1. KHUNG LÝ THUYẾT VỀ BẤT CÂN XỨNG THÔNG TIN
2.3.1.2. Có hiện tượng rò rỉ thông tin hay giao dịch nội gián
Sự rò rỉ thông tin thể hiện ở việc công bố các thông tin có lợi của công ty. Với
cách công bố thông tin hiện nay, việc rò rỉ thông tin dẫn đến giao dịch nội gián, đầu cơ là điều dễ hiểu xảy ra. Bởi theo qui định thì các công ty niêm yết phải chuyển các tài liệu,
thông tin về DN mình đến TTGDCK để các trung tâm công bố. Khoảng thời gian từ lúc
thông tin gửi về cho đến lúc được TTGDCK công bố có khi kéo dài đến 4-5 ngày. Với
quãng thời gian như vậy, những người nắm được các thông tin này hoàn toàn có thể đặt
những lệnh mua, bán cổ phiếu.. để kiếm lợi nhờ biết trước thông tin so với các nhà đầu tư khác. Đến khi đại đa số các nhà đầu tư trên thị thuờng biết được thông tin thì giá cổ phiếu đã tăng không ngừng. Hay như những với công ty bị lỗ, người có thông tin hoàn toàn có thể hoàn toàn quyết định bán sớm cổ phiếu mà mình nắm giữ để tránh thiệt hại.
Trong suốt từ cuối năm 2006 đến nay, các cổ đông nội bộ, cổ đông lớn liên tiếp
dùng giao dịch nội gián hoặc thao túng giá chứng khoán đã làm cho TTCK không ổn định và mất cân bằng. Thiệt hại cho nhà đầu tư là rất lớn trong khi mức phạt thấp, khung
pháp lý chưa đầy đủ, chế tài còn nhẹ, không đủ răn đe. Như vậy, niềm tin của nhà đầu tư
2.3.1.3 Bỏ mặc các nhà đầu tư sau khi hoàn thành phương án phát hành huy động vốn
Điển hình là trường hợp Tổng giám đốc của Mía đường La Ngà lấy tiền đi đầu tư
chứng khoán, mà bản thân ông không phải là người có chuyên môn về chứng khoán. Với
việc làm này, ta có thể thấy ông nhận ra rằng cơ hội đầu tư cho các hoạt động kinh doanh
chính của công ty là không hấp dẫn. Theo ý nghĩa về tài chính doanh nghiệp hiện đại,
công ty sẽ có dòng tiền thặng dư mà không có cơ hội đầu tư mang lại lợi nhuận. Trong trường hợp đó, theo cách hành xử đúng về điều hành công ty đã được lý thuyết lẫn kinh
nghiệm thực tế ở các thị trường đi trước khẳng định: Công ty phải trả tiền về cho cổ đông
bằng cách chia cổ tức hay mua lại cổ phiếu. Tuy nhiên, vào thời điểm năm 2007 khi mà chỉ số VN- Index đang ở mức cao, không chỉ công ty Mía đường La Ngà mà còn nhiều đơn vị khác đã đem tiền cổ đông đóng góp vào để đầu tư tài chính hay đầu tư bất động
sản.
Việc vi phạm vấn đề điều hành công ty không chỉ phát sinh ở những công ty đại
chúng mà ngay các tập đoàn, tổng công ty của Nhà nước cũng sử dụng vốn để đầu tư bất động sản, đầu tư tài chính, thành lập ngân hàng…. Các tập đoàn, tổng công ty cho rằng
lĩnh vực kinh doanh chính thu hồi vốn chậm nên mở rộng sản xuất sang lĩnh vực khác để
nhanh chóng thu hồi vốn. Đây là lập luận hoàn toàn không hợp lý. Kinh doanh trái nghề nhưng thu lợi nhuận cao, sau đó các Tập đoàn báo cáo hoàn thành chỉ tiêu lợi nhuận, hay
hoàn thành kế hoạch kinh doanh, nhưng nền kinh tế vẫn thiếu điện, thiếu thép..Cổ đông
cũng “mù mịt” thông tin về các hoạt động trái ngành này chỉ biết khi thua lỗ và phải trích lập dư phòng.
2.3.1.4 Doanh nghiệp cung cấp thông tin không công bằng đối với các nhà đầu tư.
Ưu tiên cung cấp thông tin cho các nhà đầu tư chiến lược, các nhà đầu tư tổ chức
mà không công bố rộng rãi. Đến nay, một hiện tượng phổ biến cho thấy trong các cuộc đấu gía thì người đấu giá thành công chủ yếu là các nhà đầu tư tổ chức. Loại trừ khả năng các nhà đầu tư tổ chức có kinh nghiệm, kỹ năng phân tích thì người ta cũng nghi ngờ các nhà đầu tư nhận được nhiều thông tin chất lượng hơn so với các nhà đầu tư cá thể.
2.3.1.5 Hiện tượng lừa đảo
Đây không phải là hiện tượng phổ biến trên thị trường chứng khoán Việt Nam nhưng rất đáng cảnh báo các nhà đầu tư nghiệp dư, đặc biệt những người không có kiến
thức về chứng khoán và kinh tế lại có tham vọng làm giàu bằng kinh doanh chứng khoán.
2.3.1.6 Hiện tượng tung tin đồn
Trong thời gian hoạt động của thị trường chứng khoán, có không ít tin đồn ảnh hưởng đến uy tín của các công ty niêm yết. Các tin này thường đựơc tung ra trên các diễn đàn chứng khoán, trên các sàn giao dịch chứng khoán, hoặc được truyền miệng. Do nhà
đầu tư chưa có kinh nghiệm, kĩ năng để kiểm chứng nguồn thông tin, đồng thời do cơ chế
thông tin của doanh nghiệp còn yếu kém, chậm chạp nên dẫn đến gây tâm lý hoang mang cho nhà đầu tư, ảnh hưởng đến giá cả cổ phiếu trên thị trường. Trong khi đó, các quy định của Nhà nước về việc xử phạt đối với việc tung tin đồn trên thị trường chứng khoán
vẫn còn trong giai đoạn soạn thảo. Cơ chế phát hiện đối với việc tung tin đồn cũng chưa
rõ ràng.
2.3.1.7 Các cơ quan truyền thông cung cấp thông tin sai lệch, không đầy đủ
Đây không phải là hiện tượng phổ biến nhưng khiến cho các nhà đầu tư chuyên
nghiệp không mấy tin cậy vào chất lượng thông tin của các cơ quan báo chí. Mặt khác, về
nội dung thông tin do cơ quan truyền thông cung cấp, chủ yếu vẫn là tin tức, diễn biến thị trường, chưa có nhiều thông tin nhận định phân tích mang tính định tính cho nhà đầu tư
và thị trường. Ngoài ra, còn có nhiều hiện tượng khác về một số nhà đầu tư làm giá, tạo
cung cầu ảo trên thị trường khiến cho giá cả biến động mạnh.
Một vấn đề khác cũng hết sức nghiêm trọng trong thời gian vừa qua là việc phần
mềm của TTGDCK thường xuyên bị lỗi. Theo Báo điện tử của Đảng Cộng sản Việt Nam đã thống kê, chỉ tính trong khoảng thời gian từ ngày 8/12/2006 đến 30/8/2007 đã có
trường hợp các giao dịch tại sàn gặp sự cố khiến các nhà đầu tư không thể theo dõi bảng
giá chứng khoán, nên phải huỷ khớp lệnh đợt 2 và 3 (8/12/2006); Số liệu trên bảng giá
chứng khoán bị sai lệch khi cột mã chứng khoán đựơc cập nhật 2 lần trên bảng giá
(26/1/2007); bảng giá điện tử tê liệt từ 8 giờ 30’ – 9 giờ 15’, giá trị giao dịch toàn thị trường giảm xuống 426,5 tỷ đồng (30/8/2007). Theo Trung tâm An ninh mạng (BKIS)
của các công ty chứng khoán đang hoạt động. Gần đây, trang web của Công ty Phân đạm
và Hóa chất dầu khí đã bị hacker tấn công và xóa sạch các dữ liệu về tình hình sản xuất,
kinh doanh, diễn biến giá cả chứng khoán... đồng thời để lại dòng chữ “Bị phá sản”.
Doanh nghiệp này cho biết họ phải mất vài ngày mới có thể khắc phục sự cố. Còn theo
Trung tâm đào tạo Quản trị an ninh mạng Athena, hiện nay các trang web mắc lỗi rất
nhiều và họ cũng cảnh báo một số doanh nghiệp có lỗ hổng dễ bị hacker xâm nhập, các
website chứng khoán thường bị mắc các lỗi như cho phép upload file bằng các công cụ
quản lý website, các lỗi SQL injection, lỗi XSS... Những lỗi này có thể giúp hacker dễ
dàng upload lên website những đoạn shell code độc nhằm mục đích chiếm quyền điều
khiển website và qua đó làm thay đổi nội dung thông tin. Theo cảnh báo từ BKIS, lỗ
hổng hiện nay tại các website chứng khoán có thể bị hacker lợi dụng thay đổi thông tin
kết quả giao dịch, sửa đổi chỉ số chứng khoán, đưa các thông tin thất thiệt về thị trường.
Nếu không được phát hiện kịp thời, kẻ xấu có thể lợi dụng gây sự biến động trên thị trường chứng khoán để trục lợi và nhiều nhà đầu tư sẽ gánh chịu thiệt hại.
Ngoài ra còn nhiều hiện tượng khác về việc một số nhà đầu tư làm giả, tạo cung
cầu ảo trên thị trường khiến cho giá cả biến động mạnh. Sự thua thiệt thuộc về các nhà
đầu tư cá nhân, không có nguồn tin nội bộ, khi muốn mua thì không thể nào tìm đựơc
nguồn mua do các nhà đầu tư lớn đã thâu tóm toàn bộ, khi muốn bán thì cũng không thể nào bán đựơc do thị trường bão hoà …
2.3.2 Ban kiểm soát nội bộ bị vô hiệu hóa
Thị trường cũng như các cổ đông rất hoài nghi về tính hiệu quả của ban kiểm soát
công ty. Ban kiểm soát của các công ty dường như đều hoạt động không hiệu quả, hoặc đã bị cấp trên vô hiệu hoá, làm cho các hoạt động kiểm soát không rõ ràng, không minh bạch, không hiệu quả.
2.3.3 Quá trình IPO không rõ ràng.
Những điểm đáng chú ý trong quá trình IPO các doanh nghiệp đó là quá trình
định giá doanh nghiệp, thông tin không rõ ràng về kết quả kinh doanh, và việc sử dụng
2.3.3.1 Đánh giá doanh nghiệp
Các doanh nghiệp này có một đặc điểm khá trùng lặp là có số vốn điều lệ rất thấp
so với trước khi IPO, cụ thể Bảo Việt 1800 tỷ sau khi IPO là 6800 tỷ, VCB là 4300 tỷ sau
khi IPO là 15.000 tỷ, Sabeco 2200 tỷ sau khi IPO là 6400 tỷ. Với số vốn điều lệ bỗng
nhiên lớn như vậy, tỷ suất lợi nhuận trên vốn đương nhiên giảm, tỷ số P/E (giá/thu nhập
mỗi cổ phần) sẽ rất cao nếu so sánh với tỷ số P/E của các cổ phiếu Bluechip tốt đang giao
dịch trên sàn HOSE và HASTC. Giá đấu bình quân của Bảo Việt 71000 tương ứng P/E là 140 lần, giá VCB là 107.800 tương ứng P/E 87 lần và Sabeco dự kiến ban đầu bình quân
là 71.000 tương ứng P/E là 53 lần. Đại diện các doanh nghiệp giải thích: Sở dĩ vốn điều lệ
có sự điều chỉnh lên như vậy là do tổ chức tư vấn nước ngoài xác định lại giá trị doanh
nghiệp, đó là số vốn chủ sở hữu của doanh nghiệp và qui mô của doanh nghiệp cần phải
có một số vốn lớn như vậy để thích ứng với tình hình mới. Nhưng ngay cả như VCB
cũng chỉ nói chung chung chứ họ cũng không đưa được dữ liệu cụ thể chứng minh tổ
chức nước ngoài nào tư vấn cho họ về giá trị doanh nghiệp.
Thị trường chứng khoán là nơi mà giá cổ phiếu phản ánh sự kỳ vọng của nhà đầu tư về tương lai của doanh nghiệp đó, nếu VCB giữ nguyên số vốn điều lệ 4.300tỷ, lợi
nhuận 2000 tỷ thì giá 107.800đ P/E tương ứng là 23,1 lần, nếu giữ số vốn này khả năng
VCB có thể sẽ đạt giá đấu 150.000đ hoặc cao hơn, và hơn nữa với giá đấu cao như vậy sẽ có tác động rất tốt tới thị trường. Với số vốn 4.300 tỷ khả năng tăng vốn là rất lớn.
2.3.3.2 Sự thiếu minh bạch thông tin
Có một đặc điểm chung của khối doanh nghiệp cổ phần hoá khi IPO là nhà đầu tư
biết rất ít thông tin về các doanh nghiệp này, kết quả kinh doanh rất nghèo nàn, chi phí quản lý doanh nghiệp cao, nội dung các bản cáo bạch thông tin không đầy đủ rõ ràng, phần vốn thặng dư sau IPO không biết được giữ lại bao nhiêu, đơn vị tư vấn thì có khi lại
chính công ty con của mình như VCB, VCBS liệu có công tâm hoàn toàn trong việc công
bố thông tin khi VCBS lại là con đẻ của VCB, thông tin nghèo nàn, chỉ số tài chính không hấp dẫn … Nhà đầu tư khi đấu giá luôn trong tình trạng vừa đọc vừa đoán, vừa kỳ
vọng về một sự bùng nổ nào đó sau cổ phần hoá như PVD chẳng hạn. Phải chăng đã không cuốn hút được đông đảo nhà đầu tư tham gia như đầu năm 2007 ?
Sự thiếu minh bạch trong công bố thông tin doanh nghiệp lại chủ yếu xuất phát từ
bản thân chính doanh nghiệp: che dấu thông tin về đối tác liên doanh, quyền sử dụng đất để một số lãnh đạo công ty Intimex trúng giá đấu, VCB đưa vào quĩ dự phòng quá cao, các khoản đầu tư tài chính thông tin chưa cụ thể, báo cáo tài chính tự nhiên xấu đi với các năm trước, vấn đề xung đột lợi ích đựơc đặt ra bởi lẽ lãnh đạo cán bộ công nhân viên của
doanh nghiệp họ được mua cổ phần ưu dãi giảm 40% so với giá đấu bình quân. Mọi
thông tin tốt đẹp quá, phơi bày quá chắc chắn sẽ đẩy giá cổ phiếu bình quân của họ lên cao.
Những hiện tượng về IPO ở Việt Nam đã được chúng ta “mắt thấy, tai nghe”, và
hơn thế nữa, chúng ta đã cùng nhau đi tìm lời giải thích cho các hiện tượng này: quá trình
định giá doanh nghiệp không minh bạch, thông tin bị che dấu hoặc bị làm sai lạc … Và
theo góc độ khoa học, đó chính là biểu hiện “sự lựa chọn bất lợi” trên thị trường chứng
khoán Việt Nam. Việc định giá doanh nghiệp không minh bạch, thông tin bị che dấu và bị làm sai lạc… đã khiến cho các nhà đầu tư khi tham gia vào quá trình IPO của các công
ty sẽ không có đủ các thông tin cần thiết để đi đến một mức giá chính xác: định giá cao
hoặc định giá thấp so với thực tế theo thông tin đã cung cấp từ phía các doanh nghiệp này
trước IPO, và điều này sẽ gây tổn thất rất nghiêm trọng cho các bên tham gia vào IPO, tạo ra tâm lý không tin tưởng đối với các nhà đầu tư trên thị trường, gây thất thoát vốn nhà nước khi thực hiện IPO các doanh nghiệp nhà nước, …
2.4 NGUYÊN NHÂN DẪN ĐẾN TÌNH TRẠNG BẤT CÂN XỨNG THÔNG
TIN TRÊN THỊ TRƯỜNG CHỨNG KHOÁN VIỆT NAM
2.4.1 Nhận thức chưa đầy đủ về thị trường chứng khoán
Khi quan sát diễn biến giao dịch của TTCK, ta thấy chúng đi theo một bước ngẫu
nhiên ứng với những thông tin và diễn biến giao dịch trên thị trường. Diễn biến trên không thể giải thích được bằng cách sử dụng mô hình cung cầu và sự cân bằng giá cả mà phải sử dụng những lý thuyết mới về kinh tế học hành vi và yếu tố kỳ vọng trên TTCK.
Trong thực tế chúng ta lại không có hiểu biết đầy đủ hoặc công cụ nào để có thể
mô hình hóa được kỳ vọng và tâm lý hành vi của nhà đầu tư. Đây chính là lý do làm cho
Cơ quan quản lý đã không thể nào dự báo được những rắc rối của TTCK và có cơ chế
đang bỏ ngỏ, vì vậy những chính sách quản lý hiện nay của chúng ta còn rất nhiều hạn
chế, đặc biệt trong lĩnh vực cơ chế thông tin.
2.4.2 Nguyên nhân từ phía các công ty
Ngoài thông tin bắt buộc theo luật định phải công bố thì các công ty không chủ động cung cấp thông tin đầy đủ, kịp thời. Ngoài ra, đối với công ty chào bán cổ phiếu ra
công chúng, có thể chính ban lãnh đạo công ty che giấu thông tin để "dìm giá" sao cho những người trong công ty có thể mua được cổ phiếu với giá thấp.
Có hiện tượng rò rỉ thông tin chưa hoặc không được phép công khai, phổ biến là
trong công tác đấu giá cổ phiếu, hoặc trong việc công bố thông tin có lợi của công ty.
Công ty cung cấp thông tin không công bằng đối với NĐT. Ưu tiên cung cấp thông tin cho các NĐT chiến lược, NĐT tổ chức mà không công bố rộng rãi.
2.4.3 Nguyên nhân từ phương thức thu thập, công bố và xử lý thông tin
Chu trình thu thập và xử lý thông tin hiện nay không được mã hóa, tự động hóa và còn nhiều kẽ hở nên dễ bị rò rỉ và bị lợi dụng để giao dịch nội gián. Theo quy định thì các công ty niêm yết phải chuyển tài liệu, thông tin của công ty đến Sở giao dịch chứng khoán để được công bố, khoảng thời gian từ lúc thông tin được chuyển cho đến khi được