TẠI VIỆT NAM
Như đã được trình bày ở trên, kiểm sốt vốn cĩ vai trị nhất định đối với những quốc gia cĩ nền tài chính tiền tệ cịn sơ khai, dễ bị thương tổn trước sự tấn cơng của các nhà đầu cơ lão luyện. Hệ thống các cơng cụ thực hiện kiểm sốt vốn sẽ gĩp phần bảo vệ thị trường tiền tệ nội địa, phịng tránh những nguy cơ gây mất ổn định nền kinh tế quốc gia.
Để đối phĩ với dịng vốn vào đột ngột với qui mơ lớn, cĩ khả năng đe dọa tính ổn định của nền kinh tế và thị trường tài chính, chính phủ của các nước Hàn Quốc, Thái Lan, và Malaysia đã thực hiện nhiều biện pháp kết hợp, thực hiện đồng bộ các chính sách tác động đến các yếu tố kinh tế vĩ mơ cùng với những chính sách tác động trực tiếp lên dịng vốn. Những diễn biến khi thực hiện các chính sách này đã được trình bày ở phần trên. Những chính sách cụ thể được khái quát như sau:
Những chính sách tác động đến mơi trường kinh tế vĩ mơ:
Để đối phĩ dịng vốn vào, các nước này đều cố gắng thực hiện một chế độ tỷ giá linh hoạt, đĩ là duy trì hoặc thậm chí giảm giá đồng tiền của mình để hỗ trợ tính cạnh tranh xuất khẩu. Phần lớn họ đều thành cơng.
Chính sách tỷ giá linh hoạt nghĩa là tỷ giá đĩ được phép dao động tuỳ theo điều kiện của thị trường. Những nước được tìm hiểu đều cĩ một lượng lớn thặng dư cán cân thanh tốn nhờ dịng vốn vào cĩ qui mơ lớn mang lại, do đĩ chính sách tỷ giá mềm dẻo sẽ dẫn đến tăng giá đồng tiền của mình. Bằng cách để cho đồng tiền của mình tăng giá, họ cĩ thể giảm được gánh nặng vơ hiệu hố như đã nêu trên. Nếu như tăng giá tiền tệ theo mong muốn là lâu dài, thì độ lớn của dịng vốn vào sẽ bị giảm bằng cách tăng tỷ lệ giảm giá dự tính.
Do tăng tỷ giá tiền tệ để thu hút dịng vốn vào, làm tỷ giá thực cũng tăng và dẫn đến thâm hụt lớn tài khoản vãng lai. Trên thực tế nếu một nước chấp nhận một chính sách đơn nhất bất định như cung tiền hay chính sách tỷ giá để thu hút dịng vốn vào thì chắc chắn nước đĩ sẽ chịu những tác động thứ yếu được coi như khơng mong muốn. Vì vậy tốt hơn hết vừa dùng chính sách tiền tệ vừa dùng chính sách tỷ giá để duy trì tăng trưởng kinh tế lâu dài với mức giá cả ổn định. Bất luận thế nào, việc hội
nhập kinh tế trong nước với kinh tế thế giới sẽ gây nên nhiều khĩ khăn hơn trong việc quản lý tỷ giá và cung tiền riêng biệt.
Chính sách tài khố cũng là một cơng cụ hữu hiệu đối phĩ với dịng vốn vào. Tăng thặng dư ngân sách chính phủ cĩ thể giảm nhẹ áp lực lạm phát và tăng tỷ giá thực. Hơn nữa bởi vì giảm chi tiêu chính phủ cĩ cùng tác động như giảm nhu cầu cho vay vốn, cho nên chính phủ cĩ thể hạ thấp lãi suất. Thái Lan là một ví dụ cho việc sử dụng thành cơng phương pháp này để giảm bớt tác động của dịng vốn vào đối với cung tiền. Tuy vậy, cầu về vốn nhiều do đầu tư của chính phủ vào cơ sở hạ tầng và những dịch vụ xã hội khiến ngân sách những nước này khĩ mà cĩ được thăng dư lớn.
Một biện pháp cũng thường được áp dụng là thúc đẩy dịng vốn ra. Những nước trên đều bãi bỏ những hạn chế đối với dịng vốn ra nhằm trực tiếp và gián tiếp giảm lượng vốn vào hoặc giảm bớt những tác động tiềm năng bất lợi của dịng vốn vào. Tuy nhiên lượng vốn ra vẫn cĩ liên quan khơng đáng kể đối với dịng vốn vào cho cả 4 nước. Lý do chính đĩ là sự miễn cưỡng đầu tư ra nước ngồi của cư dân trong nước. Điều này đặc biệt đúng đối với đầu tư gián tiếp vì lãi suất thấp hơn và thiếu kỹ năng đầu tư cần thiết bởi các định chế tài chính trong nước.
Vì vậy, các thoả thuận swap do ngân hàng trung ương phát hành được sử dụng để tăng thêm phần khích lệ cho những cư dân trong nước tham gia đầu tư gián tiếp ra nước ngồi. Khi dự trữ ngoại hối tăng vượt quá mức mong muốn, thì ngân hàng trung ương bán ra một số dự trữ cho các định chế tài chính trong nước để đổi lấy tiền nội địa. Người mua địi hỏi phải đầu tư vốn đĩ ra nước ngồi trong một khoảng thời gian xác định. Sau thời gian đĩ, ngân hàng trung ương hồn trả cho người mua phần thua lỗ do chênh lệch lãi suất giữa thị trường trong nước và thị trường nước ngồi.
Những chính sách trực tiếp đối với dịng vốn vào:
Aùp dụng tỷ lệ tiền gửi bắt buộc linh hoạt:
Đặt ra tiền gửi bắt buộc cĩ tính thay đổi (VDR) đối với dịng vốn vào, điều này cĩ nghĩa là đã đặt ra các mức dự trữ tuỳ theo loại vốn vào và hồn cảnh của dịng vốn vào nhằm giảm số lượng vốn vào. VDRs đơn giản là ngân hàng địi hỏi phải cĩ số dư bù trừ cho các khoản vay nhằm tăng lãi suất thực tế. Hơn nữa, VDR thực hiện như một loại thuốc tiềm ẩn đánh vào các giao dịch vốn để giảm cầu bằng cách tăng chi phí.
VDR cĩ hiệu quả đối với thị trường hơn là hạn chế về lượng nhưng vì VDR hạn chế các cơng ty trong nước tiếp cận với nguồn tài chính quốc tế, vì vậy quan tâm là điều cần thiết để thực hiện được chính sách này. Trên thực tế FDI là vốn đầu tư dài hạn và đã gĩp phần vào việc phát triển nền kinh tế của nước nhà, vì thế bình thường FDI khơng bị hạn chế gì cả, trong khi đĩ rất khĩ đặt ra VDRs đối với vốn đầu tư gián tiếp. VDR chỉ đặt ra cho vốn vay nước ngồi của cư dân ở nước mà VDR được sử dụng cĩ hiệu quả.
Tỷ lệ dự trữ cĩ thể điều chỉnh tuỳ theo lượng vốn vào, nhưng khơng thay đổi theo thời gian đáo hạn. Khơng mấy khĩ khăn khi lập tỷ lệ này nhằm thu hút hồn tồn được chênh lệch tỷ giá trong và ngồi nước.
Do VDR ngăn cản việc tiếp cận nguồn tài chính nước ngồi cĩ khả năng làm tăng tính cạnh tranh của các ngân hàng và cơng ty trong nước, cho nên sử dụng VDR cần được hạn chế đối với những giai đoạn cĩ dịng vốn vào nhiều do tăng nhanh tỷ giá hoặc tăng đáng kể các chênh lệch về lãi suất. VDRs tỏ ra cĩ hiệu quả tối thiểu trong một thời gian ngắn và trong những tình huống như thế.
Trong nỗ lực hạn chế dịng vốn vào ngắn hạn, năm 1995 Malaysia đã vay vốn bằng ngoại tệ từ những ngân hàng nước ngồi tuỳ thuộc vào dự trữ bắt buộc. Đây là một loại của VDR với cùng một tỷ lệ dự trữ đặt ra khơng tính đến số lượng của vốn vay nước ngồi. Dự trữ này, cùng với những hạn chế khác về dịng vốn vào được thực thi đầu năm 1994, đã gĩp phần vào việc giảm số lượng vốn nước ngồi vào.
Trường hợp Hàn Quốc, khung pháp lý để hình thành VDR là thích hợp, nhưng khơng bao giờ được sử dụng. Tác động của nĩ đối với dịng vốn vào chắc chắn là rất nhỏ vì vay vốn nước ngồi của cư dân địa phương khơng quan trọng so với vốn đầu tư trực tiếp và gián tiếp. Chính phủ nước này tiếp tục trực tiếp hạn chế vay vốn nước ngồi đối với các cơng ty trong nước và hạn chế các định chế tài chính. Tuy vậy, khi những hạn chế này được nới lỏng thì lượng vốn vay như thế được mong muốn tăng nhanh.
Trái lại, VDR rõ ràng cĩ hiệu quả trong khi cắt giảm dịng vốn vào Indonesia và Thái Lan, nơi mà vốn vay nước ngồi của cư dân địa phương là một phần rất lớn trong dịng vốn vào. Tuy nhiên, chính phủ Thái Lan cĩ lẽ đã miễn cưỡng dùng chính sách VDR bởi vì Thái Lan tự cho mình là trung tâm tài chính khu vực, và một hoạt động như thế sẽ cản trở sự phát triển.
Đánh thuế vào những giao dịch ngoại hối:
Thuế giao dịch được sử dụng ở một số thị trường tài chính ví dụ như thị trường tài chính Hàn Quốc và Nhật Bản cho dù tỷ lệ rất thấp. Thuế giao dịch ngoại hối cả thuế bề nổi lẫn thuế tiềm ẩn như là phương tiện ngăn cản dịng vốn vào đầu cơ ngắn hạn đã được phân tích trên phạm vi rộng. Thuế bề nổi đối với các giao dịch ngoại hối được tranh luận rộng rãi ở các nước kinh tế cơng nghiệp và các tổ chức quốc tế như UN và IMF, nhưng khơng được áp dụng ở một nước nào cả. Cịn thuế giao dịch tiền tệ được thực hiện rộng rãi. Một loại thuế như thế sẽ làm tăng chi phí đối với những giao dịch mua bán hàng hố và dịch vụ và vì vậy, thuế này cĩ lẽ làm giảm mất tính cạnh tranh xuất khẩu. Để tránh xảy ra vấn đề này, loại thuế này cĩ lẽ nên hạn chế dùng trong giao dịch các tài khoản vốn, đặc biệt đầu tư của những người khơng cư trú vào cổ phiếu nội địa, trái phiếu nội địa và những cơng cụ tài chính ngắn hạn khác. Thuế này cũng được bao gồm cả chứng khốn phái sinh tài chính do chúng bắt chước các cơng cụ tài chính theo lối cổ truyền.
Nĩi chung, loại thuế này được dùng khi các nhà đầu tư nước ngồi mua và bán tiền tệ cĩ liên quan đến các cơng cụ tài chính. Bởi vì họ phải trao đổi đồng tiền nước ngồi để lấy tiền trong nước ở những định chế tài chính trong nước. Việc quản lý thuế sẽ khơng khĩ khăn như lúc ban đầu. Hơn nữa, ở nhiều nước như Hàn Quốc, các nhà đầu tư nước ngồi phải đăng ký và đầu tư ở những định chế tài chính mà họ đã lựa chọn, và vì thế né tránh loại thuế này là khĩ khăn hơn các loại thuế khác. Tuy nhiên, hiệu quả của loại thuế này phụ thuộc vào hệ thống tài chính và hệ thống ngoại hối của mỗi nước.
Cĩ nhiều con đường để tiếp cận loại thuế giao dịch này. Thuế này được đặt ra đối với người mua hoặc người bán tiền tệ trong nước hoặc cho cả hai. Đánh thuế theo một cuộc mua bán xoay vịng đối với giao dịch ngoại hối thì sẽ cĩ hiệu quả hơn. Thuế suất cĩ thể điều chỉnh tuỳ theo mức độ mở cửa của thị trường vốn và mức độ dịng vốn ngắn hạn. Cĩ thể nĩi rằng ảnh hưởng của một loại thuế cĩ liên quan đến thời hạn đầu tư. Ví dụ, 2% thuế cho một giao dịch xoay vịng (1% cho mỗi lần mua và bán) để đáp lại với đầu tư trong thời hạn trên 10 năm thì thuế này giảm xuống 0,2% mỗi năm, nhưng đối với mỗi ngày giao dịch thì thuế suất khoảng 124,6% năm.
Cho dù loại thuế này cĩ thực hiện đi nữa thì nĩ vẫn cịn tồn tại những thiếu sĩt. Bằng cách giảm tỷ suất sinh lợi đối với cổ phiếu trong nước, ở một chừng mực nào đĩ thì thuế này sẽ làm cho cổ phiếu trong nước ít hấp dẫn đối với các nhà đầu tư nước
ngồi hơn và nĩ sẽ làm giảm tính thanh khoản (lượng giao dịch). Thuế này cĩ thể làm cho thị trường ngoại hối mất tính ổn định hơn. Thêm vào đĩ, những vấn đề về vốn cổ phần sẽ tăng nếu như thuế này chỉ được áp dụng đối với những người dân khơng cư trú. Hàn Quốc, Thái Lan, và Malaysia đều mong muốn trở thành những trung tâm tài chính quốc tế. Thế thì địi hỏi phải tự do hố và quốc tế hố thị trường tài chính nội địa và thuế giao dịch ngoại hối khơng phù hợp cho cả hai. (tự do hố và quốc tế hố)
Dù sao, thuế giao dịch muốn cĩ những tác động như mong muốn thì nĩ phải được thực hiện một cách uyển chuyển đi cùng với một loại thuế khác cĩ thể điều chỉnh được tuỳ vào lượng vốn ngắn hạn. Thuế này sẽ hỗ trợ kéo dài thời gian đầu tư của các nhà đầu tư nước ngồi và thay đổi thành phần tham gia của người nước ngồi ở thị trường tài chính trong nước từ thương mại cho đến đầu tư. Mặc dù thuế này khơng giảm được tính mất ổn định của giá cổ phiếu và trái phiếu, nhưng ít nhất nĩ cũng quản lý được tốc độ tiến triển của dịng vốn này (Dornbusch - 1995). Tiền thu được dùng để tăng cường tính ổn định của thị trường ngoại hối.
Sử dụng thuế giao dịch ngoại hối làm giảm bớt sự miễn cưỡng của các nước đang phát triển nhằm mở rộng thị trường tài chính (Dornbusch - 1995). Chính phủ Hàn Quốc lập kế hoạch tự do hố giao dịch tài khoản vốn một cách linh động hơn trong tương lai. Với một loại thuế hợp lý, cho dù ở mức zero trong những lúc bình thường đi nữa thì thuế đĩ cũng chỉ ra được kẻ thù của tự do hố cũng cĩ một vũ khí để trừng trị những kẻ đầu cơ.
Malaysia đã thực hiện kiểm sốt trực tiếp dịng vốn vào trong năm 1994 vì dịng vốn đầu cơ ngắn hạn gia tăng làm suy yếu tính ổn định của nền kinh tế và thị trường tài chính. Khơng cần thiết phải sử dụng thuế giao dịch tiền tệ.
Như được giải thích ở trên, Thái Lan đã trãi qua một giai đoạn hỗn loạn thị trường tài chính do dịng vốn ra đột ngột vì chịu ảnh hưởng của cuộc khủng hoảng kinh tế Mexico. Tuy nhiên, mong muốn của nước này là phản đối hoặc ít nhất là bất đắc dĩ đặt ra thuế giao dịch, bởi vì họ cĩ cảm nhận rằng thuế này sẽ làm giảm lượng vốn sẵn cĩ để phát triển nền kinh tế trong nước. Ở Thái Lan nhu cầu về vốn đầu tư trong nước với tỷ lệ cao vẫn tiếp tục gia tăng trong tương lai. Thuế này đem lại nhiều khĩ khăn hơn cho tài trợ nước ngồi, nên Thái Lan sẵn sàng chấp nhận tính mất ổn định trong hoạt động vốn, miễn sao tồn bộ vốn nước ngồi cĩ thể là vốn đầu cơ ngắn hạn hoặc là khơng, vẫn gĩp phần vào sự nghiệp phát triển kinh tế. Nước này cũng cảm thấy rằng việc đặt ra thuế giao dịch tiền tệ sẽ gây thiệt hại cho thị trường tài
chính đang cịn sơ khai, và mang lại những khĩ khăn đối với các nước cơng nghiệp mà ở đĩ các nhà đầu tư chủ yếu đang sống.
Từ những kinh nghiệm của các nước láng giềng gần gũi với Việt Nam ta thấy, mỗi chính sách được thực hiện mang đến những hiệu quả khác nhau tùy vào đặc điểm của từng nước. Tuy nhiên xoay quanh việc thực hiện kiểm sốt vốn cũng tồn tại nhiều vấn đề. Chúng ta thấy lợi ích của sự lưu chuyển vốn giữa các quốc gia là khá rõ ràng, và một trong những điều kiện để được hưởng lợi từ các dịng vốn quốc tế là sự mở cửa thị trường và tự do hĩa các giao dịch tài chính. Do đĩ, việc quá lạm dụng các biện pháp kiểm sốt vốn cĩ thể khiến nền kinh tế phải hứng chịu nhiều hậu quả tiêu cực. Quả thật, cái giá phải trả cho việc áp dụng các biện pháp kiểm sốt vốn quá khắt khe và chặt chẽ là khơng nhỏ.
- Kiểm sốt vốn làm tăng chi phí và các rào cản bất lợi cho sự tiếp xúc với thị trường vốn quốc tế của một quốc gia. Mặc dù các nhà đầu tư thường thành cơng trong việc tránh né kiểm sốt, song kiểm sốt vốn cũng đã gánh chịu một các giá phải trả đáng kể trong việc hạn chế giao dịch tài sản quốc tế, các dịng chảy của vốn, đặc biệt là khi được thực hiện quá chặt chẽ và bao quát, thì nĩ cĩ thể hạn chế cả những dịng vốn cĩ lợi. Các quốc gia xuất khẩu vốn nhận được ít lợi nhuận hơn trên khoản tiết kiệm của mình trong khi đĩ các quốc gia nhập khẩu vốn lại nhận được ít khoản đầu tư hơn và tăng trưởng chậm hơn với kiểm sốt vốn. Mặt khác, kiểm sốt vốn – hạn chế các dịng chảy của vốn – đã làm giảm cả các lợi ích của sự tự do vốn như phân tán rủi ro, sự đa dạng hĩa, tăng trưởng,