Sự phát triển hội nhập tài chính là một kết quả không thể tránh khỏi của hội nhập thương mại ngày càng sâu sắc hơn của các nước đang phát triển. Một hệ quả phụ của sự phát triển hội nhập tài chính là tiếp xúc nhiều hơn với bất ổn tài chính. Những lo ngại về bất ổn tài chính và tiền tệ làm tăng cường tính bổ sung giữa các mức độ tích trữ dự phòng và vô hiệu hóa. Trong phạm vi từng quốc gia có thể tiếp tục tích lũy dự trữ, vô hiệu hóa và tính ổn định của chính sách hỗn hợp này phụ thuộc vào những lợi ích và chi phí liên quan.
Bên cạnh những lợi ích mang lại, quản lý dự trữ quốc tế khó tránh khỏi những hạn chế nghiêm trọng. Đầu tiên, đó là chi phí cơ hội trực tiếp của dự trữ liên quan đến năng suất biên (hiệu suất biên) của vốn công và / hoặc chi phí vay bên ngoài. Thứ hai, chính sách vô hiệu hóa có những chi phí tài chính liên quan tới sự khác biệt giữa một mặt là chi phí trả cho những khoản nợ ngân hàng trung ương phát hành để vô hiệu hóa thanh khoản trong nước (hoặc chi phí cơ hội từ việc bỏ qua lợi nhuận trên tài sản trong nước, chẳng hạn như trái phiếu chính phủ bán cho khu vực tư nhân), và mặt khác là lợi nhuận thu được trên tài sản dự trữ nước ngoài.
Hình 4a đại diên cho các chi phí tài chính của chính sách vô hiệu hóa trong trường hợp của Trung Quốc, thong qua sự bởi sự khác biệt giữa lãi suất trái phiếu 1 năm của Ngân hàng Trung
Ương Trung Quốc và kho bạc Mỹ (mức chênh lệch là sự khác biệt giữa hai hình trụ theo chiều dọc trong hình 4b).26 Quan sát thấy sự chênh lệch lãi suất là dương, nhưng thu hẹp lại trong năm 2003 và 2004, và thực sự đảo chiều âm trong năm 2005, ngụ ý Trung Quốc sau đó đã kiếm được tiền trên số dư từ hoạt động vô hiệu hóa. Tuy nhiên, việc thu hẹp khoảng cách này trong các quý gần đây ( và chênh lệch dương một lần vào tháng 12 năm 2007) ngụ ý rằng chi phí vô hiệu hóa của Trung Quốc đã tăng lên. Hình 4b mô tả việc thay đổi chênh lệch lãi suất cho năm quốc gia Châu Á từ tháng 6 năm 2004 và tháng 5 năm 2007, cho thấy rằng chi phí vô hiệu hóa tăng trong tất cả các quốc gia này.
Sự vô hiệu hóa và tích lũy dự trữ ngoại hối cũng liên quan đến chi phí rủi ro đạo đức vĩ mô và vi mô. Rủi ro đạo đức vĩ mô phát sinh khi tích trữ dự phòng khuyến khích chi tiêu trong chế độ đặc trưng bởi sự bất ổn định chính trị và giám sát bị giới hạn (xem Aizenman và Marion, năm 2004,
cho thấy nước được đặc trưng bởi bất ổn chính trị và sự phân cực lớn hơn lựa chọn để nắm giữ ít hơn dự trữ quốc tế). Rủi ro đạo đức vi mô phát sinh khi tích trữ dự phòng trợ cấp nhận rủi ro (Yeyati, năm 2008, gọi yêu cầu dự trữ bắt buộc tại các ngân hàng như là một điều khoản đình chỉ khả năng chuyển đổi trước). Cuối cùng, dự trữ tích trữ và sự vô hiệu hóa có thể khuyến khích khu vực tài chính biến dạng. Ví dụ, sử dụng các công cụ phi thị trường (ví dụ như yêu cầu dự trữ, kiểm soát tín dụng trực tiếp) có thể cản trở sự phát triển của thị trường trái phiếu doanh nghiệp và thay đổi hành vi của các ngân hàng. Cũng như nó có thể gây trở ngại sự phát triển tài chính bằng cách phân chia các thị trường nợ công thông qua việc các khoản nợ của ngân hàng trung ương thay vì trái phiếu kho bạc. 27
Bài nghiên cứu cho rằng việc mở rộng mức độ vô hiệu hóa của một quốc gia có thể thực hiện phụ thuộc vào khả năng vượt qua các cuộc suy thoái tài chính và các tình trạng bất ổn khác của nền kinh tế. Trong phụ lục, chúng tôi đã đề xuất một mô hình giải thích khả năng để vô hiệu hóa phụ thuộc vào khả năng thay thế bất hoàn hảo của tài sản trong một thế giới nơi chi phí của tài sản kinh doanh thay đổi một cách có hệ thống thông qua đại lý (bởi vì khả năng tác động cân bằng) và trên các loại tài sản (do tính thanh khoản và đặc điểm rủi ro khác nhau). Trong khuôn khổ này, chúng tôi cho thấy rằng các chính sách xoa dịu áp lực tài chính lớn trong nước cũng giảm chi phí vô hiệu hóa. Điều này cho thấy rằng các nước có khả năng và sẵn sàng tham gia vào vô hiệu hóa tài chính lớn hơn sẽ có thể để duy trì các chính sách cấu trúc tích trữ dự phòng và vô hiệu hóa cho một khoảng thời gian dài.28
Sự ổn định chính sách kết hợp hiện nay còn phức tạp khi tính toán chi phí - lợi ích của mỗi quốc gia, phụ thuộc vào các hành động của các quốc gia khác. Các quốc gia lựa chọn chiến lược tăng trưởng định hướng xuất khẩu có thể chọn tăng tích trữ để cải thiện và duy trì khả năng cạnh tranh của họ với các nước công nghiệp khác. Ví dụ như, Trung Quốc và các nước Đông Nam Á đang cố gắng để duy trì khả năng cạnh tranh trong xuất khẩu sang Mỹ, vì các nước này có chi phí vô hiệu hóa thấp hơn sẵn sàng làm sai lệch hệ thống tài chính của họ, có thể gia tăng đáng kể trong dự trữ ngoại tệ.Như vậy điều này giải thích cho sự gia tăng chưa từng có trong dự trữ ngoại hối của Trung Quốc từ Năm 2002, lên tới gần 50% GDP và cao hơn các mức độ của các nước Đông Nam Á khác (xem Aizenman và Lee, 2008). Tuy nhiên, các kết quả này dễ mất đi nếu như một quốc gia có chi phí vô hiệu hóa vượt quá lợi ích. Những nhận định này là phù hợp với Toàn cảnh Kinh tế Thế giới (2007), cho rằng việc duy trì tỷ giá hối đoái danh nghĩa qua sự can thiệp của vô hiệu hóa có thể không hiệu quả vì dòng vốn chảy vào quá lớn và liên tục.Thật vậy, gần đây, chi phí vô hiệu hóa của Trung Quốc gia tăng có thể giải thích cho sự suy giảm trong mức độ vô hiệu hóa và đã có dấu hiệu gia tăng lạm phát.
nước mới nổi là phù hợp với bộ ba bất khả thi mới, trong đó thị trường các quốc gia mới nổi tham gia tích lũy dự trữ ngoai hối trong khi đồng thời cố gắng duy trì chính sách độc lập tiền tệ. Quan sát đầy đủ hơn của thay đổi tính chất và mức độ linh hoạt tỷ giá, hội nhập tài chính, và tự chủ về tiền tệ giữa thị trường các nước mới nổi cần những nghiên cứu chuyên sâu.
Ghi chú
1. Thông tin đã được biết đến qua các báo cáo, tài liệu của Obstfeld và Rogoff (1995) và Fischer (2001). Các thông tin liên quan đã đưa ra nhận định rằng một mức giá cố định có thể tạo ra một "cái bẫy" lớn hơn trong thời đại hội nhập tài chính, theo đó một chính sách ban đầu sẽ tạo ra một biện pháp tương đối hiệu quả để chống lạm phát, nhưng kết quả cuối cùng của chính sách ghìm giá ổn định không đủ mạnh để tạo ra một cú sốc thực sự và điều đó làm cho nền kinh tế bị tổn thất phúc lợi lớn hơn. (xem Eichengreen, Năm 1999; Frankel, năm 1999; Edwards và Levy Yeyati, năm 2005; Aizenman và Glick, (2008a).
2. Danh sách các nước có kinh nghiệm tương tự rất nhiều (ví dụ như Nga, Brazil và những người khác ). Tài liệu tham khảo của chúng tôi chủ yếu là tập trung vào Mexico và các nước trong khu vực Đông Á bời vì thời gian cuộc khủng hoảng của các nước này, họ là những nước đầu tiên trong khu vực trải qua biến cố "đột ngột dừng lại", đó là bị ảnh hưởng sâu sắc sự đảo ngược của các dòng tài chính ngắn hạn ("tiền nóng").
3. Lưu ý rằng sự ổn định tỷ giá hối đoái có thể luôn là mục tiêu mà chính sách mong muốn . Có rất nhiều chính sách quản lý cho phép các quốc gia ổn định tỷ giá hối đoái của họ, trong khi giữ lại các tùy chọn của tỷ giá hối đoái điều chỉnh sự hiện diện của những cú sốc lớn mà không cần trải qua một sự cân bằng của khủng hoảng thanh toán. Tương tự như vậy, các nước có thể lựa chọn không cho tỷ giá hối đoái ổn định, mặc dù chi phí ít hơn độc lập tiền tệ (xem kinh nghiệm của E-xtô-ni-a, Hồng Kông, và các nước khác). Do đó, trong dòng Trilemma, xu hướng hội nhập tài chính của các nước đang phát triển ngụ ý rằng họ phải đánh đổi lợi ích của hội nhập tài chính đối với chi phí giảm tự chủ về tiền tệ hoặc tỷ giá hối đoái linh hoạt.
4. Đối với những lý do này, ngay cả nước đã duy trì tỷ giá hối đoái cố định, chẳng hạn như Trung Quốc cho đến giữa năm 2005, họ hỗ trợ chính sách của họ bằng cách dự trữ một lượng khá lớn ngoại tệ.
5. Cơ quan tiền tệ cũng có thể tìm kiếm để vô hiệu hóa hiệu quả của các dòng vốn dự trữ, không chỉ trên tiền dự trữ cơ bản, mà còn cung cấp tiền rộng hơn bằng cách, ví dụ, tăng yêu cầu dự trữ bặt buộc trên tiền gửi ngân hàng. Ví dụ Trung Quốc , đã tăng dự trữ bắt buộc đáng kể trong những năm gần đây.
của đồng USD, FL biểu thị trách nhiệm tài chính của ngân hàng trung ương (IMF đường 16C), và " ∆" là các nhà điều hành thay đổi. Theo đó, chúng tôi xác định ∆DC = ∆RM - ∆FR.
8. Trường hợp ngoại lệ là những năm 1993 khi Trung Quốc kiềm chế hiệu quả luồng dự trữ nước ngoài bằng cách mở rộng cổ phần tiền dự trữ , tăng nắm giữ tài sản trong nước.
9. Thời gian mẫu cho Argentina và Brazil bắt đầu 4 quý sau khi thực hiện cải cách tiền tệ vào1992Q1 đối với Argentina và 1995Q2 đối với Brazil.
10. Chúng tôi quy gán cho tăng trưởng GDP hàng quý cho một số nước trong mẫu của chúng tôi từ một trung bình di động của các quan sát trước khi năm nay, hiện tại, và năm sau.
11. Chúng tôi bắt đầu với các mẫu có thời gian, 1984Q2-1994Q1, 1984Q3-1994Q2, vv..., kết thúc với 1997Q3 - 2007Q2, tùy thuộc vào dữ liệu sẵn có.
12. Lưu ý rằng hệ số vô hiệu hóa chỉ là một tham số xác định lập trường của chính sách tiền tệ. Sự hiểu biết đầy đủ hơn của chính sách tiền tệ đòi hỏi thông tin về những thay đổi trong ngân hàng thương mại và trung ương yêu cầu dự trữ, giảm giá các hoạt động chiết khấu, vv.
13. Những con số báo cáo một trong những hệ thống lỗi tiêu chuẩn, sử dụng các lỗi Newey- West được điều chỉnh cho nối tiếp tương quan của 3 quý.
14. Cân bằng dữ liệu của ngân hàng trung ương Trung Quốc chỉ có từ 1985Q3, ngụ ý rằng bốn quý đầu tiên quan sát sự thay đổi bắt đầu vào 1986Q2, và các mẫu 40 quý đầu tiên trong thời gian 1986Q2-1996Q1.
15. Quỹ tài sản có chủ quyền của Trung Quốc, Tổng công ty Đầu tư Trung Quốc, là không chính thức, được thiết lập cho đến nửa sau của năm 2007 với vốn ban đầu $ 200 tỷ trong tổng số Trung Quốc dự trữ nắm giữ và sau đó hơn 1,3 nghìn tỷ USD. Nhưng có những dấu hiệu cho thấy tài sản ngân hàng trung ương thay đổi tổ chức tiền nhiệm của nó, Huijins Investment, và một số ngân hàng thương mại Trung Quốc trước đó. số tiền này đối với báo cáo nước ngoài nắm giữ dự trữ sẽ làm giảm tầm quan trọng của dự trữ dòng vốn nước ngoài chảy vào và nâng cao quy mô của tài sản ngân hàng trong nước, kết quả trong một mức độ ước tính thấp hơn vô hiệu hóa.
16. Đối với Argentina, chính sách tiền tệ bước đầu đã được ổn định với việc áp dụng các đồng tiền của mình trong 1991Q1, có nghĩa là bốn quý đầu tiên bắt đầu quan sát sự thay đổi trong 1992Q1, và 40 quý đầu tiên của thời kỳ mẫu cán 1992Q1-2001Q4. Đối với Brazil, 40 quý đầu tiên cán mẫu là 1995Q2-2005Q1.
17. Trong các đặc điểm kỹ thuật đầu tiên, chúng tôi cũng bao gồm một biến phụ thuộc cũng như ba quý giả như các biến giải thích. Xem Mohanty và Turner (2006) sử dụng một tương tự như đặc
7. Cụ thể, chúng tôi xác định FRt = (SLC/$)t(FR$t - FR$t-1) - (FLt - FLt-1), trong đó FR $ biểu thị dự trữ ngoại tệ bằng đô la (IMF dòng 11d), SLC/$ là giá tiền tệ địa phương
điểm kỹ thuật, cũng thấy Glick và Hutchison (2000), người sử dụng một vector không bị ràng buộc sửa chữa sai sót theo phương pháp ước tính vô hiệuhóa linh hoạt.
18. Argentina và Brazil trong mẫu chỉ 10 năm sau khi thực hiện cải cách tiền tệ, 2002Q1 cho Argentina và 2005Q2 cho Brazil.
19. Chúng tôi nhận thức được tiềm năng của những thành kiến vốn có trong việc sử dụng kiến thức trước khi chọn mốc thời gian gián đoạn. Vì lý do này chúng tôi cố tình tránh việc lựa chọn mốc thời gian gián đoạn dựa trên điểm uốn của đường hồi quy. Chúng tôi không cảm thấy kết luận chung của chúng tôi sẽ bị ảnh hưởng bởi việc sử dụng cách tiếp cận phức tạp hơn chuỗi thời gian gián đoạn đã xác định.
20. Giả sử chiều dài di chuyển có thể có lỗi trung bình của hai lần số lượng của chồng chéo các quý, tài khoản tương quan nối tiếp có thể không chỉ từ sự chồng chéo, mà còn từ các nguồn khác (ví dụ như xem Cochrane, 1991). (adsbygoogle = window.adsbygoogle || []).push({});
21. Cần lưu ý rằng chúng tôi không dùng tài khoản của co thể dịch chuyển động thời bởi vì dòng dự trữ ngoại hối thay đổi này có thể đáp ứng chính sách tiền tệ trong nước, đặc biệt là khi sự can thiệp của ngân hàng trung ương ảnh hưởng đến tỷ giá hối đoái. Tuy nhiên, trước khi tìm cách kiểm soát nội sinh có thể có của các biến giải thích trong hồi quy vô hiệu hóa thông qua công cụ dự toán đã không tìm thấy tác động nhiều vào cường độ hệ số và sai số chuẩn của họ so với OLS (ví dụ như Ouyang et al., 2007).
22. Bao gồm GDP danh nghĩa làm cho thời kì gián đoạn không đáng kể trong các trường hợp của Thái Lan và Singapore.
23. Sự gia tăng trong vô hiệu hóa quan trọng đối với cả Argentina và Brazil trong Bảng 1, chúng tôi kiểm soát các yếu tố quyết định khác của chính sách tiền tệ trong nước với GDP danh nghĩa, nhưng không cho phép bất kỳ gián đoạn trong việc ứng phó với biến này. Rõ ràng, cho phép một gián đoạn trong việc ứng phó với lạm phát, như trong cột (3) trong bảng 2, cho thấy ảnh hưởng của một gián đoạn trong hành vi vô hiệu hóa. Kết quả trong Bảng 2 cho Argentina có vấn đề đặc biệt như hệ số tương quan với dự trữ trong dòng vào là đáng kể và tích cực, trong trường hợp này, hệ số tương quan lạm phát cũng như ý nghĩa lớn bất thường (giá trị tuyệt đối).
24. Nếu ngân hàng trung ương không nhạy cảm với bất kỳ mối quan tâm về độ lớn tương đối khác nhau các thành phần của cán cân thanh toán, người ta hy vọng rằng hồi quy có liên quan mức độ có nghĩa thống kê . Cuộc thảo luận về những rủi ro tiếp xúc ngày càng tăng về "vốn nổi" cho thấy các ngân hàng trung ương thực sự có thể điều chỉnh chính sách của nó để lại mối quan tâm lớn hơn về "vốn nổi "chứ không phải là về dòng FDI.
25. Các dữ liệu quý về sự cân bằng của cán cân thanh toán bằng tiền đô la được chuyển đổi thành tiền tệ địa phương sử dụng trung bình giá tiền tệ địa phương của đồng đô la cho mỗi quý.
26. Lưu ý rằng bài viết này bỏ qua tác dụng xác định giá trị các bất lợi từ sự đánh giá liên tục của Nhân Dân tệ và đồng tiền châu Á khác.
27. Hoạt động vô hiệu hóa theo hình thức này cũng có chi phí. Ví dụ, hành động dự trữ yêu cầu như