Kỳ hạn nợ (DebtMaturity): Trong mơ hình nghiên cứu này, biến phụ thuộc
là kỳ hạn nợ. Antoniou ivà icộng isự i(2006), iBarclay ivà iSmith i(1995), và một số nhà nghiên cứu khác đã sử dụng tỷ lệ giữa nợ dài hạn và tổng nợ để đo ilường ikỳ hạn nợ. Ban đầu họ xem xét nợ dài hạn là những khoản nợ có kỳ hạn trên một năm, sau đó họ xét đến các khoản nợ trên ba năm. iTrong ikhi iđó, iStohs ivà iMauer i(1996) ixem ikỳ hạn inợ icủa icơng ity ilà itrung ibình icó itrọng isố icủa itất icả icác ikhoản inợ.
iNợ idài ihạn itrong ibài inghiên icứu inày iđược iđịnh inghĩa ilà inhững ikhoản inợ ikéo
idài ihơn imột inăm, inó iphù ihợp icho icác idoanh inghiệp ihoạt iđộng iở imôi itrường itài
ichính iđang iphát itriển inhư iở iViệt iNam. iDo iđó, ikỳ ihạn inợ iđược ithể ihiện ibởi itỷ isố
igiữa inợ idài ihạn ivà itổng inợ. DebtMaturity= LDT
TD = Nợ idài ihạn Tổng inợ
Trong iđó: i
Nợ idài ihạn iđược ilấy itừ ikhoản imục i“Nợ idài ihạn” itrong iphần iNợ iphải
itrả icủa iBảng icân iđối ikế itoán i(BCĐKT)
Tổng inợ ilà iphần iNợ iphải itrả icủa iBCĐKT
3.1.2 Biến giải thích
Vịng đời tài sản (AssetMaturity)
i iMyers i(1977) icho irằng icác icơng ity icó ithể igiảm ichi iphí iđại idiện inếu inhư icó
ikế ihoạch itrả inợ iphù ihợp. Theo Stohs và Mauer (1996), vòng đời tài sản được đo lường bằng tổng có trọng số của vịng đời tài sản ngắn hạn và tài sản cố định (bất
iđộng isản, inhà imáy ivà ithiết ibị). iVòng đời của tài sản ngắn hạn được itính ibằng itỷ lệ giữa itài isản ingắn ihạn ivới giá vốn hàng bán. Stohs và Mauer (1996) cho rằng tài sản ngắn hạn i(ví idụ ihàng itồn ikho) hỗ trợ cho việc sản xuất, có thể được đo lường bằng
giá vốn hàng bán. Do đó, tỷ lệ này có ithể iphản iánh iđược tốc độ tiêu thụ tài sản ngắn hạn (Cai, Fairchild và Guney, 2008). Vịng đời của itài isản icố iđịnh được tính bằng tỷ lệ giữa tài sản cố định trên chi phí khấu hao hàng năm. Ý tưởng đằng sau phương pháp này là khấu hao chậm hơn có nghĩa là vịng đời tài sản cố định dài hơn (Hart và Moore, 1994).
Trong bài nghiên cứu này, vòng đời tài sản chúng ta xét đến vòng đời của tài sản cố định được iđo ilường ibằng igiá itrị iròng icủa itài isản icố iđịnh itrên ichi iphí ikhấu
ihao iphát isinh itrong inăm icủa itài isản icố iđịnh i(tài isản icố iđịnh ibao igồm ibất iđộng isản,
inhà imáy ivà itrang ithiết ibị). iTỷ isố inày ithể ihiện ivịng iđời isử idụng ihữu iích icòn ilại icủa itài isản icố iđịnh.
AssetMaturit𝑦= PPED =KhấuTài sản cố định
ihao itrong inăm Trong iđó:
Giá itrị iròng icủa iBất iđộng isản iđược ilấy itừ ikhoản imục i“Bất iđộng isản
iđầu itư” itrong iphần iTài isản idài ihạn icủa iBCĐKT
Giá itrị iròng icủa inhà imáy, ithiết ibị iđược ilấy itừ ikhoản imục i“Tài isản icố
iđịnh” itrong iphần iTài isản idài ihạn icủa iBCĐKT
Khấu ihao iđược ilấy itừ ikhoản imục i“Khấu ihao itài isản icố iđịnh ivà ibất
iđộng isản iđầu itư” itrong iBáo icáo ilưu ichuyển itiền itệ
Quy mô công ty (Size)
Quy imô icông ity ilà ibiến iđại idiện icho ilý ithuyết ichi iphí iđại idiện, icác icơng ity icó
iquy mơ ilớn icó ichi iphí iđại idiện ithấp ihơn iso ivới icơng ity inhỏ. iChi iphí iđại idiện icó itác
iđộng iđến iviệc ilựa ichọn ikỳ ihạn inợ, ido iđó iquy imơ icơng ity icó iảnh ihưởng iquan itrọng
ilên ikỳ ihạn inợ. Bài inghiên icứu ilấy ilogarit itự inhiên icủa itổng itài isản iđể iđo ilường iquy
imô icông ity
Size i= iln(TA) i= iln(tổng itài isản)
Tăng trưởng (Growth)
Biến đại diện cho cơ hội tăng trưởng, ký hiệu là Growth, được tính bằng tỷ lệ giữa tốc độ tăng trưởng doanh thu thuần chia cho tốc iđộ ităng itrưởng itài isản. Phương pháp này giả định rằng sự tăng trưởng gần đây của công ty là một thước đo tốt về tiềm năng tăng trưởng trong tương lai của nó.
Growth 𝑖= SG
TAG=Tỷ ilệ ităng itrưởng idoanh ithu ithuần Tỷ ilệ ităng itrưởng itổng itài isản
Trong iđó: i
Doanh ithu ithuần iđược ilấy itừ iBáo icáo ikết iquả ihoạt iđộng ikinh idoanh
i(BCKQHĐKD)
Tổng itài isản iđược ilấy itừ iBCĐKT
Tỷ ilệ ităng itrưởng idoanh ithu ithuần i= i(Doanh ithu ithuần inăm inay i– i i i i iDoanh ithu ithuần inăm itrước)/ iDoanh ithu ithuần inăm itrước
Tỷ ilệ ităng itrưởng itổng itài isản i= i(Tổng itài isản inăm inay i– iTổng itài isản
inăm itrước)/ iTổng itài isản inăm itrước
Doanh thu (Turnover)
Đây ilà imột ibiến iđại idiện icho ilý ithuyết ibất icân ixứng thông tin. iCông ity ivới ihiệu iquả isử idụng tài sản itốt iđược iđánh igiá ilà imột icông ity ichất ilượng, icác icơng ity
inày isẽ iphát itín ihiệu ira ithị itrường ivốn ivề itình ihình itài ichính ikhả iquan icủa imình itừ iđó
isẽ ithu ihút iđược inguồn itài itrợ itốt ihơn. Để iđo ilường ita lấy tỷ lệ giữa doanh thu thuần
và tổng tài sản. Turnover= S
TA = Doanh ithu ithuần Tổng itài isản
Trong iđó: i
Doanh ithu ithuần iđược ilấy itừ iBCKQHĐKD Tổng itài isản iđược ilấy itừ iBCĐKT
Độ biến động (Volatility)
iOzkan i(2000), iFlannery i(1986) ithấy irằng icác icông ity icó iđộ iibiến iiđộng iilợi
iinhuận iicao sử dụng nợ ngắn hạn nhiều hơn. iTrong ibài inghiên icứu iđộ ibiến iđộng
iđược itính ibằng icách ilấy ilogarit itự inhiên iđộ ilệch ichuẩn icủa isai iphân ibậc i1 icủa ilợi
inhuận igiữ ilại i(LNGL) ichia icho itổng itài isản. Volatility= lnσ(RE)
TA = lnĐộ ilệch ichuẩn isai iphân ibậc imột icủa iLNGL Tổng itài isản
Trong iđó:
Lợi inhuận igiữ ilại iđược ilấy itừ ikhoản imục i“Lợi inhuận isau ithuế ichưa
iphân iphối” itrong iphần iVốn ichủ isở ihữu icủa iBCĐKT itheo itừng iquý Tổng itài isản iđược ilấy itừ iBCĐKT i
Khả năng thanh toán (CurrentRatio)
iĐây ilà imột inhân itố iđại idiện icho itính ithanh ikhoản, được đo lường bằng tỷ lệ
giữa tài sản ngắn hạn và nợ ngắn hạn. Biến isố inày icho ithấy ikhả năng ichi itrả icác khoản inợ ingắn ihạn icủa icông ity idựa ivào tài sản ngắn hạn (tiền và các khoản tương đương tiền, hàng tồn kho, khoản phải thu). iTheo iđó, itỷ ilệ ithanh ikhoản icàng icao ithì icơng ity icàng iđáp iứng iđược ichi itrả icác ikhoản inợ ingắn ihạn ikịp ithời, icịn ingược ilại itỷ
ilệ ithanh ikhoản ithấp icho ithấy icơng ity ikhó iđáp iứng iviệc ichi itrả inợ ivay.
i i i i i i i i i i iCurrentRatio i= 𝑖CA
CL=Tài isản ingắn ihạn Nợ ingắn ihạn
Trong iđó:
Tài isản ingắn ihạn iđược ilấy itừ ikhoản imục i“Tài isản ingắn ihạn” itrong
iphần iTài isản icủa iBCĐKT
Nợ ingắn ihạn iđược ilấy itừ ikhoản imục i“Nợ ingắn ihạn” itrong iphần iNợ
Địn bẩy tài chính (Leverage)
Morris (1992) lập luận rằng nợ dài hạn có thể giúp các công ty giảm thiểu rủi ro phá sản, ido iđó icác icơng ity iđịn ibẩy icao icó ixu ihướng isử idụng inợ idài ihạn. Địn bẩy tài chính iđược itính ilà tỷ số của tổng nợ trên tổng tài sản.
Leverage= TD
TA = Tổng nợ
Tổng tài sản
Trong iđó: i
iTổng inợ ilà iphần iNợ iphải itrả iđược ilấy itừ iBCĐKT
iTổng itài isản iđược ilấy itừ iBCĐKT
Khả inăng itiếp icận ivốn i(Access)
iĐây ilà imột inhân itố iđại idiện icho ikhả inăng itiếp icận ithị itrường icủa icông ity,
inhận igiá itrị ilà i1 inếu inhư icơng ity icó iphát ihành itrái iphiếu iở inăm iquan isát, ingược ilại
isẽ inhận igiá itrị ilà i0 inếu icông ity ikhông iphát ihành itrái iphiếu. iViệc icông ity iphát ihành itrái iphiếu icho ithấy imột imức iđộ itín inhiệm icao, icông ity isẽ ithu ihút iđược inguồn itài itrợ
itốt.
Access i= i(0,1)
Trái phiếu (Bond)
Ở imột inền ikinh itế iđang iphát itriển inhư iViệt iNam isự itiếp icận ithị itrường ivốn
icó inhững irào icản ivà ihạn ichế inhất iđịnh, iđặc ibiệt ilà inguồn ivốn idài ihạn. iViệc isử idụng
inợ idài ihạn iphải ichịu ichi iphí icao, icác icơng ity isử idụng inợ ingắn ihạn inhiều ihơn. iVì
ivậy, icác icơng ity icó ikhả inăng itiếp icận ithị itrường ivốn isẽ iphát ihành itrái iphiếu idài ihạn
inhiều ihơn. Biến itrái iphiếu iđược itính ibằng icách ilấy igiá itrị itrái iphiếu icông ity iđã iphát
ihành iở inăm iquan isát ichia icho itổng itài isản. Bond= FB
TA = Giá itrị itrái iphiếu iphát ihành Tổng itài isản
Trong iđó:
Giá itrị itrái iphiếu iđược ilấy itừ icác ikhoản imục iTrái iphiếu phát hành
itrong iphần ithuyết iminh icủa iBáo icáo itài ichính Tổng itài isản iđược ilấy itừ iBCĐKT i
Thuế (Tax)
Lý ithuyết iđánh iđổi icho irằng icác icông ity iquyết iđịnh icấu itrúc ikỳ ihạn inợ ithông iqua iviệc icân ibằng igiữa lợi ích tấm chắn thuế icủa inợ ivà ichi iphí ikiệt iquệ itài ichính.
iDo iđó, ithuế icó itác iđộng iquan itrọng iđến ikỳ ihạn inợ icủa icông ity. i
Biến inày iđược itính ibằng itỷ isố igiữa ithuế iphải inộp ichia icho itổng ithu inhập itrước ithuế. i
Tax = Tax
EBT = Thuếiphảiinộp
Thuinhậpitrướcithuế
Trong iđó:
Thuế iphải inộp ibao igồm icả iChi iphí ithuế iTNDN ihiện ihành ivà iChi iphí
ithuế iTNDN ihỗn ilại itrong iBCKQHĐKD
Thu inhập itrước ithuế ivà ilãi ivay i= iTổng ilợi inhuận ikế itoán itrước ithuế i+
iChi iphí ilãi ivay
Bảng 3: Tóm tắt các biến
Lý thuyết
Thảo iluận Biến isố Công thức Kỳ
ivọng idấu Chi phí đại diện Các cơng ty điều chỉnh kỳ hạn các khoản nợ phù ihợp ivới itài isản icủa ihọ Vòng đời tài sản (AssetMaturity) PPEit/Dit i+
Các icơng ity inhỏ icó icơ ihội iđầu
itư icao ihơn inhưng iít itài isản
ihữu ihình iđể icầm icố. Vì vậy, có một mối tương quan dương giữa quy mô công ty và kỳ hạn nợ
Quy mô (Size) Ln(TAit) i+
Cơ ihội ităng itrưởng icủa icông
ity icao ihơn itạo ra ivấn iđề iđầu
itư idưới imức inhiều ihơn, việc này có thể được giảm inhẹ
ibằng iviệc isử idụng inợ ingắn ihạn. Do đó, cơng ty càng ităng itrưởng ikỳ hạn nợ càng thấp Tăng trưởng (Growth) SGit/TAGit i-
Tín hiệu Doanh thu icàng ităng, chất
lượng công ty càng tốt, kỳ
ihạn inợ icàng ingắn
Doanh thu (Turnover)
Sit/TAit -
Độ ibiến iđộng ithu inhập icàng icao, icông ity ithường ixuyên
ikiểm itra ilại icấu trúc vốn, kỳ hạn nợ càng ngắn Độ biến động thu nhập (Volatility) lnσ(REit) TAit i- Thanh khoản
Cơng ty có thanh khoản càng tốt càng iít inhạy icảm ivới iviệc
itrả ilãi. Do đó, rủi ro thanh khoản càng thấp ithì ikỳ ihạn inợ icàng idài Khả inăng i i ithanh itoán (Current Ratio) CAit/CLit +
Các cơng ty có địn bẩy cao hơn được kì vọng sử idụng inợ
idài ihạn inhiều ihơn
Đòn bẩy (Leverage)
TDit/TAit i+
Những công ty tiếp cận được thị trường ivốn igiảm ihạn ichế
ithanh ikhoản, vì vậy kỳ hạn nợ dài hơn
Tiếp cận thị trường vốn
(Access)
(0,1) +
Thuế Kỳ hạn nợ và thuế có itương
iquan idương inếu icông ity iphát
ihành inợ idài ihạn ivới mục iđích
ilàm tấm chắn thuế trong thời gian dài. iThay ivào iđó, một mối tương quan âm nếu công ty iso isánh ilợi iích ithuế ivới ichi
iphí iphát ihành imới
Thuế (Tax) Taxit/EBTit -/+
3.2 Dữ liệu nghiên cứu
Mẫu quan sát bao gồm 170 cơng ty được niêm yết trên sàn chứng khốn của Sở igiao idịch ichứng ikhoán iThành iphố iHồ iChí iMinh i(HOSE) ivà iSở igiao idịch ichứng
ikhoán iHà iNội i(HNX) trong khoảng thời gian từ năm 2012-2018 thỏa imãn icác iđiều
ikiện isau:
- Các icông ity ilà icông ity iphi itài ichính, loại ibỏ icác icơng ity itài ichính ido iđặc
ithù ikinh itế iriêng ibiệt icủa inhững icông ity inày
- Báo cáo tài chính, bản icáo ibạch ivà imột isố idữ iliệu icủa icác icông ity idùng iđể ithu ithập iphải iđược ikiểm itoán, irõ iràng
i3.3 iPhân itách imẫu iquan isát
Theo ikhung ilý ithuyết iđã iiđề iicập, inhững irào icản về tài chính làm icho igiá icủa
ikhoản inợ idài ihạn iquá icao, do đó cản trở việc tiếp cận inguồn iquỹ ibên ingoài. Để kiểm itra ilập iluận inày, chúng ta cần phải iphân iibiệt iigiữa iicác iicông iity iibị iinhiều ihạn
ichế về tài chính và các cơng ty khơng bị igiới ihạn ivề itài ichính. iTrong icác itài iliệu icó
iliên iquan icó inhiều icách ihợp ilý iđể iphân ichia icác icông ty tùy ithuộc ivào inhững irào
icản ivề itài ichính imà ihọ igặp iphải. Trong bài nghiên cứu này, chúng ta isử idụng iba
iphương ián ithay ithế inhưng ibổ isung icho inhau iđể ichia imẫu ithành inhững imẫu inhỏ. Trước tiên, iđể itìm ihiểu inhững itác iđộng icủa ihạn ichế itài ichính ilên ivấn iđề ikỳ ihạn inợ, ichúng ita itách imẫu ithành ihai inhóm, iđược igọi ilà inhóm hạn chế tài chính và
inhóm khơng bị hạn chế về tài chính theo iquy imơ itổng itài isản i(TA). iSự iphân ichia
inày idựa itrên igiả iđịnh irằng icác idoanh inghiệp inhỏ igặp inhiều ikhó ikhăn ihơn ikhi itiếp icận inguồn itài itrợ ibên ingoài ibởi ivì ihọ icó ithơng itin ibất icân ixứng inhiều ihơn ivà iphải
ichịu inhững ivấn iđề iđại idiện inhiều ihơn. iHơn inữa, icác ichủ inợ isẵn isàng ihơn iđể itài itrợ
icho inhững ikhoản ivay ilớn ihơn ibởi ivì icác icơng ity ilớn icó isố ilượng itổng itài isản ilớn ihơn iđể iđảm ibảo icho icác ikhoản ivay i(Holmstrom i& iTirole, i1997). iDo iđó, ichúng ita
ixếp ihạng icác icông ity idựa itrên iquy imô icủa ichúng ivà ixem ilà ibị ihạn ichế ihoặc ikhông
ihạn ichế itài ichính inếu icác icơng ity inày icó iquy imô inhỏ ihoặc ilớn ihơn igiá itrị itrung ivị
iquy imô itrong imẫu.
Thứ hai, chúng ita ichia icác icông ity ithành ihai inhóm idựa itrên inhững ihạn ichế ivề
itính ithanh ikhoản icủa ichúng iđể icó icái inhìn irõ ihơn ivào isự iliên iquan icủa inhững ihạn
ichế itài ichính. iMột icơng ity iđược ixem ilà ihạn ichế ivề itính ithanh ikhoản inếu inhư igiá itrị
icủa iCurrentRatio ix iLeverage inhỏ ihơn igiá itrị itrung ivị itrong imẫu. iVì ivậy, các icơng ity
được cho là iphải iđối imặt ivới ikhó ikhăn ithanh ikhoản inếu ikhông icó iđủ itiền imặt iđể thanh toán các khoản vay đến hạn.
Cuối cùng, nghiên icứu inày ikiểm itra isự iphù ihợp icủa các giả thuyết đối với mẫu quan sát dựa trên khả năng tiếp cận vào các thị trường trái phiếu của các công ty. Bài nghiên cứu lấy dữ liệu về trái iphiếu icủa icác icông ity ivà iđánh idấu icác icông ity
iphát ihành itrái iphiếu trong thời gian quan sát inhư ilà icác icông ity itiếp icận iđược thị trường vốn. Giả định rằng các công ty itiếp icận ivới ithị itrường ivốn iít ibị ihạn ichế ivề tài chính và hơn nữa công ty này được thị trường đánh giá ichất ilượng itốt i(Whited,
i1992).
3.4 Mơ hình nghiên cứu
Để kiểm tra việc lựa chọn kỳ hạn nợ của các công ty icổ iphần iở iViệt iNam, tác giả xác định rằng kỳ ihạn nợ inhư ilà imột ihàm ituyến itính icủa iquy imô, cơ hội tăng trưởng, vòng đời itài isản, biến iđộng thu nhập, doanh thu, khả năng thanh tốn, địn bẩy, khả năng itiếp icận ivới ithị itrường ivốn và imức ithuế isuất.
Kế thừa và phát huy mơ hình của bài nghiên cứu “Corporate idebt imaturity
ichoice iin iemerging ifinancial imarkets” của nhóm tác giả Andreas iStephan,
iOleksandr iTalavera ivà iAndriy iTsapin, mơ hình được sử dụng như sau:
DebtMaturityi,t i= iβ0+ iβ1(Size)i,t-1 i+ iβ2(AssetMaturity)i,t-1 i+ iβ3(Growth)i,t-1 i i i i+β4(Turnover)i,t-1 i i i+ iβ5(Tax)i,t-1 i+ iβ6(Bond)i,t-1 i i+ i iβ7(Volatility ix iLeverage)i,t-1 i i+
iβ8(CurrentRatio ix iLeverage)i,t i-1 i iμi+ iτt+ iεit (1) Trong đó: i đại diện cho cơng ty và t đại diện cho năm quan sát, μi ivà iτt i ilà
icác ihiệu iứng icông ity ivà ithời igian itương iứng, iεit ibiểu ithị icho isai isố. Để làm giảm vấn đề nội sinh, ivế iphải icủa iphương itrình ibao igồm icác igiá itrị icủa ibiến igiải ithích được lấy trễ một giai đoạn.
iMột isự ikết ihợp igiữa iquy imô icông ity ivà icơ ihội ităng itrưởng iđược icho ilà iquan
itrọng iđể ixác iđịnh imức iđộ ibất idối ixứng ithông itin ivà ichi iphí iđại idiện. iDo iđó, iSize ivà
iGrowth ilà icác ibiến igiải ithích iđược isử idụng iđể ikiểm itra igiả ithuyết ivề inhững imâu
ithuẫn igiữa icổ iđông, inhà iquản ilý ivà ichủ inợ. Biến iAssetMaturity iđược iđưa ivào imơ
ihình iđể ikiểm itra igiả ithuyết iphù ihợp ikỳ ihạn iđã inêu iở itrên. iBiến inày iđược itạo ithành
itừ tỷ lệ của giá trị ròng tài sản cố định ivà ichi iphí ikhấu ihao, phù hợp với kiểm định giả thuyết ikết ihợp ikỳ ihạn.
Các công ty cần phải chọn một cấu trúc nợ tối ưu để ilàm igiảm isự iphụ ithuộc
ivào inhững iquyết iđịnh icủa ichủ inợ, inhững ingười iln iđịi ihỏi icác icơng ity iphải ixác
inhận imức iđộ itín inhiệm. Có imột isố icách iđể imột icơng ity icó ithể ichứng iminh ikhả inăng
ihồn itrả inợ, iđó ilà: ixếp ihạng itín inhiệm icao, idoanh ithu icao, ivà icơ ihội iphát itriển cao.