L ời mở đầu
1. Lý luận tổng quan
1.5.9 Nhu cầu thanh khoản
Chi trả cổ tức là dòng tiền đi ra; vì vậy, khả năng thanh khoản của doanh nghiệp phụ thuộc vào các tài sản có tính thanh khoản cao, nhất là tiền mặt.
1.5.10 Khả năng vay và tiếp cận các thị trường vốn:
Doanh nghiệp lớn, có uy tín, dễ dàng tiếp cận với thị trường tín dụng và các nguồn vốn bên ngoài thì càng có nhiều khả năng chi trả cổ tức bởi khả năng thanh
khoản linh hoạt và tận dụng các cơ hội đầu tư. Ngược lại, đối với các doanh nghiệp nhỏ, chỉ có vốn cổ phần, khó tiếp cận vốn bên ngoài thì khi có cơ hội đầu tư mới thuận lợi, thường việc chi trả cổ tức không nhất quán với mục tiêu tối đa hóa giá trị doanh nghiệp.
1.5.11 Tính ổn định của lợi nhuận:
Một doanh nghiệp có lịch sử lợi nhuận ổn định thường sẵn lòng chi trả cổ tức cao
1.5.12 Các cơ hội tăng trưởng vốn:
Thông thường, các doanh nghiệp tăng trưởng nhanh thường có nhu cầu để tài trợ các cơ hội đầu tư hấp dẫn mới. Vì vậy, họ thường giữ lại phần lớn lợi nhuận và tránh bán cổ phần mới ra công chúng vừa tốn kém vừa bất tiện.
1.5.13 Bảo vệ chống loãng giá:
Việc quyết định giữ lại lợi nhuận, chi trả cổ tức có thể còn phụ thuộc vào các quyết định tài trợ, cấu trúc vốn tối ưu của doanh nghiệp. Rủi ro loãng giá, tức quyền lợi của chủ sở hữu theo phần trăm bị loãng, xuất hiện khi doanh nghiệp phát hành cổ
phần mới vì có thể có cổ đông không mua hoặc không thể mua theo tỷ lệ tương ứng. Vì vậy, có vài doanh nghiệp lựa chọn chi trả cổ tức thấp để tránh rủi ro loãng giá (vì
tránh được phát hành cổ phần mới do cần vốn).
Ngoài ra, trong thực tế còn rất nhiều yếu tố khác ảnh hưởng đến sự lựa chọn chính sách cổ tức như: cấu trúc cổ đông, hình thức sở hữu, quy mô doanh nghiệp, khả năng tạo lợi nhuận, đặc điểm phát triển của doanh nghiệp, lãi suất ngân hàng,... Một số yếu tố này ủng hộ cổ tức cao, trong khi các yếu tố khác hàm ý một chính sách chi trả thấp hơn. Hội đồng quản lý của doanh nghiệp nên cân nhắc các yếu tố này tùy
trường hợp để đạt đến một chính sách cổ tức tốt nhất có thể được.
2. Thực trạng chính sách cổ tức của một số công ty trên thị trường Việt Nam: 2.1 Số liệu chi trả cổ tức qua các năm: 2.1 Số liệu chi trả cổ tức qua các năm:
Hiện nay hầu hết các công ty cổ phần đang niêm yết trên sàn giao dịch chứng
khoán đều công bố chi trả cổ tức hàng năm theo một con số tỷ lệ nhất định tính trên mệnh giá. Ví dụ công ty A công bố tỷ lệ chi trả cổ tức là là 20%. Với mệnh giá của cổ
phiếu là 10000 đồng, tức là mỗi cổ phiếu nhận được cổ tức là 10.000 x 20% =2000
đồng. Cổ đông sở hữu 100 cổ phiếu sẽ nhận được tiền cổ tức là 100 x 2000 = 200000
đồng.
Xem xét cổ tức được tổng hợp từ Bản cáo bạch của 338 công ty (tính đến thời
điểm cuối tháng 6/2009) và các Bản tin thị trường chứng khoán của HOSE và HNX
Biểu đồ: Tình hình chi trả cổ tức của các công ty cổ phần niêm yết
Chú thích:
(tham khảo luận văn mã số 60.31.12 “Xây dựng chính sách cổ tức cho các công ty cổ
phần niêm yết tại Việt Nam, tác giả Bùi Thị Ngọc Anh)
Căn cứ số lượng các công ty tại các mức trả cổ tức ở Hình 2-9, ta thấy số lượng các công ty có các mức trả cổ tức tập trung ở mức 10% -15% so với mệnh giá và nhóm từ 10% - 20% chiếm đa số các năm qua.
Xem xét cụ thể từng mức cổ tức ta thấy: năm 2003 chỉ có BTC là không trả cổ
tức và số lượng các công ty không trả cổ tức liên tục gia tăng qua các năm, năm 2005 là 13 công ty, năm 2006 là 12 công ty thì đến năm 2008 đã là 41 công ty. Số lượng các công ty chi trả mức cổ tức cao trên 20% liên tục tăng từ sau năm 2004.
Cụ thể ta xem xét cơ cấu trả cổ tức qua từng năm như sau:
Biểu đồ: Cơ cấu trả cổ tức của các công ty cổ phần niêm yết
Chú thích:
(tham khảo luận văn mã số 60.31.12 “Xây dựng chính sách cổ tức cho các công ty cổ
phần niêm yết tại Việt Nam, tác giả Bùi Thị Ngọc Anh)
Nhóm các công ty trả cổ tức với tỷ lệ dưới 5% chiếm tỷ trọng trên 10% trong
năm 2004 và năm 2005, đến năm 2008 đạt 17% chủ yếu là do số lượng các công ty
không chi trả cổ tức. Nhóm các công ty có cổ tức từ 5% -10% nhìn chung là chiếm tỷ
trọng ổn định từ 10% đến 17% trong tổng số các công ty trả cổ tức. Nhóm các công ty trả cổ tức với tỷ lệ 10% - 20% chiếm tỷ trọng lớn nhất với mức thấp nhất là 52% đến 75%. Nhóm các công ty có cổ tức từ 20% -25% tỷ trọng không ổn định, chiếm 17%
năm 2002, có xu hướng giảm, sang năm 2007, 2008 chỉ chiếm 5%. Nhóm các công ty
mức cổ tức qua các năm từ 14% đến 17%. Chênh lệch giữa các công ty có mức cổ tức thấp nhấp từ các năm đầu khoảng 30% đã không ngừng gia tăng và đạt 140% từ năm
2006.
Trong các năm đầu, từ năm 2000 đến 2002, do số lượng các công ty niêm yết còn
ít nên xu hướng trả cổ tức chưa rõ ràng. Tuy nhiên, không có công ty niêm yết nào có mức cổ tức dưới 5%, một số công ty trả cổ tức ở mức trên 30% như Công ty CP
Hapaco (mã CK: HAP), Công ty CP Đại lý liên hiệp vận chuyển (mã CK: GMD). Các
năm tiếp theo bắt đầu có sự phân hóa, năm 2006, 2007, 2008 là có biến động lớn do xuất hiện một số công ty chi trả cổ tức ở mức cao trên 30%, và xuất hiện càng phổ
biến. Một số công ty chi trả cổ tức trên 100% như năm 2006 có DQC: 120% , HRC:
140% (80% bằng cổ phiếu), ILC: 105% (90% bằng cổ phiếu); năm 2007 có NTL: 100% bằng cổ phiếu, DQC: 125% (120% bằng cổ phiếu), năm 2008 có DTC: 140%
(100% bằng cổ phiếu), VSP: 135% toàn bộ bằng cổ phiếu (việc phân tích các hình thức chi trả xem thêm ở phần phân tích sau).
Xem xét một số công ty từ thời gian đầu niêm yết, một số công ty có lịch sử chi
trả cổ tức cao như DHA, ABT, RHC, SC5, SSI, ACB, HSC, NTP, RCL,… trên 20%, .
Và một số công ty lại có lịch sử chi trả cổ tức thấp hay hầu như không trả cổ tức như
BBT, BPC, BTC, CYC, KMR.
Hầu hết đều có mức trả cổ tức ổn định qua các năm như Công ty CP Bibica (mã CK: BBC), Công ty CP Cáp và Vật liệu viễn thông (mã CK: SAM), Công ty CP Nước giải khát Sài Gòn (mã CK: TRI), Công ty CP Viễn thông VTC (mã CK: VTC),…Trong khi một số khác thì cổ tức lại có xu hướng thay đổi như Công ty CP Xuất nhập khẩu thủy sản An Giang (mã CK: AGF), Công ty CP nhựa Đà Nẵng (mã
CK: DPC), Công ty CP Đại lý liên hiệp vận chuyển (mã CK: GMD), Công ty CP Hapaco (mã CK: HAP), Công ty CP Container Việt Nam ( mã CK: VSC).
2.2 Xây dựng mô hình hồi quy kiểm định các yếu tố nội sinh tác động đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp Việt Nam:
Sau đây nhóm chúng tôi tiến hành hồi quy các nhân tố nội sinh (bao gồm: EPS, ROE, lợi nhuận biên tế và tốc độ tăng trưởng doanh thu qua các năm) tác động đến chính sách cổ tức của các doanh nghiệp trên sàn HoSE. Chúng tôi lấy mẫu 35 công ty
thuộc 7 nhóm ngành tiêu biểu trong nền kinh tế. Vì thực tế là các công ty niêm yết trên TTCK Việt Nam hiện nay đa số nghiêng về chi trả cổ tức bằng tiền mặt nên mô hình hồi quy sau chỉ tiến hành trên biến phụ thuộc là tỷ lệ chi trả cổ tức bằng tiền mặt
của các doanh nghiệp.
2.2.1 Tính toán các biến:
Biến phụ thuộc: Cổ tức (DIV): tính bằng tỷ lệ phần trăm giữa cổ tức mỗi cổ phần chia cho mệnh giá mỗi cổ phần (10000VND).
Biến giải thích:
EPS = (lợi nhuận sau thuế và lãi vay – cổ tức CP ưu đãi)/số lượng cổ phần
đang lưu hành.
ROE = lợi nhuận sau thuế/vốn chủ sở hữu.
Lợi nhuận biên tế (sau đây ký hiệu là: LNBIEN) = lợi nhuận gộp/tổng doanh thu.
Tốc độ tăng trưởng doanh thu (TANGTRUONGDT) =
1 1 t t t tongdoanhthu tongdoanhthu tongdoanhthu
Bảng: Liệt kê các công ty trong mẫu
DIV/1CP (đồng)
Ngành TÊN CÔNG TY Mã
CP 2007 2008 2009
CTCP vận tải biển Vinaship VNA 2000 2000 1000 CTCP vận tải xăng dầu Vipco VIP 1200 800 600 CTCP dịch vụ ô tô Hàng Xanh HAX 1500 1600 800 CTCP vận tải xăng dầu đường thủy PJT 1400 0 0
Vận tải
CTCP vận tải Hà Tiên HTV 1200 600 1000 CTCP hạ tầng kỹ thuật Tp.HCM CII 1400 900 2000 Tập đoàn Hoa Sen HSG 1000 2000 0 CTCP Nam Việt NAV 0 1200 1200 CTCP Hóa An DHA 2000 1000 1000
Xây dựng và Vật liệu xây
dựng
CTCP xây dựng công nghiệp DCC 1000 600 1200 CTCP phát triển nhà Bà Rịa-Vũng
Tàu HDC 1800 1900 1000 CTCP chứng khoán Sài Gòn SSI 3000 1000 1000
Dịch vụ Tài chính và Bất động sản
Ngân hàng TMCP Sài Gòn thương
tín
CTCP bảo hiểm Bảo Minh BMI 700 1200 1200
CTCP đầu tư phát triển đô thị &
KCN Sông Đà SJS 3000 1500 2000 CTCP XNK thủy sản An Giang AGF 1200 1000 1000 CTCP sữa Việt Nam VNM 2900 2900 4000 CTCP dệt may Thành Công TCM 700 0 500 CTCP Kinh Đô KDC 900 0 2400 Hàng tiêu dùng CTCP Bibica BBC 800 1000 1600 CTCP XNK y tế Domesco DMC 1800 2000 1000 CTCP dược phẩm OPC OPC 1800 1000 2500 CTCP dược phẩm Cửu Long DCL 0 2000 2500 CTCP dược Hậu Giang DHG 2500 2500 3000
Dược phẩm
CTCP dược phẩm Imexpharm IMP 2000 2000 2000 CTCP FPT FPT 3600 2600 4000 CTCP cáp và vật liệu viễn thông SAM 2500 0 2200 CTCP công nghệ viễn thông Sài Gòn SGT 0 0 0 CTCP Siêu Thanh ST8 0 1500 0 Công nghệ thông tin Viễn thông CTCP điện tử Tân Bình VTB 2000 1500 1500 Tập đoàn Hòa Phát HPG 1000 3000 1000 CTCP phân bón và hóa chất dầu khí DPM 1000 2000 2000 CTCP khoáng sản Bình Định BMC 2500 3500 3000 CTCP khoáng sản & VLXD Lâm
Đồng LBM 600 1200 700
Nguyên vật liệu
CTCP thép Việt Ý VIS 1000 2500 1200 (bảng số liệu chi tiết được trình bày trong phụ lục)
2.2.2 Phương pháp tiến hành:
Do 4 biến giải thích EPS, ROE, LNBIEN, TANGTRUONGDT đều có hiện tượng tự tương quan với nhau nên chúng tôi không thể tiến hành chạy một mô hình hồi quy đa biến có ý nghĩa. Do đó, chúng tôi chỉ kiểm định sự tác động của từng biến riêng rẽ lên việc chi trả cổ tức tiền mặt của các doanh nghiệp.
Do hạn chế về mặt tìm kiếm số liệu cho mô hình nên chúng tôi chỉ xác định được chuỗi thời gian chi trả cổ tức từ 2007 đến 2009, do đó sẽ tiến hành chãy hồi quy trên dữ liệu chéo.
2.2.3 Kết quả hồi quy:
Năm 2007:
Dependent Variable: DIV07 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 21:40 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.074482 0.028578 2.606262 0.0136
EPS 1.21E-05 4.36E-06 2.787609 0.0087
R-squared 0.190596 Mean dependent var 0.142857 Adjusted R-squared 0.166069 S.D. dependent var 0.095010 S.E. of regression 0.086763 Akaike info criterion -1.995830 Sum squared resid 0.248418 Schwarz criterion -1.906953 Log likelihood 36.92702 F-statistic 7.770764 Durbin-Watson stat 2.090920 Prob(F-statistic) 0.008741
Dependent Variable: DIV07 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 21:40 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.099926 0.032762 3.050096 0.0045
ROE 0.210889 0.141048 1.495157 0.1444
R-squared 0.063444 Mean dependent var 0.142857 Adjusted R-squared 0.035064 S.D. dependent var 0.095010 S.E. of regression 0.093329 Akaike info criterion -1.849918 Sum squared resid 0.287442 Schwarz criterion -1.761041 Log likelihood 34.37357 F-statistic 2.235495 Durbin-Watson stat 2.145098 Prob(F-statistic) 0.144376
Dependent Variable: DIV07 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 21:41 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.104340 0.026752 3.900225 0.0004
LNBIEN 0.139370 0.078698 1.770949 0.0858 R-squared 0.086790 Mean dependent var 0.142857 Adjusted R-squared 0.059117 S.D. dependent var 0.095010 S.E. of regression 0.092159 Akaike info criterion -1.875161 Sum squared resid 0.280277 Schwarz criterion -1.786284 Log likelihood 34.81532 F-statistic 3.136261 Durbin-Watson stat 1.998676 Prob(F-statistic) 0.085806
Dependent Variable: DIV07 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 21:41 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.152600 0.017198 8.873190 0.0000
TANGTRUONGDT -0.011467 0.007962 -1.440341 0.1592 R-squared 0.059148 Mean dependent var 0.142857 Adjusted R-squared 0.030637 S.D. dependent var 0.095010 S.E. of regression 0.093543 Akaike info criterion -1.845341 Sum squared resid 0.288761 Schwarz criterion -1.756464 Log likelihood 34.29347 F-statistic 2.074581 Durbin-Watson stat 2.262215 Prob(F-statistic) 0.159192
Năm 2008:
Dependent Variable: DIV08 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:31 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.044179 0.014798 2.985362 0.0053
EPS 2.82E-05 3.44E-06 8.186526 0.0000
R-squared 0.670063 Mean dependent var 0.138571 Adjusted R-squared 0.660065 S.D. dependent var 0.094126 S.E. of regression 0.054879 Akaike info criterion -2.911926 Sum squared resid 0.099386 Schwarz criterion -2.823049 Log likelihood 52.95870 F-statistic 67.01921 Durbin-Watson stat 1.676091 Prob(F-statistic) 0.000000
Dependent Variable: DIV08 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:31 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.046402 0.017813 2.605005 0.0137
ROE 0.607128 0.093731 6.477370 0.0000
R-squared 0.559744 Mean dependent var 0.138571 Adjusted R-squared 0.546402 S.D. dependent var 0.094126 S.E. of regression 0.063393 Akaike info criterion -2.623469 Sum squared resid 0.132618 Schwarz criterion -2.534592 Log likelihood 47.91071 F-statistic 41.95632 Durbin-Watson stat 1.776730 Prob(F-statistic) 0.000000
Dependent Variable: DIV08 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:32 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.106658 0.028977 3.680786 0.0008
LNBIEN 0.126742 0.096611 1.311869 0.1986 R-squared 0.049567 Mean dependent var 0.138571 Adjusted R-squared 0.020766 S.D. dependent var 0.094126 S.E. of regression 0.093143 Akaike info criterion -1.853908 Sum squared resid 0.286298 Schwarz criterion -1.765031 Log likelihood 34.44340 F-statistic 1.721002 Durbin-Watson stat 1.794469 Prob(F-statistic) 0.198617
Dependent Variable: DIV08 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:32 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.135366 0.019433 6.965700 0.0000
TANGTRUONGDT 0.014112 0.047730 0.295661 0.7693 R-squared 0.002642 Mean dependent var 0.138571 Adjusted R-squared -0.027581 S.D. dependent var 0.094126 S.E. of regression 0.095415 Akaike info criterion -1.805717 Sum squared resid 0.300433 Schwarz criterion -1.716840 Log likelihood 33.60004 F-statistic 0.087415 Durbin-Watson stat 1.734273 Prob(F-statistic) 0.769342
Năm 2009:
Dependent Variable: DIV09 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:34 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.076735 0.027791 2.761153 0.0093
EPS 1.28E-05 4.37E-06 2.930858 0.0061
R-squared 0.206539 Mean dependent var 0.143143 Adjusted R-squared 0.182494 S.D. dependent var 0.105294 S.E. of regression 0.095203 Akaike info criterion -1.810167 Sum squared resid 0.299099 Schwarz criterion -1.721290 Log likelihood 33.67793 F-statistic 8.589931 Durbin-Watson stat 1.522479 Prob(F-statistic) 0.006095
Dependent Variable: DIV09 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:34 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.093946 0.032149 2.922214 0.0062
ROE 0.248133 0.136899 1.812529 0.0790
R-squared 0.090540 Mean dependent var 0.143143 Adjusted R-squared 0.062980 S.D. dependent var 0.105294 S.E. of regression 0.101925 Akaike info criterion -1.673721 Sum squared resid 0.342825 Schwarz criterion -1.584844 Log likelihood 31.29011 F-statistic 3.285261 Durbin-Watson stat 1.591666 Prob(F-statistic) 0.079011
Dependent Variable: DIV09 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:34 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.099775 0.028717 3.474374 0.0015
LNBIEN 0.157189 0.083445 1.883753 0.0684 R-squared 0.097091 Mean dependent var 0.143143 Adjusted R-squared 0.069730 S.D. dependent var 0.105294 S.E. of regression 0.101557 Akaike info criterion -1.680950 Sum squared resid 0.340355 Schwarz criterion -1.592073 Log likelihood 31.41662 F-statistic 3.548527 Durbin-Watson stat 1.576089 Prob(F-statistic) 0.068435
Dependent Variable: DIV09 Method: Least Squares Date: 05/04/10 Time: 22:34 Sample: 1 35
Included observations: 35
Variable Coefficient Std. Error t-Statistic Prob.
C 0.139245 0.018247 7.631262 0.0000
TANGTRUONGDT 0.031967 0.032609 0.980319 0.3341 R-squared 0.028298 Mean dependent var 0.143143