5. Ý nghĩa khoa học và thực tiễn của đề tài
1.2. KÊNH TOBIN’ SQ TRONG CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH
kênh lãi suất” của Đinh Thị Thu Hồng (2013), “Truyền dẫn của chính sách tiền tệ qua kênh lãi suất ngân hàng tại Việt Nam trƣớc và sau khủng hoảng” của Trầm Thị Xuân Hƣơng, Võ Xuân Vinh và Nguyễn Phúc Cảnh (2014).
Nghiên cứu “Kênh chấp nhận rủi ro trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ, kinh nghiệm quốc tế và bài học cho Việt Nam” của Hà Thị Sáu và Phạm Thị Hoàng Anh (2014) lại mở ra một hƣớng nghiên cứu mới với những cách tiếp cận mới mẻ đối với lĩnh vực cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ.
1.2. KÊNH TOBIN’S Q TRONG CƠ CHẾ TRUYỀN DẪN CHÍNH SÁCH TIỀN TỆ SÁCH TIỀN TỆ
Bắt đầu từ những phân tích thực tế tình hình đầu tƣ trong cuộc đại khủng hoảng 1927-1933, James Tobin (1969) đã phát triển lý thuyết Tobin’s q, giải thích về cách mà chính sách tiền tệ ảnh hƣởng đến nền kinh tế thông qua việc xác định lại giá chứng khoán. Tobin định nghĩa q là tỷ số giữa giá trị thị trƣờng của công ty và chi phí thay thế vốn.
Theo Tobin, nếu hệ số q cao (q > 1) thì có nghĩa là giá trị thị trƣờng của công ty đang cao hơn so với chi phí thay thế vốn, số tiền công ty phải bỏ ra để mua mới thiết bị và nhà xƣởng là rẻ hơn tƣơng đối so với các công ty khác trên thị trƣờng. Công ty có thể phát hành thêm cổ phiếu mới, bán cổ phiếu mới với mức giá cao hơn tƣơng đối so với thiết bị và nhà xƣởng mới sắm, tức là có thể mua nhiều hàng hóa, thiết bị với một lƣợng cổ phiếu mới phát hành nhỏ hơn, cho nên sẽ khiến chi đầu tƣ tăng lên.
Ngƣợc lại, nếu hệ số q thấp (q < 1) thì có nghĩa là giá trị thị trƣờng của công ty đang thấp hơn so với chi phí thay thế vốn, số tiền công ty phải bỏ ra để mua mới thiết bị và nhà xƣởng là đắt hơn tƣơng đối so với các công ty khác trên thị trƣờng. Nếu công ty phát hành thêm cổ phiếu mới, họ sẽ phải
mới sắm, tức là chỉ có thể mua ít hàng hóa, thiết bị với một lƣợng cổ phiếu mới phát hành nhiều hơn, cho nên sẽ khiến chi đầu tƣ giảm xuống.
Đồng ý với quan điểm của James Tobin, tiếp nối quan điểm của chính mình trong “The Transmission Mechanism and the Role of Asset Prices in Monetary Policy” (2001), trong cuốn sách “The Economics of Money, Banking and Financial Markets” phiên bản thứ 7 (2004), Mishkin chỉ ra rằng chính sách tiền tệ sẽ tác động đến giá cổ phiếu và từ đó truyền dẫn ảnh hƣởng đến các biến số trong nền kinh tế.
Rõ ràng, có một mối liên kết giữa hệ số q và chi tiêu đầu tƣ. Vậy thì, khi ngân hàng trung ƣơng thực hiện chính sách tiền tệ mở rộng, công chúng có nhiều tiền hơn, họ sẽ dùng tiền đó để đầu tƣ vào nhiều loại tài sản, trong đó có cổ phiếu, điều này sẽ làm tăng cầu cổ phiếu và đẩy giá cổ phiếu tăng lên. Giá cổ phiếu tăng sẽ khiến cho hệ số q cao hơn, và dẫn đến việc chi đầu tƣ tăng lên nhƣ đã phân tích ở trên. Chi cho đầu tƣ tăng lên sẽ làm tổng cầu tăng.
M↑ s↑ q↑ I↑ Y↑
Ngƣợc lại, khi ngân hàng trung ƣơng thực hiện chính sách tiền tệ thắt chặt, lãi suất tăng làm giá cổ phiếu giảm, q giảm, khiến cho đầu tƣ giảm và do đó tổng cầu giảm. Đó chính là cơ chế truyền dẫn hiệu quả chính sách tiền tệ đến nền kinh tế thông qua kênh Tobin’s q.
Sự truyền dẫn chính sách tiền tệ đến nền kinh tế thông qua thị trƣờng chứng khoán đã đƣợc chứng minh trong thực nghiệm ở nhiều quốc gia với nhiều nghiên cứu trên khắp thế giới. Ở Nhật Bản, với nghiên cứu “Tobin’s q as a transmission channel for nontraditional monetary policy: The case of Japan” thì Yuzo Honda và Minoru Tachibana (2012) đã sử dụng phƣơng pháp VAR truyền thống để chứng minh sự tồn tại của kênh Tobin's q trong nền kinh tế quốc gia này, bằng cách chứng minh sự ảnh hƣởng của chính sách tiền tệ tới giá cổ phiếu và đánh giá tƣơng quan giữa sự thay đổi giá cổ phiếu với
lƣợng cổ phiếu phát hành thêm. Ở Mỹ, rất nhiều nghiên cứu khác nhau về sự ảnh hƣởng của chính sách tiền tệ tới thị trƣờng chứng khoán đã đƣợc thực hiện, trong đó có nghiên cứu “Identifying the interdependence between US monetary policy and the stock market” của Hilde C. Bjørnland và Leitemo Kai (2009). Với nghiên cứu “Overvaluation in Australian Housing and Equity Markets: Wealth Effects or Monetary Policy?”, nhóm các nhà kinh tế học Renée A. Fry, Vance L. Martin và Nicholas Voukelatos (2009) cũng đã chứng minh đƣợc rằng thị trƣờng chứng khoán Úc chịu ảnh hƣởng không nhỏ của các thay đổi chính sách tiền tệ. Ở châu Âu, với nghiên cứu “Taking stock: monetary policy transmission to equity markets” thì Michael Ehrmann và Marcel Fratzscher (2004) cũng đã chứng minh đƣợc điều tƣơng tự. Ngoài ra, ở rất nhiều các nền kinh tế đang phát triển ở châu Mỹ hay châu Á đều có những nghiên cứu tƣơng tự.
Ở Việt Nam, Trần Phƣơng Thảo và Phan Chung Thủy có nghiên cứu về “Mối quan hệ giữa độ bất ổn của thị trƣờng chứng khoán và độ bất ổn của các công cụ điều hành chính sách tiền tệ tại Việt Nam” (2014), xem xét sự bất ổn của thị trƣờng chứng khoán, đồng thời nghiên cứu mối liên hệ giữa độ bất ổn của thị trƣờng chứng khoán với độ bất ổn của hai công cụ điều hành chính sách tiền tệ là lãi suất qua đêm và tỷ giá.
Cuối năm 2014, Nguyễn Phúc Cảnh có nghiên cứu “Truyền dẫn của chính sách tiền tệ qua kênh giá tài sản tài chính: Nghiên cứu thực nghiệm tại Việt Nam” đăng trên tạp chí Phát triển & Hội nhập. Số liệu đƣợc sử dụng trong nghiên cứu chỉ có đến cuối năm 2012, trong đó có một phần là số liệu ƣớc lƣợng bằng mô hình SARIMA.
Nghiên cứu này đã xác định đƣợc sự tồn tại của kênh giá tài sản tài chính trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam, thông qua hai cơ
Những nghiên cứu trên đã đánh giá đƣợc nhiều mặt của cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam. Tuy nhiên, vẫn chƣa có nghiên cứu nào đi sâu phân tích hiệu quả của cơ chế Tobin’s q trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam với số liệu mới nhất ghi nhận đƣợc.
KẾT LUẬN CHƢƠNG 1
Cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ là những con đƣờng mà thông qua đó, những chính sách tiền tệ do ngân hàng trung ƣơng ban hành có thể tác động nhằm thay đổi nền kinh tế thực.
Nắm bắt đƣợc cơ chế hoạt động và phạm vi tác động của các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ là một tiền đề có ý nghĩa quyết định đối với sự thành công hay thất bại của một chính sách tiền tệ ban hành ra.
Trải qua hơn nửa thế kỷ, lĩnh vực truyền dẫn tiền tệ đã đƣợc phát triển vừa sâu vừa rộng, với rất nhiều những nghiên cứu và nhiều hƣớng tiếp cận độc đáo khác nhau. Từ những nghiên cứu mang tính tiền đề trong những năm 50 của thế kỷ trƣớc với những kênh truyền dẫn truyền thống của trƣờng phái Keynes hay trƣờng phái tiền tệ nhƣ kênh lãi suất, kênh giá tài sản, kênh tín dụng,… đến nay, lĩnh vực truyền dẫn tiền tệ đã phát triển nở rộ với vô vàn những cách tiếp cận mới của các nhà kinh tế của thế kỷ XXI nhƣ kênh tự tin, kênh chấp nhận rủi ro, kênh tín dụng quốc gia, kênh cân bằng danh mục đầu tƣ quốc tế,…
Kênh Tobin’s q là một kênh truyền dẫn truyền thống nằm trong nhóm các kênh truyền dẫn thông qua giá tài sản, theo đó, chính sách tiền tệ sẽ ảnh hƣởng trực tiếp tới giá cổ phiếu, làm tăng hệ số Tobin’s q và vì vậy sẽ làm tăng chi tiêu đầu tƣ, qua đó làm tăng tổng sản lƣợng của nền kinh tế.
Trên thế giới đã có nhiều nghiên cứu về sự tồn tại của kênh Tobin’s q trong cơ chế truyền dẫn chính sách của quốc gia cũng nhƣ vai trò của nó. Ở Việt Nam, trong những năm gần đây, nghiên cứu về kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ cũng đã đƣợc chú ý nhiều hơn, nhƣng các kênh truyền dẫn đƣợc nghiên cứu chủ yếu là các kênh liên quan đến hoạt động ngân hàng, do đây là kênh truyền dẫn vốn chủ yếu trong nền kinh tế Việt Nam.
Các nghiên cứu về ảnh hƣởng của chính sách tiền tệ tới thị trƣờng chứng khoán và các kênh truyền dẫn chính sách tiền tệ thông qua giá cổ phiếu mới bắt đầu đƣợc các nhà kinh tế cũng nhƣ cơ quan quản lý của Việt Nam để tâm đến gần đây. Các nghiên cứu thực nghiệm đã bƣớc đầu cho thấy đƣợc vai trò của thị trƣờng chứng khoán và giá cổ phiếu trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ tại Việt Nam. Tuy nhiên, cho đến bây giờ thì vẫn chƣa có nghiên cứu trong nƣớc nào đƣa ra đƣợc một kết luận cho sự tồn tại và vai trò của kênh Tobin's q trong cơ chế truyền dẫn chính sách ở Việt Nam.
Liệu ở thời điểm hiện tại, kênh Tobin’s q có tồn tại trong cơ chế truyền dẫn chính sách tiền tệ ở Việt Nam hay không và nếu có thì mức độ khuếch đại ảnh hƣởng của nó ra sao, phần tiếp theo của nghiên cứu sẽ xác định mô hình và dữ liệu sử dụng để trả lời câu hỏi đó.
CHƢƠNG 2
MÔ HÌNH VÀ DỮ LIỆU NGHIÊN CỨU