Trước tiên, nghiên cứu xem xét tác động của sở hữu của nhà nước đến mối quan hệ giữa BĐDT và CTV. Dữ liệu về sở hữu của nhà nước trong các DN được bổ sung vào mẫu nghiên cứu dưới dạng biến nhận giá trị 0 và 1. Nghiên cứu tiến hành hồi quy toàn bộ mẫu nghiên cứu có sử dụng biến tương tác giữa BĐDT và sở hữu của nhà nước.
Sau đó, để kiểm tra lại tính vững và chi tiết hơn kết quả hồi quy toàn bộ mẫu với biến tương tác, nghiên cứu tách mẫu tổng thể thành hai mẫu phụ bao gồm mẫu có các quan sát có sở hữu của nhà nước và mẫu còn lại gồm các quan sát không có sở hữu của nhà nước. Phân loại này dựa trên tỷ lệ sở hữu của các cơ quan nhà nước tại các DN, được thu thập bởi Vietstock. Kết quả tác động của BĐDT đến CTV trong điều kiện sở hữu của nhà nước được trình bày ở bảng 4.10.
Phần A của bảng 4.10 thể hiện ước lượng hồi quy bằng phương pháp GMM hệ thống với toàn bộ mẫu nghiên cứu có sử dụng thêm biến tương tác lncfv x so để kiểm tra sự khác biệt mức độ tác động đến mối quan hệ giữa BĐDT và ĐBTC giữa các quan sát có sở hữu của nhà nước và các quan sát không có sở hữu của nhà nước. Các hệ số của BĐDT đều âm và có ý nghĩa thống kê, trong khi các hệ số của biến tương
tác lncfv x so dương và có ý nghĩa thống kê. Sở hữu của nhà nướclà một biến giả với
so = 1, tương ứng với các DN có tỷ lệ cổ phần của các đơn vị nhà nước, so = 0 tương ứng với các DN không có tỷ lệ cổ phần của các đơn vị nhà nước. Tại mức so = 0, ảnh
hưởng của lncfv lần lượt đến lata, fdc, ltdc là -0,013; -0,013; -0,015. Tại mức so =1, ảnh hưởng của lncfv đến lần lượt lata, fdc, ltdc lần lượt là -0,06, 0,06 và -0,01. Điều này hàm ý rằng sở hữu của nhà nước làm yếu đi sự tác động âm của BĐDT đến việc sử dụng nợ của DN.
Bảng 4.10: Sở hữu của nhà nước ảnh hưởng đến mối quan hệ giữa BĐDT và CTV
(1) (2) (3) Biến lata fdc ltdc Phần A: Hồi quy với biến tương tác sở hữu của nhà nước
lncfv -0,013*** -0,013*** -0,015*** (0,003) (0,002) (0,003) lncfv x so 0,06* 0,018*** 0,014*** (0,015) (0,003) (0,004) Số quan sát 4895 4895 4895 Kiểm định AR(1) 0,000 0,000 0,000 Kiểm định AR(2) 0,742 0,793 0,758 Kiểm định Hansen 0,262 0,106 0,370
Phần B: Hồi quy mẫu con các quan sát có sở hữu của nhà nước
lncfv -0,009*** -0,011*** 0,003** (0,003) (0,003) (0,001) Số quan sát 2720 2720 2720 Kiểm định AR(1) 0,000 0,000 0,000 Kiểm định AR(2) 0,444 0,627 0,962 Kiểm định Hansen 0,128 0,472 0,503
Phần C: Hồi quy mẫu con các quan sát không có sở hữu của nhà nước
lncfv -0,013*** -0,016*** -0,006*** (0,002) (0,004) (0,001) Số quan sát 1810 1810 1810 Kiểm định AR(1) 0,000 0,000 0,000 Kiểm định AR(2) 0,812 0,954 0,676 Kiểm định Hansen 0,228 0,657 0,185
lata = tổng nợ phải trả/tổng tài sản; fdc= tổng nợ vay/(tổng nợ vay+ vốn CSH); ltdc= tổng nợ dài hạn/(tổng nợ dài hạn+ vốn CSH); lncfv= logarit tự nhiên của BĐDT. so =1 nếu DN có sở hữu của nhà nước và bằng 0 trong trường hợp còn lại. Mức ý nghĩa thống kê: *** p<0,01, ** p<0,05, * p<0,1
Phần B và phần C của bảng 4.10 lần lượt thể hiện kết quả hồi quy với mẫu quan sát có sở hữu của nhà nước và không có sở hữu của nhà nước. Kết quả này tương đồng với kết quả hồi quy với biến tương tác lncfv x so ở phần A bảng 4.10. Trong trường hợp các DN không có sở hữu của nhà nước, hệ số của BĐDT âm và có ý nghĩa thống kê với tất cả các cách đo lường BĐDT. Tuy nhiên, các DN có sở hữu của nhà nước thì khác, mối quan hệ giữa BĐDT và việc sử dụng nợ của DN khác nhau với các cách đo lường và có ý nghĩa thống kê. BĐDT tăng sẽ làm giảm tổng nợ phải trả và tổng nợ vay (hệ số tác động của lncfv lần lượt là -0,009, -0,011 và 0,03), nhưng mức tác động thấp hơn so với toàn bộ mẫu nghiên cứu. Bên cạnh đó, BĐDT làm gia tăng nợ vay dài hạn của DN có sở hữu của nhà nước. Nguyên nhân có thể do sự khác biệt về mục tiêu hoạt động giữa các DN có sở hữu tư nhân và sở hữu của nhà nước. Đối với các DN có sở hưu tư nhân, toàn bộ hoạt động sản xuất kinh doanh tập trung để gia tăng tối đa giá trị tài sản của những người sở hữu. Đối với các DN có tỷ lệ góp vốn của nhà nước thì khác, họ phải cân bằng giữa vấn đề phát triển doanh nghiệp và thực hiện các mục tiêu kinh tế, xã hội, chính trị, an ninh quốc phòng theo yêu cầu đặt ra của nhà nước (Borisova and Megginson, 2011). Chẳng hạn như, nhà nước tham gia vào các DN để bảo hộ các ngành quan trọng về kinh tế, chính trị, an ninh quốc phòng như dầu khí, điện,.. để duy trì tỷ lệ thất nghiệp thấp, tỷ lệ việc làm cao, nắm giữ kinh tế và ổn định chính trị ở khu vực nhạy cảm (Borisova and Megginson, 2011). Vì vậy, khi DNNN có BĐDT cao hoặc rơi vào tình cảnh khó khăn, nhà nước sẽ đứng ra cứu cánh hỗ trợ nguồn vốn thông qua chỉ định các ngân hàng cho vay, hoặc hỗ trợ mua trái phiếu doanh nghiệp phát hành, bảo đảm cho DN khôi phục lại (Borisova and Megginson, 2011, Bortolotti and Faccio, 2008). Sự hỗ trợ này của Nhà nước sẽ làm cho các DN có sở hữu của nhà nước tiếp tục gia tăng sử dụng nợ dài hạn cho các hoạt động đầu tư, đồng thời làm giảm sự tác động ngược chiều của BĐDT việc sử dụng nợ của DN nói chung và sử dụng nợ vay nói riêng.
Như vậy, kết quả hồi quy hai mẫu con hỗ trợ kết quả thu được ở phần A hồi quy toàn bộ mẫu với biến tương tác. Các ước lượng hồi quy trong bảng 4.10 khẳng định
sở hữu của nhà nước làm yếu đi mối quan hệ giữa BĐDT đến ĐBTC. Kết quả này khá tương đồng với nghiên cứu Memon và cộng sự (2018).