) (7.45) (4.21) RET -0.3065*** -0.23157*** -0.2434***
(-7.29) (-6.01) (-5.79)
CB -0.24651* -0.16159 -0.15052
(-1.94) (-1.17) (-1.15)
R2 hiệu chỉnh (%) 85.42 78.71 77.15
Số trong ngoặc là t-statistic tính dựa trên sai số chuẩn vững theo phương sai thay đổi White. *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa là 10%, 5% và 1%.
Kết quả của phương trình hồi quy (1) được trình bày trong bảng 4.2.1 và bảng 4.2.2. Nhận xét đầu tiên là chúng ta có thể thấy đầu tư của công ty (biến CAP hoặc CRD) tương quan cùng chiều với tính thanh khoản của cổ phiếu. Nghĩa là việc gia tăng đầu tư sẽ làm gia tăng tính thanh khoản của cổ phiếu. Với kết quả hệ số hồi quy của INV là -0.0942 (hoặc -0.08775) với thống kê t là -2.61 (hoặc −2.6) cho CAP (hoặc CRD) khi biến AMH được đo một tháng sau khi năm tài chính kết thúc. Hơn nữa, bài nghiên cứu cũng cho thấy các kết quả của cùng một mơ hình cho biến AMH được đo lường lên đến ba tháng sau khi năm tài chính kết thúc.
Chúng ta có thể thấy đối với tính kém thanh khoản (biến AMH) được đo lường 2 tháng sau khi năm tài chính kết thúc thì đầu tư có tương quan thấp hơn và tăng trở lại đối với biến AMH được tính 3 tháng sau khi năm tài chính kết thúc. Điều này có thể được lý giải ở thị trường Việt Nam như sau. Đối với tháng 2 hầu hết là thời gian thị trường chuẩn bị bước vào dịp lễ quan trong nhất năm và thị trường giao dịch chứng khốn tạm nghỉ dài ngày, vì vậy sẽ rất khó trong việc kỳ vọng vào sự thay đổi lớn về mặt xu hướng khi tâm lý nhà đầu tư lúc này đang có nhiều biến động, nói chung là nhà đầu tư muốn nghỉ ngơi để chuẩn bị nghỉ lễ. Hơn thế nữa, sau một kỳ nghĩ lễ dài ngày nhà đầu tư lại có thể bắt đầu một năm đầu tư mới lúc này tâm lý của nhà đầu tư đã có thể thoải mái hơn như vậy sẽ giúp thị trường chứng khoán được cải thiện hơn so với thời điểm tháng 2. Khi tâm lý nhà đầu tư cải thiện thì dịng vốn đầu tư vào thị trường chứng khoán sẽ dồi dào hơn vì khi nền kinh tế có chuyển biến tích cực thì đầu tư vào thị trường chứng khốn vẫn là một kênh đầu tư tốt. Chính vì thế mới có sự khác biệt giữa các hệ số của biến đầu tư
qua hồi quy theo 3 giai đoạn đo lường tính thanh khoản so với nghiên cứu của M.Kang, W.Wang và Eom (2017).
Ngồi ý nghĩa thống kê, sự đóng góp của đầu tư của cơng ty cũng góp phần đáng kể về mặt ý nghĩa kinh tế. Xét cho cùng, phát hiện này cho thấy rằng đầu tư của cơng ty đóng một vai trị quan trọng trong việc xác định thanh khoản cổ phiếu trong một khoảng thời gian nhất định tuy mức độ tác động là không lớn.
Tiếp theo, tính thanh khoản của cổ phiếu trong q khứ có liên quan đến tính thanh khoản của cổ phiếu ở hiện tại với hệ số hồi quy là 0.138841 và thống kê t là 3.33. Kết quả này khẳng định tính bền vững của tính thanh khoản của cổ phiếu, phù hợp với phân tích trong bảng 4.1.2: ma trận hệ số tương quan và các tài liệu về tính thanh khoản. Thanh khoản của cổ phiếu ở hiện tại cần được xem xét so với tính thanh khoản ở trong quá khứ để có cái nhìn đúng đắn hơn.
Thứ ba, quy mơ doanh nghiệp tương quan rất lớn đến tính thanh khoản của cổ phiếu và thể hiện bởi hệ số âm -0.85383 điều này phù hợp với nghiên cứu của M.Kang, W.Wang và Eom (2017). Khi quy mô doanh nghiệp lớn, doanh nghiệp sẽ có khả năng thanh khoản cao và những cổ phiếu của các cơng ty này sẽ có tính thanh khoản cao. Đây cũng là yếu tố có tương quan lớn nhất đến tính thanh khoản trong phương trình hồi quy. Tiếp theo, giá cổ phiếu tương quan ngược chiều với tính thanh khoản của cổ phiếu. Điều này có nghĩa là giá cổ phiếu càng thấp thì tính thanh khoản càng cao và ngược lại. Từ đó chúng ta có thể nhận xét được rằng các nhà đầu tư ở thị trường chứng khoán Việt Nam bị hấp dẫn bởi những chứng khốn có giá trị thấp hơn là những chứng khốn có giá trị cao. Tiếp theo, cả vòng quay và độ biến động tỷ suất sinh lợi cũng ảnh hưởng đến thanh khoản của cổ phiếu. Cụ thể, các cổ phiếu có vịng quay khối lượng giao dịch cao và biến động thấp sẽ có tính thanh khoản cao (Grossman và Miller, 1988, Ke Tang và Changyun Wang, 2011, Amihud và Mendelson, 1986). Hơn thế nữa, số dư tiền mặt có liên quan tích cực đến tính thanh khoản của cổ phiếu. Như Gopalan (2012) cho thấy, các doanh nghiệp có tài sản có tính thanh khoản cao cho thấy mức thanh khoản cổ phiếu cũng ở mức
cao. Ở đây, các hệ số của biến CB có kết quả âm rất cao, phù hợp với Gopalan (2012). Tuy nhiên hệ số hồi quy của số dư tiền mặt lại khơng có ý nghĩa thống kê, do đó có thể khơng có mối tương quan đáng kể giữa biến này đối với thị trường chứng khoán Việt Nam.
Hơn nữa, kết quả nghiên cứu cũng cho thấy rằng tỷ suất lợi nhuận càng cao dẫn đến tính thanh khoản cổ phiếu càng cao, thể hiện trong các hệ số âm của biến RET là -0.3065 (hoặc -0.30647 đối với hồi quy đầu tư theo biến CRD), kết quả này phù hợp với Brunnermeier và Pedersen (2009). Nghĩa là, thanh khoản của cổ phiếu được cải thiện do hiệu suất cổ phiếu cao.
Bảng 4.2.2: Hồi quy tính thanh khoản và đầu tư của công ty theo biến CRD
1 tháng 2 tháng 3 tháng Hệ số chặn -1.4972*** -1.54293*** -2.1977*** (-4.09) (-4.38) (-5.05) CRD -0.08775*** -0.0427 -0.06621* (-2.6) (-1.38) (-1.96) LAMH 0.139085*** 0.094885* 0.120382** (3.34) (1.99) (2.33) SIZE -0.85299*** -0.85276*** -0.78984*** (-16.71) (-15.8) (-13.94) PRC 0.116235*** 0.117766*** 0.122171*** (8.73) (7.64) (9.68) TNV -0.63529*** -0.56325*** -0.52594*** (-17.4) (-14.57) (-12.45) VOL 0.10069** 0.377457*** 0.24651*** (2.38) (7.43) (4.2) RET -0.30647*** -0.23152*** -0.24334*** (-7.29) (-6.01) (-5.79) CB -0.25071** -0.16484 -0.15335 (-1.97) (-1.19) (-1.18) R2 hiệu chỉnh (%) 85.4 78.71 77.14
Số trong ngoặc là t-statistic tính dựa trên sai số chuẩn vững theo phương sai thay đổi White. *, **, *** tương ứng với các mức ý nghĩa là 10%, 5% và 1%.
Kết hợp lại, bài nghiên cứu cho thấy rằng phân tích của bài phù hợp với quan niệm rằng tối ưu hóa hiệu quả đầu tư của cơng ty đóng một vai trị trong việc định hình tính thanh khoản của cổ phiếu bằng cách gia tăng hiệu quả hoạt động của doanh nghiệp từ đó làm giảm rủi ro của một cổ phiếu. Theo Berk (1999), tối ưu hóa hiệu quả đầu tư của cơng ty có thể làm giảm rủi ro của một cổ phiếu bằng cách chuyển đổi các lựa chọn tăng trưởng khác của công ty như đầu tư cổ phiếu, trái phiếu, cho vay… thành tài sản cố định và tài sản này khó có thể bị mất đi mà phục vụ cho hoạt động sản xuất kinh doanh của doanh nghiệp từ đó làm tăng doanh thu cũng như lợi nhuận của công ty. Hơn nữa, các tài liệu khác về thị trường chứng khoán cũng cho thấy rằng sự thay đổi rủi ro sẽ ảnh hưởng đến chiến lược định giá của các nhà tạo lập thị trường, dẫn đến thay đổi trong giá hay còn gọi là tác động giá, tức là thay đổi tính thanh khoản của cổ phiếu (Kyle, 1985). Xét cho cùng, phân tích trong bài nghiên cứu góp phần vào hướng nghiên cứu tối ưu hóa đầu tư của doanh nghiệp đối với tính thanh khoản của cổ phiếu bằng cách minh họa tính thanh khoản của cổ phiếu phản ứng với sự thay đổi của rủi ro do đầu tư của công ty gây ra. Mà theo M.Kang, W.Wang và Eom (2017) thì nghiên cứu của họ là phân tích thực nghiệm đầu tiên liên kết đầu tư của cơng ty với tính thanh khoản của cổ phiếu bằng cách nhấn mạnh sự thay đổi rủi ro từ đầu tư của công ty.
Và kết quả của bài nghiên cứu lại phù hợp với nghiên cứu của Gopalan (2012). Theo Gopalan (2012) cũng cho rằng đầu tư của công ty làm tăng rủi ro tài sản trong phân tích của họ đối với mối quan hệ giữa thanh khoản tài sản và thanh khoản cổ phiếu. Nhìn chung, bài nghiên cứu đã khám phá vai trò của đầu tư của công ty trong việc định hình tính thanh khoản của cổ phiếu để các nhà quản trị của cơng ty có thể cẩn thận đánh giá chính xác các cơ hội đầu tư của mình sao cho phù hợp và tối ưu hóa được hiệu quả đối với công ty.