CHƯƠNG 1 GIỚI THIỆU
2.6. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa tỷ giá và chỉ số giá chứng
thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt, lượng tiền trong lưu thông sẽ giảm đi, lãi suất sẽ tăng cao, chi phí sử dụng vốn vay cũng tăng, nhu cầu rót vốn đầu tư vào cổ phiếu cũng sẽ giảm và giá chứng khoán cũng sẽ giảm.
Theo lý thuyết kinh tế của Fama (1981) cho rằng cung tiền và giá chứng khốn có mối quan hệ nghịch chiều, sự gia tăng cung tiền dẫn đến lạm phát, lãi suất chiết khấu tăng trở lại và giá cổ phiếu sẽ giảm. Tuy nhiên, Mukherjee và Naka (1995) lập luận rằng nếu việc tăng cung tiền dẫn tới sự mở rộng nền kinh tế thông qua việc gia tăng luồng tiền mặt, giá cổ phiếu sẽ tăng. Maysami và Koh (2000) cũng ủng hộ quan điểm của Mukherjee và Naka (1995) trường hợp nghiên cứu tại Singapore, họ cho rằng cung tiền và thị trường chứng khốn có mối quan hệ tích cực cả trong ngắn hạn và dài hạn.
2.6. Các nghiên cứu thực nghiệm về mối quan hệ giữa tỷ giá và chỉ số giá chứng khoán khoán
Apergis và Rezitis (2001) có những phân tích đánh giá về mức độ biến động của tỷ giá hối đoái trên thị trường ngoại hối New York và London tương ứng đến thị trường vốn tại London và New York, bằng cách sử dụng một số bộ dữ liệu hàng ngày và phương pháp tiếp cận mơ hình phương sai sai số thay đổi tự hồi quy tổng quát (Generalized Autoregressive Conditional Heteroskadesticity – GARCH) đã chỉ ra rằng tác động lan truyền từ thị trường ngoại hối đến thị trường vốn là bất đối xứng.
Nghiên cứu của Bartram (2004) tại Đức lấy mẫu đại diện là các công ty phi tài chính, cũng tìm thấy mối tác động phi tuyến tính (cũng tương tự như tác động bất đối xứng) của tỷ giá hối đoái khi xem xét dòng tiền của doanh nghiệp như một hàm phi tuyến tính của tỷ giá hối đối (xác định được cho cả tỷ giá hối đoái song phương cũng như tỷ giá hối đối đa phương). Ơng cho rằng những yếu tố quyết định quan trọng cho mối quan hệ phi tuyến này như là tỷ lệ doanh thu bán hàng sang nước ngoài trên tổng doanh thu, các biện pháp thanh khoản của công ty và loại ngành cơng ty. Mối quan hệ phi tuyến tính này có thể là do sự khơng chắc chắn liên quan đến dịng tiền trong tương lai. Các cơng ty có thể phản ứng lại với sự thay đổi của tỷ giá bằng cách thiết lập lại mức giá, điều chỉnh lại số lượng và doanh thu bán hàng sang nước ngoài. Rủi ro vỡ nợ cũng được cho là một yếu tố khác gây ra hiệu ứng phi tuyến hay bất đối xứng nếu nó được kết hợp với rủi ro tỷ giá hối đoái. Sự mất giá của đồng nội tệ có thể làm tăng chi phí giao dịch bằng ngoại tệ khiến cho các doanh nghiệp trong nước bị vỡ nợ và điều này không xảy ra nếu đồng nội tệ tăng giá.
Al-Shboul và Anwar (2014) sử dụng dữ liệu từ năm 2003 đến 2011, nghiên cứu tại 13 ngành công nghiệp của Canada cho thấy các ngành công nghiệp bị ảnh hưởng đáng kể bởi sự biến động trong tỷ giá. Bằng hai cách tiếp cận tuyến tính và phi tuyến tính họ đã tìm thấy bằng chứng của sự tác động bất đối xứng giữa tỷ giá và lợi tức cổ phiếu trong cả hai giai đoạn trước và sau khủng hoảng tài chính tồn cầu.
Bằng việc ước lượng tiếp cận mơ hình tỷ giá bằng phương pháp chuẩn, sử dụng dữ liệu báo cáo từ các thị trường Đức, Nhật, Anh và Mỹ, Koutmos và Martin (2003) cũng cho thấy bằng chứng của sự tiếp xúc phi tuyến. Nghiên cứu này cho thấy sự tăng hoặc giảm giá tiền tệ có tác động bất đối xứng lên lợi nhuận chứng khoán. Sự bất đối xứng này được tìm thấy rõ ràng hơn trong các ngành thuộc lĩnh vực tài chính, có thể là do bảo hiểm rủi ro bất đối xứng và các ngành không bị ảnh hưởng lớn bởi chu kỳ kinh tế, có thể là do định giá thị trường bất đối xứng.
Tuy nhiên, nghiên cứu của Hsu, Yau và Wu (2009) sử dụng dữ liệu hàng tháng của 33 ngành cơng nghiệp của nước Nhật, sử dụng mơ hình kiểm định tương quan bất đối xứng của của Hong và cộng sự (2007), thì lại khơng tìm thấy nhiều tác động bất đối xứng của tỷ giá lên giá chứng khoán của các ngành công nghiệp tại nước này trừ một số ngành như ngành dược, bất động sản và ngành hàng không. Cụ thể họ đã cho thấy sự sụt giảm lợi nhuận cổ phiếu trong thời đồng Yên Nhật giảm giá lớn hơn sự gia tăng lợi nhuận trong thời gian tăng giá của đồng Yên Nhật.
Một nghiên cứu khác của Nieh và Lee (2001) tại các nước G7 gồm Hoa Kỳ, Đức, Nhật Bản, Anh, Pháp, Ý và Canada, sử dụng mơ hình hiệu chỉnh sai số vec tơ cũng cho thấy mối quan hệ đối xứng giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khoán, tức là việc tăng hay giảm giá của tiền tệ sẽ có mức ảnh hưởng tương tự lên lợi nhuận chứng khoán.
Cuestas và Tang (2015) sử dụng dữ liệu hàng tháng từ mỗi ngành trong số 31 ngành công nghiệp tại Trung Quốc và bằng cách sử dụng mơ hình phi tuyến phân phối trễ tự hồi quy (Nonliner Autoregressive Distributeed Lag) của Shin và cộng sự (2014). Trong đó, tỷ giá hối đoái được giả định như là một yếu tố dài hạn chính quyết định lợi nhuận chứng khoán của một ngành. Họ lý luận rằng lợi nhuận của các ngành công nghiệp phải chịu ảnh hưởng của độ trễ, sự bất đối xứng khác nhau giữa các ngành có thể là do sự chênh lệch về thương mại và quyền sở hữu của một số ngành công nghiệp. Cụ thể họ cho thấy rằng một số ngành công nghiệp không xuất khẩu phải chịu rủi ro tỷ giá hối đối do tỷ lệ nhập khẩu rịng của họ cao hơn. Tuy nhiên một số ngành do nhà nước nắm vốn điều hành ít có mối tương quan với sự thay đổi của tỷ giá. Hơn nữa, các nhân tố năng động mô tả rằng các ngành công nghiệp phản ứng lại nhanh chóng để đáp ứng với sự thay đổi của tỷ giá và điều chỉnh về trạng thái cân bằng trong một thời gian ngắn làm cho hiệu ứng tác động trong dài hạn giữa tỷ giá hối đoái và lợi nhuận chứng khoán là đối xứng hoặc là rất nhỏ.
Bằng cách tiếp cận mơ hình tự hồi quy phân phối trễ phi tuyến tính (Nonliner ARDL) và mơ hình hiệu chỉnh sai số (ECM) kết hợp với dữ liệu hàng tháng từ Brazil, Canada, Chile, Indonesia, Nhật Bản, Hàn Quốc, Malaysia và Mỹ Bahmani-Oskooee và Saha (2016) đã chỉ ra rằng tỷ giá hối đối có tác động bất đối xứng lên giá chứng khoán mặc dù tác động này hầu hết là trong ngắn hạn.
Tại Việt Nam cũng có nhiều nghiên cứu về tác động của tỷ giá hối đoái đến giá chứng khốn. Trong đó phải kể đến nghiên cứu của Nguyễn Thị Liên Hoa và Lương Thị Thúy Hường (2014) khi nghiên cứu về mối liên kết động giữa tỷ giá hối đoái và biến động thị trường chứng khoán các quốc gia mới nổi ASEAN gồm 5 quốc gia là Việt Nam, Singapore, Malaysia, Indonesia và Mexico. Bằng việc sử dụng mơ hình EGARCH chuyển đổi Markow kết hợp với dữ liệu hàng tháng từ tháng 1 năm 2005 đến tháng 12 năm 2013 để xem xét tác động của cuộc khủng hoảng cho vay dưới chuẩn 2007-2008 của Mỹ, nghiên cứu khẳng định mối quan hệ phụ thuộc giữa thị trường chứng khoán và thị trường ngoại hối và đồng thời chỉ ra rằng biến động lợi nhuận chứng khoán phản ứng bất đối xứng với các sự kiện diễn ra trên thị trường ngoại hối.
Trong khả năng tiếp cận của tác giả ngồi bài nghiên cứu trên thì hầu hết các bài nghiên cứu khác thường tập trung nghiên cứu tổng thể tác động của các nhân tố vĩ mô đến giá chứng khốn Việt Nam trong đó có tỷ giá hối đối và chỉ xem xét xem có mối quan hệ giữa tỷ giá hối đoái và giá chứng khốn hay khơng và nếu có thì mối tương quan là tích cực hay tiêu cực. Chẳng hạn, nghiên cứu của Nguyễn Minh Kiều và Nguyễn Văn Điệp (2013) dùng lý thuyết đồng liên kết và mơ hình hiệu chỉnh sai số (ECM) để kiểm định các hiệu ứng trong dài hạn và ngắn hạn của các yếu tố kinh tế vĩ mơ đến chỉ số giá chứng khốn tại Việt Nam trong giai đoạn 2004 đến 2011. Bài nghiên cứu đã chỉ ra kết quả tỷ giá hối đối khơng có ảnh hưởng đến chỉ số giá chứng khốn trong dài hạn. Tuy nhiên trong ngắn hạn thì biến thiên của tỷ giá hối đối có mối quan hệ ngược chiều với biến thiên chỉ số giá chứng khoán hiện tại. Ngược lại, một nghiên cứu khác của Thân Thị Thu Thủy và Võ Thị Thùy Dương (2015) đã phân tích các nhân tố ảnh hưởng đến chỉ số giá cổ phiếu tại Sở
Giao dịch Chứng khốn Thành phố Hồ Chí Minh (HOSE) giai đoạn 2009 đến 2014. Dùng lý thuyết đồng liên kết để kiểm định hiệu ứng trong dài hạn và phương pháp OLS để phân tích, họ chỉ ra rằng trong dài hạn tỷ giá hối đối có tác động tích cực đến hầu hết các chỉ số giá cổ phiếu tại HOSE.
Như vậy ta thấy rằng có rất nhiều nghiên cứu liên quan đến tỷ giá hối đoái và giá chứng khốn và những cơng trình nghiên cứu ở từng thời điểm, từng quốc gia khác nhau sẽ cho ra những kết quả khác nhau. Chẳng hạn sự biến động trong tỷ giá hối đối có tác động đối xứng với giá chứng khốn của nước này nhưng lại có tác động bất đối xứng đối với giá chứng khoán của nước khác. Ở Việt Nam thì các nghiên cứu về tính đối xứng trong sự biến động của tỷ giá hối đoái lên chỉ số giá chứng khốn cịn rất ít, đa số là nghiên cứu chung các nhân tố vĩ mô tác động lên giá chứng khốn và trong đó chỉ ra tác động của tỷ giá hối đoái lên giá chứng khoán là cùng chiều hay ngược chiều.